2.2.1. Học thuyết về tớnh ngẫu nhiờn ( Random Walk).
Một cỏch khỏi quỏt, người ta cú thể thấy rằng: bất cứ một thụng tin nào được sử dụng để dự đoỏn diễn biến của cổ phiếu đó được phản ỏnh hoàn toàn trong giỏ của cổ phiếu đú. Nếu như cũn những thụng tin khỏc chỉ ra rằng giỏ của cổ phiếu đang bị đỏnh giỏ dưới giỏ trị thực tế của nú, cỏc nhà đầu tư sẽ ngay lập tức sẽ bổ sung thờm cổ phiếu đú vào danh mục đầu tư của mỡnh, cung về cổ phiếu tăng dẫn đến giỏ của nú được đẩy lờn ở mức hợp lớ. Tại mức giỏ hợp lớ này, lợi suất của nú đỳng bằng lợi suất bỡnh thường đủ để bự đắp rủi ro cho nhà đầu tư khi nắm giữ cổ phiếu. Nếu cũn cú những thụng tin chỉ ra giỏ cổ phiếu bị đẩy lờn quỏ cao vựơt quỏ giỏ thực của nú, nhà đầu tư cũng sẽ nhận ra rằng mỡnh đang nắm gĩư cổ phiếu rủi ro cao hơn lợi ớch kỳ vọng. Họ sẽ nhanh chúng bỏn cổ phiếu đi làm giỏ cổ phiếu giảm xuống trở về mức giỏ hợp lớ.
Nhưng giả thiết rằng tất cả những thụng tin ta đều cú thể tiếp cận, giỏ của cổ phiếu chỉ tăng hay giảm khi xuất hiện những thụng tin được coi là mới. Những thụng tin mới là những thụng tin khụng thể dự đoỏn được. Nếu là loại thụng tin dự đoỏn đựơc thỡ dự đoỏn đú đó sẵn sàng phản ỏnh trong giỏ cổ phiếu ngày hụm nay. Chẳng hạn, thời điểm cuối thỏng ba đầu thỏng tư hiện nay đang là “mựa” đại hội cổ đụng của cỏc cụng ty niờm yết nhưng cỏc thụng tin chia cổ tức thưởng cổ phiếu với tỷ lệ cao cũng khụng làm cho cổ phiếu của một doanh nghiệp nào thoỏt khỏi đợt điều chỉnh giỏ của thị trường. Điều này khỏc hẳn với diễn biến thỏng 2, chỉ cần một tin dự đoỏn cụng ty
chia, thưởng cổ phiếu giỏ sẽ tăng kịch trần liờn tục. Sở dĩ như vậy vỡ thụng tin đú khụng cũn là mới nú đó được dự đoỏn và đó được phản ỏnh vào giỏ của cổ phiếu trước đú rồi.
Đõy là cốt lừi của lý luận cho rằng giỏ của cổ phiếu diễn biến một cỏch ngẫu nhiờn.
Tớnh ngẫu nhiờn của việc thay đổi giỏ khỏc với tớnh khụng hợp lý trong mức giỏ. Nếu giỏ được xỏc lập một cỏch hợp lý thỡ chỉ những thụng tin mới mới tạo ra thay đổi giỏ. Vỡ vậy, tớnh ngẫu nhiờn sẽ là kết quả tất yếu của giỏ khi giỏ này đó bao hàm tất cả những thụng tin hiện tại. Nếu giỏ của cổ phiếu cú thể dự đoỏn được thỡ đõy là bằng chứng của thị trường khụng hiệu quả bởi cỏc thụng tin chưa được phản ỏnh vào trong giỏ. Như vậy, một thị trường được coi là thị trường hiệu quả nếu giỏ của cổ phiếu phản ỏnh tất cả cỏc thụng tin hiện cú trờn thị trường.
2.2.2. Những yếu tố quyết định giỏ chứng khoỏn.
Khụng cú một cụng thức chớnh xỏc để xỏc định khả năng thay đổi giỏ cổ phiếu trờn thị trường. Nhưng cú thể xỏc định được cỏc yếu tố cú khả năng tỏc động đến giỏ cổ phiếu gồm ba nhúm: cơ bản, kỹ thuật và trạng thỏi thị trường.
2.2.2.1. Cỏc yếu tố cơ bản
Trờn thị trường, giỏ cổ phiếu được xỏc định dựa trờn nền tảng cỏc yếu tố cơ bản là: (1) tỡnh hỡnh lợi nhuận (thớ dụ chỉ tiờu thu nhập trờn mỗi cổ phiếu – EPS) và (2) hệ số định giỏ (thớ dụ hệ số giỏ trờn thu nhập mỗi cổ phiếu – P/ E). EPS là thước đo để xỏc định phần lợi nhuận cụng ty tạo ra trờn mỗi cổ phiếu.
Vỡ vậy, khi mua một cổ phiếu nào đú nghĩa là bạn mua một phần tương ứng của dũng lợi nhuận cụng ty cú thể tạo ra trong tương lai. Đõy chớnh là cơ sở cho việc xỏc định P/E, hay P/E thể hiện mức giỏ bạn sẵn sàng trả cho một phần của dũng lợi nhuận được hưởng trong tương lai từ việc đầu tư vào cổ phiếu đú.
Một phần của dũng lợi nhuận được tạo ra này sẽ được chia dưới dạng cổ tức hay cổ phiếu thưởng; phần cũn lại sẽ được cụng ty giữ lại để tỏi đầu tư mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh. Dũng lợi nhuận tương lai là kết quả của mức lợi nhuận hiện tại và tỷ lệ tăng trưởng trong tương lai.
Cần lưu ý rằng, EPS là một thước đo phổ biến, nhưng ngoài ra cũn cú những thước đo kế toỏn khỏc cũng được sử dụng để đỏnh giỏ tỡnh hỡnh lợi nhuận, thớ dụ như cổ tức trờn mỗi cổ phiếu hay dũng tiền trờn mỗi cổ phiếu. Đồng thời, bản thõn EPS cũng cú thể được điều chỉnh theo những nguyờn tắc tài chớnh nhằm tạo ra những con số phản ỏnh chớnh xỏc hơn về tỡnh hỡnh lợi nhuận của cụng ty.
Đối với hệ số định giỏ như P/E, thước đo này được quyết định bởi tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai và tỷ lệ chiết khấu được dựng để quy dũng lợi nhuận trong tương lai về giỏ trị hiện tại.
Nghĩa là một cụng ty cú tỷ lệ tăng trưởng dự kiến cao sẽ dẫn đến hệ số định giỏ cao, nhưng tỷ lệ chiết khấu cao sẽ khiến cho hệ số định giỏ thấp. Tỷ lệ chiết khấu phụ thuộc vào mức độ rủi ro của loại cổ phiếu đú những yếu tố vĩ mụ như lạm phỏt hay lói suất cơ bản trong nền kinh tế.
2.2.2.2. Cỏc yếu tố kỹ thuật
Trờn thực tế, ngoài những yếu tố cơ bản (bờn trong) kể trờn, một số yếu tố kỹ thuật (bờn ngoài) cũng cú những tỏc động đến tỡnh hỡnh cung-cầu của một loại cổ phiếu trờn thị trường. Một số yếu tố này ảnh hưởng một cỏch giỏn tiếp đến cỏc yếu tố cơ bản.
* Lạm phỏt. Ngoài tỏc động đến hệ số định giỏ đối với cổ phiếu đó đề cập trờn đõy, lạm phỏt cũn là một yếu tố kỹ thuật quan trọng. Kết quả nghiờn cứu thực chứng cho thấy mức độ lạm phỏt cú mối quan hệ tỷ lệ nghịch với hệ số định giỏ cổ phiếu. Tỡnh trạng giảm phỏt trong nền kinh tế nhỡn chung ảnh hưởng tiờu cực đến giỏ cổ phiếu.
* Triển vọng của ngành. Giỏ cổ phiếu của một cụng ty thường gắn với triển vọng chung của nền kinh tế và của ngành. Cú một số nghiờn cứu cho
thấy rằng khụng phải kết quả hoạt động riờng lẻ của một cụng ty, mà là sự kết hợp giữa tỡnh trạng chung của nền kinh tế và triển vọng của một ngành là yếu tố chớnh quyết định mức giỏ cổ phiếu của một cụng ty trong ngành đú. * Cỏc loại tài sản đầu tư thay thế. Cổ phiếu cụng ty phải cạnh tranh thu hỳt nguồn vốn đầu tư với nhiều loại tài sản đầu tư khỏc nhau trờn thị trường, thớ dụ như trỏi phiếu chớnh phủ, bất động sản, vàng hay cỏc loại ngoại tệ. * Cỏc giao dịch bất thường: là việc mua hay bỏn cổ phiếu xuất phỏt từ những lý do khỏc, khụng dựa trờn cơ sở giỏ trị nội tại của loại cổ phiếu đú. Những giao dịch này bao gồm giao dịch của cỏc cổ đụng nội bộ trong cụng ty hay giao dịch cổ phiếu quỹ, thường theo kế hoạch được cụng bố trước. Mặc dự những giao dịch này khụng phải là cỏc dấu hiệu để khẳng định giỏ cổ phiếu sẽ lờn hay xuống nhưng trong một chừng mực nào đú cú thể tỏc động đến cung-cầu cổ phiếu, do đú tỏc động đến giỏ cổ phiếu.
* Tớnh thanh khoản của một loại cổ phiếu phản ỏnh mức độ quan tõm của cụng chỳng đầu tư. Khối lượng giao dịch thường là một thước đo của tớnh thanh khoản.
* Xu thế giỏ. Thụng thường, giỏ cổ phiếu biến động theo những xu thế ngắn hạn. Khi giỏ một loại cổ phiếu tăng sẽ hấp dẫn người đầu tư tham gia và tiếp tục tăng giỏ. Ngược lại, điều tương tự cũng xảy ra với xu thế giảm giỏ. Điều đỏng núi là những xu thế này chỉ trở nờn rừ ràng khi nhỡn lại những gỡ đó qua, cũn trờn thực tế khú cú thể xỏc định được những xu thế đú.
* Nhõn khẩu học. Từ thực tế cỏc nhà đầu tư ở tuổi trung niờn thường đầu tư dài hạn vào cỏc loại cổ phiếu cũn người đầu tư lớn tuổi thường chuyển từ cổ phiếu sang cỏc loại tài sản đầu tư khỏc để phục vụ cho chế độ nghỉ hưu, cỏc nghiờn cứu nhõn khẩu học cho thấy khi người trung niờn chiếm tỷ trọng lớn trong cụng chỳng đầu tư, sức cầu đối với cổ phiếu cũng cao hơn và hệ số định giỏ (P/E) cũng cao hơn.
Trạng thỏi thị trường liờn quan đến trạng thỏi tõm lý của từng thành viờn tham gia thị trường. Đõy cú lẽ là nhúm cỏc yếu tố phức tạp nhất, vỡ vai trũ hết sức quan trọng của chỳng được biết tới trong sư biến động giỏ cổ phiếu trờn thị trường, nhưng những hiểu biết về chỳng mới chỉ là bắt đầu. Mỗi người đầu tư đều cú thể đưa ra cỏc quyết định đầu tư cổ phiếu của mỡnh trờn cơ sở cỏc yếu tố khỏc nhau. Những người đầu tư ngắn hạn và cỏc nhà giao dịch chứng khoỏn thường ưu tiờn cỏc yếu tố kỹ thuật. Người đầu tư dài hạn chỳ trọng đến cỏc yếu tố cơ bản, song cũng nhận thấy tầm quan trọng của cỏc yếu tố kỹ thuật.
Cỏc yếu tố kỹ thuật và trạng thỏi thị trường thường quyết định giỏ chứng khoỏn trong ngắn hạn, nhưng cỏc yếu tố cơ bản sẽ quyết định giỏ chứng khoỏn về dài hạn.
2.2.3. Giới thiệu về hai chỉ số P/E và M/B.
Giỏ cổ phiếu và sự biến động của nú
Giỏ của cổ phiếu hầu như phụ thuộc hoàn toàn vào kết quả hoạt động kinh doanh hay “sức khỏe” của doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp hoạt động ổn định mà khụng gặp phải những biến cố bất ngờ dẫn đến phải thanh lý hay phỏ sản thỡ dũng tiền mà người nắm giữ cổ phiếu nhận được là cổ tức được chia hàng năm. Con số này cú sự dao động và đụi khi cũng cú những khoản bất thường nào đú, nhưng nhỡn chung bỡnh quõn trong dài hạn nú chớnh là lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Về bản chất, giỏ cổ phiếu do dũng tiền này và sự biến động của nú quyết định và sự núng lờn của thị trường là do sự tăng giỏ của cỏc cổ phiếu gõy ra.
Giỏ trị sổ sỏch, giỏ trị thị trường và tỷ số M/B
Giả sử một doanh nghiệp mới thành lập phỏt hành 1 triệu cổ phiếu lần đầu để huy động 10 tỷ đồng thực hiện một dự ỏn đem lại suất sinh lợi 20% một năm mói mói, đõy cũng là suất sinh lợi yờu cầu (lói suất) đối với hoạt động kinh doanh mới và rủi ro này. Giỏ một cổ phiếu lỳc này sẽ là 10 nghỡn
đồng và bằng đỳng mệnh giỏ của nú. Doanh nghiệp nhận được 10 tỷ đồng ghi vào mục vốn chủ sở hữu trong bảng cõn đối kế toỏn của mỡnh. Con số này được gọi là giỏ trị số sỏch ban đầu của cổ phiếu hay vốn chủ sở hữu. Thờm vào đú, sau một số năm hoạt động cú lợi nhuận, doanh nghiệp khụng chia hết cho cỏc cổ đụng mà giữ lại một phần (giả sử là 10 tỷ) thỡ lỳc này giỏ trị sổ sỏch của vốn chủ sở hữu sẽ là 20 tỷ đồng. Như vậy giỏ trị sổ sỏch của vốn chủ sở hữu hay cổ phiếu chớnh là số tiền thu được từ việc bỏn cổ phiếu cộng với cỏc khoản thặng dư cũng như lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp.
Đõy chớnh là số tiền thực tạo ra lợi nhuận cho doanh nghiệp núi riờng, giỏ trị gia tăng cho nền kinh tế núi chung.
Sau khi hoàn tất dự ỏn nờu trờn, người ta mới biết rằng, tỷ suất lợi nhuận sau thuế bỡnh quõn của doanh nghiệp đạt được lờn đến 40% một năm mói mói chứ khụng phải chỉ 20% như ước tớnh ban đầu. Lỳc này, giỏ cổ phiếu sẽ tăng lờn 20 nghỡn đồng, giỏ trị vốn húa thị trường (số cổ phiếu nhõn với giỏ thị trường của cổ phiếu) sẽ là 20 tỷ đồng, và tỷ số M/B giữa giỏ thị trường (Market value) và giỏ trị sổ sỏch (Book value) của cổ phiếu sẽ là 2 thay vỡ 1 như ban đầu. Sau một thời gian, hoạt động ổn định, rủi ro của doanh nghiệp giảm đi nờn suất sinh lợi yờu cầu của cổ phiếu này giảm dần xuống cũn 10%, thay vỡ 20% như trước thỡ giỏ cổ phiếu trờn thị trường sẽ là 40 nghỡn và tỷ số M/B sẽ bằng 4.
í nghĩa của giỏ trị sổ sỏch chớnh là số tiền thực sự được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh tạo ra lợi nhuận của doanh nghiệp và giỏ trị gia tăng cho nền kinh tế; ý nghĩa của giỏ thị trường là mức độ kỳ vọng của cụng chỳng vào khả năng tạo ra tiền trong tương lai của doanh nghiệp; và tỷ số M/B thể hiện lợi nhuận mà một đồng tiền thực tạo sẽ phải gỏnh cho M/B đồng kỳ vọng. Hơn thế nữa, khi nhỡn vào tỷ số này và số vốn húa thị trường sẽ biết thực tế cú bao nhiều tiền thực sự đang được đưa vào nền kinh tế (đương nhiờn là ở nhiều thời điểm khỏc nhau).
thường dao động từ 2 đến 3 là hợp lý. Ở cỏc nước đang phỏt triển, trong những thời điểm thị trường đang núng, chỉ số này cũng chỉ dao động quanh 4 là cựng. Nhỡn chung, việc doanh nghiệp cú tỷ số M/B lớn hơn 4 phải là
những doanh nghiệp hoạt động kinh doanh rất tốt cú rất nhiều triển vọng và khú cú thể thất bại như Google, IBM, Microsoft..., nếu khụng con số như vậy sẽ là rất bất thường.
P/E và ý nghĩa của nú
P/E là tỷ số giữa giỏ cổ phiếu (Price) và thu nhập trờn một cổ phiếu (EPS- Earning Per Share) trong một niờn độ kế toỏn. Con số này cú thể hiểu rằng để cú thể nhận được một đồng từ cổ tức trong tương lai, người ta sẽ phải bỏ P/E đồng hiện tại. Núi một cỏch đơn giản, nếu cụng ty đó đi vào hoạt động ổn định, lợi nhuận cỏc năm là như nhau (thực tế là cú thay đổi, nhưng bỡnh quõn cỏc năm dao động quanh một con số nào đú) thỡ lật ngược tỷ số này lại cú thể thấy được suất sinh lợi bỡnh quõn hàng năm là bao nhiờu. Vớ dụ, nếu P/E luụn ổn định bằng 15 - 20 thỡ suất sinh lợi bỡnh quõn của nhà đầu tư nhận được hàng năm sẽ vào khoảng 5%-7%. Nếu lợi nhuận của cụng ty cú sự tăng trưởng đều đặn (giả sử bằng tốc độ tăng trưởng kinh tế) thỡ suất sinh lợi sẽ cao hơn con số nờu trờn.
Với suất sinh lợi của việc đầu tư vào cổ phiếu đạt được từ 5-7% ở cỏc doanh nghiệp ổn định và 10-15% ở cỏc doanh nghiệp đang phỏt triển là mức phải chăng. Đõy là chớnh là lý do được đưa ra để cho rằng tỷ số P/E dưới 20 là hợp lý. Đối với cỏc nước đang phỏt triển, trong giai đoạn tăng trưởng nhanh, người ta lạc quan về bức tranh kinh tế trong tương lai thỡ tỷ số P/E cũng chỉ dưới 30. Khi mà chỉ số P/E càng vượt xa những con số nờu trờn thỡ sức núng của thị trường càng gia tăng.
2.2.4. Một số nguyờn lý cơ bản.
Nếu như trờn thị trường tài chớnh cú n tài sản để cỏc nhà đầu tư lựa chọn và tạo lập cỏc vị thế (long position or short position) và trong số cỏc tài sản cú giỏ hoặc lợi suất tương quan õm (ngược chiều) thỡ để giảm thiểu rủi ro trong đầu tư, nhà đầu tư nờn lựa chọn cỏc tài sản đầu tư theo danh mục.
* Nguyờn lý khụng cú cơ lợi (no arbitrage):
Một cơ hội cơ lợi cú thể định nghĩa như một chiến lược mua bỏn tự điều chỉnh tài chớnh khụng yờu cầu đầu tư ban đầu, khụng cú khả năng giỏ trị õm tại thời điểm đỏo hạn và cũn cú khả năng cú lợi suất dương.
Một danh mục P được gọi là danh mục cơ lợi nếu : VP(t) = 0 ; VP(T) > 0. Nếu trờn thị trường cú cỏc cơ hội kiếm lời một cỏch chắc chắn khụng phải