Những hạn chế và nguyên nhân

5. Kết cấu bài tiểu luận

3.2 Những hạn chế và nguyên nhân

Những hạn chế được thể hiện qua hai chính sách: chính sách cắt giảm lãi suất, tỷ giá hối đoái

3.2.1 Chính sách cắt giảm lãi suất

+ Hạn chế: Nhiều doanh nghiệp trên thị trường trái phiếu đã đẩy lợi nhuận dài hạn lên mức cao. + Nguyên nhân: Các doanh nghiệp đẩy lợi nhuận dài hạn lên mức cao do lo ngại sức ép lạm phát gia tăng. Những loại lãi suất này có thể được áp dụng để xác định các loại lãi suất thế chấp. Phản ứng của thị trường trái phiếu Mỹ là chưa rõ ràng do một số loại lợi tức dài hạn thậm chí còn tăng. Gia tăng nguy cơ lạm phát do đồng đô la Mỹ mất phí trước đồng tiền của hầu hết các cường quốc khác.

3.2.2 Tỷ giá hối đoái

+ Hạn chế: Chính phủ Mỹ thực hiện chính sách đồng USD yếu và tuyên bố “trấn hưng kinh tế nước Mỹ” chẳng khác gì việc dựa vào việc gây rối loạn trật tự đồng tiền thế giới để gán khủng hoảng cho nước khác. Nhưng thực chất hành động này không chỉ gây tổn thất cho các nước mà còn lên chính nước Mỹ.

+ Nguyên nhân: Đối với bất kì doanh nghiệp nào, toàn bộ nguồn vốn không chỉ dựa vào đi vay tín dụng. Đối với các doanh nghiệp Mỹ, việc giảm lãi suất tín dụng có thể giảm bớt gánh nặng, nhưng có được lợi nhuận ổn định còn quan trọng hơn nhiều so với giảm lãi suất. Hiện nay, nhiều mặt hàng tiêu dùng cần thiết không được sản xuất tại Mỹ, buộc Mỹ phải dựa vào nhập khẩu để đáp ứng nhu cầu trong nước, chính sách đồng đô la Mỹ yếu, tất sẽ gây tổn hại cho bản thân các doanh nghiệp nhập khẩu.

3.3 Những chính sách của FED sau giai đoạn khủng hoảng

Trong cuộc đại khủng hoảng tài chính năm 2008, ngoài 3 công cụ truyền thống là tỷ lệ dự trữ bắt buộc, lãi suất chiết khấu, công cụ thị trường mở, FED đã đưa ra 7 công cụ, chính sách mới: TAF( đấu thầu cho vay kỳ hạn), TSLF (cho vay chứng khoán kỳ hạn), PDCF (tín dụng cho các trung gian tài chính hàng đầu), AMLF (cho vay dựa trên thương phiếu được đảm bảo bằng tài sản), CPFF (quỹ thương phiếu), MMIFF (công cụ quỹ dành cho các nhà đầu tư trên thị trường tiền tệ), TALF (cho vay dựa trên chứng khoán được đảm bảo bằng tài sản). Ngoài ra, FED cũng cùng phối hợp cùng với 14 ngân hàng trung ương các nước khác, để trong một khoảng thời gian ngắn cơ cấu tiền tệ các nước cùng có thể liên minh với nhau, đồng thời tăng thêm vị thế của đồng Đô-la ra thị trường các nước.

3.3.1 Mua lại nợ xấu

Đây là hành động đầu tiên cũng là hành động mạnh tay nhất của FED khi mua lại các khoản nợ xấu trị giá 1450 tỷ USD chứng khoán thế chấp và giấy tờ nợ, do ngân hàng Fannie Mae, Freddie Mac và Ginnie Mae phát hành, mua lại 300 tỷ USD trái phiếu chính phủ. Hành động này giúp cho các ngân hàng này tăng tính thanh khoản và tiếp tục đi vào hoạt động.

Nhìn vào quy mô của khoản mua lại phần nào đó làm cho giới đầu tư tin tưởng vào quá trình khôi phục của thị trường tài chính.

3.3.2 Thực hiện chính sách nới lỏng tiền tệ

Giữa tâm cơn bão được ví như “Đại Suy thoái”, FED đã giảm lãi suất liên ngân hàng mục tiêu xuống mức 0 – 0,25%. Mức này được duy trì mãi cho đến ngày 15/12/2015 – ngày mà lần đầu tiên mức lãi suất tăng trở lại. Quyết định duy trì kéo dài một mức lãi suất mục tiêu gần zero là chưa có tiền lệ. Thứ nhất, các mức lãi suất ngắn hạn trước đây chưa bao giờ bị giảm xuống đến zero trong lịch sử điều hành của FED. Thứ hai, FED đã chờ lâu hơn mức thông thường nhiều so với các thời kỳ điều hành trước đây để bắt đầu chính sách thắt chặt tiền tệ trong cuộc hồi phục này. Ví dụ, trong hai thời kỳ mở rộng trước đây, FED đã bắt đầu tăng lãi suất chỉ trong vòng 3 năm sau khi đợt suy thoái trước đó kết thúc.

3.3.3 Gói nới lỏng định lượng (QE)

Vì chính sách tiền tệ mở rộng thông thường không còn phát huy tác dụng ở mức lãi suất gần zero, FED đã chuyển sang các giải pháp kích thích phi truyền thống bằng cách dùng ba gói nới lỏng định lượng (QE) để mua lại tài sản quy mô lớn; bao gồm chứng khoán kho bạc (treasury securities), các khoản nợ của các công ty của chính phủ liên bang và nợ của các công ty mà chính phủ bảo lãnh (agency debt, sau đây tạm gọi là nợ của các công ty tài chính liên quan chính phủ) và chứng khoán có bảo đảm bằng tài sản thế chấp (MBS) bắt đầu từ năm 2009.

Sau khi cơ bản thoát khỏi khủng hoảng, FED tiếp tục đưa ra nhiều chính sách để khôi phục và phát triển kinh tế Mỹ. Tháng 8/2010, Chủ tịch Cục dự trữ liên bang Mỹ FED Bernanke đưa ra Chương trình nới lỏng định lượng lần thứ 2 (QE2) trị giá 600 tỷ USD, chương trình này khởi động vào ngày 11/12/2010, mua khoảng 75 tỷ USD trái phiếu mỗi tháng cho đến tháng 6/2011. Ý tưởng đằng sau QE2 là FED sẽ bơm một lượng lớn tiền vào nền kinh tế bằng cách mua trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ từ các ngân hàng. Việc làm này sẽ giúp các ngân hàng có thêm tiền mặt để cho vay và đẩy lãi suất dài hạn giảm xuống, như vậy sẽ khuyến khích các công ty đi vay và đầu tư vào nhà máy, thiết bị và thuê nhân công. QE2 đã đem lại những thành công cho nước Mỹ như: trên thị trường chứng khoán, chỉ số Nasdaq đã tăng 29%, S&P 500 tăng 25% và Dow Jones tăng 24%; đối với giới doanh nhân Mỹ, không chỉ giá cổ phiếu tăng, lợi nhuận cũng từ từ tăng theo, hơn nữa các công ty còn nhận được khoản vay nhiều chưa từng có mà lãi suất lại thấp kỉ lục kể từ những năm 1940 của thế kỉ trước;…Tuy nhiên, giá hàng hóa cũng tăng, tác động đến người tiêu dùng khi họ phải chi nhiều tiền hơn cho lương thực và nhiên liệu, dẫn đến lạm phát tiêu dùng của Mỹ tăng lên 3,6%, chưa tính tới giá thuê nhà – yếu tố chiếm 40% trong chỉ số giá tiêu dùng (CPI) – đang leo thang mạnh. Thị trường Mỹ cũng không khởi sắc là mấy với QE2, các doanh nghiệp Mỹ vẫn nắm giữ tiền mặt, tốc độ tăng thu nhập không đủ bù lạm phát, GDP Mỹ chỉ tăng 1,9%, còn tỷ lệ thất nghiệp kẹt ở 9,1%. Ngoài ra, chương trình này cũng tác động xấu đến đồng USD, thị trường nhà đất,… Không chỉ vậy, Chủ tịch FED Bernanke còn tuyên bố Cục dự trữ liên bang Mỹ sẽ duy trì chính sách lãi suất siêu thấp từ 0%-0.25% đến giữa năm 2013. Với chính sách này, Fed kỳ vọng sẽ khôi phục niềm tin của thị trường, kích thích người Mỹ tăng chi tiêu, thúc đẩy nền kinh tế. Sau khi QE2 kết thúc, gần đây nhất, FED đã công bố chương trình kích thích kinh tế 400 tỷ USD. Với chương trình này, Cục dự trữ liên bang Mỹ sẽ mua chứng khoán kho bạc Mỹ 13 lần một tháng và bán nợ chính phủ Mỹ đang giữ 6 lần theo kế hoạch giảm chi phí vay thông qua việc đổi 400 tỷ USD trái phiếu ngắn hạn thành trái phiếu dài hạn (Operation Twist). Theo thông báo từ Ngân hàng dự trữ New York, Fed sẽ bán 8 - 9 tỷ USD trái phiếu kho bạc danh nghĩa 5 lần/tháng trong mỗi lần thực hiện và 1 - 1,5 tỷ USD các chứng khoán chống lạm phát kho bạc (TIPS) trong mỗi lần điều hành hoạt động. FED sẽ mua trái phiếu kho bạc 12 lần/tháng và TIPS 1 lần mỗi tháng. Mục đích là nhằm hạ thấp lãi suất đối với mọi khoản vay từ vay thế chấp đến vay vốn sinh viên, qua đó khuyến khích người

tiêu dùng và doanh nghiệp vay mượn và chi tiêu, ngăn chặn suy thoái và hỗ trợ phát triển kinh tế.

Gói QE3 kết thúc vào tháng 12/2014 với kết quả quy mô bảng cân đối tài sản của Fed lên đến 4,5 nghìn tỷ USD - gấp hơn năm lần quy mô tiền khủng hoảng. Kết thúc gói QE cũng đồng nghĩa bắt đầu cho thời kỳ bình thường hóa chính sách tiền tệ. Thay cho việc bình thường hóa chính sách tiền tệ bằng cách bán ra tài sản để giảm quy mô bảng cân đối tài sản của mình, FED đã chọn tăng lãi suất và chọn duy trì quy mô của bảng cân đối tài sản hiện hành. Cụ thể là thông qua việc tăng lãi suất Fed trả cho các ngân hàng thương mại căn cứ vào dự trữ ký gửi ở FED và nghiệp vụ reverse repos.

3.3.4 Các hướng dẫn kỳ hạn

Một công cụ khác mà FED đã giới thiệu nhằm đạt được sự kích thích tiền tệ phụ thêm khi mà lãi suất ở mức giới hạn zero đó là sự bảo đảm giữ lãi suất liên ngân hàng mức thấp cho một giai đoạn mở rộng có cam kết, còn gọi là các hướng dẫn hay cam kết kỳ hạn (forward guidance hay forward commitment). FED tin rằng công cụ này sẽ kích thích hoạt động kinh tế bởi vì các doanh nghiệp sẽ cam kết đầu tư dài hạn nếu họ tin rằng lãi suất được duy trì ở mức thấp trong suốt kỳ hạn của một khoản vay. Vào tháng 8/2011, Fed đã định rõ ngày và khoảng thời gian đối với mức lãi suất mà FED kỳ vọng duy trì. Tháng 12/2012, FED đã thay thế ngưỡng theo ngày (date threshold) thành ngưỡng theo tình hình kinh tế (economic threshold), theo đó mức lãi suất liên ngân hàng mục tiêu được duy trì ít nhất cho đến khi tình trạng thất nghiệp vẫn còn trên mức 6,5% và lạm phát ở mức thấp.

Tính hữu hiệu của công cụ cam kết kỳ hạn này khó đo lường và đánh giá, một phần bởi vì kết quả của nó phụ thuộc vào các tác nhân trên thị trường tín dụng có thực sự tìm thấy cam kết này là đáng tin cậy hay không. Bởi vì các điều kiện kinh tế có thể thay đổi ngoài dự kiến, cam kết này của FED có tính không chắn chắn, nó có thể thay đổi khi các điều kiện kinh tế thay đổi. Điều này đã xảy ra vào giai đoạn 2013-2014, khi tỷ lệ thất nghiệp giảm nhanh ngoài dự kiến mà không đi cùng sự cải thiện tương xứng của thị trường lao động và các điều kiện kinh tế. Một số quan ngại được đặt ra: FED có thực sự theo đuổi cam kết kỳ hạn hiện hữu không? Việc giảm tỷ lệ thất nghiệp sẽ kéo theo một chính sách thắt chặt tiền tệ sớm hơn dự định không?

Dù sao thì các cam kết kỳ hạn của FED cũng phát đi tín hiệu mạnh mẽ hơn về vị thế của một chính sách tiền tệ so với quá khứ. Thường thì, FED giữ mức lãi suất thấp hơn mức thông thường khi nền kinh tế vận hành dưới mức toàn dụng, ở mức thông thường khi nền kinh tế ở gần mức toàn dụng, và cao hơn mức thông thường khi nền kinh tế đang nóng lên. Bởi vì có những độ trễ giữa những sự thay đổi lãi suất và các tác động kinh tế, FED thường sẽ thay đổi đón đầu vị thế chính sách tiền tệ của mình trước khi nền kinh tế đạt tình trạng mà FED đang dự đoán là sẽ xảy ra. Tuy nhiên, trong trường hợp này, FED đã cố bảo đảm giữ mức lãi suất thấp hơn thông thường ngay cả sau khi nền kinh tế đang tiếp cận với trạng thái toàn dụng. Trạng thái chính sách như vậy sẽ rủi ro do có thể gây ra lạm phát. Một số nhận định cho rằng FED đang xem lạm phát thấp hiện hành như một loại rủi ro lớn hơn cà lạm phát cao. Do vậy, FED cần phải làm gì đó để ngăn chặn nguy cơ tiềm ẩn này – bình thường hóa chính sách tiền tệ chẳng hạn.

3.3.5 Bình thường hóa chính sách tiền tệ sau khi giải pháp QE kết thúc

Ngày 29/10/2014, FED đã tuyên bố rằng mình sẽ ngưng thực hiện việc mua tài sản quy mô lớn vào cuối tháng. Giờ đây QE đã hoàn tất, mọi sự chú ý chuyển sang “chiến lược hiện hữu” của Fed ngay sau thời kỳ thực hiện các gói QE và lãi suất gần zero. FED đã vạch ra những kế hoạch nhằm bình thường hóa chính sách tiền tệ. Cơ quan này lên kế hoạch tiếp tục triển khai chính sách tiền tệ bằng cách theo đuổi lãi suất liên ngân hàng mục tiêu. Thách thức cơ bản để thực hiện điều này là FED không thể thay đổi một cách hiệu quả mức lãi suất liên

ngân hàng thông qua thay đổi yêu cầu dự trữ (như FED đã thực hiện trước khủng hoảng) bởi vì các gói QE đã làm tràn ngập thị trường những khoản dự trữ dư của các ngân hàng. Nói khác đi, với mức hơn 2 nghìn tỷ USD trong dự trữ của các ngân hàng, mức lãi suất liên ngân hàng cân bằng thị trường là gần với zero ngay cả khi FED có muốn mức này trở nên cao hơn. Một cách trực tiếp hơn để chuyển sang bình thường hóa chính sách tiền tệ mà FED có thể nên làm là xóa đi các khoản dự trữ dư này bằng cách thu hẹp bảng cân đối thông qua bán tài sản. Trong tuyên bố bình thường hóa của mình, FED đã định ra những quy tắc bán MBS và tuyên bố rõ rằng cơ quan này không có ý định bán chứng khoán kho bạc trong ngắn hạn. Thay vào đó, kế hoạch cuối cùng của FED là giảm dần dần bảng cân đối tài sản bằng cách bán ra chứng khoán khi chúng đến hạn ngay sau khi cơ quan này bắt đầu tăng lãi suất. FED dự định giảm bảng cân đối tài sản mãi cho đến khi “không còn các chứng khoán mà nó cần để triển khai chính sách tiền tệ một cách hiệu quả” – đây là lời tuyên bố của Chủ tịch FED, Janet Yellen. Tuy vậy, lời tuyên bố này có thể không xảy ra cho đến cuối thập niên này.

Do kết quả của các gói QE, FED trở thành cơ quan nắm giữ chủ yếu chứng khoán kho bạc và các chứng khoán có bảo đảm bằng tài sản thế chấp (MBS). Do vậy, việc bán ra các tài sản này một cách nhanh chóng có thể gây ra sự biến động của các thị trường tài sản loại này, nhưng bán ra dần dần và vừa phải dường như sẽ không kiểm soát được rủi ro phát sinh - áp lực lạm phát chẳng hạn.

Thay cho việc bán ra chứng khoán, FED đã tăng lãi suất thị trường bằng cách tăng lãi suất trả cho các ngân hàng dựa trên phần dự trữ được giữ lại ở FED và sử dụng nghiệp vụ reverse repos quy mô lớn để thay đổi mức lãi suất repo. FED đã tăng lãi suất liên ngân hàng bằng cách tận dụng hai mức lãi suất này mà thực chất là chúng có thể thay thế rất gần cho nhau.

Năm 2008, Quốc hội đã trao cho FED quyền trả lãi trên các khoản dự trữ. Bởi các ngân hàng thương mại có thể hưởng lãi dựa trên các khoản dự trữ dư nếu cho vay chúng trên thị trường liên ngân hàng hay ký gửi chúng tại FED, tăng lãi suất tính cho các khoản dự trữ của các ngân hàng cũng sẽ làm tăng lãi suất liên ngân hàng. Bằng cách này, FED có thể khóa chặt phần thanh khoản dôi dư nhằm tránh bất kỳ tác động lạm phát tiềm tàng bởi vì những khoản dự trữ được giữ lại ở FED không thể được đưa vào sử dụng bởi các ngân hàng thương mại để tài trợ cho hoạt động của nền kinh tế. Thực tế, mức lãi suất mà FED trả cho các ngân hàng dựa trên dự trữ cao hơn chút đỉnh so với lãi suất liên ngân hàng, điều này làm xuất hiện một số chỉ trích như là một khoản trợ cấp cho các ngân hàng.

Nghiệp vụ Reverse repos là một công cụ khác để rút thanh khoản từ hệ thống và ảnh hưởng đến lãi suất thị trường ngắn hạn. Các nghiệp vụ này rút bớt thanh khoản từ hệ thống tài chính bởi vì tiền mặt (cash) được chuyển từ các thành viên thị trường sang FED. Kết quả là, lãi suất trên thị trường repo, một trong những thị trường cho vay ngắn hạn lớn nhất, sẽ tăng lên. FED đã vận hành các nghiệp vụ thị trường mở rất lâu rồi thông qua thị trường repo,