Bi n Các nghiên c u trên th gi i K t qu nghiên c u T ng
quan
Thay đ i trong ti n n m gi (Delta)
Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999), Almeida, Campello và Weisbach (2004), Palazzo (2011) S thay đ i trong ti n n m gi c a n m tr c so v i n m tr c đó t ng quan âm v i ti n n m gi c a n m nay. - L i nhu n ch ng khoán k v ng (Re) Palazzo (2011), Hosseini, Ahmadi và Moquadam (2013) L i nhu n ch ng khoán k v ng có th t ng quan d ng v i ti n n m gi c a các doanh nghi p. + T su t gi a dòng ti n thu n t ho t đ ng
Kim, Mauer và Sherman (1998), Almeida, Campello và Weisbach (2004), Han và Qiu
Các doanh nghi p có dòng ti n thu n t ho t đ ng s n xu t kinh doanh t t
Bi n Các nghiên c u trên th gi i K t qu nghiên c u T ng quan s n xu t kinh doanh và tài s n (CF) (2007), Darcey McVanel và Nikita Perevalov (2008), Simutin (2010), Jarrad Harford, Sandy Klasa và William Maxwell (2011), Naoki (2012), Hosseini, Ahmadi và Moquadam (2013) h n th ng có xu h ng n m gi ti n nhi u h n Giá tr s sách trên giá th tr ng (BM)
Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999), Almeida, Campello và Weisbach (2004), Simutin (2010), Jarrad Harford, Sandy Klasa và William Maxwell (2011), Palazzo (2011)
Giá tr s sách trên giá th tr ng có th t ng quan d ng ho c âm v i ti n n m gi c a doanh nghi p.
-
Quy mô (Size) Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999), Darcey McVanel và Nikita Perevalov (2008), Simutin (2010), Jarrad Harford, Sandy Klasa và William Maxwell (2011), Palazzo (2011), Hassan Hemmati, Farzin Rezaei, Negar Baradaran Anaraki
Quy mô doanh nghi p có th t ng quan d ng v i ti n n m gi c a doanh nghi p.
Bi n Các nghiên c u trên th gi i K t qu nghiên c u T ng quan (2012), Hosseini, Ahmadi và Moquadam (2013), Ali và Yousaf (2013) T s gi a c ph n phát hành trong n m chia cho t ng tài s n (NetEquity)
Darcey McVanel và Nikita Perevalov (2008), Palazzo (2011) Các doanh nghi p phát hành thêm v n c ph n trong n m thì n m gi nhi u ti n h n + T l gi a t ng n phát hành trong n m chia cho t ng tài s n (NetDebt)
Darcey McVanel và Nikita Perevalov (2008), Jarrad Harford, Sandy Klasa và William Maxwell (2011), Palazzo (2011). Các doanh nghi p phát hành n trong n m thì n m gi nhi u ti n h n. + Chi tiêu v n đ u t (NetInv)
Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999), Darcey McVanel và Nikita Perevalov (2008), Simutin (2010), Jarrad Harford, Sandy Klasa và William Maxwell (2011), Palazzo (2011)
Các doanh nghi p có nhi u chi tiêu v n h n thì n m gi nhi u ti n h n
-
Nh v y, t các nghiên c u th c nghi m trên th gi i đã ch ra r ng l i nhu n ch ng khoán k v ng và thay đ i trong ti n n m gi có nh h ng đ n ti n n m gi .
M u nghiên c u g m các công ty đ n t nhi u qu c gia khác nhau các châu l c khác nhau, t các n c phát tri n đ n các n c đang phát tri n. Các k t qu nghiên c u đ u cho th y r ng l i nhu n ch ng khoán k v ng, thay đ i trong ti n n m gi , hay quy mô công ty s có tác đ ng tr c ti p đ n chính sách n m gi ti n c a doanh nghi p.
T t ng quan các nghiên c u th c nghi m tr c đây, h c viên quy t đnh áp d ng mô hình nghiên c u c a Palazzo (2011) đ áp d ng cho các công ty t i th tr ng Vi t Nam vì các nghiên c u khác ch y u quan tâm đ n nh h ng c a các ch tiêu trong báo cáo tài chính nh h ng đ n ti n n m gi mà ch a th t s quan tâm đ n tác đ ng t y u t bên ngoài, là k v ng c a các nhà đ u t , th hi n qua l i nhu n ch ng khoán k v ng c a doanh nghi p. Bài nghiên c u đ c th c hi n nh m ki m đ nh 02 lý thuy t sau:
Lý thuy t 1: L i nhu n ch ng khoán k v ng và ti n n m gi c a công ty là t ng quan d ng vì các công ty có tài s n r i ro đang ho t đ ng s có kh n ng cao trong vi c g p ph i tình hu ng thi u h t dòng ti n, khi đó h có khuynh h ng phát hành c ph n.
Lý thuy t 2: đ l n c a m i t ng quan d ng gi a l i nhu n ch ng khoán k v ng và ti n n m gi c a công ty ph thu c vào t su t l i nhu n c a các c h i đ u t t ng lai. C h i đ u t t ng lai có t su t l i nhu n càng th p, s thay đ i trong l i nhu n k v ng càng l n t ng t v i s thay đ i ti n n m gi .
TÓM T T CH NG 2
Trong ch ng 2, tác gi đã trình bày các lý thuy t n n gi i thích cho c ch n m gi ti n c a doanh nghi p. ng th i tác gi đã tham kh o nghiên c u th c nghi m trên th gi i v các y u t tác đ ng tr c ti p đ n quy t đnh n m gi ti n c a doanh nghi p. Trong đó, nghiên c u c a Palazzo (2011) là m t đi n hình đ t phá vì đã xem xét thêm tác đ ng c a l i nhu n ch ng khoán k v ng nh h ng đ n ti n n m gi c a
doanh nghi p. Tác gi s d a theo ph ng pháp nghiên c u c a Palazzo (2011) đ xây d ng cho ph ng pháp nghiên c u ch ng 3.
CH NG 3: PH NG PHÁP NGHIÊN C U
Nghiên c u đ c th c hi n đ phân tích nh h ng c a l i nhu n ch ng khoán k v ng và các y u t khác đ gi i thích quy t đnh n m gi ti n c a các công ty. Tr c h t, đ ki m đ nh gi thi t th nh t c a bài nghiên c u v m i quan h gi a 02 y u t này, bài nghiên c u s d ng các ph ng trình h i quy tuy n tính Pooled OLS, Fixed Effect và Random Effect ch y trên n n t ng ch ng trình Stata đ c trình bày trong ti u m c 3.3.2, các ki m đ nh v tính v ng c a mô hình OLS đ c th c hi n đ b o đ m mô hình h i quy là có hi u qu , đ ng th i bài nghiên c u th c hi n các ki m đnh Time Fixed Test, Breusch- Pagan Lagrangian và Hausman đ l a ch n ph ng pháp h i quy phù h p trong 03 ph ng pháp h i quy đó. Các ki m đnh này đ c trình bày trong ti u m c 3.4.
Ngoài ra, đ ki m đnh gi thi t th hai c a bài nghiên c u v vi c m i quan h gi a t su t sinh l i kì v ng và n m gi ti n đ c nh h ng b i kh n ng sinh l i kì v ng, ph ng pháp ki m đnh gi thi t này đ c trình bày ti u m c 3.3.2, nh đã đ c d đoán b i mô hình, bài nghiên c u th c hi n m t phân tích m u con s d ng ba ph ng pháp khác bi t đ i di n cho kh n ng sinh l i c a nh ng quy n ch n t ng tr ng c a doanh nghi p, bao g m quy mô th tr ng, kh n ng sinh l i hi n t i và t su t giá tr s sách trên giá tr th tr ng. Theo k t qu nghiên c u c a Palazzo, khi s d ng qui mô th tr ng và kh n ng sinh l i hi n t i nh là nh ng bi n đ i di n, nh ng doanh nghi p v i kh n ng sinh l i kì v ng cao h n có m t đ nh y c m v n m gi ti n l n h n đ i v i t su t sinh l i v n c ph n kì v ng, do đó kh ng đnh l i d đoán c a mô hình. Khi s d ng ph ng pháp th 3, t su t giá tr s sách trên giá tr th tr ng, b ng ch ng đ a ra ít thu n l i h n. K t qu này cho th y r ng t s giá tr s sách trên giá tr th tr ng là m t bi n đ i di n cho nhi u bi n, bên c nh kh n ng sinh l i trong t ng lai.
3.1. Ch n m u và ngu n d li u
D li u đ c dùng trong nghiên c u này đ c thu th p d i d ng d li u b ng bao g m d li u c a 366 công ty niêm y t trên 02 S Giao D ch Ch ng Khoán Thành ph H Chí Minh (HOSE) và S Giao D ch Ch ng Khoán Hà N i (HNX). Trong đó có 166 công ty niêm y t trên HOSE và 200 công ty niêm y t trên HNX.
Các công ty đ c l a ch n ho t đ ng trong t t c các ngành ngh nh m m c đích ki m ch ng s đa d ng c a lý thuy t và kh n ng áp d ng r ng rãi. Tuy nhiên, m u đ c l a ch n không bao g m các công ty ho t đ ng công ích và các công ty ho t đ ng trong l nh v c tài chính, vì các công ty này ho t đ ng trong các th tr ng hoàn toàn riêng bi t, có quy đnh riêng và ch t ch v l nh v c ho t đ ng, và áp d ng các quy chu n k toán khác bi t v i các công ty s n xu t khác (đi n hình là các ngân hàng).
K quan sát đ c l a ch n t n m 2010 đ n n m 2013. Ngu n thông tin tài chính c a các công ty quan sát đ c l y t báo cáo tài chính đã ki m toán đ c công b công khai. Giá c giao d ch th tr ng c a các c phi u đ c l y t giá niêm y t trên các sàn ch ng khoán t i các t p chí đi n t CafeF, Vietstock, Cophieu68 và h th ng c s d li u ch ng khoán đi n t Stock Pro. a ch c th c a các website mà bài nghiên c u thu th p thông tin nh sau www.cafef.vn; www.vietstock.vn;
www.cophieu68.com
3.2. Gi thi t nghiên c u
D a theo nghiên c u g c c a Palazzo (2011) và k t lu n c a B ng 2.1, tác gi đ a ra các gi thuy t cho mô hình nghiên c u c a mình:
H1: Các công ty có k v ng v l i nhu n ch ng khoán cao h n s n m gi nhi u ti n h n trong c c u tài s n
H2: M i liên h gi a ti n n m gi và l i nhu n ch ng khoán k v ng là l n h n đ i v i các công ty có tri n v ng phát tri n l n h n trong t ng lai.
3.3. Mô t bi n và mô hình nghiên c u
3.3.1. Mô t bi n
Các bi n trong mô hình đ c c l ng d a theo mô hình c a Palazzo (2011), trên c s quy đ i các ch tiêu trên báo cáo tài chính theo đ nh ngh a c a Compustat thành các ch tiêu t ng đ ng trên báo cáo tài chính theo chu n m c k toán Vi t Nam.
Bi n ph thu c
T l ti n n m gi trên tài s n (Cash) đ c đo l ng b ng cách s d ng ch tiêu ti n và các kho n t ng đ ng ti n trên báo cáo tài chính đ c l p theo h th ng chu n m c k toán Vi t Nam chia cho ch tiêu t ng tài s n c a doanh nghi p trong cùng th i đi m.
Cash = à á đ
à
Bi n này đã đ c s d ng trong nghiên c u c a Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999), Almeida, Campello và Weisbach (2004), Palazzo (2011) … bi u th cho ti n n m gi c a doanh nghi p. Vi c l y ch tiêu ti n chia cho t ng tài s n vì các công ty có quy mô khác nhau, m c tiêu làm vi c khác nhau thì có nhu c u n m gi ti n khác nhau xét v giá tr tuy t đ i. Ngoài ra, còn vì m t nguyên nhân n a là vì các công ty l n có th d dàng ti p c n v i các ngu n v n tài tr bên ngoài, vi c này làm gi m đi tính h u d ng c a vi c tích l y ti n đ i v i các công ty này.
V đnh ngh a ti n mà doanh nghi p có th n m gi , theo chu n m c k toán Vi t Nam s 24 quy đnh v Báo cáo l u chuy n ti n t , Ti n bao g m ti n t i qu , ti n đang chuy n và các kho n ti n g i không k h n. Bên c nh đó, các kho n t ng đ ng ti n là các kho n đ u t ng n h n (không quá 3 tháng), có kh n ng chuy n đ i d dàng thành m t l ng ti n xác đnh và không có nhi u r i ro trong chuy n đ i thành
ti n. Vi c n m gi ti n và các kho n t ng đ ng ti n trong doanh nghi p nh m đáp ng các nhu c u s d ng ti n trong t ng lai g n c a doanh nghi p đ tránh kh n ng doanh nghi p lâm vào tình tr ng ki t qu tài chính, đ ng th i đ h n ch kh n ng x y ra vi c doanh nghi p b qua các c h i đ u t t t do không có kh n ng chi tr cho đ u t ho c không huy đ ng đ c các ngu n tài tr bên ngoài. Ch tiêu ti n n m gi là m t trong nh ng ch tiêu c b n c a vi c ra các quy t đ nh, các đánh giá v tình hình tài chính c a m t công ty. Nói m t cách khác, thông tin c a các dòng ti n vào và dòng ti n ra c a m t t ch c là c s đ đánh giá c a các nhà đ u t , các đ n v c p tín d ng và các đ i t ng khác s d ng báo cáo tài chính. Ngoài ra, m c đ ti n n m gi còn là c s đ đánh giá m c đ hi u qu c a doanh nghi p này, ti n n m gi nhi u ho c th p đ u th hi n s thi u hi u qu , vi c thi u ti n th hi n ra r ng công ty s không th n m b t các c h i s p t i, còn vi c th a ti n thì l i bi u hi n m t s phung phí nh t đnh c a công ty đó. Do v y, vi c có m t m c n m gi ti n h p lý và hi u qu là m t y u t quan tr ng trong công tác qu n lý dòng ti n ho c qu n lý thanh kho n.
Các bi n đ c l p
L i nhu n ch ng khoán k v ng ( )đ c xác đnh nh là t su t sinh l i k v ng cho ch ng khoán c a công ty cho n m t t i th i đi m t - 1. Bi n này đ i di n cho l i nhu n ch ng khoán k v ng c a công ty cho n m nay t i n m tr c. Vi c s d ng bi n này nh m m c đích xác đnh m i quan h gi a l i nhu n ch ng khoán k v ng
nh h ng đ n quy t đnh n m gi ti n c a các công ty.
Theo nghiên c u c a Hosseini, Admadi và Moqadam (2013), t su t sinh l i ch ng khoán k v ng có th đ c xác đnh theo mô hình đnh giá tài s n v n theo công th c:
= + -
: T su t sinh l i k v ng c a ch ng khoán : Lãi su t phi r i ro
: T su t sinh l i c a th tr ng
: R i ro h th ng c a ch ng khoán công ty so v i th tr ng
Trong bài nghiên c u này, lãi su t phi r i ro đ c xác đnh là lãi su t c a trái phi u chính ph k h n 10 n m t i th i đi m cu i n m do Bloomberg cung c p, lãi su t trái phi u chính ph đ c s d ng vì đây là kênh đ u t an toàn và có lãi su t c đnh, ít bi n đ ng và mang tính ch c ch n nh t trong các kênh đ u t trên th tr ng đ u t .
T su t sinh l i c a th tr ng là t su t sinh l i c a danh m c VN-index và HNX-index đ c s d ng tùy thu c vào ch ng khoán đ c niêm y t t i th tr ng nào đ c xác đ nh b ng giá tr ph n tr m chênh l ch c a chu i giá tr đi m c a danh m c th tr ng trong ngày hôm nay đ i v i ngày tr c đó.
R i ro h th ng c a ch ng khoán công ty so v i th tr ng ( đ c xác đnh d a vào bi n đ ng c a giá ch ng khoán so v i giá c a danh m c th tr ng trong 02 n m theo cung c p c a Bloomberg, th i h n 02 n m đ c s d ng nh m m c đích b o