- Cấp cho chính
2 Rothschilds Economic and market outlook, April 1996, P
Biểu đồ 13.11: Sự hướng dẫn lãi suất thị trường tiền tệ và tín dụng của lãi suất vốn Lombard (1985 đến quý 1/1996)
13.3.2.3. Điều tiết bằng nghiệp vụ thị trường mở
Để trực tiếp điều tiết khẩu độ và hàm lượng tiền tệ - tín dụng đã nằm sẵn trong tay nền kinh tế - không còn trong tay của hệ thống ngân hàng - DBB sử dụng nghiệp vụ thị trường mở. Theo khoản 21 Luật tổ chức Deutsche BundesBank, nó mua hoặc bán trên thị trường các loại chứng khoán và phiếu nợ sau đây: trái phiếu kho bạc các loại, cổ phiếu kho bạc các loại, trái phiếu của các chính quyền địa phương và một số chứng thư chiết khấu của kho bạc. Những điều khoản bổ sung vào ngày 31/3/1991 cho phép DBB có quyền can thiệp từng ngày vào thị trường mở. Về nguyên tắc, tất cả các loại trái phiếu trong danh mục Lombard là đối tượng của nghiệp vụ thị trường mở của DBB nhằm tác động đến việc thu hẹp hay mở rộng khả năng đi vay ở cửa ngõ Lombard và cho vay của các NHTG. Nghiệp vụ can thiệp cũng có 2 hình thức chính như của Hoa Kỳ, là can thiệp (mua-bán) thẳng (outright operations) hay can thiệp (mua-bán) với thỏa thuận sẽ bán hoặc mua lại (repurchase-agreement operations).
Điểm khác biệt trong mục tiêu sử dụng công cụđiều tiết này giữa DBB và Fed cũng như với các NHTW khác là: nghiệp vụ thị trường mở của các NHTW khác kể cả Fed nhằm vào 2 mục tiêu chính: (1) thắt chặt hoặc nới lỏng tiền mặt ngoài lưu thông và (2) thắt chặt hoặc nới lỏng dự trữ bắt buộc trong kho các NHTG. Cả hai đều tác động đến cơ số tiền tệ. Mục tiêu thứ nhất là giảm hoặc tăng cung ứng tiền mặt. Mục tiêu thứ hai là giảm hoặc tăng tín dụng được cấp phát từ hệ thống NHTG. Kết quả cuối cùng là tổng cung tiền tệ thay đổi, lãi suất thay đổi, tỷ giá thay đổi, dẫn đến tổng cầu, đầu tư, thu nhập, sản lượng thay đổi.
Với DBB, ngoài những mục tiêu phổ biến trên, mục tiêu thứ ba, mục tiêu đi kèm theo nhưng vô cùng quan trọng là nghiệp vụ thị trường mở tác động đến lượng chứng khoán mà các NHTG đầu tư vào cuối mỗi kỳ. Gần như tất cả các NHTG đều sử dụng tiền mặt thừa vào cuối mỗi thời điểm quyết toán để đầu tư vào những loại chứng khoán tiện lợi nhất. Cho nên chứng khoán là một loại vốn của các NHTG ở Đức. Và như chúng ta đã nghiên cứu ở phần trên, chứng khoán này cũng lại là một dạng ký quỹ cho DBB khi các NHTG muốn vay tại cửa ngõ Lombard. Vì thế, sự tăng giảm khối lượng chứng khoán trong tài khoản có của các NHTG liên đới đến sự tăng giảm khả năng đi vay vốn Lombard. Kết quả là khi DBB điều tiết bằng nghiệp vụ thị trường mở, nó đồng thời hỗ trợ cho việc thắt chặt hay nới rộng vốn cấp từ
cửa ngõ này. Vì lý do đó, nghiệp vụ thị trường mởảnh hưởng rộng rãi đến điều kiện tín dụng trong toàn nền kinh tế.
Cả năm 1980, bình quân mỗi tháng, DBB mua 4,3 tỷ DM trên thị trường trái phiếu kho bạc, trên toàn thị trường trái phiếu nói chung, lượng bán ra và mua vào không chênh lệch nhau. Đến năm 1981, DBB mua vào 0,1 tỷ DM trái phiếu kho bạc mỗi tháng (bảng 13,5) và tiếp tục giữ mức cân bằng mua và bán trên thị trường trái phiếu nói chung. Trong 2 năm nói trên, gần như nó chống lạm phát bằng lãi suất chiết khấu, Lombard Loans và các công cụđiều tiết khác mà chưa vận dụng đến nghiệp vụ thị trường mở, với mục đích dễ hiểu là nhằm ổn
định thị trường đầu tư chứng khoán trong những năm suy thoái, để làm điểm tựa kích thích
đầu tư cả nước trong những năm tiếp theo. Những nghiệp vụ mua hoặc bán quá chênh lệch nhau trong hoàn cảnh của lạm phát và suy thoái cùng lúc như những năm 1981, 1982 rất dễ đẩy thị trường chứng khoán lên cơn sốt và khó tránh được khủng hoảng. Do vậy, nghiệp vụ điều tiết trên thị trường mở chưa được phát huy tác dụng, mặc dù lượng chứng khoán kho bạc
được mua vào có giảm đi để góp phần thắt chặt cơ số tiền tệ.
Bảng 13.6: Nghiệp vụ thị trường mởđối với trái phiếu kho bạc từ 1980 đến tháng 2/1996
(bán: - ; mua: + ; đvt: tỷ DM)
Năm Loại
chứng khoán 1980 81 82 83 84 85 86 87 88
Trái phiếu kho bạc ngắn hạn 00 00 - - - -0.7 +0.7 -0,4 +0,4
Trái phiếu kho bạc dài hạn +1,3 00 +1,8 +2,4 -3,5 -0,3 +1,1 -0,7 +0,5
Chứng thư nợ +3,1 -0,1 -0,3 00 -0,4 +0,4 +0,3 -0,3 00
Trái phiếu tiết kiệm -0,1 +0,2 +1,3 -1,5 00 +1,2 +0,4 -1,6 00
Năm Loại
chứng khoán 89 90 91 92 93 94 95 2/96
Trái phiếu kho bạc ngắn hạn 00 00 -0,3 -0,2 +0,4 00 - -
Trái phiếu kho bạc dài hạn -0,5 +0,1 +0,6 +1,5 -1,3 -1,4 -1,9 -0,5
Chứng thư nợ +0,1 -0,5 +1,0 +1,8 -25,2 +13,3 +11,5 +0,1
Trái phiếu tiết kiệm -0,1 +0,8 +0,9 -1,7 +3,2 -3,2 00 00
Nguồn: DBB monthly report 1996, P.8 - 13
Năm 1982, hơn 5 tỷ DM được phát ra dưới hình thức cổ phiếu để thắt chặt thêm cơ số
tiền tệ. Đến năm 1983 (biểu đồ 13.12), lượng cổ phiếu do DBB bán ra sau khi trừ mua vào lên
đến 7 tỷ DM. Năm 1984, hơn 6 tỷ DM dưới hình thức cổ phiếu được bán ra cùng với 3,9 tỷ
DM trên thị trường trái phiếu kho bạc. Nghiệp vụ này thúc M3 tăng vọt lên 4,5% trong khi cung ứng M1 giảm xuống chỉ còn 2,1% bằng một nửa tốc độ cung ứng được dự kiến. Chính
điều này đã góp phần làm giảm lạm phát từ 3,3% trong năm 1983 xuống còn 2,4% trong cả
Biểu đồ 13.12: Lượng cổ phiếu được DBB bán ra trên thị trường cổ phiếu
Năm 1985 và 1986 tiếp tục chứng kiến nghiệp vụ thị trường mở thắt chặt cung ứng tiền. Bảng 13.7 cho biết thay đổi tịnh về cung ứng tiền thông qua nghiệp vụ thị trường mở. Tổng lượng chứng khoán được bán ra sau khi trừ đi tổng lượng chứng khoán được mua vào cho biết thay đổi tịnh về lượng tiền được rút về (+) hoặc tung ta (-). Hơn 40 tỷ DM được rút về trong 1986. Lạm phát giảm xuống đến -0,1% trong năm, cũng như sự lên giá của đồng DM trên thị trường tiền tệ thế giới đến từ nguyên nhân thắt chặt cơ số tiền tệ này. Trong chính sách bảo vệ giá trịđồng DM và ổn định giá cả, công cụ thị trường mở nhằm vào cơ số tiền tệ. Hội đồng NHTW của DBB quan niệm rằng sự bành trướng cung ứng tiền M3 và phiếu nợ
trong hoàn cảnh của nước Đức với mức tiết kiệm còn thấp sẽ kích thích nhân dân đầu tư vào chứng khoán. Hệ thống ngân hàng nhờ đó sẽ huy động được tích lũy và cung ứng cho sản xuất. Ngược lại, nếu mở rộng cung ứng M1 quá mức, điều đó chỉđưa đến việc kích thích tiêu dùng, phá giá đồng tiền nội địa và đẩy lạm phát lên cao hơn.
Xuất phát từ cách nghĩ trên, DBB chỉ tung cơ số tiền tệ ra để mua chứng khoán khi và chỉ khi nó quan niệm rằng phá giá một ít đồng tiền hay kích thích tổng cầu lên nhanh hơn là cần thiết. Cho nên, năm 1986, lạm phát được đẩy xuống dưới 0, và năm 1987, chỉ tăng với mức 0.2%. Tình hình đó làm DBB ý thức rằng cần phải giữ tổng cầu ở một tỷ lệ tăng cần thiết
để kích thích sản xuất. Nếu tổng cầu thấp kéo dài trong những khoảng thời gian quá lâu sẽ
giết chết những ngành công nghiệp phục vụ tiêu dùng nội địa. Năm 1987, nó bắt đầu giảm lượng tiền thu về chỉ còn 5,4 tỷ DM thông qua thị trường mở. Đến năm 1988, nghiệp vụ mua
đã vượt nghiệp vụ bán đểđẩy cơ số tiền tệ tăng thêm 62,5 tỷ DM vào nền kinh tế (bảng 13.7). Tổng cầu ngay tức khắc vọt lên 3.6%.
Năm 1989 và 1990, cơ số tiền tệ được tiếp tục cung ứng để hãm bớt sự lên giá của
đồng DM, đồng thời củng cố sự bành trướng sản lượng của các ngành xuất khẩu. Từ năm 1987 đến năm 1990, cơ số tiền tệ liên tục được nới lỏng đã góp phần hạ giá đồng DM, gia tăng tổng cầu với hệ quả là nền kinh tếĐức đạt được những năm huy hoàng nhất về xuất khẩu với mức sản lượng tăng ổn định trong vòng 16 năm kể từ năm 1980.
Bảng 13,7: Thay đổi ròng trên thị trường mở (tăng +, giảm -) theo khối lượng tịnh vào cuối mỗi thời điểm
(Tỷ DM) Năm Thay đổi 1986 1987 1988 1989 1990 1991 Trái phiếu +41,5 +9,9 -51,5 -17,6 -4,7 +46,2 Cổ phiếu -0,8 -4,5 -10,9 +9,1 -24,6 -18,9 Tổng cộng thay đổi +40,7 +5,4 -62,4 -8,5 -29,3 +27,3 Năm Thay đổi 1992 1993 1994 1995 2/96 Trái phiếu +113,2 +197,9 -6,3 +58,5 +25,4 Cổ phiếu -23,4 -11,3 -24,8 -21,5 -3,7 Tổng cộng thay đổi +89,8 +186,6 -31,1 +37,0 +21,7
Nguồn: DBB monthly report April 1996, P.48
Tổng cầu được siết lại từ cuối năm 1990 đến năm 1991 khi nghiệp vụ thị trường mở
rút về hơn 46 tỷ DM thông qua việc bán trái phiếu. Cả năm 1991, tổng cộng lượng DM được thu về lên đến 29,3 tỷ DM. Cung ứng tiền M3 tăng lên, M1 giảm đi trong cố gắng ổn định lạm phát từ cơn sốt giá dầu do khủng hoảng vùng Vịnh và tiếp tục duy trì tỷ lệ đầu tư trong nền kinh tế. Sự giảm của M1 nhanh chóng được chuyển hóa thành sự giảm của tổng cầu từ 6,1% xuống còn 3% trong năm 1992. Chứng khoán bán ra tiếp tục thắt chặt tiền M1 trong 2 năm tiếp theo 1992, 1993 để phục vụ cho mục đích giảm hơn nửa tổng cầu và nâng giá đồng DM trở lại trước khi gia nhập vào Masstricht. 89,9 tỷ DM đã được thu hồi trên thị trường mở vào năm 1992. Năm 1993, con sốđó tiếp tục là 186,6 tỷ DM (bảng 13.7).
Tổng cầu từ mức tăng 3% năm 1992 rớt xuống -1,2% trong năm 1993, lại bắt đầu làm lo ngại DBB. Tháng 4/1994, 6,3 tỷ DM trái phiếu được mua vào để tung cơ số tiền tệ ra thị
trường. Cho đến tháng 12, DBB đã đưa vào nền kinh tế cả thảy 31,1 tỷ DM nhằm kích thích tổng cầu gượng dậy. Đầu năm 1995, quá trình đó vẫn được tiếp tục với 21,5 tỷ DM cố phiếu
được mua vào. Tuy nhiên, đến tháng 8, nó lại bán ra một lượng lớn trái phiếu kết hợp với một số khác của kho bạc. Kết quả là đến cuối 1995, 37.0 tỷ DM đã được thu về, tổng cung M3 vọt lên trên 9% trong khi M1 dao động trong khoảng 2%. Bức tranh kinh tế vĩ mô của nước Đức trong năm 1995 không hẳn hoàn toàn là những màu sáng. 3,7 triệu người thất nghiệp trong năm 1994 (Tây Đức hơn 2,5 triệu, chiếm 7,9% lực lượng lao động, Đông Đức cũ hơn 1,1 triệu chiếm 13,3% lực lượng lao động) tuy đã giảm còn 3,2 triệu người trong năm 1995, nhưng thất nghiệp vẫn còn là điều bất ổn lớn trong nền kinh tế.
Quá trình phát hành chứng khoán mới trên thị trường mở kéo dài qua các năm 1985- 1987, 1991-1993 và 1995 nhằm điều tiết cung ứng M1để góp phần nâng giá đồng DM đã làm cho hy vọng đưa tỷ lệ lạm phát hàng năm xuống dưới mức 2,5% trong các năm tài chính 1994, 1995 và 1996, trở thành sự thật. Tuy nhiên, số lượng lớn chứng khoán ra lưu thông, đặc biệt là trái phiếu các loại của nhà nước đã làm bành trướng M3 quá với mục tiêu đã định và nhất là gia tăng nợ nhà nước. Năm 1980, nợ của chính phủ liên bang vì tổng trái phiếu đã phát hành cộng với các dịch vụ nợ khác là 461 tỷ DM. Năm 1987, nghĩa là 7 năm sau, con sốđó lên gần gấp đôi với 848,8 tỷ DM1. Đến năm 1995, tổng cộng nợ nhà nước đã lên tới 2500 tỷ
DM2. Nhu cầu xuất khẩu tăng vọt, nhưng tổng cầu nội địa có phần giảm sút vì cung ứng tiền M1 giảm quá lâu và điều này vẫn tiếp tục đe dọa tiềm năng phát triển của các ngành công nghiệp phục vụ thị trường nội địa của nền kinh tếĐức trong một số năm tới.