Trong h u h t các nghiên c u, chính sách qu n tr v n luân chuy n đ u đ c đánh giá thông qua chính sách đ u t v n luân chuy n m o hi m (Aggressive Investment Policy - AIP) và chính sách tài tr v n luân chuy n m o hi m (Aggressive Financing Policy - AFP). Khi doanh nghi p áp d ng chính sách đ u t v n luân chuy n m o hi m s d n đ n k t qu là t l đ u t vào tài s n ng n h n c a doanh nghi p r t th p so v i t l đ u t vào tài s n c đ nh. Và ng c l i, khi doanh nghi p th c hi n chính sách đ u t v n luân chuy n th n tr ng ngh a là doanh nghi p đã s d ng ph n l n v n ch s h u c a mình đ đ u t vào tài s n l u đ ng vì v y s làm t ng chi phí c h i c a vi c s d ng v n, gi m l i nhu n c a doanh nghi p. M c đ m o hi m c a chính sách đ u t v n luân chuy n đ c tính nh sau:
AIP = T ng tài s n ng n h n (TCA)/ T ng tài s n (TA)
T s này càng th p thì m c đ m o hi m c a chính sách đ u t v n luân chuy n càng cao.
Trong khi đó, chính sách tài tr v n luân chuy n m o hi m th hi n qua vi c doanh nghi p s d ng nhi u n ng n h n h n so v i n dài h n. Và ng c l i, khi doanh nghi p s d ng ngu n tài tr ch y u t n dài h n và v n ch s h u ngh a là doanh nghi p đang áp d ng chính sách tài tr v n luân chuy n th n tr ng. M c đ m o hi m c a chính sách tài tài tr v n luân chuy n đ c th hi n qua t l sau:
AFP = T ng n ng n h n (TCL)/ T ng tài s n (TA)
T s này càng cao thì m c đ m o hi m c a chính sách tài tr v n luân chuy n càng cao.
Các bi n này c ng đã đ c nhi u tác gi s d ng trong nghiên c u c a mình nh T.Afza và M.S.Nair (2007), T.Afza và M.S.Nair (2008), J.U.J Onwumere, Imo G.Ibe và O.C Ugban (2012), Faris Nasif Alshubiri (2011), Palani
và Peer Mohideen (2012)...nên đây c ng là các bi n đ c s d ng trong nghiên c u này.
B ng 3.1 d i đây là b ng li t kê các bi n đ c l p và bi n ph thu c đ c s d ng trong mô hình, đ n v đo l ng, công th c tính toán đ đ a ra bi n s d ng trong mô hình.
B ng 3.1: Tóm t t các bi n đ c s d ng trong mô hình
STT Ký hi u Tên bi n Công th c tính
Bi n ph thu c s d ng đ đo l ng t su t sinh l i
1 ROA (%) T su t sinh l i trên t ng tài s n (Return on total Assets)
ROA = L i nhu n ròng/ T ng tài s n
2 ROE (%) T su t sinh l i trên t ng V n ch s h u (Return on Equity) ROE = L i nhu n ròng/ V n ch s h u 3 Tobin’s q (%) Ch s Tobin’s q Tobin’s q = (N ph i tr + giá tr th tr ng c a v n ch s h u)/ T ng tài s n Bi n ph thu c s d ng đ đo l ng r i ro 4 SD
Sale l ch chu n c a doanh thu SDSales = 5 SD
ROA l ch chu n c a ROA SDROA = 6 SD
ROE l ch chu n c a ROE SDROE = 7 SD
STT Ký hi u Tên bi n Công th c tính Bi n đ c l p s d ng đ đo l ng chính sách qu n tr v n luân chuy n 8 TCA/TA (%) T l tài s n ng n h n trên t ng tài s n TCA/TA = Tài s n ng n h n/ T ng tài s n 9 TCL/TA (%) T l n ng n h n trên t ng tài s n TCL/TA = N ng n h n/ T ng tài s n 3.2.3 Gi thuy t nghiên c u
Hi n nay, trong nhi u nghiên c u v n còn t n t i cu c tranh lu n kéo dài v m i quan h gi a r i ro và l i nhu n gi a các chính sách qu n tr v n luân chuy n khác nhau (Pinches (1991), Brigham và Ehrhardt (2004), Moyer và c ng s (2005), Gitman (2005)). Theo m t s tác gi thì chính sách v n l u đ ng càng m o hi m càng t o ra nhi u l i nhu n và nhi u r i ro h n trong khi các chính sách v n l u đ ng càng th n tr ng càng t o ra l i nhu n và r i ro th p h n (Gardner et al. (1986), Weinraub và Visscher (1998)). Tuy nhiên, c ng có nhi u nghiên c u cho th y r ng chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m thì l i nhu n càng gi m trong khi không nh h ng đáng k đ n r i ro c a doanh nghi p (Carpenter & Johson (1983), T.Afza và M.S.Nair (2007), Faris Nasif Alshubiri (2011)). Và th m chí, ngay trong chính k t qu c a cùng m t bài bài nghiên c u c ng cho th y có nh ng k t qu tác đ ng r t khác nhau gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n lên l i nhu n và r i ro c a doanh nghi p nh T.Afza và M.S.Nair (2007), Faris Nasif Alshubiri (2011). Chính vì v y, r t khó đ có th đ a ra gi thuy t phù h p v các m i quan h này.
Tuy nhiên d a trên k t qu c a các tác gi T.Afza và M.S.Nair (2007), Faris Nasif Alshubiri (2011), bài nghiên c u này đ a ra các nhóm gi thuy t r ng chính sách qu n tr v n luân chuy n m o hi m có m i quan h th ng kê ngh ch chi u lên t su t sinh l i và không có m i quan h đ i v i r i ro c a doanh nghi p.
u tiên là nhóm các gi thuy t nghiên c u v m i quan h gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n đ i v i t su t sinh l i c a doanh nghi p, bao g m các gi thuy t sau:
Ø H1: Có m i quan h th ng kê ngh ch chi u gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n m o hi m đ n ROA c a doanh nghi p, ngh a là chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m thì ROA càng th p.
G m các gi thuy t chi ti t sau:
o H1.1: Có m i quan h th ng kê cùng chi u gi a TCA/TA đ n ROA c a doanh nghi p, ngh a là TCA/TA càng th p – chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m – thì ROA càng th p.
o H1.2: Có m i quan h th ng kê ngh ch chi u gi a TCL/TA đ n ROA c a doanh nghi p, ngh a là TCL càng cao – chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m – thì ROA càng th p.
Ø H2: Có m i quan h th ng kê ngh ch chi u gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n m o hi m đ n ROE c a doanh nghi p, ngh a là chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m thì ROE càng th p.
G m các gi thuy t chi ti t sau:
o H2.1: Có m i quan h th ng kê cùng chi u gi a TCA/TA đ n ROE c a doanh nghi p, ngh a là TCA/TA càng th p – chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m – thì ROE càng th p.
o H2.2: Có m i quan h th ng kê ngh ch chi u gi a TCL/TA đ n ROE c a doanh nghi p, ngh a là TCL/TA càng cao – chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m – thì ROE càng th p.
Ø H3: Có m i quan h th ng kê ngh ch chi u gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n m o hi m đ n Tobin’q c a doanh nghi p, ngh a là chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m thì Tobin’q càng th p.
G m các gi thuy t chi ti t sau:
o H3.1: Có m i quan h th ng kê cùng chi u gi a TCA/TA đ n Tobin’q c a doanh nghi p, ngh a là TCA/TA càng th p – chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m – thì Tobin’q càng th p.
o H3.2: Có m i quan h th ng kê ngh ch chi u gi a TCL/TA đ n Tobin’q c a doanh nghi p, ngh a là TCL/TA càng cao – chính sách qu n tr v n luân chuy n càng m o hi m – thì Tobin’q càng th p.
Ti p theo là nhóm các gi thuy t nghiên c u v m i quan h gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n đ i v i r i ro c a doanh nghi p, bao g m các gi thuy t sau:
Ø H4: Không có m i quan h th ng kê gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n và SDSales c a doanh nghi p.
G m các gi thuy t chi ti t sau:
o H4.1: Không có m i quan h th ng kê gi a TCA/TA và SDSales
o H4.2: Không có m i quan h th ng kê gi a TCL/TA và SDSales
Ø H5: Không có m i quan h th ng kê gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n và SDROA c a doanh nghi p.
G m các gi thuy t chi ti t sau:
o H5.1: Không có m i quan h th ng kê gi a TCA/TA và SDROA
o H5.2: Không có m i quan h th ng kê gi a TCL/TA và SDROA
Ø H6: Không có m i quan h th ng kê gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n và SDROE c a doanh nghi p.
G m các gi thuy t chi ti t sau:
o H6.1: Không có m i quan h th ng kê gi a TCA/TA và SDROE
Ø H7: Không có m i quan h th ng kê gi a chính sách qu n tr v n luân chuy n và SDq c a doanh nghi p.
G m các gi thuy t chi ti t sau:
o H7.1: Không có m i quan h th ng kê gi a TCA/TA đ n SDq
o H7.2: Không có m i quan h th ng kê gi a TCL/TA đ n SDq
B ng 3.2: Tóm t t chi u h ng tác đ ng c a bi n đ c l p lên bi n ph thu c
Bi n đ c l p Bi n ph thu c D u d báo c a tác gi D u c a nh ng nghiên c u tr c TCA/TA ROA + +/-/NA ROE + +/NA Tobin’q + +/-/NA SDSales NA -/NA SDROA NA -/NA SDROE NA -/NA SDq NA +/NA TCL/TA ROA - +/-/NA ROE - +/-/NA Tobin’q - +/-NA SDSales NA NA SDROA NA +/-/NA SDROE NA +/NA SDq NA -/NA
Nh n xét: d u c a nh ng nghiên c u tr c đây th t s ch a có s đ ng nh t nào v m t k t qu th ng kê. i u này có th do các nghiên c u này đ c th c hi n nh ng qu c gia, môi tr ng khác nhau và h n n a nh ng mô hình tr c đây th c hi n h i quy theo t ng n m d n đ n các k t qu th ng kê ch a th c s có nhi u ý ngh a (T.Afza và M.S.Nair 2007) và s l ng quan sát th p nh Faris Nasif Alshubiri (2011) v i t ng c ng 365 quan sát (bao g m 295 quan sát cho doanh nghi p và 70 quan sát cho ngân hàng), Onwumere, Imo G.Ibe và O.C Ugban (2012) v i 140 quan sát. Vì v y, r t khó đ có th đ a ra d u d báo phù h p và so sánh đ c k t qu th ng kê c a bài nghiên c u này so v i các bài nghiên c u tr c đây.
3.3 Mô hình nghiên c u
Bài lu n v n áp d ng ph ng pháp nghiên c u đnh l ng d a trên ph ng pháp h i quy đa bi n. B d li u nghiên c u s đ c x lý b ng ph n m m Eview 6.0 đ ch y ra mô hình h i quy c l ng m i quan h gi a qu n tr v n luân chuy n và t su t sinh l i c ng nh r i ro c a doanh nghi p đ c k th a t mô hình nghiên c u c a các tác gi T.Afza và M.S.Nair (2007) và Faris Nasif Alshubiri (2011).
Ø Các mô hình đ c s d ng đ đo l ng tác đ ng c a chính sách qu n tr v n luân chuy n đ n t su t sinh l i doanh nghi p bao g m:
Mô hình 1:
ROAit = + ß1 (TCA/TA)it+ ß2 (TCL/TA)it + (1) Mô hình 2:
ROEit= + ß1 (TCA/TA)it+ ß2 (TCL/TA)it+ (2) Mô hình 3:
Tobin’s qit = + ß1 (TCA/TA)it+ ß2 (TCL/TA)it + (3)
Trong đó:
ROAit = L i nhu n ròng trên t ng tài s n c a doanh nghi p i cho giai đo n t
ROEit = L i nhu n ròng trên v n ch s h u c a doanh nghi p i cho giai đo n t
Tobin’s qit = Giá tr th tr ng c a doanh nghi p i cho giai đo n t TCA/TAit = T ng tài s n ng n h n trên t ng tài s n c a doanh
nghi p i cho giai đo n t
TCL/TAit = T ng n ng n h n trên t ng tài s n c a doanh nghi p i cho giai đo n t
= H s ch n
= Sai s c a mô hình
Ø Các mô hình đ c s d ng đ đo l ng tác đ ng c a chính sách qu n tr v n luân chuy n đ n r i ro c a doanh nghi p bao g m:
Mô hình 4:
SDSalei = + ß1 (TCA/TA)it + ß2 (TCL/TA)it + (4)
Mô hình 5:
SDROAi = + ß1 (TCA/TA)it + ß2 (TCL/TA)it + (5) Mô hình 6:
SDROEi = + ß1 (TCA/TA)it + ß2 (TCL/TA)it + (6) Mô hình 7:
SDqi = + ß1 (TCA/TA)it + ß2 (TCL/TA)it + (7)
Trong đó:
SDi = l ch chu n c a doanh nghi p i
TCA/TAi = Bình quân t ng tài s n ng n h n trên t ng tài s n c a doanh nghi p i cho giai đo n 2006-2012
TCL/TAi = Bình quân t ng n ng n h n trên t ng tài s n c a doanh nghi p i cho giai đo n 2006-2012
3.4 Ph ng pháp nghiên c u
3.4.1 Các mô hình đo l ng tác đ ng c a chính sách qu n tr v n luân chuy n
đ n t su t sinh l i c a doanh nghi p
D li u thu th p đ c các mô hình này là d li u b ng (panel data) nên ph ng pháp h i quy d li u b ng s t t h n vì d li u b ng ch a nhi u thông tin h u ích h n, tính bi n thiên ít h n, ít hi n t ng đa c ng tuy n gi a các bi n h n, nhi u b c t do h n và hi u qu cao h n. Theo đó, đ đánh giá tác đ ng c a chính sách qu n tr v n luân chuy n lên t su t sinh l i c a doanh nghi p, ta c n ph i ki m tra ba (03) mô hình sau:
Ø Mô hình h i quy g c (Pooled regression model): h i quy theo ph ng pháp OLS thông th ng, không quan tâm đ n s khác bi t c a d li u theo không gian, th i gian.
Ø Mô hình tác đ ng c đnh (Fixed effect model, FEM): v i gi đnh các h s đ d c ( i) theo các doanh nghi p là h ng s nh ng tung đ g c ( i) thay đ i theo t ng doanh nghi p.
Ø Mô hình nh h ng ng u nhiên (Randome effects model, REM): ý t ng v c b n gi ng mô hình FEM nh ng v i gi đnh r ng h s ilà m t bi n ng u nhiên.
Sau đó, ta s s d ng ki m đnh Hausman đ đ xác đnh xem nên s d ng mô hình h i quy nào gi a mô hình tác đ ng c đnh FEM và mô hình nh h ng ng u nhiên REM (Greene, 2008). Vì nh ng mô hình này có th phát hi n và đo l ng t t h n các tác đ ng so v i mô hình h i quy g c Pooled. Trong ki m đ nh Hausman, gi thuy t “không” làm c s cho ki m đnh này là các toán t c l ng FEM và ECM không khác nhau đáng k . N u gi thuy t “không” b bác b (Prob <5%), thì k t lu n là ECM không thích h p và s d ng FEM chúng ta s đ c thu n l i h n.
Sau khi xây d ng mô hình là ta ph i xem xét đ phù h p c a mô hình đ i v i t p d li u qua giá tr R2. ki m đnh đ phù h p c a mô hình h i quy t ng
th , ta c n ki m đnh gi thuy t H0: R2 = 0. i l ng F đ c s d ng trong ki m đnh này. N u xác su t F nh thì gi thuy t H0 b bác b (prob <5%), ngh a là có ít nh t 1 bi n đ c l p đ a vào mô hình là có gi i thích cho bi n ph thu c.
3.4.2 Các mô hình đo l ng tác đ ng c a chính sách qu n tr v n luân chuy n
đ n r i ro c a doanh nghi p
Các mô hình h i quy đo l ng tác đ ng c a chính sách qu n tr v n luân chuy n đ n r i ro, t mô hình (4) đ n mô hình (7) nh đã nêu m c 3.3, c a doanh