doanh nghi p.
M t s nh ng nghiên c u đ u tiên t p trung vào t l n m gi ti n m t nh các nghiên c u c a Nadiri (1969), Campbell và Brendsel (1977), Opler (1999); Ozkan A và Ozkan N (2004); Ferreira và Vilela (2004); z-Sola, Pedro J. Garcia-Teruel, Pedro Matinez-Solano (2009)… a s các bài nghiên c u đ u xem xét các nhân t nh h ng đ n t l n m gi ti n. Nhìn chung các nghiên c u này đư xem xét r ng có s t n t i c a m t t l n m gi ti n m t m c tiêu và t l n m gi ti n c a doanh nghi p đ c đi u ch nh đ nh k theo t l m c tiêu.… M t vài nghiên c u g n đây đánh giá vai trò c a vi c n m gi ti n đ n giá tr doanh nghi p.
Nghiên c u c a Nadiri (1969)
Nghiên c u c a Nadiri (1969) là nghiên c u đi tiên phong trong vi c nghiên c u v n m gi ti n. Tác gi đư thu th p d li u t các doanh nghi p thu c l nh v c s n xu t M trong giai đo n t 1948 đ n 1964 đ c l ng mô hình liên quan đ n m c đ n m gi ti n mong mu n c a các doanh nghi p. B ng ph ng pháp phân tích h i quy OLS tác gi đư thu đ c k t qu cho th y nhu c u đ i v i s d ti n cân b ng đ c xác đ nh b i các y u t đ u ra, lưi su t, t l d ki n c a s thay đ i trong m c giá chung và các nhân t liên quan đ n giá c .
Campbell và Brendsel (1977).
Campbell và Brendsel (1977) đư m r ng nghiên c u c a Nadiri (1969). Các tác gi đư thu th p d li u t các doanh nghi p s n xu t M t 1953 – 1963. Bài nghiên c u s d ng phân tích h i quy OLS đ ki m tra tác đ ng c a vi c cân đ i m c n m gi ti n. Tuy nhiên các b ng ch ng ch ng th c nghi m l i cho th y không có s ràng bu c nào gi a t l ti n m t n m gi và các y u t đ u ra, lưi su t, t l d ki n c a s thay đ i
13
trong m c giá chung và các nhân t liên quan đ n giá c . Nghiên c u c a Opler và các c ng s (1999).
T n m
1999 – 1994 c a 1048
doanh nghi p đ i chúng M . M c đích c a bài nghiên c u là đ tìm ra nh ng nhân t tác đ ng đ n vi
: nh ng
Ngoài ra, Opler và các c ng s c ng phát hi n ra r ng các doanh nghi p có xu h ng thích tích l y ti n.
Nghiên c u c a Aydin và Neslihan (2002).
N m 2002, Aydin và Neslihan đư đ a ra nh ng nghiên c u v quy t đ nh n m gi ti n c a doanh nghi p d a trên nghiên c u th c nghi m c a các doanh nghi p t i Anh. Nghiên c u này xem xét d a trên quy mô m u 1.029 doanh nghi p đang niêm y t trên th tr ng ch ng khoán c a Anh trong kho ng th i gian t n m 1984 đ n 1999. đánh giá nh ng nhân t tác đ ng đ n quy t đ nh n m gi ti n m t c a các doanh nghi p, Aydin và Neslihan đư s d ng d li u b ng t ng h p bao g m c các c l ng mô hình d li u b ng t nh (static panel data models) và mô hình d li u b ng đ ng (dynamic panel data models).
K t qu nghiên c u c a Aydin và Neslihan cho th y r ng: c c u s h u c a các doanh nghi p đóng vai trò quan tr ng trong vi c xác đ nh m c ti n n m gi c a chính doanh nghi p đó. Nghiên c u tìm th y b ng ch ng ch ng minh: khi t l quy n s h u nh , c c u s h u và t l n m gi ti n có m i t ng quan âm; ng c l i, khi t l quy n s h u l n, c c u s h u và t l n m gi ti n m t có m i t ng quan d ng.
14
Phân tích c a Aydin và Neslihan c ng cho th y r ng có nhi u nhân t nh h ng đ n vi c xác đ nh t l n m gi ti n m t c a các doanh nghi p. H n n a, các tác gi cung c p b ng ch ng cho th y dòng ti n và c h i t ng tr ng c a các doanh nghi p có tác đ ng đ ng bi n đ i v i quy t đ nh n m gi ti n c a h . Trong khi đó, tài s n l u đ ng tác đ ng ngh ch bi n và có ý ngh a th ng kê đ i v iquy t đ nh n m gi ti n c a doanh nghi p. Các k t qu cho th y r ng m t t l n m gi ti n m t cao h n có liên quan v i m c đ th p h n n trong c c u v n c a các doanh nghi p. Bi n “n ngân hàng” đ c đo l ng b i t l n ngân hàng trên t ng n có tác đ ng ngh ch bi n và có ý ngh a th ng kê lên quy t đ nh n m gi ti n c a doanh nghi p. Cu i cùng, nh ng phát hi n c a Aydin và Neslihan c ng cho th y tính không đ ng nh t c a các doanh nghi p không quan sát đ c, có ý ngh a quan tr ng trong vi c nh h ng đ n quy t đ nh gi ti n c a các doanh nghi p.
Nghiên c u c a Ozkan và Ozkan (2004).
Các tác gi nghiên c u hành vi n m gi ti n m t c a các công ty Nh t B n, c, Pháp, Anh b ng cách thu th p d li u c a 3989 công ty trong giai đo n 1983-2000. Bài nghiên c u đ a ra nh ng b ng ch ng th c nghi m cho th y c c u pháp lý và c c u s h u c a các công ty đóng vai trò quan tr ng trong vi c xác đ nh l ng ti n m t n m gi . ng th i, các tác gi đư đ a ra trong bài nghiên c u c a mình nh ng tranh lu n r ng: chi phí chuy n đ i tài s n hi n hành khác ti n m t thành ti n m t có kh n ng th p h n nhi u so v i nh ng tài s n khác. Do đó, doanh nghi p v i t s kho n ph i thu và hàng t n kho cao h n thì d ki n là s n m gi ti n m t ít h n. Ký hi u CNVT đ i di n cho kh n ng chuy n đ i, là t s c a tài s n hi n hành khác ti n m t chia cho t ng tài s n tr cho nh ng tài s n hi n hành khác ti n m t.
15
gi đư s d ng nh ng l i th c a mô hình t ng quát moments (GMM), đ gi i quy t v n đ n i sinh ti m n ng, ph ng sai thay đ i, t t ng quan.
Nghiên c u c a Almeida và c ng s (2004).
Các tác gi đư phân tích th c nghi m v đ nh y c m c a vi c n m gi ti n, nh n m nh m i liên h gi a thanh kho n và huy đ ng v n. Ông cho r ng khi m t doanh nghi p có nhi u c h i đ u t hi n t i và t ng lai ho cdoanh nghi p có nh ng dòng ti n t o ra t tài s n không đ đ đ u t vào t t c các d án có NPV d ng, thì các doanh nghi p này s n m gi ti n m t nh m đ m b o kh n ng đ u t c a doanh nghi p. M t khác, ph thu c vào kh n ng c a doanh nghi p đ huy đ ng v n bên ngoài, n m gi ti n có th t o đi u ki n thu n l i cho đ u t trong t ng lai.
Tác gi c ng đư đ a ra l p lu n r ng công ty c g ng đi u ch nh t l n m gi ti n c a h hi n t i v g n b ng v i t l m c tiêu. Tuy nhiên, vi c đi u ch nh này không ph i ngay l p t c vì có th ph i gánh ch u chi phí phát sinh. Vì v y, các doanh nghi p s đi u ch nh t l n m gi ti n theo c ch đi u ch nh t ng ph n. Ph ng trình th hi n s đi u ch nh:
CASH i,t - CASHi,t-1 = (CASH* i,t - CASHi,t-1) ( i u ki n: 0<<1) Trong đó
- CASH là bi n đ i di n cho t l ti n m t n m gi c a doanh nghi p, đ c tính b ng ti n và các tài s n t ng đ ng ti n.
- CASH i,t-1 làt s n m gi ti n c a công ty t i th i đi m t-1.
- CASH* i,t là vector cho th y m c đ n m gi ti n m c tiêu c a công ty d a trên s đánh đ i gi l i ích và chi phí c a vi c n m gi ti n.
Bi u th c (CASH* i,t - CASHi,t-1) v i 0<<1 là s đi u ch nh c n thi t đ đ t đ c t l n m gi m c tiêu c a các công ty. N u = 0 thì CASHi,t = CASHi,t-1 và t l n m gi ti n c a doanh nghi p s b ng v i n m tr c và n u công ty đi u ch nh s ch u chi phí đi u ch nh cao. Ng c
16
l i, = 1 thì CASH i,t = CASH*i,t, công ty ngay l p t c đi u ch nh t l n m gi v con s m c tiêu đư đ ra.
Nghiên c u c a Ferreira và Vilela (2004).
B m xét các y u t quy t đ nh đ n vi c n m gi ti n b ng cách s d ng m u 400 doanh nghi p các qu c gia trong Liên minh EMU trong giai đo n t 1987 – 2000. K t qu , : vi c n m gi ti n b nh h ng đ ng bi n v i vi c thi t l p các c h i đ u t và ngh ch bi n v i các tài s n có tính thanh kho n cao, đòn b y tài chính và quy mô doanh nghi p. N ngân hàng c ng có m i quan h ngh ch bi n v i vi c n m gi ti n. Nghiên c u này cho th y m i quan h v i ngân hàng s cho phép các doanh nghi p n m gi ít ti n h n n u đ ng c n m gi ti n là vì m c đích phòng ng a. Ngoài ra, đ i v i các doanh nghi p các qu c gia trong Liên minh EMU, các nhà đ u t mang tính t p trung và đ c b o v cao nên n m gi ít ti n. Nghiên c u này đư h tr cho vi c s d ng lý thuy t chi phí đ i di n trong vi c n m gi ti n m t. Các b ng ch ng th c nghi m t nghiên c u c a Ferrira và Villela c ng đư ch ra r ng s phát tri n c a th tr ng v n và t l n m gi ti n m t có m i t ng quan âm.
Nghiên c u c a Saddour (2006).
Tác gi đư s d ng phân tích h i quy v i d li u g m 297 doanh nghi p Pháp trong giai đo n 1998-2002 đ nghiên c u các nhân t tác đ ng đ n vi c t l n m gi ti n m t. 297 doanh nghi p trên đ c chia làm hai nhóm: các doanh nghi p đang t ng tr ng và các doanh nghi p đư tr ng thành. Tác gi đ a ra k t lu n: các doanh nghi p đang trong giai đo n t ng tr ng n m gi m c ti n m t nhi u h n các doanh nghi p đư tr ng thành. i v i các doanh nghi p đang t ng tr ng, k t qu th c nghi m cho th y có m t m i t ng quan âm gi a t l ti n m t n m gi v i quy mô doanh nghi p, m c đ tài s n thanh kho n và n ng n h n. i v i các doanh nghi p đư tr ng thành, t n t i m t m i t ng quan d ng gi a
17
t l ti n m t n m gi v i quy mô, m c đ đ u t , chi tr c t c. Ng c l i, có m t m i t ng quan âm gi a t l ti n m t n m gi v i m c tín nhi m th ng m i và chi đ u t phát tri n t i các doanh nghi p đư tr ng thành.
Nghiên c u c a Hardin, Highfeild, Hill và Kelly (2009).
Các tác gi đư s d ng m t m u g m 1114 quan sát đ i v i 194 qu đ u t tín thác b t đ ng s n (REITs) M trong giai đo n 1998-2006. Thông qua phân tích h i quy theo ph ng pháp bình ph ng nh nh t (OLS), các tác gi đư thu đ c k t qu nh sau: t l ti n m t n m gi c a các qu tín thác b t đ ng s n M có m i t ng quan âm v i các ngu n qu t ho t đ ng và đòn b y. ng th i, t l này có m i t ng quan d ng v i chi phí tài tr bên ngoài và c h i t ng tr ng.
K t qu nghiên c u c a các tác gi ch ra r ng nh ng nhà qu n tr c a REITs thích n m gi ít ti n m t h n đ gi m thi u v n đ đ i di n. Theo các nhà qu n tr c a REITs thì m t t l ti n m t n m gi th p góp ph n gia t ng s minh b ch và gi m chi phí tài tr bên ngoài trong t ng lai c a doanh nghi p.
Nghiên c u c a Cristi -Sola, và các c ng s Pedro J. Garcia Teruel, Pedro Matinez-Solano (2009).
v “
- 2007.
gi
H n n a, ng h cho k t qu trên, các b ng ch ng th c nghi m cho th y vi c t l ti n m t n m gi l ch kh i m c t i u (c cao h n và th p h n) đ u làm gi m giá tr doanh nghi p. T t c nh ng đi u này hàm ý m t
18
giá tr biên d ng c a ti n m t trong tr ng h p d i m c t i u và m t giá tr biên âm trong tr ng h p trên m c t i u.
Nghiên c u c a Megginson và Wei (2010)
Trong nghiên c u v v n đ n m gi ti n c a các doanh nghi p Trung Qu c, các tác gi đư s d ng d li u c a 1530 doanh nghi p trong giai đo n t n m 1993-2007. Bài nghiên
đ ng đ n t l n m gi ti n và nh h ng c a vi c n m gi ti nđ i v i các c phi u Trung Qu c giai đo n 1993 – 2007.
B ng
:
- Các doanh nghi p có quy mô nh h n, kh n ng sinh l i và c h i t ng tr ng cao h n, s n m gi nhi u ti n h n so v i các doanh nghi p khác.
- T n t i m t m i t ng quan âm gi a các kho n n và v n luân chuy n ròng t ng quan âm v i t l ti n m t n m gi .
- T n t i m t m i t ng quan d ng gi a v n đ s h u nhà n c và
t l ti n m t n m gi c a nh ngdoanh nghi p t i Trung Qu c. Nghiên c u c a Attaullah Shah (2011)
Trong bài nghiên c u nh ng y u t tác đ ng đ n vi c qu n tr ti n Pakistan, tác gi đư thu th p d li u c a 280 công ty phi tài chính đang niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Karachi t i Pakistan trong kho ng th i gian 1996 - 2008. Tác gi đư s d ng c hai lo i mô hình: Mô hình d li u li u b ng t nh và mô hình d li u b ng đ ng. K t qu c a các mô hình d li u d ng b ng cho th y:
- Các bi n đ i di n cho c h i t ng tr ng, quy mô công ty, y u t dòng ti n và t l chi tr c t c có tác đ ng đ ng bi n v i t l n m gi ti n c a doanh nghi p.
19
- Các bi n đ i di n cho c u trúc k h n n vay và t s chu k chuy n đ i ti n l i có tác đ ng ngh ch bi n lên t l n m gi ti n c a các doanh nghi p niêm y t t i Pakistan.
T nh ng b ng ch ng th c nghi m, tác gi đư l p lu n r ng: các n c đang phát tri n, h th ng pháp lu t t n t i nhi u y u kém, do đó, doanh nghi p không có đ ng c gi thêm ti n, ngay c khi ph i đ i m t v i chi phí ki t qu tài chính t ng cao và xác xu t phá s n l n. K t qu cho th y, n u c ch ki m soát không ch t ch , có th các nhà qu n lý doanh nghi p trong tr ng h p này s hành đ ng vì l i ích cho các c đông c a công ty mà b t ch p vi c gây ra nh ng r i ro đ o đ c cho ch n . Nhà qu n tr có đ ng c đ u t ít vào tài s n thanh kho n cao nh m t i đa hóa giá tr cho c đông, đ c bi t trong môi tr ng th ch quy n b o v cho các ch n không đ c đ m b o đ y đ . Vì v y tác gi đ a ra nh ng đ nh h ng cho vi c n m gi ti n nh sau:
- Doanh nghi p t ng tr ng, quy mô l n chi tr c t c và đ b t n dòng ti n l n h n thì n m gi ti n m t nhi u h n so v i các doanh nghi p