Mô tả biến sử dụng trong mô hình ước lượng Tỷ lệ chi trả cổ tức (DIV)
Tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt của doanh nghiệp được tính bằng phần trăm cổ tức tiền mặt trên thu nhập mỗi cổ phần (EPS).
Vốn sở hữu của nhà quản lý (MSO)
Trong nghiên cứu, biến số vốn sở hữu của nhà quản lý được định nghĩa là tỷ trọng tổng phần vốn góp của các nhà quản lý điều hành, giám đốc và những đối tượng liên quan. Vốn sở hữu của nhà quản lý chỉ bao gồm cổ phần sở hữu thuộc cá nhân của họ, không bao gồm cổ phần họ đại diện. Nhiều nghiên cứu khác nhau đã cho thấy các kết quả khác nhau về vai trò của vốn sở hữu của nhà quản lý. Các nhà nghiên cứu đã phát hiện rằng vốn sở hữu của các nhà quản lý chiếm tỷ trọng cao sẽ mang lại lợi ích cho nhà quản lý và các cổ đông vì đã tối thiểu hóa mâu thuẫn quyền lợi các nhà quản lý sẽ toàn tâm toàn ý hơn cho công ty.
Theo nghiên cứu của Crutchley và Hansen (1989), chính sách cổ tức và tỷ trọng sở hữu của nhà quản lý có mối liên kết với nhau; cụ thể tỷ trọng sở hữu của các nhà quản lý càng cao sẽ làm giảm mâu thuẫn giữa ban quản trị và các cổ đông trong
quyết định phân chia lợi ích. Mặt khác, nghiên cứu của Mahadwartha (2003) đã phát hiện ra mối quan hệ nghịch biến của chính sách cổ tức và chính sách tài trợ với vốn sở hữu của nhà quản lý trong nghiên cứu của mình.
Vốn sở hữu của tổ chức (INST)
Vốn sở hữu của tổ chức được đo lường bằng phần trăm tổ chức đầu tư vào công ty. Các tổ chức có thể là công ty, ngân hàng….
Nhiều lý thuyết xem xét tầm quan trọng về mối quan hệ giữa vốn sở hữu tổ chức và chính sách cổ tức. Trong số các lý thuyết đó, lý thuyết về chi phí đại diện và lý thuyết về tác động phát tín hiệu thường được đề cập. Các tổ chức/định chế tài chính được đánh giá là đóng vai trò quan trọng trong việc giám sát ban quản trị của các doanh nghiệp, cũng như giúp hỗ trợ doanh nghiệp các kiến thức chuyên môn về tài chính. Han, Eckbo và Vemia (1994) đã báo cáo rằng tỷ lệ cổ tức tiền mặt tăng lên đáng kể với quyền biểu quyết của cổ đông là các doanh nghiệp/định chế. Short và các cộng sự, (2002) chỉ ra mối quan hệ đồng biến giữa tỷ trọng vốn sở hữu tổ chức và chính sách cổ tức.
Vốn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài (FORG)
Sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài được thể hiện trong mô hình nghiên cứu là tỷ lệ đóng góp của các cổ đông đến từ nước ngoài. Theo nghiên cứu của Chai (2010), vốn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài có tác động mạnh đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp. Trong khi đó Baba (2009) phát hiện tỷ trọng sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trên tổng vốn chủ sở hữu có ảnh hưởng lên chính sách cổ tức các doanh nghiệp ở Nhật Bản; trong cùng nghiên cứu tác giả đã chứng minh rằng khi tỷ trọng vốn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài càng cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức cũng tăng theo. Baba (2009) đã quan sát sự ảnh hưởng của vốn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài đối với chính sách chi trả cổ tức của các công ty Nhật Bản và nghiên cứu đã chỉ ra thêm rằng vốn sở hữu cao hơn của nhà đầu tư nước ngoài phù hợp với chính sách cổ tức cao hơn của doanh nghiệp.
Vốn sở hữu của nhà nước (STATE)
Sở hữu của nhà nước được thể hiện trong nghiên cứu là tỷ lệ sở hữu của các cổ đông thuộc nhà nước. Nghiên cứu Wei và cộng sự (2003) đã cho thấy phần sở hữu của nhà nước càng lớn thì tỷ lệ cổ tức tiền mặt càng lớn; Nghiên cứu của Al-Kuwari (2010) đã xác định sở hữu của nhà nước càng tăng thì tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty càng cao.
Qui mô doanh nghiệp (FS)
Trong nghiên cứu, quy mô doanh nghiệp được xác định bằng LOG tổng tài sản của doanh nghiệp. Trong nghiên cứu của Redding (1997), tác giả quan sát thấy rằng các công ty lớn có khả năng chi trả cổ tức cho các cổ đông cao hơn. Theo nghiên cứu của Titman và Wessels (1988), doanh nghiệp lớn với khả năng đa dạng hóa kinh doanh tốt hơn hơn dẫn đến xác suất phá sản cũng thấp hơn. Những lập luận trên là cơ sở để các doanh nghiệp lớn chi trả cổ tức cao hơn cho cổ đông so với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ hơn.
Đòn bẩy tài chính (LEV)
Trong nghiên cứu này, đòn bẩy tài chính được tính toán bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp có nợ càng cao càng có nhiều khả năng bị hạn chế về tài chính và ít có khả năng chi trả cổ tức, như vậy một mối quan hệ nghịch chiều giữa đòn bẩy và chi trả cổ tức dự kiến là khá phù hợp.
Hệ số beta (BETA)
BETA chính là hiệp phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán và tỷ suất sinh lời thị trường chia cho phương sai của tỷ suất sinh lợi thị trường. Nghiên cứu của Michael S. Rozeff (1982) đã phát hiện mối tương quan ngược chiều giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và hệ số beta; Nghiên cứu của nhóm tác giả Juliet D’Souza, Atul K.
Saxena, (1999) cũng phát hiện tương quan ngược chiều giữa hệ số beta và chính sách cổ tức.
Bảng 3.1 Tóm tắt các biến trong mô hình ước lượng
Tên biến Ký hiệu Cách tính
Cổ tức DIV
Cổ tức tiền mặt --- Thu nhập mỗi cổ phần (EPS) Vốn sở hữu của nhà quản lý MSO Tỷ trọng vốn cổ phần sở hữu --- Tổng số vốn cổ phần phát hành Vốn sở hữu của các tổ chức INST Tỷ trọng vốn cổ phần sở hữu --- Tổng số vốn cổ phần phát hành Vốn sở hữu của nhà
đầu tư nước ngoài FORG
Tỷ trọng vốn cổ phần sở hữu --- Tổng số vốn cổ phần phát hành
Hệ số beta BETA
Hiệp phương sai của tỷ suất sinh lời của chứng khoán và tỷ suất sinh lời của thị trường
--- Phương sai của tỷ suất sinh lợi thị trường
Quy mô doanh nghiệp FS LOG(Tổng tài sản)
Đòn bẩy tài chính LEV
Tổng nợ --- Tổng tài sản
Giả thiết nghiên cứu
Để tiến hành kiểm định tác động của cấu trúc sở hữu lên chính sách cổ tức công ty, thông qua các biến vốn sở hữu là vốn sở hữu của nhà quản lý, vốn sở hữu của tổ chức, vốn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và vốn sở hữu của nhà nước. Căn cứ vào kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm trước đây, tác giả đưa ra các giả thiết là:
Giả thiết 1: Có mối quan hệ đồng biến giữa vốn sở hữu của tổ chức và chính sách
chi trả cổ tức.
Giả thiết dựa trên các kết quả nghiên cứu như: Short và các cộng sự, (2002) đã chỉ ra mối quan hệ đồng biến giữa tỷ trọng vốn sở hữu của tổ chức và chính sách cổ tức; Eckbo và Vemia (1994) đã báo cáo rằng tỷ lệ cổ tức tiền mặt tăng lên đáng kể với quyền biểu quyết của cổ đông là các doanh nghiệp/định chế;...
Tại thị trường Việt Nam, các tổ chức kinh tế tham gia đầu tư vốn vào các công ty khá lớn, tác giả kỳ vọng mối quan hệ giữa tỷ trọng vốn sở hữu của tổ chức và tỷ lệ chi trả cổ tức đi theo xu thế của các nghiên cứu trước đây.
Giả thiết 2: Có một mối quan hệ nghịch biến giữa vốn sở hữu của nhà quản lý và tỷ
lệ chi trả cổ tức.
Dựa theo các nghiên cứu: Jensen (1986) lập luận rằng các nhà quản lý thích giữ lại lợi nhuận thay vì chia cho các cổ đông dưới dạng cổ tức; Ullah và cộng sự (2012)đã cho thấy mối quan hệ nghịch biến giữa phần sở hữu của nhà quản lý và chính sách cổ tức;...
Nhiều nghiên cứu trên thế giới cả lý thuyết và thực nghiệm đều ủng hộ kết quả về tương quan ngược chiều giữa tỷ lệ chi trả cổ tức với sở hữu của nhà quản lý. Để kiểm định mối quan hệ này tại thị trường Việt Nam, tác giả đưa ra kỳ vọng tương tự.
Giả thiết 3: Có một mối quan hệ đồng biến giữa phần sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và tỷ lệ chi trả cổ tức
Ullah và cộng sự (2012 đã cho thấy mối quan hệ đồng biến giữa phần sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và tỷ lệ chi trả cổ tức tại thị trường Pakistan; Warrad và cộng sự (2012) cũng tìm ra quan hệ đồng biến giữa sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và chính sách chi trả cổ tức ở các công ty trên thị trường chứng khoán Jordan;...
Với việc mở cửa nền kinh tế, dòng vốn đầu tư từ nước ngoài vào Việt Nam trong thời gian vừa qua không ngừng gia tăng, các nhà đầu tư nước ngoài có thể trực tiếp hay gián tiếp quản lý, giám sát các công ty mà mình tham gia đầu tư. Các nghiên cứu trên thế giới đã cho thấy sự đa dạng về tương quan giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài. Để làm rõ mối tương quan này tại thị trường Việt Nam, tác giả giả định có sự tương quan cùng chiều giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và vốn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài.
Giả thiết 4:Có một mối quan hệ đồng biến giữa phần sở hữu của nhà nước và tỷ lệ
chi trả cổ tức
Al-Kuwari trong hai nghiên cứu (2009, 2010) nghiên cứu các công ty trên thị trường chứng khoán các nước Hội đồng Hợp tác vùng Vịnh (GCC) cho thấy các công ty trả cổ tức cao khi phần trăm sở hữu của nhà nước càng nhiều; Wei và cộng sự (2003) nghiên cứu các công ty trên hai sàn chứng khoán Thượng Hải (SHSE) và Thâm Quyến (SZSE) tại Trung Quốc cho thấy phần sở hữu của nhà nước càng lớn thì tỷ lệ cổ tức tiền mặt càng lớn;...
Tại thị trường Việt Nam, việc nhà nước tham gia đầu tư vốn vào các công ty là tương đối phổ biến và có ảnh hưởng mạnh đến quyết định của công ty. Giả định thị trường chứng khoán Việt Nam đi theo xu thế của các thị trường trên thế giới, tác giả đặt ra mối tương quan cùng chiều giữa phần vốn sở hữu của nhà nước và tỷ lệ chi trả cổ tức.
Kỳ vọng về dấu
Dựa vào các giả thuyết của nghiên cứu và các nghiên cứu trước đây, nghiên cứu cũng kỳ vọng sẽ cho ra kết quả tương tự như thế ở Việt Nam. Giả thuyết với mối quan hệ giữa các biến số và tỷ lệ chi trả cổ tức là:
Biến sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, sở hữu của tổ chức, sở hữu của nhà nước, quy mô công ty có mối tương quan cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức.
Biến vốn sở hữu của nhà quản lý, biến hệ số beta, biến đòn bẩy tài chính có mối quan hệ ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức.
Bảng 3.2 Dự báo mối quan hệ giữa biến độc lập vào chính sách chi trả cổ tức
STT Tên biến độc lập Ký hiệu Kỳ vọng về dấu
1 Hệ số beta BETA -
2 Vốn sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài FORG +
3 Quy mô công ty FS +
4 Vốn sở hữu của tổ chức INST +
5 Đòn bẩy tài chính LEV -
6 Vốn sở hữu của nhà quản lý MSO -
7 Vốn sở hữu của nhà nước STATE +