M u d li u Toàn b S n xu t D ch v FS -0,008*** -0,004 -0,018*** LVRG 0,159*** 0,054** 0,394*** NWC -0,068*** -0,127*** -0,048*** DIV -0,020** 0,003 -0,061*** MTB -0,092*** -0,011 -0,176*** CF 1,354*** 0,417*** 2,230*** BS 0,006** 0,005* 0,001 CD 0,013** 0,011 0,012 C 0,051 0,054 0,107* INDDUM -0,037*** - - Cross-section No No No
Period Yes No Yes
S quan sát 1120 615 505
Ngu n: Theo tính toán c a tác gi
4.2.3.2 Phân tích k t qu h i quy
Vi c tách riêng ph n phân tích k t qu h i quy theo t ng m c tiêu nghiên c u (toàn b m u 224 công ty, các công ty ngành s n xu t và d ch v ) là khá dài dòng và không c n thi t. Các k t qu c a các mô hình theo t ng m c tiêu có bi n gi i thích tác đ ng cùng chi u t i bi n ph thu c ti n m t (CASH) s có
cùng chung phân tích. K t qu phân tích c ng s đ c trình bày l n l t theo t ng bi n nghiên c u trong mô hình (b ng 4.12).
T t các bi n nghiên c u (FS, LVRG, NWC, DIV, DIV, MTB, CF, BS, CD) c a mô hình d li u toàn b 224 công ty đ u cho k t qu có ý ngh a th ng kê.
Trong khi đó, mô hình các công ty ngành s n xu t ch 4 bi n có ý ngh a th ng kê là LVRG, NWC, CF và BS. K t qu đ i v i ngành d ch v thì ngo i tr hai bi n BS và CD t t c các bi n còn l i đ u cho k t qu có ý ngh a th ng kê. K t qu đ u tiên có ý ngh a th ng kê m c 1% là m i quan h ng c chi u gi a quy mô công ty (FS) và ti n m t n m gi (Gi thuy t 1a). Nghiên c u riêng r t ng ngành s n xu t và d ch v ch cho k t qu t ng t v i m c ý
ngh a 1% đ i v i ngành d ch v trong khi không có ý ngh a đ i v i ngành s n xu t. K t qu này phù h p v i đ xu t r ng các công ty l n có chi phí huy đ ng v n bên ngoài r h n các công ty nh , b t cân x ng thông tin ít h n nên chi phí huy đ ng c ng th p h n, kh n ng đa d ng hóa t t h n nên ít có kh n ng x y ra ki t qu tài chính. H tr cho lý thuy t đánh đ i, v i m c tiêu t i đa hóa tài
s n c a c đông, nhìn chung các công ty niêm y t t i Vi t Nam và công ty trong ngành d ch v càng l n s có xu h ng n m gi ti n m t ít h n so v i các công ty nh . Hay nói cách khác, đ ng c chi phí giao d ch và phòng ng a xét
trong đi u ki n b t cân x ng thông tin và chi phí đ i di n c a n bu c các công ty nh h n ph i n m gi m c ti n m t cao h n so v i các công ty l n h n. M i quan h ng c chi u này thì gi ng v i nghiên c u t i M c a Opler & c ng s . (1999); M , c, Nh t B n c a Pinkowitz và Williamson (2001); 45 qu c gia c a Dittmar & c ng s . (2003); 12 qu c gia EMU c a Ferreira & Vilela (2004); Nh t B n c a Nguyen (2005); Th y S c a Drobetz và Grüninger (2007); Trung Qu c c a Megginson và Wei (2010); Canada c a Gill và Shah (2012); Brazil,
n c a Basil Al-Najjar (2012) và ng c v i nghiên c u t i Pakistan c a Afza và Adnan (2007); t i Nga, Trung Qu c, M c a Basil Al-Najjar (2012). ng th i, nghiên c u này c ng không h tr cho quan đi m r ng các công ty l n thì thành công h n nên gi ti n m t nhi u h n và đ ng c t nhà qu n lý
khi các nhà qu n lý t i các công ty l n th ng có quy n tùy nghi cao h n trong các chính sách đ u t và tài chính mà không s m t s thay th ti m tàng (lý thuy t đ i di n).
K t qu th hai có ý ngh a th ng kê v i m c ý ngh a 1% là m i quan h cùng chi u gi a đòn b y (LVRG) và ti n m t n m gi (Gi thuy t 2b). T ng t , nghiên c u riêng đ i v i ngành s n xu t và d ch v c ng đ u cho k t qu cùng chi u và có ý ngh a th ng kê m c 5% và 1%. K t qu này gi ng v i nghiên c u c a Basil Al-Najjar (2012), Gill và Shah (2012), Ogundipe và c ng s . (2012) và ng c l i v i nghiên c u c a Ferreira & Vilela (2004), Nguyen (2005), Saddour (2006), Drobetz và Grüninger (2007), Rizwan và Javed (2011) và Basil Al-Najjar (2012). M i quan h cùng chi u này rõ ràng không h tr cho lý thuy t tr t t phân h ng và dòng ti n t do mà h tr cho lý thuy t đánh đ i. K t qu có ngh a r ng nhìn chung các doanh nghi p niêm y t t i Vi t Nam và các doanh nghi p trong ngành s n xu t và d ch v càng có m c đòn b y cao, càng n m gi ti n m t nhi u h n (ho c ng c l i) b i vì đòn b y n càng cao càng gây ra v n đ không đ đ u t c a Myers (1977) và thay th tài s n c a
Jesen và Meckling (1976) hay nói cách khác làm cho chi phí đ i di n c a n
gia t ng, và sau đó làm cho m c phí vay n tr nên cao h n đáng k ; trong tình hu ng này, lý thuy t đánh đ i gi i thích r ng vi c gia t ng ti n m t t ng ng s làm gi m thi u chi phí đ i di n c a n trên c s l i ích đ t đ c cao h n so
v i chi phí phát sinh t vi c gia t ng đòn b y n (chi phí đ i di n và chi phí n m gi ti n t ng thêm). Ngoài ra, đ ng c phòng ng a c ng h tr cho lý thuy t đánh đ i khi cho r ng đòn b y càng cao s làm t ng kh n ng ki t qu tài chính nên các doanh nghi p s n m gi ti n m t nhi u h n.
H s âm v i m c ý ngh a 1% c a bi n v n luân chuy n ròng (NWC) cho th y m i quan h ng c chi u gi a v n luân chuy n ròng và ti n m t (Gi thuy t 3). K t qu này là t ng t cho nghiên c u riêng ngành s n xu t và d ch v . M i quan h ng c chi u ngh a là t t c các doanh nghi p (c ngành s n xu t và d ch v ) có v n luân chuy n ròng càng cao, càng n m gi ít ti n m t. K t qu
này gi ng v i gi thuy t nghiên c u đ a ra khi cho r ng các công ty có v n luân chuy n cao h n s n m gi ít ti n m t vì các tài s n này có th thay th
trong tr ng h p thi u h t ti n m t. ng th i, k t qu này c ng h tr cho lý thuy t đánh đ i b i ch đ ng sau ti n m t v tính thanh kho n, các tài s n này có th d dàng chuy n đ i thành ti n do đó vi c n m gi quá nhi u tài s n rõ ràng s t n chi phí, không t i u. K t qu này gi ng v i h u h t các nghiên c u
tr c nh nghiên c u c a Opler & c ng s . (1999), Pinkowitz và Williamson (2001), Dittmar & c ng s . (2003), Afza và Adnan (2007), W.Bates (2009), Megginson và Wei (2010), Rizwan và Javed (2011), Ogundipe và c ng s . (2012).
K t qu th t cho th y m i quan h ng c chi u gi a chi tr c t c (DIV) và ti n m t n m gi (Gi thuy t 4a) cho mô hình d li u toàn b và ngành d ch v v i m c ý ngh a là 5% và 1%. i u này có ngh a là nhìn chung các công ty niêm y t t i Vi t Nam và các công ty trong ngành d ch v càng chi tr c t c ti n m t càng nhi u thì m c ti n m t n m gi càng th p (ho c ng c l i). K t qu trên h tr cho lý thuy t dòng ti n t do b i k t qu đã ch ng minh cho nh n đ nh các công ty chi tr c t c ti n m t đ c giám sát t t h n, có th huy
đ ng v i chi phí th p h n; Công ty chi tr c t c có th là k t qu t qu n tr doanh nghi p t t h n nên thuy t ph c đ c công ty chi tr c t c ti n m t. Hay nói cách khác, t i các doanh nghi p có chi tr c t c thì đ c giám sát và có qu n tr doanh nghi p t t h n nên làm gi m chi phí đ i di n gi a nhà qu n lý và c đông, và do đó, nhà qu n lý s không th n m gi ti n m t v t m c đ
ph c v m c tiêu cá nhân c a mình. Ngoài ra, k t qu này c ng h tr cho lý thuy t đánh đ i vì trên c s đánh đ i gi a l i ích và chi phí, m t cách đ n
gi n thay vì tìm ki m ngu n tài tr bên ngoài t n kém h n, các công ty s gi m chi tr c t c khi thi u h t thanh kho n và ng c l i. K t qu này thì gi ng v i các nghiên c u Nguyen (2005), Hofmann (2006), Afza và Adnan (2007), Kim và c ng s (2011), Basil Al-Najjar (2012) t i các n c Nga, n , Anh, M
và ng c v i nghiên c u c a Saddour (2006) và Basil Al-Najjar (2012) t i Brazil và Trung Qu c.
M t l n n a, mô hình nghiên c u riêng đ i v i ngành s n xu t l i cho k t qu
không không có ý ngh a th ng kê đ i v i bi n c h i t ng tr ng (MTB).
Trong khi đó có ý ngh a th ng kê v i m c ý ngh a 1% cho 2 mô hình còn l i. K t qu cho th y m i quan h ng c chi u gi a c h i t ng tr ng (MTB) và ti n m t (Gi thuy t 5b). Ngh a là nhìn chung các công ty niêm y t t i Vi t Nam và các công ty trong ngành d ch v có c h i t ng tr ng càng cao thì n m gi ti n m t càng ít (ho c ng c l i). K t qu trên gi ng v i nghiên c u c a Afza và Adnan (2007) và Gill và Shah (2012), ng c v i nghiên c u c a Dittmar & c ng s . (2003), Ferreira & Vilela (2004), Nguyen (2005), Kim và c ng s (2011), Rizwan và Javed (2011). M i quan h ng c chi u v i ti n m t
c ng ch ng minh cho lý thuy t tr t t phân h ng r ng vì ngu n tài tr đ u tiên là ngu n v n n i b , trong khi c n nhi u cho đ u t nên ngu n v n n i b t i (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
các công ty t ng tr ng s gi m, do đó m c ti n m t n m gi s gi m sút. K t qu trên c ng có th đ c gi i thích b ng lý thuy t dòng ti n t do r ng các nhà qu n lý t i các công ty ít t ng tr ng vì m c tiêu cá nhân trong khi có ít c
h i đ u t v n n m gi ti n m t v t m c đ tho i mái đ u t , th m chí l a ch n c nh ng d án có NPV âm.
T t c 3 nghiên c u cho 3 m u d li u đ u cho k t qu h s c a bi n t s dòng ti n (CF) d ng và có đ l n cao nh t v i m c ý ngh a 1% cho th y m t
tác đ ng m nh nh t, cùng chi u đ n ti n m t n m gi . K t qu trên có ngh a là
các doanh nghi p nói chung và riêng cho c ngành s n xu t và d ch v có t s dòng ti n càng cao thì n m gi ti n m t càng nhi u (ho c ng c l i). K t qu
trên c ng h tr cho lý thuy t tr t t phân h ng vì các doanh nghi p có dòng ti n cao vì u tiên cho ngu n v n n i b tr c s tích l y ti n m t do đó ti n m t n m gi s gia t ng. H u h t các nghiên c u cho k t qu gi ng v i nghiên c u này nh nghiên c u c a Ferreira & Vilela (2004), Saddour (2006), Afza và Adnan (2007), Rizwan và Javed (2011), Ogundipe và c ng s . (2012).
K t qu v m i quan h gi a gi a quy mô h i đ ng qu n tr (BS) và ti n m t n m gi (CASH) là cùng chi u (Gi thuy t 7) v i m c ý ngh a 5% và 10% cho mô hình d li u toàn b và ngành s n xu t. i u này có ý ngh a r ng nhìn chung các doanh nghi p t i Vi t Nam và doanh nghi p trong ngành s n xu t có quy mô h i đ ng qu n tr càng l n n m gi ti n m t càng nhi u. K t qu trên là phù h p v i quan đi m cho r ng quy mô h i đ ng qu n tr đ n m t m c càng l n càng làm gi m kh n ng giám sát hay nói cách khác chi phí đ i di n gia
t ng làm gia t ng m c ti n m t n m gi (h tr cho lý thuy t dòng ti n t do). K t qu trên là phù h p v i nghiên c u c a Gill và Shah (2012).
K t qu th tám v m i quan h gi a bi n đ i di n cho giám đ c đi u hành kiêm nhi m ch t ch h i đ ng qu n tr cho k t qu cùng chi u và m c ý ngh a
5% cho mô hình t ng quát các doanh nghi p. Ngh a là nhìn chung các doanh
nghi p t i Vi t Nam (không phân bi t ngành ngh ) n u giám đ c đi u hành kiêm nhi m ch t ch h i đ ng qu n tr d n đ n n m gi ti n m t s nhi u h n
(ho c ng c l i). K t qu trên thì đúng v i quan đi m r ng các giám đ c kiêm nhi m s ph c v l i ích cho ban qu n lý (Dahya & Travlos, 2000). K t qu trên thì gi ng v i nghiên c u c a Drobetz và Grüninger (2007) và Gill và Shah (2012). Tuy nhiên, ng c l i v i nghiên c u c a Ozkan và Ozkan (2004) t i các công ty Anh r ng không tìm th y b ng ch ng có ý ngh a th ng kê c a tác
đ ng này. Theo tác gi s khác bi t này (gi đ nh m u nghiên c u c a tác gi là
đ i di n t t cho các doanh nghi p t i Vi t Nam) có th đ n t hai nguyên nhân: (1) n u m u nghiên c u c a Ozkan và Ozkan (2004) là đ i di n t t cho các công ty t i Anh thì rõ ràng th tr ng t i Anh các giám đ c đi u hành kiêm nhi m ch t ch h i đ ng qu n tr không có tác đ ng đ n vi c n m gi ti n m t t i doanh nghi p; (2) m u nghiên c u không đ i di n t t hay mô hình không phù h p cho nghiên c u.
V i m c tiêu xác đ nh li u r ng s khác nhau v ngành ngh ho t đ ng có d n
đ n quy t đ nh n m gi ti n m t khác nhau t i các doanh nghi p hay không d a vào bi n ngành INDDUM đã cho k t qu âm và có ý ngh a th ng kê v i m c ý
ngh a 1% ch ng t ngành ngh ho t đ ng là có nh h ng đáng k . Bi n gi INDDUM nh n giá tr 1 n u là công ty ho t đ ng trong ngành s n xu t và 0 là
ng c l i ch ng t các doanh nghi p ho t đ ng trong ngành s n xu t t i Vi t Nam trung bình n m gi ti n m t th p h n so v i doanh nghi p ho t đ ng trong ngành d ch v .
CH NG 5: K T LU N
5.1 K t qu nghiên c u
Bài nghiên c u ki m đ nh các y u t tác đ ng đ n quy t đ nh n m gi ti n m t t i các công ty niêm y t t i Vi t Nam thông qua m u g m 224 công ty trong kho ng th i gian t 2008-2012. K t qu ki m đ nh cho th y t t c các bi n nghiên c u v các đ c đi m công ty tác đ ng lên vi c n m gi ti n đ u có ý
ngh a th ng kê và đa s đ u đ c gi i thích b i 3 mô hình lý thuy t chính là lý thuy t đánh đ i, lý thuy t tr t t phân h ng và lý thuy t dòng ti n t do.
Nghiên c u c th m i quan h v i bi n n m gi ti n m t (CASH) v i các y u t tài chính g m: quy mô công ty (FS), đòn b y (LVRG), v n luân chuy n ròng (NWC), c t c (DIV), c h i t ng tr ng (MTB) và t s dòng ti n (CF); các y u t qu n tr doanh nghi p g m: quy mô h i đ ng qu n tr (BS) và giám đ c
đi u hành kiêm nhi m (CD) trong m u g m 224 công ty niêm y t cho k t qu
nh sau: đòn b y n , t s dòng ti n, quy mô h i đ ng qu n tr và giám đ c kiêm nhi m ch t ch h i đ ng qu n tr có m i quan h cùng chi u v i ti n m t n m gi ; ng c l i, quy mô công ty, ch s v n luân chuy n, c t c chi tr , c
h i t ng tr ng, và bi n ngành có m i quan h ng c chi u v i vi c n m gi ti n. T ng t nghiên c u cho các công ty trong ngành s n xu t cho k t qu :
đòn b y, t s dòng ti n, quy mô h i đ ng qu n tr có m i quan h cùng chi u v i vi c n m gi ti n m t; ng c l i, ch s v n luân chuy n có m i quan h
ng c chi u v i ti n m t n m gi . Các công ty trong ngành d ch v cho k t qu : đòn b y, t s dòng ti n có m i quan h cùng chi u v i vi c n m gi ti n;
ng c l i, quy mô công ty, ch s v n luân chuy n, c t c, c h i t ng tr ng có m i quan h ng c chi u v i vi c n m gi ti n.
(adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});