Luận án tiến sĩ Kinh tế: Tác động của dự trữ ngoại hối đến ổn định kinh tế vĩ mô tại Việt Nam

Mục đích nghiên cứu của luận văn nhằm hệ thống hóa những vấn đề lý luận về dự trữ ngoại hối và ổn định kinh tế vĩ mô. Bổ sung khung lý thuyết về tác động của dự trữ ngoại hối đến một số chỉ tiêu có liên quan đến ổn định kinh tế vĩ mô như tăng trưởng GDP, tỷ giá hối đoái, cán cân thanh toán và lạm phát.

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN

TRẦN KIM ANH

TÁC ĐỘNG CỦA DỮ TRỰ NGOẠI HỐI

ĐẾN ỔN ĐỊNH KINH TẾ VĨ MÔ TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG

Mã số: 9340201

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học:

1 PGS.TS HÀ QUỲNH HOA

2 TS NGUYỄN PHI LÂN

Hà Nội - 2018

Tôi đã đọc và hiểu về các hành vi vi phạm sự trung thực trong học thuật Tôi cam kết bằng danh dự cá nhân rằng nghiên cứu này là do tôi thực hiện và không vi phạm yêu cầu về sự trung thực trong học thuật

Hà Nội, ngày tháng năm 2018

Giáo viên hướng dẫn

Hà Quỳnh Hoa

Tác giả luận án

Trần Kim Anh

Trước hết, tôi xin trân trọng cảm ơn các thầy cô giáo trường Đại học Kinh tế quốc dân, Viện Ngân hàng - Tài chính, Viện Đào tạo Sau đại học đã giảng dạy và trang bị cho tôi các kiến thức, kỹ năng nghiên cứu trong suốt khóa học

Đặc biệt, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đối với PGS.TS Hà Quỳnh Hoa và

TS Nguyễn Phi Lân, người đã tận tình giúp đỡ và hướng dẫn, đóng góp các ý kiến quí báu cho tôi trong suốt quá trình thực hiện luận án này

Sau cùng tôi xin chân thành cảm ơn sự giúp đỡ, động viên của gia đình trong suốt quá trình học tập và hoàn thành luận án

Hà Nội, ngày tháng năm 2018

Tác giả luận án

Trần Kim Anh

LỜI CAM ĐOAN

LỜI CẢM ƠN

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG

DANH MỤC BIỂU ĐỒ, HÌNH, SƠ ĐỒ

LỜI MỞ ĐẦU 1

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU VỀ DỰ TRỮ NGOẠI HỐI VÀ TÁC ĐỘNG CỦA DỰ TRỮ NGOẠI HỐI ĐẾN ỔN ĐỊNH KINH TẾ VĨ MÔ 7

1.1 Khái quát về DTNH 7

1.1.1 Khái niệm về DTNH 7

1.1.2 Nguồn hình thành và mục tiêu 7

1.1.3 Đánh giá quy mô DTNH 10

1.2 Tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô 12

1.2.1 Khái niệm Ổn định kinh tế vĩ mô 12

1.2.2 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô 18

1.3 Kinh nghiệm của một số nước trên thế giới về dự trữ và quản lý DTNH 31

1.3.1 Kinh nghiệm của Thái Lan trong khủng hoảng châu Á 1997 31

1.3.2 Kinh nghiệm của Hàn Quốc trong khủng hoảng năm 1997 và 2008 35

1.3.3 Kinh nghiệm của Trung Quốc 39

1.3.4 Một số bài học rút ra cho Việt Nam 43

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 45

CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG KINH TẾ VĨ MÔ VÀ DỰ TRỮ NGOẠI HỐI Ở VIỆT NAM, 2000-2016 47

2.1 Kinh tế Việt Nam giai đoạn 2000-2016 47

2.1.1 Tình hình tăng trưởng kinh tế Việt Nam giai đoạn 2000-2016 47

2.1.2 Tình hình lạm phát 49

2.1.3 Cán cân thanh toán 51

2.1.4 Tỷ giá hối đoái 55

2.2 Thực trạng DTNH Việt Nam giai đoạn 2000-2016 59

2.2.1 Khung pháp lý liên quan tới DTNH 59

2.2.4 Đánh giá quy mô DTNH theo một số chỉ tiêu 68

2.2.5 Nguyên nhân biến động của DTNH 73

2.3 Nhận diện ổn định vĩ mô thông qua chỉ số MII 77

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 80

CHƯƠNG 3 PHÂN TÍCH ĐỊNH LƯỢNG TÁC ĐỘNG CỦA DỰ TRỮ NGOẠI HỐI ĐẾN ỔN ĐỊNH KINH TẾ VĨ MÔ Ở VIỆT NAM 81

3.1 Mô tả dữ liệu 81

3.2 Chỉ định mô hình thực nghiệm 83

3.2.1 Chỉ định mô hình tổng quát 83

3.2.2 Chỉ định mô hình thực nghiệm 84

3.2.3 Kiểm định đồng tích hợp (The cointegration test) 86

3.3 Kết quả ước lượng thực nghiệm 88

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 100

CHƯƠNG 4 MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ NHẰM TĂNG CƯỜNG DỰ TRỮ NGOẠI HỐI GÓP PHẦN ỔN ĐỊNH KINH TẾ VĨ MÔ TẠI VIỆT NAM 101

4.1 Kết luận chung về kết quả nghiên cứu 101

4.1.1 Tác động của DTNH đối với ổn định kinh tế vĩ mô ở Việt Nam 101

4.1.2 Các điều kiện để gia tăng DTNH góp phần ổn định kinh tế vĩ mô 101

4.2 Một số khuyến nghị 104

4.2.1 Ổn định thị trường ngoại hối 104

4.2.2 Nâng cao tính chuyển đổi của đồng nội tệ 105

4.2.3 Chính sách tiền tệ 106

4.2.4 Cải thiện môi trường đầu tư kinh doanh 108

4.2.5 Phát huy vai trò của khu vực tư nhân và đầu tư nước ngoài 109

KẾT LUẬN 113

DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN 114

TÀI LIỆU THAM KHẢO 115

PHỤ LỤC 124

BOP Cán cân thanh toán quốc tế

MII Chỉ số bất ổn kinh tế vĩ mô tổng hợp

Bảng 1.1: Một số ngưỡng cảnh báo liên quan đến chỉ tiêu kinh tế vĩ mô 15

Bảng 1.2: Kinh tế Hàn Quốc trong những năm 1990 (%) 36

Bảng 1.3: Những thay đổi về khả năng phải trả nước ngoài của Hàn Quốc giai đoạn 1992-1998 37

Bảng 1.4: DTNH Hàn Quốc năm 2007, 2009 38

Bảng 2.1: Cán cân thanh toán của Việt Nam giai đoạn 2010-2016 53

Bảng 2.2: DTNH Việt Nam giai đoạn 2000-2005 61

Bảng 2.3: DTNH Việt Nam giai đoạn 2006-2010 63

Đơn vị: tỷ USD, % 63

Bảng 2.4: Cơ cấu ngoại tệ DTNH giai đoạn 2007-2016 65

Bảng 2.5: Quy mô DTNH và lượng cung tiền M2 giai đoạn 2010-2016 70

Bảng 2.6: DTNH/nhập khẩu giai đoạn 2000-2009 71

Bảng 2.7: Dự trữ ngoại hối và tuần nhập khẩu giai đoạn 2010-2016 72

Bảng 2.8: DTNH của Việt Nam và ASEAN tính theo tháng nhập khẩu giai đoạn 2000-2016 72

Bảng 2.9: Định nghĩa biến sử dụng để tính chỉ số MII 77

Bảng 3.1: Định nghĩa các biến được sử dụng trong mô hình thực nghiệm 82

Bảng 3.2: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị (Augmented Dickey-Fuller test) 84

Bảng 3.3: Xác định trễ tối ưu cho mô hình VAR 85

Bảng 3.4: Kết quả kiểm định đồng tích hợp 87

Bảng 3.5: Kiểm định LR test cho quan hệ đồng tích hợp có tính xu hướng 88

Bảng 3.6 Kiểm định các hệ số của ma trận đồng tích hợp và ma trận hệ số hiệu chỉnh 92

Bảng 3.7 Kết quả ước lượng được của các véc tơ đồng tích hợp 93

Bảng 3.8 Kết quả kiểm định ADF cho các véc tơ đồng tích hợp 94

Bảng 3.9 Ma trận hệ số hiệu chỉnh (α) và kết quả ước lượng mô hình ECM 96

BIỂU ĐỒ

Biểu đồ 1.1: DTNH/Nợ ngắn hạn nước ngoài của Thái Lan 33

Biểu đồ 2.1: Tăng trưởng GDP giai đoạn 2000- 2016 48

Biểu đồ 2.2: Diễn biến lạm phát giai đoạn 2000-2016 50

Biểu đồ 2.3: DTNH/nợ nước ngoài giai đoạn 2000-2016 68

Biểu đồ 2.4: Quy mô DTNH lượng cung tiền M2 giai đoạn 2000-2009 69

Biểu đồ 2.5: Lượng kiều hối của Việt Nam thời kỳ 2000- 2015 73

Biểu đồ 2.6: FDI Việt Nam và DTNH giai đoạn 2007-2016 74

Biểu đồ 2.7: Cán cân thương mại giai đoạn 2007-2016 75

Biểu đồ 2.8: Diễn biến NEER và REER giai đoạn 1995-2014 76

HÌNH Hình 2.1: Chỉ số MII, ngưỡng và Dự trữ ngooại hối (tr$) 78

Hình 2.2: Chỉ số MII, ngưỡng và tỷ lệ tăng trưởng 79

Hình 3.1: Kiểm định tính ổn định của mô hình VAR Roots of Characteristic Polynomial 86

Hình 3.2: Kết quả phân rã phương sai 89

Hình 3.3 Các véc tơ đồng tích hợp 94

SƠ ĐỒ Sơ đồ 1.1: Mối quan hệ giữa các thành phần cán cân thanh toán 9

Sơ đồ 1.2: Tác động khi DTNH tăng lên 20

Sơ đồ 1.3: Dự trữ quá mức của Trung Quốc 42

LỜI MỞ ĐẦU

1 Lý do lựa chọn đề tài

Sự tái diễn của các cuộc khủng hoảng của tài chính trong thời gian gần đây đã khiến các quốc gia tìm mọi biện pháp để bảo vệ nền kinh tế trước những rủi ro thách thức của tài chính Kể từ cuộc khủng hoảng tài chính Đông Á năm 1996-1997 mức DTNH thực tế trên toàn cầu đã tăng hơn gấp ba lần DTNH được coi là một biện pháp

đề phòng rủi ro về độ mở tài chính, cụ thể là việc đảo chiều đột ngột của dòng vốn và các cuộc khủng hoảng tài chính Sau hậu quả của khủng hoảng tài chính châu Á, IMF nhấn mạnh tầm quan trọng của DTNH như là một phương tiện để ngăn ngừa và quản

có thể làm sụt giảm dự trữ, dẫn tới các nguy cơ tấn công tiền tệ khác có thể xảy ra Dự trữ trong bối cảnh này có thể hiểu nôm na giống như chức năng người cho vay cuối cùng của NHTW DTNH góp phần ổn định kinh tế vĩ mô thông qua việc tác động tới hàng loạt biến số vĩ mô khác như tăng trưởng GDP, cán cân thanh toán, tỷ giá hối đoái

và lạm phát Duy trì dự trữ ngoại như thế nào để có thể giúp một quốc gia có thể đứng vững trước những ảnh hưởng từ các cú sốc kinh tế từ bên ngoài là vấn đề nghiên cứu

mà nhiều nhà kinh tế và hoạch định chính sách quan tâm Sự cần thiết của DTNH phụ thuộc vào chế độ tỷ giá mà quốc gia cam kết theo đuổi DTNH đặc biệt quan trọng dưới chế độ tỷ giá cố định vì NHTW phải liên tục can thiệp vào thị trường ngoại hối

đẻ giữ vững tỷ giá đã ấn định (Edwards, 1983) Dự trữ quốc tế càng lớn, khả năng can thiệp của NHTW càng được mở rộng và niềm tin của thị trường vào những tuyên bố

về tỷ giá của nhà điều càng vững chắc Trong khi đó, dưới chế độ tỷ giá thả nổi, NHTW không cần phải can thiệp giữ vững tỷ giá, mà tỷ giá sẽ vận hành theo quy luật cung cầu; do vậy dự trữ quốc thế là không cần thiết (Crockett, 1978) Trong thực tế, các chính phủ dù theo đuổi chế độ tỷ giá nào đều rất quan tâm đến sự biến động của tỷ giá, vì vậy, duy trì và củng cố mức DTNH luôn là sự quan tâm của các nhà điều hành

chính sách (Calvo và Reinhart, 2000) Ngoài việc được sử dụng để can thiệp vào tỷ giá, khi một quốc gia ngày càng gia tăng mức độ hội nhập vào nền kinh tế thế giới, đặc biệt là hội nhập tài chính, đặc biệt là đối với các nước mới nổi DTNH không chỉ đơn thuần để đảm bảo khỏi nguy cơ và tác động của khủng hoảng, DTNH được xây dựng để

vô hiệu hoá, chặn trước tấn công từ các thế lực đầu cơ và có thể giải quyết tốt hơn những cú sốc vĩ mô do dòng vốn đảo chiều đột ngột Việc tự bảo hiểm cho nền kinh tế bằng DTNH cũng giúp giảm mức độ phụ thuộc vào sự cứu trợ từ cộng đồng quốc tế như IMF hay WB, vì nó không chỉ tạo ra sự phụ thuộc vào các tổ chức này, mà còn đưa đến những hệ lụy về chính trị, vị thế quốc gia và đôi khi sự viện trợ này còn làm cho tình hình trở nên trầm trọng hơn Thậm chí đối với những nước không bị ảnh hưởng trực tiếp

từ khủng hoảng, thì DTNH cũng đóng một vai trò quan trọng, để phòng trường hợp dòng vốn bị rút ra đột ngột do khủng hoảng niềm tin đối với các nước đang phát triển Nếu một quốc gia có nguồn dự trữ quá lớn thì sẽ làm phát sinh chi phí cho việc nắm giữ DTNH do lợi nhuận thu được từ đầu tư DTNH thường thấp hơn chi phí đi vay vốn nước ngoài Còn nếu quốc gia có một lượng dự trữ quá mỏng thì sẽ gây tác động tiêu cực tới khả năng thanh toán cũng như an ninh tài chính quốc gia

DTNH còn được các quốc gia sử dụng để hỗ trợ tiền tệ và chính sách ngoại hối Trong hai thập kỷ qua, DTNH của các nước đã gia tăng rõ rệt, đặc biệt là các nước châu Á, mức dự trữ khổng lồ tại các nước này là kết quả của nhu cầu phòng ngừa, phản ánh mong muốn tự bảo hiểm chống lại những hạn chế do vay vốn đột ngột từ các nước khác nhằm ổn định kinh tế vĩ mô Ổn định kinh tế vĩ mô là một trong những vấn

đề quan trọng nhất trong các mối quan tâm về kinh tế vĩ mô hiện đại trên thế giới Cân bằng kinh tế vĩ mô gần đây đã bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố, gây ra bởi quá trình toàn cầu hoá đang diễn ra trên thế giới

DTNH là một trong những chỉ số kinh tế quan trọng đối với các nền kinh tế, nhưng sẽ đặc biệt quan trọng hơn đối với các nền kinh tế đang phát triển đang thực hiện mở cửa, tự do hoá các giao dịch vốn quốc tế như Việt Nam Tại Việt Nam, sau khi tăng liên tục và đạt mức đỉnh vào giữa năm 2008, do tác động tiêu cực của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu và các bất ổn kinh tế vĩ mô trong nước, NHNN phải sử dụng công cụ chính sách tiền tệ để can thiệp dẫn đến DTNH bị suy giảm mạnh Từ năm 2014 trở lại đây, những chính sách kinh tế tích cực đã giúp cho nền kinh tế Việt Nam phục hồi trở lại và cùng với đó là sự tăng trở lại của DTNH quốc gia Với con số DTNH tính đến thời điểm tháng 12/2016 vào khoảng 38 tỷ Tuy nhiên, nếu so với các quốc gia trong khu vực thì đây vẫn là con số còn khiêm tốn và tương đối thấp Đứng trước sự mở cửa và hội nhập ngày càng sâu rộng vào nền kinh tế thế giới, đặc biệt là

sau giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu vừa qua đòi hỏi Việt Nam phải ổn định kinh tế vĩ mô Ổn định kinh tế vĩ mô cũng là điều kiện tiên quyết nền kinh tế Việt Nam tăng trưởng bền vững hơn, đặc biệt là trong trung và dài hạn DTNH là một trong những yếu tố góp phần ổn định kinh tế vĩ mô giúp chúng ta có thể chủ động đối phó với các cú sốc kinh tế từ bên ngoài

Từ thực tế trên, có thể thấy nghiên cứu về DTNH, đánh giá những tác động của DTNH đối với ổn định kinh tế vĩ mô là yêu cầu khách quan mà thực tiễn đặt ra Trên

cơ sở đó, tác giả đã lựa chọn nghiên cứu đề tài “Tác động của DTNH đối với ổn định

kinh tế vĩ mô tại Việt Nam”

2 Mục tiêu nghiên cứu, đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu:

Đề tài nghiên cứu tập trung vào các mục tiêu sau:

- Hệ thống hóa những vấn đề lý luận về DTNH và ổn định kinh tế vĩ mô

- Bổ sung khung lý thuyết về tác động của DTNH đến một số chỉ tiêu có liên quan đến ổn định kinh tế vĩ mô như tăng trưởng GDP, tỷ giá hối đoái, cán cân thanh toán và lạm phát

- Phân tích tình hình kinh tế vĩ mô, thực trạng DTNH và tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô ở Việt Nam giai đoạn 2000 - 2016

- Kiểm chứng tác động của DTNH đến một số biến phản ánh ổn định vĩ mô ở Việt Nam theo số liệu có tần suất quý từ năm 2000 đến năm 2016

- Đề xuất giải pháp tăng cường DTNH góp phần thực hiện mục tiêu ổn định kinh tế vĩ mô và hạn chế bất ổn của kinh tế vĩ mô giai đoạn tiếp theo ở Việt Nam

Đối tượng nghiên cứu:

Tác động của DTNH tới ổn định kinh tế vĩ mô tại Việt Nam

Phạm vi nghiên cứu:

Phạm vi nghiên cứu là biến động của DTNH Việt Nam trong giai đoạn 2000-

2016, xem xét diễn biến của các biến số kinh tế vĩ mô, bất ổn kinh tế vĩ mô và mức độ tác động của DTNH tới các biến số này trong cùng giai đoạn

Câu hỏi nghiên cứu

Đề tài nghiên cứu này sẽ trả lời những câu hỏi sau đây:

(1) Mối quan hệ giữa DTNH với các chỉ số kinh tế phản ánh bất ổn kinh tế vĩ

mô như thế nào?

(2) Thực trạng và xu hướng của DTNH trên thế giới và Việt Nam trong thời gian qua có những vấn đề gì nổi bật?

(3) Tác động của DTNH đến tăng trưởng và bất ổn kinh tế vĩ mô thời kỳ

2000-2016 là như thế nào?

(5) Làm thế nào để tăng cường và quản lý tốt DTNH góp phần ổn định kinh tế

vĩ mô tại Việt Nam ?

3 Cách tiếp cận và phương pháp nghiên cứu

Cách tiếp cận

- Đối với DTNH: Tổng quan hệ thống cơ sở lý luận về DTNH Xác định mức

độ tác động DTNH đến một số biến vĩ mô Nghiên cứu phân tích ở mỗi lĩnh vực có sự tác động tích cực hay tiêu cực đối với từng chỉ số kinh tế vĩ mô đơn lẻ qua đó đánh giá tình hình kinh tế vĩ mô của Việt Nam giai đoạn 2000 - 2016 Xây dựng một số giải pháp nhằm đáp ứng nhu cầu cấp thiết của nền kinh tế đối với việc gia tăng DTNH, sử dụng ngoại hối có hiệu quả

- Đối với ổn định kinh tế vĩ mô: Trong nghiên cứu này, tác giả đánh giá thực trạng kinh tế vĩ mô của Việt Nam dựa trên đánh giá các biến số kinh tế gồm tăng trưởng GDP, lạm phát, cán cân thanh toán, tỷ giá hối đoái và chỉ số bất ổn kinh tế vĩ mô

Phương pháp nghiên cứu:

- Phương pháp thống kê bao gồm các hoạt động thu thập và xử lý số liệu, tổng hợp, trình bày số liệu và tính toán các tỷ lệ về DTNH/M2; DTNH/tuần nhập khẩu; DTNH/nợ nước ngoài, chỉ số bất ổn kinh tế vĩ mô và một số chỉ tiêu khác nhằm phục vụ quá trình phân tích, đánh giá Số liệu được sử dụng trong luận án là số liệu được thu thập chủ yếu từ nguồn thống kê của Quỹ tiền tệ quốc tế, Ngân hàng thế giới, Ngân hàng nhà nước, Tổng cục thống kê, Bộ Tài chính Ngoài ra, luận án còn sử dụng thông tin từ báo chí, tạp chí chuyên ngành và kế thừa những kết quả nghiên cứu thực nghiệm có liên quan

- Phương pháp so sánh đối chiếu: Dựa trên cơ sở các số liệu đã được thu thập

và xử lý, tác giả thực hiện so sánh sự biến động qua các giai đoạn, so sánh giữa các thời kỳ nhằm đưa ra những đánh giá chuyên sâu hơn về vấn đề nghiên cứu

- Phương pháp logic: Từ phân tích và hệ thống hóa lý luận về DTNH và mối quan hệ của DTNH với ổn định kinh tế vĩ mô, luận án nghiên cứu trường hợp của Việt Nam giai đoạn từ 2000- 2016 Trên cơ sở đó tổng hợp quan điểm, đề xuất giải pháp về

tăng cường DTNH linh hoạt và chủ động ứng phó với các biến động của kinh tế thế giới, góp phần ổn định kinh tế vĩ mô của Việt Nam thời gian tới

- Phương pháp mô hình hóa: Luận án xây dựng một số mô hình mô tả quá trình tác động của DTNH tới các chỉ số kinh tế vĩ mô

- Luận án sử dụng phương pháp định lượng trong việc phân tích tác động của DTNH tới ổn định kinh tế vĩ mô ở Việt Nam Luận án sử dụng mô hình VAR để xem xét mối quan hệ giữa DTNH và tăng trưởng, đầu tư, chỉ số bất ổn vĩ mô (được tính toán dựa trên tỷ lệ nợ công so với GDP, thâm hụt ngân sách so với GDP, lạm phát và

tỷ giá), mức độ mở của nền kinh tế Dữ liệu được sử dụng có tần suất theo quý, từ năm

- Dựa trên cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm đã được thực hiện, luận án xây dựng mô hình nghiên cứu tác động của DTNH đối với ổn định kinh tế vĩ

mô tại Việt Nam

(2) Về mặt thực tiễn:

- Luận án cung cấp một cái nhìn tương đối toàn diện về thực trạng của DTNH

và tác động tới ổn định kinh tế vĩ mô ở Việt Nam thời kỳ 2000 - 2016 Sử dụng mô hình định lượng các biến vĩ mô để xác định ảnh hưởng của DTNH tại Việt Nam với một số biến số kinh tế vĩ mô, xét cho thời kỳ 2000 - 2016 Qua đó, chỉ ra được tầm quan trọng của DTNH trong bối cảnh toàn cầu hóa đang diễn ra ngày càng sâu rộng như hiện nay

- Luận án hướng tới việc đánh giá được mức độ tác động của DTNH đối với một số biến phản ánh ổn định kinh tế vĩ mô

- Dựa trên các kết quả nghiên cứu, Luận án đưa ra một số khuyến nghị nhằm tăng quy mô DTNH, góp phần thực hiện mục tiêu ổn định kinh tế vĩ mô, tăng trưởng bền vững trong giai đoạn tiếp theo ở Việt Nam

- Những đóng góp mới của đề tài:

Đối với vấn đề DTNH và tác động của DTNH tới ổn định kinh tế vĩ mô, hiện tại đã có nhiều nghiên cứu được thực hiện trên thế giới với các phương pháp nghiên cứu khác nhau, tuy nhiên tính đến thời điểm này, các nghiên cứu về DTNH ở Việt Nam vẫn ở mức rất hạn chế, chưa có nghiên cứu nào được thực hiện cho Việt Nam có tính toán chỉ số tổng hợp bất ổn vĩ mô MII DTNH tác động và có quan hệ với các biến số trong các nghiên cứu thực nghiệm đa phần phản ánh đúng lý thuyết nhưng chưa đi tới một kết luận thống nhất cho tất cả các nghiên cứu do sự khác nhau về đối tượng nghiên cứu, biến lựa chọn, thời kỳ và phương pháp

5 Kết cấu của đề tài

Luận án được trình bày thành bốn chương với các nội dung cụ thể như sau:

Chương 1 Tổng quan các nghiên cứu về DTNH và tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô

Chương 2 Thực trạng kinh tế vĩ mô và DTNH ở Việt Nam, 2000-2016

Chương 3 Phân tích định lượng tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô

ở Việt Nam

Chương 4 Một số khuyến nghị nhằm tăng cường DTNH góp phần ổn định kinh

tế vĩ mô tại Việt Nam

CHƯƠNG 1

TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU VỀ DỰ TRỮ NGOẠI HỐI VÀ TÁC ĐỘNG CỦA DỰ TRỮ NGOẠI HỐI ĐẾN ỔN ĐỊNH KINH TẾ VĨ MÔ 1.1 Khái quát về DTNH

1.1.1 Khái niệm về DTNH

Theo tài liệu “Cẩm nang cán cân thanh toán quốc tế” của Quỹ Tiền tệ Quốc tế

(IMF) xuất bản lần thứ 6 (năm 2009), tổng kết kinh nghiệm về quản lý DTNH của các nước, Dự trữ ngoại hối (DTNH) được hiểu như sau: “DTNH của một quốc gia là những tài sản có tính quốc tế, được NHTW và cơ quản quản lý tiền tệ quản lý và sử dụng, nhằm tài trợ trực tiếp cho thâm hụt cán cân thanh toán hoặc can thiệp kiểm soát

tỷ giá và tài trợ cho một số nhu cầu khác như đảm bảo niềm tin về giá trị đồng nội tệ cũng như tính ổn định của nền kinh tế, và là nền tảng chính cho các khoản vay nợ nước ngoài” DTNH bao gồm các loại tài sản ngoại hối sau: Ngoại tệ, Vàng tiền tệ, Quyền rút vốn đặc biệt (SDR), Hạn mức dự trữ tại IMF và các tài sản ngoại hối khác Trong đó:

- Ngoại tệ: tồn tại dưới dạng tiền mặt, tiền ghi sổ, các loại giấy tờ có giá và thể hiện giá trị bằng tiền tệ nước ngoài

- Vàng tiền tệ: thuộc sở hữu quốc gia, do cơ quan chức trách nắm giữ và được

sử dụng như một tài sản tài chính

- Quyền rút vốn đặc biệt: là đơn vị tiền tệ quy ước của IMF, là đồng tiền ghi sổ

và không tồn tại dưới dạng vật lý Quyền rút vốn đặc biệt là DTNH tại IMF được tạo

ra nhằm bổ sung cho DTNH của các nước thành viên IMF Quyền rút vốn đặc biệt được phân bổ trên hạn mức (quota) của các nước thành viên

- Hạn mức dự trữ tại IMF: gồm (1) tổng số các khoản tiền (bằng SDR và ngoại tệ) mà một nước thành viên có thể giải ngân từ IMF bằng một thông báo ngắn và không kèm điều kiện và (2) các khoản nợ của IMF sẵn sàng dành cho các nước thành viên trong Thỏa thuận chung về vay nợ và các thỏa thuận cho vay mới

1.1.2 Nguồn hình thành và mục tiêu

1.1.2.1 Nguồn của DTNH

Nguồn gốc của sự DTNH phần lớn là từ thặng dư trong cán cân thanh toán Cán

cân thanh toán theo định nghĩa của IMF trong ấn bản lần thứ 6 năm 2009, Sổ tay về cán cân thanh toán quốc tế là một bản thống kê tóm tắt một cách hệ thống, trong một khoảng thời gian nhất định, các giao dịch kinh tế của một nền kinh tế với phần còn lại

của thế giới Các giao dịch, đa số là giữa đối tượng thường trú và phi thường trú, gồm

có các giao dịch về hàng hóa, dịch vụ và thu nhập; và các giao dịch về trái quyền tài chính và nợ đối với phần còn lại của thế giới

Nhìn một cách rất đơn giản về thương mại thế giới, một quốc gia sẽ xuất khẩu

và kiếm được ngoại hối mà nó có thể mua hàng từ nước ngoài Khi nhu cầu nhập khẩu của một quốc gia cao hơn xuất khẩu thì khả năng nhập khẩu của nước này sẽ bị giới hạn bởi nguồn ngoại tệ mà nó thu được từ xuất khẩu hoặc từ "tài khoản vãng lai" Trong trường hợp mức thâm hụt không được tài trợ bằng tài khoản vốn, sẽ có sự suy giảm về số dư tiền mặt ngoại tệ, tức là giảm DTNH Tương tự, DTNH sẽ tăng lên nếu xuất khẩu nhiều hơn hàng nhập khẩu Tuy nhiên, DTNH không thể tăng (hoặc giảm) mãi mãi Trong một khoảng thời gian, sự duy trì quá mức nhập khẩu đối với xuất khẩu (hoặc ngược lại) sẽ làm tăng tỷ giá theo cách để hai nước cân bằng bằng cách ảnh hưởng đến cung và cầu

Các giao dịch bên trong cán cân thanh toán có thể được phân thành hai loại chính: các giao dịch trên tài khoản vốn, và các tài khoản trong tài khoản vãng lai Bảng cân đối thanh toán (BOP) gồm các nhân tố sau:

CA+KFA+∆RES=0; hoặc là: CA+KFA= -∆RES Trong đó: CA là cán cân tài khoản vãng lai, KFA là cán cân tài khoản vốn và tài chính; ∆RES là thay đổi dự trữ

Cán cân tài khoản vãng lai có thể được tính theo công thức là:

CA= GSA+IA+TA Trong đó GSA là cán cân hàng hoá và dịch vụ, IA là thu nhập ròng từ nước ngoài, và TA cán cân chuyển giao quốc tế ròng

Cán cân tài khoản vốn và tài chính được tính bằng:

KFA=KA+FA Trong đó, KA là cán cân tài khoản vốn, bao gồm cả nợ phải trả; FA là cán cân tài khoản tài chính, bằng tổng vốn FDI cộng với đầu tư danh mục đầu tư và các tài sản khác đầu tư

Như vậy, thâm hụt/ thặng dư tài khoản vãng lai + Thâm hụt/ thặng dư tài khoản vốn = Thay đổi ròng DTNH

Cán cân tổng thể = cán cân vãng lai + cán cân vốn + lỗi và sai số

Cán cân thanh toán tổng thể được đo bằng thay đổi DTNH trong kỳ báo cáo và cần được quan sát liên tục trong khoảng 4-5 năm Nếu DTNH quốc gia không quá cao, cán cân thanh toán cần ít nhất là cân bằng hoặc không thâm hụt để đảm bảo DTNH

không bị sụt giảm Nhưng nếu dự trữ ở mức rất thấp, cán cân thanh toán rất cần có mức thặng dư khá để góp phần gia tăng DTNH Hiện nay chưa xác định được quy mô

dự trữ bao nhiêu là đủ, tuy nhiên IMF thường gợi ý mức 13 tuần nhập khẩu hàng hóa

để đánh giá quy mô DTNH Nếu DTNH của một nước thấp hơn mức 13 tuần nhập khẩu hàng hóa, khi đó nước đó bị đánh giá là có mức DTNH thấp và ngược lại Ngoài

ra, khi đánh giá mức độ DTNH hay tình trạng cán cân thanh toán, các nhà phân tích còn quan tâm đến độ mở của nền kinh tế, khả năng tiếp cận các tài trợ tài chính ngắn hạn, tỷ trọng của các tài sản nợ có tính lỏng cao, tính mùa vụ của cán cân hàng hóa, tính đa dạng của các giao dịch ngoại hối Ví dụ như một nước có độ mở kinh tế lớn sẽ cần duy trì lượng DTNH nhiều hơn nước có nền kinh tế đóng do có nguy cơ đối mặt với những thay đổi lớn của DTNH Một nước có khả năng dễ dàng tiếp cận tài sản nợ tài chính ngắn hạn sẽ không cần phải duy trì lượng DTNH lớn như các nước gặp khó khăn khi tiếp cận tài chính quốc tế Một nước có tỷ lệ lớn là tài sản nợ có tính lỏng cao

sẽ cần phải có DTNH lớn hơn do nhiều khả năng chịu rủi ro đảo chiều của các luồng vốn Tương tự, một nước có tính mùa vụ cao thể hiện ở xuất khẩu và nhập khẩu hàng hóa sẽ cần nhiều DTNH hơn Một nước có sự đa dạng về các giao dịch ngoại hối thì cần có DTNH cao hơn để đảm bảo khả năng ứng phó với những thay đổi khó lường của các giao dịch ngoại hối

Sơ đồ 1.1: Mối quan hệ giữa các thành phần cán cân thanh toán

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

Xuất khẩu - Nhập khẩu

• Mậu dịch hữu hình (hàng hóa sản xuất)

Nguồn vốn trung/dài hạn

Tiền "nóng" - nguồn vốn ngắn hạn

Thay đổi ròng dự trữ của ngân hàng trung ương

Tài khoản vãng lai

Tài khoản vốn và Tài chính

Dự trữ ngoại hối

Như vậy, DTNH của một quốc gia được hình thành từ các nguồn sau: Nguồn thu ngoại tệ từ các hoạt động xuất khẩu của quốc gia; từ luồng ngoại tệ di chuyển vào trong nước dưới dạng kiều hối, đầu tư của nước ngoài; từ nguồn ngoại tệ, vàng mua được trên thị trường trong nước và thị trường quốc tế; từ nguồn vay nợ, viện trợ của nước ngoài dưới các hình thức tài sản ngoại hối; từ nguồn ngoại tệ giải ngân cho các dự án trong nước được nước ngoài tài trợ; từ việc nhận phân bổ SDR của IMF theo hạn mức đóng góp của quốc gia vào IMF; từ việc rút DTNH tại IMF theo hạn mức

Tuy nhiên, không phải toàn bộ các luồng ngoại hối chảy vào trong nước, đều được tập trung thành DTNH nhà nước Một phần ngoại hối không nhỏ trong số đó, chủ yếu là từ các hoạt động xuất khẩu, từ kiều hối, đầu tư nước ngoài, được lưu hành trong các tầng lớp dân cư hoặc trôi nổi trên thị trường

1.1.2.2 Mục tiêu của DTNH

Thứ nhất, thực hiện chính sách tiền tệ và chính sách tỷ giá thông qua việc can thiệp vào thị trường ngoại hối, ổn định tỷ giá Khi có sự mất cân bằng kinh tế vĩ mô trong nước, tổng cầu lớn hơn tổng cung, có thể sử dụng DTNH để nhập khẩu, do đó điều chỉnh tổng cung và và tổng cầu, thúc đẩy cân bằng kinh tế vĩ mô Đồng thời khi tỷ giá hối đoái biến động, có thể sử dụng DTNH để can thiệp vào tỷ giá, để ổn định Như vậy, DTNH là một phương tiện không thể thiếu để đạt được cân bằng kinh tế và ổn định, đặc biệt là trong bối cảnh của sự phát triển liên tục của toàn cầu hoá kinh tế và thực tế nền kinh tế của một quốc gia dễ bị tổn thương hơn kinh tế từ các quốc gia khác;

Thứ hai, duy trì tính thanh khoản của thị trường ngoại hối để hạn chế tác động tiêu cực trong trường hợp xảy ra khủng hoảng tài chính;

Thứ ba, điều chỉnh cán cân thanh toán, là tài sản dự trữ để duy trì lòng tin về khả năng đảm bảo thanh toán nghĩa vụ nợ nước ngoài của nền kinh tế, khả năng hỗ trợ giá trị của đồng nội tệ, thể hiện khả năng đảm bảo tài chính của quốc gia góp phần thu hút đầu tư trực tiếp và gián tiếp nước ngoài;

Thứ tư, dự trữ cho các trường hợp khẩn cấp và thảm họa mang tính quốc gia

1.1.3 Đánh giá quy mô DTNH

DTNH có vai trò quan trọng trong việc can thiệp thị trường ngoại hối nhằm thực hiện chính sách tiền tệ và chính sách tỷ giá Việc duy trì một mức DTNH vừa đủ

là cần thiết nhằm bảo vệ giá trị đồng nội tệ, hạn chế sự biến động quá mức của tỷ giá

hối đoái, đáp ứng nhu cầu ngoại tệ của nền kinh tế, chống đỡ khủng hoảng kinh tế

và tài chính Điều này là phù hợp với mọi nền kinh tế, nhưng sẽ đặc biệt quan trọng hơn đối với các nền kinh tế đang phát triển bắt đầu thực hiện mở cửa, tự do hóa các giao dịch vốn quốc tế Tuy nhiên, việc xác định qui mô của DTNH như thế nào là phù hợp còn tuỳ thuộc vào nhu cầu của mỗi nước Nếu chỉ đảm bảo các nhu cầu giao dịch thông thường thì các NHTW thường xác định mức DTNH tương đương một số tuần và tháng nhập khẩu nhất định Trong trường hợp NHTW muốn theo đuổi chính sách tỷ giá cố định thì đòi hỏi phải có một qui mô dự trữ lớn hơn nhiều Với cơ chế tỷ giá mang tính cố định, nếu không có lượng DTNH đủ lớn để can thiệp kịp thời vào thị trường ngoại hối, tỷ giá hối đoái trở nên biến động, không đảm bảo cho NHTW ổn định tỷ giá

a) Tỷ lệ DTNH và giá trị nhập khẩu

Chỉ tiêu này dùng để đánh giá khả năng thanh toán của quốc gia nhằm tài trợ cho nhu cầu nhập khẩu sắp đến Tỷ lệ này đo lường số các tháng mà một nước có thể tài trợ bằng tiền tệ cho nhập khẩu Theo Fisher (2001), tỷ lệ này bằng 3 hoặc 4 thì được đánh giá là đủ

Hay có thể hiểu theo cách khác là quy mô DTNH được tính bằng số tuần nhập khẩu Tiêu chí này đại diện cho mức độ hỗ trợ thanh toán quốc tế của DTNH Theo đánh giá của IMF, nếu mức DTNH có quy mô tương đương 12 đến 14 tuần nhập khẩu thì mức này được xem là đủ

b) Tỷ lệ DTNH và nợ ngắn hạn nước ngoài

Chỉ tiêu này chủ yếu được dùng để đo lường khả năng trả nợ ngắn hạn và chống đỡ đối với các cuộc tấn công tiền tệ hoặc đối với việc rút vốn ào ạt ra khỏi một quốc gia Để đạt tiêu chuẩn, tỷ lệ này phải lớn hơn 1, nghĩa là DTNH một quốc gia ít nhất phải lớn hơn tổng nợ ngắn hạn nước ngoài thì mới đảm bảo tính thanh khoản của quốc gia đó trước các chủ nợ nước ngoài

Theo quy tắc của Greenspan- Guidotti (1999), Dự trữ của một quốc gia phải bằng nợ nước ngoài ngắn hạn (một năm hoặc ít hơn), hàm ý tỷ lệ DTNH/nợ ngắn hạn bằng 1 (do các nước cần có đủ nguồn dự trữ để chống lại việc rút vốn ngắn hạn của nước ngoài Quy tắc này được đặt tên theo Pablo Guidotti - Cựu Thứ trưởng Tài chính Argentina và Alan Greenphan- cựu chủ tịch của Ủy ban Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ), phần tử số biểu thị một nước nắm giữ mức dự trữ thích hợp để đối mặc với rủi ro tài chính, trong khi phần mẫu số cho thấy một tài khoản vốn vốn dễ bị tổn thương

(Greenspan 1999 và BIS 2000) Nếu DTNH vượt quá nợ ngắn hạn thì vào năm tiếp theo nước đó có thể đủ khả năng trả các món nợ nước ngoài tới hạn

Thêm vào đó, tiêu chí này cũng có thể cho thấy khả năng đối phó của quốc gia khi có hiện tượng tấn công ngoại tệ hoặc rút tiền ra nước ngoài

Lý do căn bản cho tỷ số này là tiền rộng phản ánh rủi ro của một quốc gia khi rút tài sản từ nguồn trong nước vào DTNH (Calvo, 1996; De Beaufort-Wijnholds and Kapteyn, 2001)

Nhu cầu tiền không ổn định hay hệ thống tài chính nghèo nàn dễ dẫn tới việc đào thoát vốn Trong trường hợp này, tỷ số dự trữ trên mức cung tiền rộng là một chỉ tiêu giám sát thích hợp Tỷ lệ thấp hay sụt giảm được xem như một cảnh báo sớm cho khủng hoảng tiền tệ Tiêu chí này còn cho thấy khả năng can thiệp tỷ giá hối đoái của NHTW Như đã nêu ở trên, tỷ lệ từ 10% đến 20% được coi là đủ DTNH Các tỷ số được trình bày ở đây chỉ có thể được dùng để đánh giá tính thích hợp của mức DTNH tại một nước Chúng không cung cấp một mức DTNH tối ưu chung đối với đặc điểm của từng quốc gia Do đó, cần có những quan sát và phương pháp nhất định để tìm ra các yếu tố ảnh hưởng đến DTNH và từ đó xác định được mức DTNH cần thiết cho quốc gia đối với mỗi thời kỳ cụ thể

1.2 Tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô

1.2.1 Khái niệm Ổn định kinh tế vĩ mô

Sự ổn định kinh tế vĩ mô, theo cách hiểu thông thường, là một trạng thái của nền kinh tế duy trì tốc độ tăng trưởng ổn định, lạm phát thấp, tỷ lệ nợ công trong phạm

vi kiểm soát, cán cân thanh toán không bị thâm hụt quá lớn, lãi suất ổn định Thực chất, sự ổn định kinh tế vĩ mô là trạng thái cân bằng được duy trì trong một khoảng thời gian nhất định và trong một giới hạn thống nhất Tham số trung tâm là giá cả trong nền kinh tế cũng như các chỉ số khác có liên quan Các tiêu chuẩn hội tụ của Liên minh tiền tệ châu Âu về sự ổn định kinh tế vĩ mô được chứng minh bằng lý

thuyết Không gian tiền tệ tối ưu của Mundell - Fleming (1961) cũng như thực tế thành lập và hoạt động Liên minh tiền tệ châu Âu (EMS) kể từ năm 1998 Đồng tiền Euro ra đời và được đưa vào lưu hành năm 2002 là sự khẳng định tính đúng đắn của lý thuyết

Thuật ngữ "ổn định kinh tế vĩ mô" mô tả một nền kinh tế quốc gia đã giảm thiểu tình trạng dễ bị tổn thương trước các cú sốc từ bên ngoài, từ đó tăng triển vọng tăng trưởng bền vững Sự ổn định về kinh tế vĩ mô đóng vai trò ngăn chặn sự biến động tiền tệ và lãi suất trên thị trường toàn cầu Trong một nền kinh tế toàn cầu hoá, nơi thương mại chủ yếu liên kết với nhau theo quy tắc thị trường, việc thiết lập thị trường là một con dao hai lưỡi Thị trường có thể cung cấp cơ hội cho sự mở rộng và tăng trưởng của nền kinh tế nhưng đồng thời cũng có thể tạo ra một số lượng lớn các khoản nợ Theo Anne Krueger (2005), Phó giám đốc thứ nhất của IMF, trong bài diễn văn tại IMF và EU nhấn mạnh sự ổn định về kinh tế vĩ mô là một yêu cầu cốt lõi của gói cải cách của IMF Theo các tiêu chí Maastricht (Hiệp ước về Liên minh châu Âu là một văn kiện toàn diện nhằm giải quyết tất cả các khía cạnh của liên minh chính trị và kinh tế của Cộng đồng Kinh tế châu Âu), tính ổn định được đo bằng năm (05) biến số với đặc điểm tương ứng như sau:

- Lạm phát thấp và ổn định: Một chỉ số rõ ràng về nhu cầu lành mạnh trên thị

trường của nền kinh tế quốc dân Tuy nhiên, lạm phát cao hoặc không ổn định sẽ đe dọa tăng trưởng Lạm phát cao dẫn đến sự bắt đầu của chu kỳ lạm phát dẫn đến giá hàng hóa cao, làm thay đổi giá trị của các hợp đồng dài hạn Lạm phát dễ thay đổi tạo

ra sự không chắc chắn trên thị trường, tăng phí bảo hiểm rủi ro Nếu lạm phát có tính chất không ổn định thì sẽ dẫn đến tình trạng hệ thống thuế phải đối mặt với nhiều vấn

đề, bởi vì thường thuế suất được ấn định ở mức giá trung bình, do nhiều mức thuế được điều chỉnh theo lạm phát trung bình, lạm phát có thể làm thay đổi đáng kể thu nhập của chính phủ và nợ cá nhân Các tiêu chí Maastricht đã cho rằng lạm phát không nên vượt quá 3%

- Lãi suất dài hạn thấp phản ánh kỳ vọng về lạm phát tương lai ổn định Khi

mức lạm phát hiện tại ở mức thấp, thì mức lãi suất dài hạn cao sẽ làm lạm phát tăng lên Nếu duy trì các mức lãi suất này thấp thì nền kinh tế sẽ ổn định Các tiêu chí Maastricht cho rằng lãi suất dài hạn không vượt quá 9%

- Nợ quốc so với tổng sản phẩm quốc nội (GDP) thấp cho thấy rằng chính

phủ sẽ có thể linh hoạt sử dụng nguồn thu thuế của mình để đáp ứng các nhu cầu trong nước thay vì phải vaynợ nước ngoài Thêm vào đó, một khoản nợ quốc gia thấp cho

phép chính sách tài chính ôn hòa trong thời điểm khủng hoảng Tỷ lệ nợ quốc gia so với GDP thấp hơn nghĩa là quốc gia sẽ có nhiều ngân sách hơn để chi tiêu cho phúc lợi Tiêu chí Maastricht cho chỉ tiêu này tối đa là 60% GDP

- Thâm hụt ngân sách hàng năm thấp để ngăn ngừa sự gia tăng của nợ quốc

gia và để chống lại các cú sốc, do đó sẽ giúp cho kinh tế ổn định và phát triển Các tiêu chí Maastricht cho rằng mức thâm hụt không vượt quá 3% GDP

- Sự ổn định tiền tệ cho phép các nhà nhập khẩu và các nhà xuất khẩu phát

triển các chiến lược tăng trưởng dài hạn và giảm nhu cầu của các nhà đầu tư về quản lý rủi ro tỷ giá Đối với tài khoản quốc gia, sự ổn định tiền tệ làm giảm nguy cơ gây ra vấn đề nợ bằng ngoại tệ Và sự ổn định tiền tệ có thể được đo bằng: sức mua trong nước (mức giá); chi phí cơ hội đối với số tiền có trong tương lai (lãi suất); giá trị tương đối của nó với các loại tiền tệ khác (tỷ giá hối đoái) Các tiêu chí Maastricht cho phép

tỷ giá dao động ở mức tối đa là 2,5%

Các nước để trở thành thành viên của Liên minh tiền tệ châu Âu cần đáp ứng các tiêu chuẩn hội tụ nhất định Các tiêu chuẩn hội tụ gồm có thâm hụt ngân sách không vượt quá 3% GDP, nợ công không vượt quá 60% GDP Tỷ lệ lãi suất dài hạn không được cao quá 2% mức lãi suất trung bình của 3 nước có lãi suất dài hạn thấp nhất Tỷ lệ lạm phát không được vượt quá 1,5 điểm phần trăm (%) so với tỷ lệ lạm phát trung bình của 3 nước có tỷ lệ lạm phát thấp nhất và đồng tiền trong nước không được phá giá trong 2 năm gần nhất Có thể nói các tiêu chuẩn hội tụ này là những tiêu chuẩn để ổn định kinh tế vĩ mô và trên thực tế đã được các nước EMS chấp thuận Đây là những tiêu chuẩn khá chặt chẽ vì các nước thuộc EMS có trình

độ phát triển cao áp dụng chúng còn các nước có trình độ phát triển thấp hơn có thể

hạ thấp các tiêu chuẩn này Tuy nhiên, các tiêu chuẩn hội tụ này không đề cập đến tình trạng thâm hụt hay thặng dư của cán cân thanh toán như là một chỉ tiêu đánh giá tình trạng ổn định kinh tế vĩ mô mặc dù chỉ tiêu này được sử dụng phổ biến ở nhiều quốc gia

Tổng hợp lại một số ngưỡng liên quan đến chỉ tiêu kinh tế vĩ mô, dựa trên thông lệ quốc tế cũng như khuyến cáo của các tổ chức quốc tế, các quốc gia và từ các nghiên cứu:

Bảng 1.1: Một số ngưỡng cảnh báo liên quan đến chỉ tiêu kinh tế vĩ mô

3 Dự trữ

ngoại hối

DTNH tương đương 12 tuần nhập khẩu

Tỷ lệ DTNH trên mức cung tiền M2 là 10%

giá trị thu ngân sách nhà nước;

- Giá trị lãi (của nợ vay) không quá 25% giá trị xuất khẩu, 35% thu ngân sách nhà nước

Nợ công không quá 60% GDP(theo hiệp ước Maathrix giữa các nước EU)

Không quá 40% GDP đối với các nước mới nổi và đang phát triển (theo mức trung bình gần đây)

DBR(2011) Chowdhury và Iyanatul(2010); IMF(2009)

6 Tỷ giá Tỷ lệ mất giá 25%

Các nước EU: tỷ giá thực hữu hiệu không cao hơn 1,5 điểm phần trăm so với mức tăng hằng năm trong chi phí lao động danh nghĩa

Frankel và Rose(1996) DBR(2011)

7 Lạm phát Lạm phát cao hơn 8% ảnh hưởng đến tăng trưởng

EU: không được cao hơn 1,5 điểm phần trăm so với mức lạm phát trung bình của 3 thành viên

có mức lạm phát thấp nhất

Kannan R và Himanshu Joshi (1998);

DBR(2011)

Nguồn: Võ Trí Thành và cộng sự (2015)

Tóm lại, kinh tế vĩ mô được coi là ổn định khi các tương quan kinh tế chủ chốt

ở trạng thái cân bằng, ví dụ như cân bằng giữa cầu nội địa và sản lượng cung ứng, giữa thu và chi ngân sách Chính phủ, giữa tiết kiệm và đầu tư, cán cân thanh toán ở mức cân bằng Tuy nhiên những tương quan kinh tế này không nhất thiết phải ở trạng thái cân bằng tuyệt đối trong mọi thời điểm Trái lại, những bất cân đối như thâm hụt/thặng

dư tài khóa và tài khoản vãng lai vẫn có thể tương thích tới mức hoàn hảo với trạng thái ổn định kinh tế vĩ mô miễn là những bất cân đối đó được khắc phục bằng những liệu pháp bền vững

Trên thực tế, khi xét tới trạng thái ổn định hay không ổn định, không có ngưỡng duy nhất nào đối với mỗi biến số kinh tế vĩ mô Song, thay vào đó, có một chuỗi các liên kết ở các mức độ khác nhau giữa các biến số kinh tế vĩ mô (ví dụ tăng trưởng, lạm phát, thâm hụt tài khóa, thâm hụt tài khoản vãng lai, DTNH…) lại cho thấy trạng thái bất ổn Việc xác định tình hình kinh tế vĩ mô của một quốc gia đang lâm vào bất ổn (ví

dụ tình trạng vay nợ ngắn hạn để bù đắp thâm hụt vãng lai trầm trọng, nợ công ở mức cao và không ngừng gia tăng, lạm phát phi mã, GDP đình đốn và suy thoái) hay ổn định (ví dụ tài khoản vãng lai và thu chi ngân sách cân bằng, đồng thời nợ công ở mức thấp và giảm dần, lạm phát liệm tiến, GDP bình quân đầu người gia tăng) có thể tương đối dễ dàng Tuy nhiên, vẫn có một “vùng xám” đáng kể giữa các quốc gia được đánh giá là có tình hình kinh tế vĩ mô ổn định mặc dù kết quả hoạt động kinh tế vĩ mô của các quốc gia đó vẫn có thể được cải thiện rõ rệt

Lạm phát thấp là tiền đề quan trọng cho việc ổn định kinh tế vĩ mô Lạm phát

ổn định giúp neo giữ kỳ vọng lạm phát ở mức tốt, chênh lệch giữa lạm phát tổng thể và lạm phát kỳ vọng thu hẹp, tạo tiền đề để tiếp tục ổn định lạm phát trong các năm tiếp theo; thúc đẩy tăng trưởng bền vững hơn Môi trường kinh tế vĩ mô ổn định không chỉ giúp cho tạo môi trường ổn định cho hoạt động sản xuất kinh doanh mà còn giúp phục hồi tăng trưởng bền vững hơn Lạm phát thấp giúp giảm chi phí đầu vào cho các doanh nghiệp sản xuất và kinh doanh trong nước, đồng thời cải thiện sức mua của nền kinh

tế, góp phần quan trọng cho việc phục hồi tăng trưởng kinh tế

Bên cạnh đó, tỷ giá được điều hành ổn định giúp năng lực cạnh tranh của hàng hóa được nâng cao, tạo điều kiện tốt cho các doanh nghiệp xuất nhập khẩu Kết quả là cán cân thương mại thặng dư, cán cân thanh toán tổng thể thặng dư, DTNH quốc gia tăng lên Niềm tin vào đồng tiền nội tệ được cải thiện tạo sự ổn định cho hệ thống ngân hàng khi huy động được một lượng tiền lớn, đảm bảo thanh khoản cho hệ thống ngân hàng và việc phát hành trái phiếu Chính Phủ Niềm tin nhà đầu tư nước ngoài được củng cố tạo điều kiện cho việc thu hút vốn đầu tư nước ngoài phục vụ phát triển kinh

tế trong nước; xếp hạng tín nhiệm quốc gia được tăng lên một bậc khiến cho nợ nước ngoài quốc gia được hưởng lợi nhờ chi phí vốn huy động trên thị trường quốc tế giảm đáng kể và cải thiện cơ cấu nợ quốc gia Trong bối cảnh lãi suất huy động giảm xuống mức thấp, nhờ niềm tin vào đồng tiền nội tệ được được nâng cao, thanh khoản của hệ thống ngân hàng và phát hành trái phiếu Chính phủ được đảm bảo Điều này không chỉ giúp hệ thống ngân hàng ổn định hơn mà còn làm giảm gánh nặng cho chi ngân sách nhà nước và nợ công khi mặt bằng lợi suất chính phủ giảm, cải thiện cơ cấu nợ TPCP bền vững hơn

Sự biến động của lạm phát hoặc một biến số nào đó cũng chỉ mô tả được một hoặc một vài trạng thái riêng biệt của nền kinh tế Bởi vậy, cần xây dựng được một chỉ

số tổng hợp để kết hợp được các thông tin riêng biệt của từng chỉ số riêng lẻ vào một chỉ số để có thể phản ánh một cách tương đối đầy đủ hơn về sự bất ổn vĩ mô của nền kinh tế Ngoài các chỉ số đơn để phản ánh bất ổn kinh tế vĩ mô, chỉ số bất ổn kinh tế vĩ

mô tổng hợp (MII- Macroeconomics Instablity Index) đã được tính toán trong một số nghiên cứu thực nghiệm để đánh giá tình trạng bức tranh kinh tế vĩ mô có ổn định hay bất ổn (Ismihan, 2003)

Chỉ số bất ổn vĩ mô MII, thông thường được tính toán dựa trên phương pháp tính chỉ số Phát triển con người HDI của UNDP Các chỉ số cơ bản của chỉ số này thường bao gồm: tỷ lệ lạm phát, sự thay đổi của tỷ giá hối đoái, tỷ trọng thâm hụt ngân sách so với GDP, nợ nước ngoài so với GDP Do các chỉ số được sử dụng để tính MII

có đơn vị và khoảng giá trị không giống nhau (min và max khác nhau), nên giá trị tổng

và giá trị trung bình đơn thuần của các chỉ số sẽ không có ý nghĩa giải thích

MII được tính toán dựa trên 2 bước: bước thứ nhất, tính chỉ số bất ổn riêng cho từng chỉ số; bước 2, tính MII dựa trên giá trị tổng các chỉ số thành phần có tính đến trọng số của các chỉ số Trọng số của mỗi chỉ có thể được xác định dựa trên giá trị nghịch đảo của sai số chuẩn của chỉ số đó hoặc được tính bằng sai số chuẩn của chỉ số

đó so với sai số chuẩn của tất cả các chỉ số (tổng các trọng số có giá trị = 1)

Các chỉ số riêng cho từng biến số cơ bản được lựa chọn được xây dựng và tính theo công thức sau:

(3.1)

Trong đó I t là giá trị của chỉ số X tại thời kỳ t; x max và x min là giá trị lớn nhất và

nhỏ nhất của biến X trong thời kỳ nghiên cứu Dựa trên các biến chỉ số riêng (I t) đã được xây dựng, bước tiếp theo sẽ tính toán chỉ số tổng hợp theo trung bình trọng số của các biến số được đưa vào để tính toán chỉ số tổng hợp

(3.2)

Trong đó:

Giá trị tìm được mà bằng 1 hoặc gần bằng 1 thì bất ổn kinh tế vĩ mô xảy ra hoặc khả năng xảy ra bất ổn cao Nếu bằng 0 thì không có bất ổn tức là có ổn định vĩ mô Giá trị càng gần 0 thì kinh tế vĩ mô càng ổn định Phù hợp cho việc nghiên cứu bất ổn

vĩ mô của một nền kinh tế qua thời gian vì nó cho phép theo dõi khá toàn diện tình trạng của một nền kinh tế trong một khoảng thời gian dài Khi MII biến động theo hướng tăng, đó là dấu hiệu cảnh báo cho nhà điều hành chính sách về nguy cơ của khả năng rơi vào tình trạng bất ổn vĩ mô trong nền kinh tế

Chỉ số này sẽ được tính toán để nhận diện thực trạng ổn định vĩ mô của Việt Nam trong chương 2 của luận án Đây chính là điểm mới của luận án so với các nghiên cứu trước đã được thực hiện cho Việt Nam

1.2.2 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô

1.2.2.1 Các nghiên cứu trên thế giới

Các nghiên cứu thực nghiệm thông thường chỉ đề cập tới một hoặc một vài chỉ tiêu có liên quan tới ổn định kinh tế vĩ mô Nên nội dung tổng quan tác động của DTNH đến ổn định vĩ mô sẽ được tách thành các mục nhỏ xét tác động của DTNH đến: tăng trưởng GDP, tỷ giá hối đoái, cán cân thanh toán và lạm phát

a Tác động lên tăng trưởng GDP

Các quốc gia có DTNH cao thường có sự ổn định kinh tế vĩ mô tốt hơn các nước khác Trong bất cứ trường hợp nào nếu tăng trưởng tốt sẽ dẫn tới tích lũy nhanh chóng Dự trữ là điều kiện tiên quyết để tăng trưởng, hoặc cho dù sự tăng trưởng này

có thể tiếp tục phát huy mà không tạo ra dự trữ Điều này cho thấy sự tích lũy DTNH

có liên quan nhiều đến thương mại quốc tế vì ở đó sẽ tạo ra giá trị gia tăng lớn hơn Tác động của DTNH đối với tăng trưởng là đa chiều, nó làm tăng tỷ lệ đầu tư/GDP và

nó cũng góp phần tăng hiệu suất đầu tư này

Nghiên cứu Rodrik (2006) cho thấy sự chênh lệch hợp lý giữa DTNH và chi phí vay nước ngoài dẫn tới sự thất thoát thu nhập gần 1% GDP ở các nước đang phát triển nơi có DTNH tăng nhanh Chi phí cơ hội cho việc tích lũy DTNH để giảm rủi ro khủng hoảng tài chính dường như là một chiến lược rủi ro vì nó làm giảm lợi ích biên,

trong khi mức dự trữ ngoại hối tối ưu cần để hỗ trợ nhu cầu nhập khẩu là ba tháng Dự trữ chỉ trở nên quá mức khi chi phí của việc dự trữ cao hơn lợi ích đem lại

Fukuda, S &Kon Y.(2010) đã phân tích tác động của DTNH về mặt dài hạn với các biến vĩ mô ở các nước đang phát triển thông qua một số mẫu thu thập được tại một số quốc gia đang phát triển ở châu Á, Châu Phi, Châu Âu, Trung Đông, và Tây Bán Cầu bao gồm 134 quốc gia trong giai đoạn 1980-2004 Theo các tác giả này, DTNH đã tăng trưởng với tốc độ chậm nhưng ổn định giữa những năm 1980

và 1995; tuy nhiên, bắt đầu vào cuối năm 1990 có sự gia tăng đáng kể trong dự trữ DTNH đã đạt được ở mức cao tại các nước đang phát triển, đặc biệt là ở Châu Á và Trung Đông Trong cuộc khủng hoảng tài chính của các nước có nền kinh tế kém phát triển, DTNH mỏng khiến quá trình ngăn ngừa khủng hoảng của thị trường tài chính và sự đảo chiều đột ngột của dòng vốn trở nên khó khăn hơn Do vậy, nhiều nước đang phát triển nhận ra rằng cần phải tăng DTNH Khi tăng DTNH sẽ làm tăng nợ nước ngoài, tuy nhiên cũng tăng tính thanh khoản của các khoản nợ ngắn hạn Kết quả cho thấy rằng, khi tăng DTNH có thể giảm đầu tư và trưởng GDP trong ngắn hạn, nhưng về lâu dài thì có tác động ngược lại Khi lãi suất thấp, tăng DTNH sẽ có tác động tiêu cực đến tiêu dùng, song lại có tác động tích cực đối với xuất khẩu, vốn và sản lượng của nền kinh tế Tăng DTNH là một chiến lược phổ biến được nhiều quốc gia đang phát triển, đây là biện pháp quan trọng chống lại các cuộc khủng hoảng, do vậy, việc xác định mức dự trữ tối ưu cho các nước đang phát triển trở nên rất cần thiết

Gong Cheng (2012), kiểm tra triển vọng tăng trưởng của DTNH và thấy rằng sự tích lũy DTNH là kết quả của chiến lược tăng trưởng do việc đầu tư vốn mạnh mẽ trong một nền kinh tế bị hạn chế về mặt tài chính Tác giả cho rằng tốc độ tích lũy DTNH sẽ chậm lại nếu có sự phát triển thị trường tài chính trong nước và sự phát triển chưa hoàn thiện của thị trường tài chính trong nước là động lực chính để tăng cường tích trữ DTNH Về mối quan hệ giữa DTNH và tăng trưởng kinh tế, tác giả sử dụng phương pháp nhân quả Ganger để kiểm tra mối qua hệ giữa DTNH và tổng vốn đầu tư

cố định và kết quả cho thấy rằng sự tăng trưởng của dự trữ ngoái hối là do tăng trưởng của tổng vốn cố định

Sơ đồ 1.2: Tác động khi DTNH tăng lên

Nguồn: Theo Gong Cheng (2012)

Mei-yin Lin (2011) kiểm tra mối quan hệ nhân quả giữa DTNH và tăng trưởng kinh tế tại 20 quốc gia có DTNH lớn nhất trong khoảng từ 1980 đến năm 2008 Kết quả cho thấy rằng dự trữ nước ngoài có mối quan hệ tác động tới tăng trưởng đối với nền kinh tế ở các nước mới nổi Và với quy mô lớn về DTNH sẽ giúp các nước tự phòng vệ chống lại các nguy cơ rút vốn đầu tư của các nhà đầu tư nước ngoài dẫn tới một cuộc suy thoái sâu Ở các nước tiên tiến, không có mối quan hệ nhân quả giữa DTNH và tăng trưởng kinh tế

Polterovich, Victor, và Vladimir Popov (2002), nghiên cứu thực hiện hồi quy bằng cách phân tích các dữ liệu bảng và chuỗi thời gian khoảng 100 quốc gia khác nhau và trong giai đoạn 1960-1999 bằng phương pháp OLS, về tích lũy DTNH và tăng trưởng dài hạn kết quả cho thấy rằng sự tích lũy DTNH góp phần vào tăng trưởng kinh tế tại các quốc gia đang phát triển bằng cách tăng cả tỷ lệ đầu tư /GDP và năng suất vốn Ngoài ra, tác giả còn đưa ra bảng so sánh về tỷ giá hối đoái của các quốc gia phát triển và đang phát triển Victor Polterovich và Vladimir Popov cho thấy rằng có thể tìm thấy tương quan giữa tích lũy DTNH và các chính sách của Keynes trong việc

mở rộng tài khóa và đưa đất nước khỏi tình trạng suy thoái Sự tích lũy DTNH giảm nhẹ ảnh hưởng của cú sốc thương mại trên tỷ giá hối đoái thực Biến động về thương mại dẫn đến biến động của tỷ giá hối đoái thực tế, làm tăng sự biến động của chu kỳ kinh tế Các nước tích lũy DTNH nhằm ổn định tỷ giá và chống lại các cú sốc thương mại và sự biến động của dòng vốn ngắn hạn Các tác giả cung cấp các giải thích sau đây: (1) Sự tích tụ DTNH dẫn tới việc đánh giá tỷ giá thực thấp hơn trong ngắn hạn và tác động có thể kéo dài nếu sự phá giá đó được thực hiện định kỳ và bất ngờ; (2) Tỷ

giá thấp nhằm tận dụng tối đa các yếu tố bên ngoài nhằm thúc đẩy xuất khẩu và kích thích tăng trưởng do xuất khẩu đem lại; (3) Sự tích lũy DTNH sẽ giúp thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài nhiều hơn bởi vì nó làm gia tăng uy tín của chính phủ của nước tiếp nhận đầu tư Tuy nhiên, sự tích lũy DTNH không phải là điều kiện cần thiết và cũng không phải là điều kiện đủ để tăng trưởng kinh tế Có thể là các quốc gia không có sự tăng trưởng trong tích lũy DTNH do môi trường đầu tư tốt hơn, thể chế tốt hơn, và sự tham gia nhiều hơn vào thương mại quốc tế mặc dù tỷ giá của họ ở mức cân bằng

Borivoje D Kruskovic & Tina maricic thông qua phân tích thực nghiệm về tác động của DTNH đối với các quốc gia mới nổi với 3 quốc gia điển hình là Braxin, Trung Quốc, Nga với dữ liệu thu thập từ IMF từ năm 1993 đến năm 2012 và các NHTW có liên quan Tác giả kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa GDP và DTNH thông qua phương pháp Granger Kết quả cho thấy rằng ở mức thống kê ở mức 10%, 5% và 1% tương ứng, có thể kết luận rằng trong trường hợp của Brazil, Trung Quốc và Nga, sự tăng trưởng của DTNH có tác động tích cực đến tăng trưởng kinh tế Và sự tăng trưởng của DTNH sẽ bằng một phần trăm điểm tác động đến tăng trưởng GDP 0,06 điểm phần trăm Tuy nhiên, quan hệ nhân quả ngược lại chưa được chứng minh Các nước nắm giữ DTNH nhằm đối phó với những biến động bất ngờ và mang tính ngắn hạn trong thanh toán quốc tế Do đó, nhu cầu của một quốc gia sẽ tăng lên cùng với đó là lo ngại rủi ro và sản lượng biến động Trong dài hạn, nhu cầu dự trữ phụ thuộc vào quy mô kinh tế, tính dễ tổn thương của tài khoản vãng lai, tài khoản vốn, tỷ giá hối đoái linh hoạt và chi phí cơ hội của việc nắm giữ ngoại hối dự trữ (Goselin và Nicolas, 2005)

b Tác động lên tỷ giá hối đoái

DTNH giúp điều chỉnh các dòng chu chuyển tiền tệ, giúp ổn định tỷ giá hối đoái, đặc biệt cho mục đích xuất nhập khẩu Đây là vai trò chính của DTNH Với chức năng như một quỹ bình ổn của nền kinh tế, DTNH góp phần làm ổn định cung cầu ngoại tệ trên thị trường Chính sách này hết sức linh hoạt tùy thuộc vào từng quốc gia cũng như trong từng giai đoạn khác nhau Để làm cho đồng nội tệ mạnh hơn và ổn định hơn, các quốc gia có thể dùng DTNH để mua đồng nội tệ vào, từ đó làm tăng cầu nội tệ và xác định giá trị cao hơn cho nó Ngược lại, nếu muốn hạ thấp giá trị của đồng nội tệ, thúc đẩy xuất khẩu, các nước có thể dùng DTNH để mua những ngoại tệ khác, thay đổi cơ cấu trong dự trữ của mình, làm tăng cầu ngoại tệ, tác động gián tiếp đến đồng nội tệ Đây cũng là cơ chế chống giảm phát trong nền kinh tế Ngoài ra, đồng tiền định giá thấp còn giúp thu hút các nhà đầu tư chứng khoán do các loại chứng khoán rẻ hơn so với thị trường quốc tế Chính vì thế, để thu hút các khách hàng và nhà đầu tư

nước ngoài, một nước có thể dùng DTNH để định giá thấp đồng tiền của mình.Việc tăng, giảm DTNH góp phần tác động trực tiếp cung - cầu trên thị trường ngoại hối từ

đó ảnh hưởng tới tỷ giá hối đoái DTNH có thể được sử dụng để can thiệp vào thị trường nhằm giảm tình trạng khan hiếm về ngoại tệ cũng như khống chế sự gia tăng của tỷ giá, bảo đảm tính ổn định của tỷ giá hối đoái Đây là tiền đề của sự cân bằng trên thị trường ngoại hối, góp phần ổn định xuất - nhập khẩu, đầu tư và các giao dịch kinh tế đối ngoại khác Trong trường hợp có sự dư thừa ngoại tệ trên thị trường làm tăng giá đồng tiền trong nước, Nhà nước có thể có biện pháp thu hút ngoại tệ từ thị trường vào để tăng DTNH cũng như nhằm làm ổn định tỷ giá DTNH còn là căn cứ để bảo đảm tính ổn định giá trị đồng nội tệ Khi xảy ra các cuộc khủng hoảng tài chính- tiền tệ, khủng hoảng dầu mỏ hoặc khủng hoảng kinh tế, để chống lại tính chu kỳ này nhằm giảm thiểu những đợt sốc tổng cung và tổng cầu, DTNH được sử dụng như là một công cụ và lực lượng hữu hiệu để giảm thiểu những biến động quá lớn về kinh tế, tài chính hoặc tiền tệ

Về mối quan hệ giữa DTNH và tỷ giá hối đoái, Frenkel (1983) cho rằng sau sự sụp đổ của hệ thống Bretton Woods, chế độ tỷ giá chuyển sang chế độ tỷ giá thả nổi khiến lượng DTNH giảm Rajan (2002) đã nghiên cứu động lực và quy mô nắm giữ DTNH ở các nước đang phát triển Ông cho rằng sự biến động tỷ giá chính là động lực

để nắm giữ DTNH lớn Narayan và Smyth (2006) đã chứng minh mối quan hệ dài hạn

và ngắn hạn giữa tỷ giá hối đoái và DTNH ở Trung Quốc và cho rằng về lâu dài, tỷ giá hối đoái thực sự ảnh hưởng đến DTNH một cách tích cực; tuy nhiên, trong ngắn hạn, không có mối liên hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và DTNH Cũng tương tự như vậy, Cifarelli và Paladino (2008) đã chứng minh rằng tỷ giá có ảnh hưởng tích cực đến sự

dư thừa DTNH và tìm thấy những bằng chứng mới về vấn đề DTNH ở Châu Á và Mỹ Latinh Các tác giả cho rằng sự tích trữ DTNH này xuất phát từ nhu cầu của khả năng chống lại cú sốc bên ngoài và tính dễ tổn thương của các chủ nợ

Girton và Roper (1977) cho rằng cung dư thừa (hoặc nhu cầu) của đồng nội tệ trên thị trường nước ngoài sẽ dẫn đến biến động của tỷ giá hối đoái và điều chỉnh DTNH Kasman và Ayhan (2008) nghiên cứu mối quan hệ giữa DTNH và tỷ giá hối đoái ở Thổ Nhĩ Kỳ, để có được kết quả chính xác hơn, họ đã kiểm tra tỷ giá hối đoái danh nghĩa và thực Các tác giả kết luận rằng về lâu dài không có mối quan hệ DTNH

và tỷ giá hối đoái thực cả về dài hạn và ngắn hạn Mặt khác, các tác giả đã chứng minh rằng DTNH có khả năng làm giảm sự biến động của tỷ giá hối đoái và tỷ giá hối đoái cũng có thể là một yếu tố quyết định có ảnh hưởng đến sự tích lũy DTNH trong thời gian dài Kết quả này cũng được Aizenman, Chinn và Ito (2010) chứng minh thông

qua việc sử dụng các chỉ số bộ ba bất khả thi để đo lường mức độ đạt được trong ba mục tiêu chính sách trong ba giai đoạn là độ mở về tài chính, sự ổn định tỷ giá và sự độc lập về tiền tệ đối với một số nước đang phát triển và tìm thấy tất cả ba chính sách liên quan đến mức độ lạm phát trong trung hạn và biến động sản lượng Cụ thể hơn, sự độc lập lớn hơn của tiền tệ có nghĩa là sự biến động đầu ra thấp hơn và sự biến động đầu ra lớn hơn hàm ý lớn hơn ổn định tỷ giá Kết quả cho thấy rằng sự biến động này

có thể được giảm nhẹ bằng dự trữ quốc tế nếu một quốc gia có được dự trữ quốc tế cao hơn một ngưỡng nhất định Cuối cùng, họ khẳng định sự ổn định tỷ giá lớn hơn và độ

mở về tài chính có thể làm giảm tỷ lệ lạm phát Khi tỷ giá hối đoái cố định tăng sẽ dẫn đến biến động về sản lượng cao hơn, nhưng tác động này có thể được giảm nhẹ bằng cách sử dụng DTNH và mức DTNH phải cao hơn 21-24% GDP Điều này có nghĩa là DTNH góp phần ngăn ngừa sự biến động tỷ giá

Cady và Gonzalez-Garcia (2007) sử dụng mô hình dữ liệu bảng và dữ liệu hàng quý 15 năm từ năm 1991 đến năm 2005 với 48 quốc gia để chứng minh rằng tác động của dự trữ quốc tế, thanh khoản ngoại tệ đến sự biến động tỷ giá Kết quả cho thấy sự biến động tỷ giá có mối quan hệ đáng kể với một bộ các biến số kinh tế vĩ mô Họ cũng chia những nước này thành 2 nhóm: các nước công nghiệp và các nước đang phát triển để làm bằng chứng và cả hai kết quả đều khẳng định rằng việc tăng dự trữ sẽ dẫn đến sự biến động tỷ giá hối đoái thấp Aizenman và Riera-Crichton (2008) nghiên cứu tương tự đã chọn cả các nước công nghiệp và các nước mới nổi Họ đã đánh giá tác động của các cú sốc về nguồn cung vốn, dòng vốn, dự trữ quốc tế và tỷ giá thực đối với các nước đang phát triển và các nước công nghiệp Kết quả cho thấy rằng, cú sốc thương mại có ảnh hưởng đáng kể đến tỷ giá hối đoái, tuy nhiên dự trữ quốc tế có thể làm giảm ảnh hưởng này ở quốc gia Châu Á Và tác động giảm sốc của DTNH là không giống nhau ở các nước đang phát triển và các nước công nghiệp, tỷ giá hối đoái thực nhạy cảm hơn đối với dự trữ quốc tế ở các nước đang phát triển, còn đối với các nước công nghiệp, thay vào đó, tiền “nóng” có ảnh hưởng quan trọng tới thay đổi tỷ giá Nghiên cứu của Weymark (1995) cho rằng, dưới chế độ tỷ giá hối đoái thả nổi có quản lý, dư thừa cung và cầu của đồng nội tệ sẽ được phản ánh qua việc thay đổi DTNH và tỷ giá hối đoái Prebheesh và Malathy (2007) đã nghiên cứu mối quan hệ hợp nhất giữa DTNH, tỷ giá và cung tiền đồng nội tệ ở Ấn Độ Họ kết luận rằng sự tính ổn định của DTNH ảnh hưởng đến dòng vốn ngắn hạn và cung tiền Chiu (2008) khi nghiên cứu các yếu tố quyết định của tỷ giá trong dài hạn tại Đài Loan và Mỹ đã kết luận DTNH giúp giữ tỷ giá ổn định trong dài hạn; mặt khác, tỷ giá hối đoái thấp cũng giúp tích lũy DTNH

DTNH không chỉ ảnh hưởng đến tỷ giá, mà còn ảnh hưởng đến việc lựa chọn chế độ tỷ giá hối đoái Agbola và Kunanopparat (2005) đã khảo sát các yếu tố quyết định tỷ giá hối đoái ở Thái Lan theo chuỗi thời gian Kết quả cho thấy nguy cơ khủng hoảng tiền tệ và sự ổn định kinh tế vĩ mô của nền kinh tế là yếu tố chính quyết định tỷ giá hối đoái ở Thái Lan Những phát hiện này phù hợp với các nghiên cứu trước đây

và các tác giả cũng chỉ ra rằng chính phủ muốn chọn tỷ giá cố định trong những giai đoạn đặc biệt như những cú sốc tiền tệ và khủng hoảng tài chính nhưng việc tích lũy DTNH sẽ khuyến khích chế độ tỷ giá linh hoạt ở Thái Lan Rebelo và Vegh (2008) đã kiểm tra sự tương quan giữa trao đổi tỷ giá cố định và dự trữ quốc tế và kết quả là NHTW nên bỏ tỷ giá hối đoái cố định chỉ khi dự trữ quốc tế giảm xuống mức ngưỡng quan trọng Nhưng các tác giả nhận thấy rằng nhiều NHTW đã thay đổi chế độ tỷ giá hối đoái khi DTNH của họ rất lớn và nhiều quốc gia đã từ bỏ chế độ tỷ giá hối đoái cố định khi NHTW đang nắm giữ lượng lớn DTNH

Marion và Bar-Ilan (2009) đã đưa ra quan điểm kinh tế vĩ mô đối với việc tích trữ DTNH và cho rằng có mối liên hệ hai chiều giữa tỷ giá hối đoái và DTNH Lựa chọn các chế độ tỷ giá hối đoái có thể ảnh hưởng đến việc tích lũy dự trữ và tích trữ dự trữ cũng có thể hạn chế sự lựa chọn của chế độ tỷ giá hối đoái Nếu quốc gia có trữ lượng DTNH thấp, cần chấp nhận đồng tiền yếu để thúc đẩy tăng trưởng do xuất khẩu đem lại để đạt được sự ổn định về tăng trưởng và lạm phát Nếu tỷ giá ổn định, không cần làm cho đồng tiền yếu đi hay tăng cường tích trữ DTNH

Xu (2001) đã xây dựng hàm cầu DTNH cho Trung Quốc Ông đã chỉ ra rằng DTNH có mối quan hệ thuận chiều với quy mô kinh tế nhưng lại có mối quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ biến động của tỷ giá hối đoái Pan (2006) đã phân tích tác động DTNH dựa trên dữ liệu hàng tháng từ năm 2000 đến năm 2005 Tương tự, ông cũng tìm thấy một mối quan hệ ngược chiều tồn tại giữa tỷ giá danh nghĩa và DTNH Hơn nữa, ông nhấn mạnh vai trò quan trọng của tỷ giá danh nghĩa trong quá trình tích lũy DTNH

c Tác động lên cán cân thanh toán

Trong nền kinh tế thị trường, ngoại hối là một loại hàng hóa đặc biệt và có chức năng thước đo giá trị tiền tệ, do đó, DTNH đóng vai trò tương tự như dự trữ hàng hóa nhằm điều tiết nguồn cung ứng, theo đó, tác động đến cầu để nền kinh tế luôn đạt trạng thái cân bằng thể hiện ở sự ổn định của giá cả DTNH được hình thành từ nhiều nguồn như từ xuất khẩu, đầu tư, tích lũy từ nội bộ nền kinh tế, tiếp nhận các khoản chuyển dịch từ nước ngoài như đi vay, nhận viện trợ hoặc các hình thức tích lũy khác được quy đổi về ngoại hối Cơ cấu DTNH có sự khác nhau giữa các quốc gia và các định chế tài chính quốc tế

Cán cân thanh toán là một tham số kinh tế vĩ mô và DTNH đóng vai trò quan trọng trong điều tiết trạng thái cân bằng cán cân thanh toán cho nên DTNH có ảnh hưởng rất lớn đến sự ổn định kinh tế vĩ mô

DTNH có thể được sử dụng để bù đắp sự thâm hụt cán cân thanh toán Trong trường hợp cán cân thanh toán bị thâm hụt kéo dài gây ra những mất cân đối cơ bản trong nền kinh tế, các giải pháp điều tiết thông qua các công cụ của chính sách thương mại thường không đem lại hiệu quả như mong đợi, việc sử dụng DTNH bao gồm ngoại tệ, vàng và các loại công cụ khác để bù đắp sự thâm hụt này được coi là sự lựa chọn cuối cùng nhằm đạt mục tiêu bảo đảm tình trạng cân bằng của cán cân thanh toán, góp phần duy trì ổn định kinh tế vĩ mô DTNH có thể sử dụng để thanh toán đối với các loại hàng hóa và dịch vụ nhập khẩu trong trường hợp cần thiết để đáp ứng các nhu cầu cấp bách của nền kinh tế

Trong trường hợp một quốc gia thâm hụt ngân sách do chi tiêu và đầu tư công nhiều hơn so với thu, có nguy cơ gây ra sự bất ổn tài khóa và đe dọa ổn định của chính sách tiền tệ, việc sử dụng giải pháp phát hành trái phiếu để huy động vốn trên thị trường trái phiếu quốc tế thực chất là cách thức để tăng DTNH, bảo đảm tính ổn định kinh tế vĩ mô trong ngắn hạn, tạo điều kiện để ổn định kinh tế vĩ mô trong dài hạn

DTNH ở các nước đang phát triển là hình thức đảm bảo cho kinh tế ổn định trước sự bất ổn của kinh tế và tài chính toàn cầu, cuộc khủng hoảng tài chính Đông Á năm 1997 là minh chứng cho vấn đề này (Stiglitz 2006) Ngoài ra, nhiều nước cho rằng DTNH không chỉ là phương tiện quản lý có hiệu quả tỷ giá hối đoái mà còn là công cụ để duy trì tỷ giá thấp để thúc đẩy thương mại và cạnh tranh quốc tế (Aizenman và Lee 2005) Nghiên cứu của Barry Eichengreen (2006) lại cho rằng việc DTNH ở các quốc gia Mỹ La tinh chủ yếu là sử dụng cho việc tăng nhập khẩu và các giao dịch thương mại nói chung

và chỉ một phần nào đó là chống lại những cú sốc tài chính

Yi (2007) phân tích nhu cầu DTNH và cho rằng mức độ cầu dự trữ phụ thuộc vào nhập khẩu, sự biến động của lãi suất, sự biến động nhập khẩu và tổng doanh số bán lẻ hàng tiêu dùng

Aizenman (2007) chứng minh mối liên hệ giữa DTNH với sự hội nhập tài chính ngày càng sâu rộng của nước đang phát triển và tìm thấy bằng chứng chỉ ra rằng

sự gia tăng nhanh chóng trong DTNH trong các nước mới nổi những năm gần đây là một phần thay đổi phức tạp của xu hướng toàn cầu Sự tích lũy DTNH gần đây là do tính cạnh tranh, nhu cầu bảo hiểm chống lại các biến động tiềm ẩn từ bên trong và bên ngoài Theo cách phân tích thực nghiệm tổng quát của việc thay đổi lượng DTNH

đang nắm giữ của hơn 100 nền kinh tế trong giai đoạn 1975-2004, Cheung và Ito (2007) tìm thấy rằng độ mở thương mại là yếu tố duy nhất có ý nghĩa trong rất quan trọng Tầm quan trọng ngày càng tăng của hội nhập tài chính như là một yếu tố quyết định cho việc gia tăng tích lũy DTNH

Aizenman và Sun (2010) nghiên cứu việc các thị trường mới nổi đã quyết định không làm cạn kiệt nguồn DTNH của mình như một phần của cơ chế điều chỉnh Hơn nữa, họ thấy rằng nhân tố chính làm thay đổi mức dự trữ của các quốc gia chính là định hướng thương mại lớn của họ (được đo bằng độ mở thương mại, thị phần xuất khẩu dầu và xuất khẩu hàng hóa) Nghiên cứu của Aizenman và Sun cho rằng các quốc gia này ít đề phòng việc DTNH bị suy giảm khi thị trường xuất khẩu bị giảm sút, trong khi hầu hết các quốc gia khác lựa chọn điều chỉnh thông qua điều chỉnh giảm tỷ giá hối đoái chứ không làm suy giảm dự trữ

d Tác động lên lạm phát

Về mặt lý thuyết, sự gia tăng tỷ giá hối đoái (thực) của đồng nội tệ sẽ làm cho giá cả của hàng hóa nước ngoài trở nên thấp hơn Nó sẽ giảm nhu cầu cho hàng hóa trong nước và nó dẫn đến tổng sản phẩm quốc nội giảm đi và việc làm ít hơn Ảnh hưởng của sản lượng và lao động do sự thay đổi của tỷ giá hối đoái sẽ mạnh hơn khi thị trường cạnh tranh mạnh mẽ NHTW khi đó sẽ cố gắng làm giảm sự ảnh hưởng này bằng điều hành thị trường ngoại hối Nhìn chung, mối quan hệ giữa lạm phát và DTNH là một mối quan hệ phức tạp và được truyền dẫn qua nhiều kênh cũng như từ

sự điều hành của NHTW

Theo trường phái tiền tệ, “Lạm phát ở bất cứ nơi nào cũng luôn là một hiện tượng tiền tệ" (Friedman, 1970) Theo quan điểm này, tác động của tích luỹ DTNH đến lạm phát có thể được giải thích thông qua những thay đổi của các khoản mục tiền

tệ trên bảng cân đối kế toán của NHTW khi thực hiện các giao dịch mua vào ngoại tệ trên thị trường ngoại hối

Bảng cân đối kế toán của NHTW bao gồm hai phần chính là tài sản nợ (TSN)

và tài sản có (TSC) TSN của NHTW chủ yếu gồm: (i) Tiền cơ sở (MB) là thành phần

cơ bản trong TSN bao gồm tiền trong lưu thông, dự trữ của NHTM gửi tại NHTW (gồm dự trữ bắt buộc và dự trữ vượt); (ii) TSN nước ngài gồm TSN nước ngoài ngắn hạn đối với NHTW khác, tiền gửi của các NHTW khác và các khoản nợ trung và dài hạn (như tín dụng với IMF); (iii) Tiền gửi của chính phủ tại NHTW; (iv) Giấy tờ có giá do NHTW phát hành, thường do các NHTM hoặc chính phủ nắm giữ; và (v) Các TSN khác và vốn chủ sở hữu TSC chủ yếu gồm: (1) TSC nước ngoài là giá trị tính bằng nội tệ cùa dự trữ chính thức gồm: Vàng, tiền gửi và chứng khoán bằng ngoại tệ,

vị thế dự trữ của quốc gia tại IMF và SDRs; (2) TSC trong nước (Domestic Assets) phần lớn gồm: TSC với chính phủ gồm các khoản tín dụng trực tiếp cho chính phủ, giấy tờ có giá do chính phủ phát hành dược NHTU nắm giữ; TSC với định chế tài chính nhận tiền gửi chủ yếu là các khoản cho vay của NHTW dưới hình thức tái chiết khấu, tái cấp vốn; ngoài ra còn có TSC với định chế tài chính không nhận tiền gửi và các TSC khác Khi NHTW thực hiện các giao dịch mua vào ngoại tệ để tích luỹ thêm DTNH NFA tăng, làm tăng tổng TSC của NHTW Khi làm tăng TSC, NHTW cùng đồng thời mở rộng TSN, thường là làm tăng dự trữ của hệ thống NHTM do bán nội tệ

để mua ngoại tệ làm tăng tiền cơ sở (MB) ở mức tương ứng với mức tăng của NFA

∆NFA = ∆MB Tiền dự trữ tăng lên làm tăng thanh khoản của NHTM, tín dụng ngân hàng được mở rộng, theo đó cung tiền tăng Cung tiền tăng làm giá cả tăng; như vậy, DTNH gia tăng sẽ dẫn đến áp lực lạm phát trong nền kinh tế nếu NHTW không thực hiện các biện pháp trung hòa

Can thiệp trung hòa là những giao dịch dược thực hiện nhằm triệt tiêu tác động của giao dịch mua vào ngoại tệ đến cung tiền và theo đó là lạm phát trong nền kinh tế Hiện nay, phần lớn các NHTW trên thế giới làm trung hòa tác động của hoạt động can thiệp thông qua các nghiệp vụ thị trường mở (Open Market Operations - OMO) Do

đó, sau khi làm trung hòa hoàn toàn hoạt động can thiệp của NHTW thì:

∆NFA + ∆NDA = 0

Trong đó:

∆NFA: Thay đổi trong tài sản có bằng ngoại tệ ròng

∆NDA: Thay đổi trong tài sản có trong nước ròng Điều đó có nghĩa là, nếu tài sản có bằng ngoại tệ ròng tăng (giảm) bao nhiêu thì tài sản có trong nước ròng sẽ giảm (tăng) đi bấy nhiêu, và khi đó khối lượng tiền cơ sở (MB) sẽ không thay đổi

Theo Heller (1976) nghiên cứu về mối liên hệ giữa thay đổi DTNH và lạm phát trên thế giới qua sử dụng dữ liệu của 126 quốc gia từ năm 1952 đến năm 1974 để chạy

mô hình phân tích chuỗi thời gian Nghiên cứu cho rằng có mối liên kết quan trọng giữa các thay đổi trong tổng DTNH, tỷ lệ lạm phát trên toàn thế giới, và sự thay đổi trong cung tiền thế giới Trong nghiên cứu của ông (1979), một phân tích hồi quy từ năm 1958 đến năm 1975 cho thấy chỉ số giá phản ứng với độ trễ trung bình 3 năm của thay đổi DTNH Cứ 1% tăng DTNH sẽ làm tăng chỉ số giá khoảng chừng 0,4% Tác động này tại các nước đang phát triển mạnh hơn so với các nước phát triển Khan, M.S (1979) đã mở rộng nghiên cứu của Heller bằng cách sử dụng một kỹ thuật thống

kê khác để kiểm tra mối quan hệ này Nghiên cứu sử dụng dữ liệu tần suất hàng quý, xét cho cả thời kỳ tỷ giá hối đoái thả nổi và cố định, tác giả cho rằng các cách kiểm định của Heller (1976) là không đáng tin cậy nên không thể đi đến kết luận DTNH có tác động đến lạm phát Nghiên cứu của ông loại trừ khả năng có một nguyên nhân ngược lại, cụ thể là DTNH danh nghĩa tác động tới lạm phát Và thử nghiệm quan hệ nhân quả, với thời gian quan sát (1957-77) cho thấy rằng sự tăng trưởng của DTNH làm tăng thêm mức độ lạm phát Tuy nhiên, Rabin & Pratt (1981) lại đặt nghi vấn với kết quả nghiên cứu của Heller dựa trên lập luận nghiên cứu của Heller được thực hiện trong giai đoạn ngắn khi tích luỹ dự trữ và lạm phát cũng gia tăng Steiner (2009) đã sử dụng một tập dữ liệu bảng của 126 quốc gia từ năm 1970-2006 để kiểm tra tác động đến lạm phát trong việc tăng cường tích trữ DTNH, cả ở cấp độ toàn cầu

và quốc gia Những gì ông nhận thấy là tăng trưởng dự trữ toàn cầu làm tăng đáng kể

tỷ lệ lạm phát trong vòng hai năm; tác động này đặc biệt mạnh hơn tại các nền kinh

tế theo chế độ tỷ giá cố định so với các nền kinh tế theo chế độ tỷ giá linh hoạt; ở mức trung bình toàn cầu; cứ 1% tăng tích lũy DTNH sẽ làm tăng lạm phát lên 0,25% trong vòng 2 năm

Chaudhry & cộng sự (2011) chỉ ra tác động trong ngắn và dài hạn của tích luỹ DTNH đến lạm phát của Pakistan trong giai đoạn 1960-2007 Nghiên cứu tìm thấy kết quả có ý nghĩa thống kê khác biệt hoàn toàn với các nghiên cứu trước, tích luỹ dự trữ tác động ngược chiều đến lạm phát Zhou (2014) đo lường tác động của tích luỹ DTNH đến lạm phát của Trung Quốc trong giai đoạn tháng 1/2008-12/2011 Kết quả cho thấy rằng tăng trưởng tích lũy DTNH có tác động tới chính sách tiền tệ, làm tăng cung tiền và từ đó làm tăng chỉ số giá tiêu dùng và đạt mức cao nhất ở quý thứ 2 sau cú sốc; chỉ ra mức đóng góp của DTNH trong việc làm tăng CPI là hơn 20%, phản ánh quá trình tích luỹ DTNH là một trong những nguyên nhân dẫn đến lạm phát của nước này

Emmanuel (2013) chứng minh tại Nigeria, lạm phát nước này chịu tác động của gia tăng tích luỹ DTNH trong giai đoạn 1986-2010 thông qua tác động đến tăng trưởng cung tiền: DTNH tăng 1% sẽ làm lạm phát tăng 0,31 % Lin Mei-yin và Wang Jue-Shyan (2005) đã nghiên cứu về DTNH và lạm phát qua nghiên cứu thực nghiệm của 5 nền kinh tế Đông Á: Nhật Bản và 4 con hổ châu Á (Hồng Kông, Hàn Quốc, Singapore và Đài Loan) Nghiên cứu chỉ ra rằng khi DTNH tăng lên (hoặc khi đồng nội tệ mất giá), thì tỷ lệ lạm phát sẽ tăng lên trong khi hiệu ứng tỷ giá hối đoái sẽ tăng mạnh Mặt khác, tỷ lệ lạm phát sẽ giảm xuống khi ảnh hưởng bất ngờ về tiền tệ mạnh hơn nếu khối lượng sản phẩm đầu ra ổn định là không lớn Kết quả thực nghiệm cho thấy mối quan hệ giữa sự thay đổi về DTNH và tỷ lệ lạm phát là tiêu cực

đối với Nhật Bản từ tác động của tiền tệ và tích cực đối với Hàn Quốc và Đài Loan (qua tác động của tỷ giá hối đoái) song quan hệ này không quan trọng đối với Hồng Kông và Singapore

1.2.2.3 Tổng quan các nghiên cứu về tác động của DTNH đối với ổn định kinh

tế vĩ mô ở Việt Nam

Ở Việt Nam, hiện chưa có công trình nào nghiên cứu về tác động của DTNH đối với ổn định kinh tế vĩ mô tại Việt Nam Tuy nhiên, có một số công trình nghiên cứu và luận án ở các khía cạnh khác nhau về DTNH được đề cập ở một số tạp chí chuyên ngành Lê Thị Tuấn Nghĩa và Phạm Thị Hoàng Anh (2013) đề cập đến quy mô DTNH của Việt Nam giai đoạn 2006-2012 và cơ cấu của DTNH của Việt Nam dự trên một số tiêu chuẩn quốc tế từ sau khi Việt Nam gia nhập WTO, đồng thời phân tích cơ cấu DTNH của Việt Nam Qua đó, đề suất một số kiến nghị về mặt chính sách cho NHNN nhằm tăng quy mô cũng như nâng cao hiệu quả quản lý DTNH tại Việt Nam Tác động của DTNH đến lạm phát đã được đề cập trong một số nghiên cứu Tuy nhiên, bằng chứng thực nghiệm rõ ràng về tác động của tích luỹ DTNH đến lạm phát cho đến nay vẫn chưa được khám phá Bài viết của Phạm Thị Tuyết Trinh (2015), trên tạp chí Phát triển kinh tế đã sử dụng mô hình VAR để phân tích tác động của DTNH đến lạm phát Nghiên cứu cho thấy quá trình tích luỹ DTNH của Việt Nam trong giai đoạn quý I/2000-quý II/2014 đã ảnh hưởng đến diễn biến lạm phát trong nền kinh tế theo hướng DTNH tăng làm gia tăng lạm phát và ngược lại Thêm vào đó, tác động của tích luỹ DTNH đến lạm phát không xảy ra ngay lập tức mà có độ trễ, theo sau sự tăng lên của DTNH, lạm phát sẽ bắt đầu từ quý thứ 4 và đạt cân bằng mới từ quý thứ

7 Tuy nhiên, tích luỹ DTNH không phải là nguyên nhân chủ yếu của lạm phát bởi biến động của DTNH chỉ giải thích được 4-6% diễn biến của lạm phát Nghiên cứu của Ủy ban Kinh tế của Quốc hội và UNDP VN (2013) cũng chỉ ra sự chưa hiệu quả của sự can thiệp trung hòa tại Việt Nam do can thiệp chưa kịp thời và quy mô chưa phù hợp, đặc biệt là trong giai đoạn 2006-2008 Bài viết của Bùi Thị Thùy Nhi (2015), trên tạp chí Kinh tế Châu Á-Thái Bình Dương, đã đề cập tới vấn đề chính phủ vay DTNH để tài trợ ngân sách…

1.2.2.3 Một số kết luận rút ra từ tổng quan nghiên cứu thực nghiệm:

Từ các nghiên cứu trong nước và nước ngoài, nghiên cứu sinh tổng hợp thành sáu vấn đề cơ bản liên quan đến nội dung và phương pháp nghiên cứu về sự tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô tại Việt Nam như sau:

Thứ nhất, Ở những nước đang phát triển, DTNH là một nhân tố kinh tế vĩ mô quan trọng để tăng tốc độ tăng trưởng kinh tế dài hạn, là tấm đệm chống đỡ nền kinh

tế DTNH có thể kìm hãm đà suy giảm của sản lượng do sự chảy ra đột ngột của các dòng vốn Ở các nước phát triển, DTNH vượt mức sẽ là cơ sở để có thể vay được lượng vốn lớn trên thị trường tài chính quốc tế khi cần thiết

Thứ hai, DTNH tác động tích cực tới tỷ giá hối đoái thực Khi tỷ giá được định giá thấp sẽ có tác động kích thích xuất khẩu DTNH là nhân tố để ổn định tỷ giá Tỷ giá hối đoái thấp như một phần của chiến lược xuất khẩu tổng thể Việc ngăn chặn sự tăng giá của tỷ giá thông qua việc tích trữ DTNH có thể kiềm chế chi tiêu và nhập khẩu, từ đó kích thích xuất khẩu, đầu tư và tăng trưởng kinh tế Sự tăng giá liên tục của tỷ giá thực sẽ dẫn đến cuộc khủng hoảng ngoại hối Ở các nước đang phát triển tỷ giá hối đoái bị định giá cao là bất lợi cho tăng trưởng kinh tế Các quốc gia có trữ lượng DTNH lớn có tỷ lệ tăng trưởng kinh tế cao hơn Tăng trưởng kinh tế cao thường kết hợp với tỷ lệ cao trong thương mại/GDP, và do đó tỷ lệ cao trong DTNH /GDP Một trong những cách để đạt được mức tối ưu của thương mại quốc tế và nhận được các khoản thu từ bên ngoài là sự tích tụ DTNH, dẫn tới đồng tiền được định giá thấp và thúc đẩy xuất khẩu Các quốc gia có DTNH lớn đã làm giảm tỷ giá hối đoái thực, dẫn đến sự gia tăng tỷ trọng xuất khẩu trong GDP Nếu tỷ giá bị chững lại do dòng vốn chảy ra nước ngoài, nó sẽ chỉ làm cho việc chuyển đổi tiết kiệm trong nước hạn chế thành các dòng vốn đầu ra, tất cả đều gây thiệt hại cho đầu tư

Thứ ba, DTNH ở các nước đang phát triển có tương quan cao hơn với tốc độ tăng trưởng kinh tế và DTNH càng lớn thì càng tốt đối với các nước đang phát triển nhằm giảm rủi ro các cuộc tấn công đầu cơ, trả nợ nước ngoài và giảm chi phí tài chính Tác động của tích trữ DTNH không chỉ tăng cường tỷ lệ đầu tư/GDP mà còn tới

tỷ trọng của xuất khẩu và thương mại trong GDP Tỷ lệ thương mại/GDP có tương quan dương với sự tích lũy DTNH và có ý nghĩa ngược lại với tỷ giá

Thứ tư, về dài hạn, dự trữ DTNH có tác động đến tốc độ tăng trưởng kinh tế kinh tế hay không thì còn tùy vào thực trạng ở mỗi nước, một số nghiên cứu cho thấy

có tác động tích cực tới tăng trưởng dài hạn ở các nước đang phát triển nhưng lại không xảy ra ở các nước phát triển

Thứ năm, tỷ lệ ngoại thương/GDP có tương quan với sự gia tăng DTNH, sự suy giảm của tỷ giá và mức giá thấp hơn không có khả năng mua bán đối với giá hàng hóa

có thể mua bán Người ta có thể nghĩ rằng việc tích trữ DTNH dẫn tới lạm phát Tuy nhiên không phải lúc nào điều đó cũng đúng nếu tỷ lệ tích lũy DTNH không vượt quá tốc độ tăng trưởng kinh tế Lạm phát cao hơn không nhất thiết là có hại, đặc biệt là đối

với các nước đang phát triển và các nền kinh tế mới nổi Sự tích trữ DTNH không gây lạm phát và ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế và việc làm, trái ngược với sự suy giảm nhanh của tỷ giá hối đoái xảy ra do duy trì tỷ giá quá cao trong thời gian dài dẫn đến khủng hoảng ngoại hối và lạm phát

Thứ sáu, có nhiều nhân tố khác có quan hệ và có tác động qua lại với DTNH Việc chọn biến nào trong phân tích còn tùy thuộc vào bối cảnh nghiên cứu cũng như

sự tồn tại dữ liệu nghiên cứu của mỗi quốc gia

Từ tổng hợp trên, luận án nhận thấy khoảng trống cần được bổ sung và hoàn thiện như sau:

Thứ nhất, các nghiên cứu ở được thực hiện trên thế giới đã tiếp cận khá đầy đủ với các phương pháp nghiên cứu ở các khía cạnh khác nhau về tác động DTNH đến các nhân tố ổn định kinh tế vĩ mô, nhưng những nghiên cứu này vẫn rất hạn chế ở Việt Nam Chưa có nghiên cứu nào tính đến thời điểm này được thực hiện cho Việt Nam có tính toán chỉ số tổng hợp bất ổn vĩ mô MII

Thứ hai, DTNH ở các quốc gia khác nhau được hình thành, quản lý và sử dụng khác nhau ở các quốc gia Do đó, sự đánh giá về sự tác động của DTNH đến ổn định kinh tế vĩ mô tại Việt Nam có thể không hoàn toàn đồng nhất với nghiên cứu lý thuyết

và thực nghiệm trên thế giới Như vậy, việc nghiên cứu về tác động của DTNH đối với

ổn định kinh tế tại Việt Nam là cần thiết để xem xét nhân tố nào ảnh hưởng tới kết quả nghiên cứu Luận án sẽ tập trung làm sáng tỏ khoảng trống trên

1.3 Kinh nghiệm của một số nước trên thế giới về dự trữ và quản lý DTNH

Ở bất cứ quốc gia nào, việc không duy trì được sự ổn định và hợp lý của DTNH sẽ

là một trong những nhân tố tiềm ẩn dẫn đến khủng hoảng tài chính Một trong những cuộc khủng hoảng lớn trong thế kỷ XX không chỉ ảnh hưởng nghiêm trọng đến nền kinh tế của các nước trực tiếp đối mặt mà còn gây ra những ảnh hưởng lớn đến kinh tế thế giới là cuộc khủng hoảng tài chính Đông Á 1997 Trong đó, điểm bùng phát và chịu thiệt hại nặng nề nhất của cuộc khủng hoảng này là Thái Lan DTNH mỏng đã không thể giúp Thái Lan tránh khỏi cơn bão khủng hoảng có sức ảnh hưởng lâu dài này

1.3.1 Kinh nghiệm của Thái Lan trong khủng hoảng châu Á 1997

Cho đến đầu thập niên 90, nền kinh tế các nước khu vực Đông Á trải qua thời

kỳ tăng trưởng nhanh và ổn định Cùng lúc, nhiều nền kinh tế khu vực như Thái Lan, Malaysia, Indonesia, Philippines, Singapore và Hàn Quốc có tỷ lệ tăng trưởng kinh tế khá ấn tượng, đạt được tỷ lệ tăng trưởng GDP là 8-12%, liên tục trong khoảng thời

gian cuối thập niên 80 và đầu thập niên 90 Thành quả đạt được này đã được nhiều tổ chức Quốc tế ca ngợi như quỹ tiền tệ quốc tế (IMF), ngân hàng thế giới (World Bank)

và được xem như một phép lạ của kinh tế Đông Nam Á Cho đến năm 1997, Châu Á thu hút gần một nửa tổng số vốn nước ngoài dành cho những nước đang phát triển Các nền kinh tế Đông Nam Á có tỷ lệ lợi tức cao đặc biệt có sức hấp dẫn đối với các nhà đầu tư nước ngoài tìm kiếm tỷ lệ hoàn vốn cao Kết quả là nhiều nền kinh tế trong khu vực thu nhận được một lượng lớn “tiền nóng” (hot money) và trải qua một thời kỳ giá tài sản tăng vọt Thái Lan cũng không phải là ngoại lệ khi có tốc độ tăng trưởng bình quân hàng năm là 9%, môi trường kinh tế vĩ mô ổn định, nguồn nhân lực chất lượng cao, đẩy mạnh xuất khẩu và công nghiệp hóa

Tuy nhiên, đằng sau những con số tăng trưởng ấn tượng ấy, những dấu hiệu bất

ổn của nền kinh tế nói chung và hệ thống tài chính nói riêng cũng dần lộ diện Trong suốt 30 năm, Thái Lan đã ra sức đẩy nền kinh tế phát triển với tốc độ cao, vượt quá khả năng nội tại của nền kinh tế Họ sử dụng tối đa nguồn tài nguyên thiên nhiên hạn hẹp của mình, mở rộng vay nợ nước ngoài và kêu gọi đầu tư ồ ạt Kinh tế phát triển với tốc độ đứng đầu thế giới nhưng nợ nước ngoài cũng không ngừng tăng lên, trong

đó nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn Sau một thời kì tăng trưởng kinh tế mạnh, đến năm

1996, nền kinh tế Thái Lan đã tăng trưởng chậm lại Những mầm mống cho một cuộc khủng hoảng đã xuất hiện Thị trường bất động sản sau một thời gian tăng trưởng nóng, trở nên bong bóng, bắt đầu giảm giá và khủng hoảng Hơn thế, chính sách tỷ giá

bị dồn nén miễn cưỡng kết hợp với chính sách tự do hóa dòng vốn một cách thái quá của thị trường tiền tệ gây ra nguy cơ mất thanh khoản trong hệ thống ngân hàng

Trong giai đoạn 1993-1996, dự trữ ngoại hối của Thái Lan có mức tăng khá đều đặn, trung bình hàng năm là 18% Chỉ trong vòng bốn năm, mức dự trữ đã tăng 15,38 tỷ USD (từ 23,756 tỷ USD năm 1993 lên đến 38,645 tỷ USD năm 1996) Với lượng tăng nhanh như vậy, phải chăng Thái Lan đã tích trữ đủ mức DTNH Tỷ lệ DTNH/giá trị một tháng nhập khẩu trong năm tiếp theo ở mức rất khả quan (năm 1995

là 6,3 tháng và năm 1996 là 6,6 tháng) Đây là một chỉ tiêu cao hơn rất nhiều so với tiêu chuẩn 3 tháng của thế giới Do đó, xét trên khía cạnh đảm bảo thanh toán quốc tế

thì DTNH của Thái Lan rất an toàn

Bên cạnh đó, trong mối tương quan với mức cung tiền rộng M2, DTNH Thái Lan cũng được đánh giá rất tốt Trên thế giới, tiêu chuẩn cho chỉ số này là từ 10-20% trong khi Thái Lan luôn duy trì DTNH trên mức cung tiền rộng là xấp xỉ 20% trong suốt giai đoạn 1990-1996 Tuy nhiên, trong một thời gian dài, luồng vốn từ các nước phát triển chảy vào Thái Lan không ngừng gia tăng Thêm vào đó, những chính sách tài chính