Ảnh hưởng của sở hữu nhà nước và các khoản vay ngân hàng đến quyết định đầu tư của các công ty việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ TRANG ẢNH HƯỞNG CỦA SỞ HỮU NHÀ NƯỚC VÀ CÁC KHOẢN VAY NGÂN HÀNG ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC CÔNG TY VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp Hồ Chí Minh - Năm 2017 BỢ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ TRANG ẢNH HƯỞNG CỦA SỞ HỮU NHÀ NƯỚC VÀ CÁC KHOẢN VAY NGÂN HÀNG ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC CÔNG TY VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN Tp Hồ Chí Minh - Năm 2017 LỜI CAM ĐOAN Trong trình thực Luận văn với đề tài “Ảnh hưởng sở hữu Nhà nước khoản vay ngân hàng đến định đầu tư công ty Việt Nam”, vận dụng kiến thức học tập với trao đổi, hướng dẫn, góp ý Giáo Viên hướng dẫn để thực đề tài Luận văn Thạc sĩ Tơi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu tôi, số liệu kết Luận văn hoàn toàn trung thực có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng Các kết Luận văn chưa công bố cơng trình nghiên cứu Luận văn thực hướng dẫn TS.Nguyễn Thị Uyên Uyên TP Hồ Chí Minh, ngày 10 tháng 05 năm 2017 Người thực Luận văn TRẦN THỊ TRANG MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT CHƯƠNG GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu câu hỏi nghiên cứu 1.3 Phương pháp nghiên cứu 1.4 Ý nghĩa nghiên cứu đề tài 1.5 Kết cấu đề tài CHƯƠNG KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Khung lý thuyết 2.1.1 Lý thuyết trật tự phân hạng 2.1.2 Lý thuyết đại diện 2.1.3 Lý thuyết dòng tiền tự 2.1.4 Lý thuyết đầu tư 2.2 Tổng quan nghiên cứu trước 11 CHƯƠNG PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 23 3.1 Dữ liệu nghiên cứu 23 3.1.1 Tiêu chí phân loại cơng ty theo tỷ lệ sở hữu Nhà nước 23 3.1.2 Mô tả liệu 23 3.2 Phương pháp nghiên cứu 27 3.2.1 Các giả thuyết kỳ vọng nghiên cứu 27 3.2.2 Mơ hình nghiên cứu mơ tả biến 31 3.2.3 Phương pháp nghiên cứu cách thức thực 48 CHƯƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 53 4.1 Thống kê mô tả 53 4.2 Phân tích tương quan biến mơ hình 56 4.3 Kiểm định khuyết tật mơ hình 59 4.3.1 Hiện tượng đa cộng tuyến 59 4.3.2 Hiện tượng phương sai thay đổi 60 4.3.3 Hiện tượng tự tương quan 60 4.4 Kiểm định giả thuyết nghiên cứu 61 4.4.1 Phân tích kết hồi quy OLS 61 4.4.2 Phân tích kết hồi quy với mơ hình Ảnh hưởng cố định 70 4.4.3 Phân tích kết hồi quy mơ hình 2SLS với Qi,t-1 đại diện cho hội tăng trưởng công ty 74 4.4.4 Phân tích kết hồi quy mơ hình 2SLS với Growthi,t đại diện cho hội tăng trưởng công ty 79 4.4.5 Phân tích tổng hợp kết hồi quy OLS, FEM 2SLS cho mơ hình (3) 84 4.5 Thảo luận kết nghiên cứu 87 CHƯƠNG KẾT LUẬN 95 5.1 Kết luận 95 5.3 Hạn chế nghiên cứu hướng nghiên cứu 97 5.2.1 Hạn chế nghiên cứu 97 5.2.2 Hướng nghiên cứu 98 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT TỪ VIẾT TẮT 2SLS CEO FEM HĐQT HNX HSX OLS TP.HCM VIF DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 2.1 Tổng hợp kết nghiên cứu 18 Bảng 3.1 Bảng thống kê số lượng công ty mẫu nghiên cứu 26 Bảng 3.2 Bảng tổng hợp mơ tả tóm tắt biến 45 Bảng 3.3 Bảng mô tả tương quan kỳ vọng biến 47 Bảng 3.4 Bảng ma trận hệ số tương quan biến nội sinh biến công cụ 52 Bảng 4.1 Bảng thống kê mô tả biến mô hình nghiên cứu 54 Bảng 4.2 Bảng thống kê mô tả biến công ty Nhóm 55 Bảng 4.3 Bảng thống kê mô tả biến công ty Nhóm 56 Bảng 4.4 Ma trận hệ số tương quan biến nghiên cứu .58 Bảng 4.5 Kết phân tích VIF 59 Bảng 4.6 Kết kiểm định Breusch-Pagan 60 Bảng 4.7 Kết kiểm định Breusch-Godfrey 61 Bảng 4.8 Kết hồi quy OLS với biến đại diện nợ ngân hàng 63 Bảng 4.9 Kết hồi quy OLS với biến đại diện nợ ngắn hạn ngân hàng .65 Bảng 4.10 Kết hồi quy OLS với biến đại diện nợ dài hạn ngân hàng 67 Bảng 4.11 Kết hồi quy FEM với biến đại diện nợ ngân hàng 70 Bảng 4.12 Kết hồi quy FEM với biến đại diện nợ ngắn hạn ngân hàng 71 Bảng 4.13.Kết hồi quy FEM với biến đại diện nợ dài hạn ngân hàng 73 Bảng 4.14 Kết hồi quy 2SLS với biến nợ ngân hàng sử dụng Qi,t-1 74 Bảng 4.15 Kết hồi quy 2SLS với biến nợ ngắn hạn sử dụng Qi,t-1 75 Bảng 4.16 Kết hồi quy 2SLS với biến nợ dài hạn sử dụng Qi,t-1 77 Bảng 4.17 Kết hồi quy 2SLS với biến nợ ngân hàng sử dụng Growth i,t .80 Bảng 4.18 Kết hồi quy 2SLS với biến nợ ngắn hạn sử dụng Growth i,t 81 Bảng 4.19 Kết hồi quy 2SLS với biến nợ dài hạn sử dụng Growth i,t 83 Bảng 4.20 Tổng hợp kết hồi quy mơ hình (3) với biến nợ ngân hàng .85 Bảng 4.21 Bảng tổng hợp kết nghiên cứu 94 TÓM TẮT Dựa nguồn liệu thu thập từ báo cáo tài 319 cơng ty phi tài niêm yết Sở giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh (HSX) Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) giai đoạn 2008 - 2015, cách sử dụng phương pháp hồi quy OLS, FEM 2SLS với biến công cụ, nghiên cứu kế thừa nghiên cứu Jiang Zeng (2014) thực kiểm định ảnh hưởng khoản vay ngân hàng đến định đầu tư cơng ty Việt Nam có tỷ lệ sở hữu Nhà nước khác mức độ tăng trưởng khác Kết nghiên cứu cho thấy, thứ nhất, tồn mối tương quan âm nợ vay ngân hàng việc thực định đầu tư công ty Việt Nam Xét kỳ hạn khoản vay ngân hàng, tồn mối tương quan âm nợ ngắn hạn ngân hàng việc thực định đầu tư công ty Việt Nam mối tương quan dương nợ dài hạn ngân hàng đầu tư công ty Việt Nam Điều hàm ý rằng, công ty Việt Nam vay nợ ngân hàng mà đặc biệt khoản vay ngắn hạn nhiều cơng ty có xu hướng hạn chế việc thực định đầu tư nợ vay dài hạn ngân hàng sử dụng cấu trúc vốn cơng ty nhiều công ty tăng cường việc thực định đầu tư Thứ hai, nghiên cứu cho thấy, mối tương quan âm nợ ngân hàng đầu tư công ty tăng trưởng cao yếu so với công ty tăng trưởng thấp Xét yếu tố kỳ hạn vay, mối tương quan âm khoản vay ngân hàng với kỳ hạn ngắn đầu tư công ty tăng trưởng cao yếu so với công ty tăng trưởng thấp Ngược lại, mối tương quan dương khoản vay ngân hàng với kỳ hạn dài đầu tư công ty tăng trưởng cao yếu so với công ty tăng trưởng thấp Kết ngụ ý rằng, cơng ty có hội tăng trưởng, mức độ nợ ngân hàng, đặc biệt khoản nợ ngắn hạn mà công ty sử dụng cấu trúc vốn nhiều giúp cơng ty hạn chế tình trạng đầu tư mức Và công ty lại có tỷ lệ sở hữu Nhà nước cao thường có xu hướng tận dụng lợi hỗ trợ Nhà nước việc tiếp cận khoản vay dài hạn ngân hàng để gia tăng đầu tư nhiều so với công ty có mức tăng trưởng cao Thứ ba, kết nghiên cứu cho thấy, mối tương quan âm nợ ngân hàng việc thực định đầu tư cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước cao yếu so với cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước thấp mối tương quan dương nợ dài hạn ngân hàng đầu tư cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước cao yếu so với công ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước thấp Điều hàm ý rằng, cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước cao nhờ vào lợi hỗ trợ từ phía Nhà nước nên vay nợ ngân hàng để thực định đầu tư ngân hàng sử dụng biện pháp xử lý kỷ luật để thực giám sát công ty hơn, ngân hàng áp dụng điều kiện vay nợ dễ dàng đưa sách cho vay ràng buộc so với cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước thấp Hơn nữa, công ty sử dụng nợ vay dài hạn ngân hàng cấu trúc vốn nhiều cơng ty tăng cường việc thực định đầu tư, đồng thời, ngân hàng sử dụng biện pháp xử lý kỷ luật để thực giám sát khoản vay dài hạn công ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước cao so với nhóm cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước thấp Tuy nhiên, nghiên cứu cho thấy, vai trò xử lý kỷ luật ngân hàng khoản vay ngắn hạn khơng có khác biệt cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước khác Thứ tư, nghiên cứu cung cấp chứng cho thấy, cơng ty có tỷ lệ nợ vay dài hạn tổng nợ vay ngân hàng cao mối tương quan âm nợ vay ngân hàng đầu tư công ty yếu Điều hàm ý rằng, ngân hàng Việt Nam chủ yếu sử dụng khoản vay ngắn hạn khoản vay dài hạn để áp dụng biện pháp xử lý kỷ luật việc tài trợ cho công ty thực định đầu tư Cuối cùng, nghiên cứu cung cấp thêm chứng yếu tố tác động đến việc thực định đầu tư công ty Việt Nam sử dụng mơ hình nghiên cứu biến kiểm sốt như: dịng tiền hoạt động, quy mô công ty, tỷ lệ doanh thu tài sản cố định biến đặc điểm quản trị doanh nghiệp tỷ lệ cổ phần CEO, nhiệm kỳ CEO… Từ khóa: Địn bẩy (leverage), khoản vay ngân hàng (bank loans), sở hữu Nhà nước (state ownership), vai trò xử lý kỷ luật (disciplining role) CHƯƠNG GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý chọn đề tài Nghiên cứu tác động định tài trợ đến định đầu tư chủ đề quan trọng tài doanh nghiệp Theo lý thuyết Modigliani Miller (1958), thị trường vốn hoàn hảo, định tài trợ định đầu tư độc lập cấu trúc vốn không tác động đến giá trị doanh nghiệp Nhưng thực tế, với bất hoàn hảo thị trường tác động thuế, chi phí đại diện, bất cân xứng thơng tin… định đầu tư chịu tác động định tài trợ Sự mâu thuẫn nhà quản lý doanh nghiệp, cổ đông trái chủ tạo rào cản vấn đề đại diện dẫn đến vấn đề đầu tư mức (under-investment) đầu tư mức (over-investment) Theo nghiên cứu Myers (1977), công ty tăng trưởng cao với dự án tài trợ nợ, nhà quản lý doanh nghiệp lợi ích cổ đơng từ bỏ dự án có NPV dương lo sợ lợi ích thu từ dự án thuộc trái chủ Do đó, cơng ty có mức độ địn bẩy tài sử dụng cấu trúc vốn cao thường có khả khai thác hội tăng trưởng có giá trị so với cơng ty có mức độ địn bẩy tài sử dụng cấu trúc vốn thấp chi phí sử dụng vốn từ nguồn tài trợ bên khả khoản thấp dễ đẩy doanh nghiệp rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính, khơng có giám sát chủ nợ dẫn đến vấn đề đầu tư mức Còn theo nghiên cứu Jensen (1986) Stulz (1990), công ty tăng trưởng thấp với dòng tiền tự nhiều, nợ vay giúp hạn chế tình trạng đầu tư mức cách hiệu việc vay nợ khiến cơng ty phải cam kết chi trả đặn khoản lãi vay vốn gốc, công ty có hội tăng trưởng, điều giảm thiểu lạm quyền nhà quản lý dịng tiền tự cơng ty Nếu khơng vay nợ, nhà quản lý thường có xu hướng mở rộng quy mơ cơng ty đầu tư vào dự án có NPV âm, từ mức độ địn bẩy tài sử dụng cấu trúc vốn cao có xu hướng làm gia tăng vai trò giám sát trái chủ giúp hạn chế vấn đề đầu tư mức -F test that all u_i=0: F(232, 1618) = 5.95 Prob > F = 0.0000  Kết hồi quy theo phương pháp 2SLS với biến nợ ngân hàng (Debt i,t-1), Growth biến đại diện cho tăng trưởng Cột 1: hồi quy 2SLS -Instrumented: Instruments: growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 Cột 2: hồi quy 2SLS, có thêm biến Debt*Dgt Instrumental variables (2SLS) regression ceoshar cf salest1 roa size liq _cons -Instrumented: debtt1 Instruments: DebtDgt growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 roa size liq inventory fixedasset Cột 3: hồi quy 2SLS, có thêm biến DebtNature biến nature Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: DebtNature nature growth director Indepen ceoage ceotenure ce c -Instrumented: debtt1 Instruments: growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 roa size liq inventory fixedasset CỘT 5: hồi quy 2SLS, biến nature=1, có thêm biến debt*dgt Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: DebtDgt growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf Cột 6: hồi quy 2SLS, biến nature=0 Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: Cột 7: hồi quy 2SLS, biến nature=0, có thêm debt*dgt Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments:  Kết hồi quy theo phương pháp 2SLS với biến nợ ngắn hạn (Sdebt Growth biến đại diện cho tăng trưởng Cột 1: hồi quy 2SLS Instrumental variables (2SLS) regression i,t-1), -Instrumented: Instruments: Cột 2: hồi quy 2SLS,có thêm sdebt*dqt Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: Cột 3: hồi quy 2SLS, có thêm sdebt*nature nature Instrumental variables (2SLS) regression Cột 4: hồi quy 2SLS, nature=1 Instrumental variables (2SLS) regression Residual | Cột 5: hồi quy 2SLS, nature=1, có thêm sdebt*dqt Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: Cột 6: có hồi quy 2SLS, nature=0 Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: Cột 7: hồi quy 2SLS, nature=0, có thêm sdebt*dqt Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: sdebtt1 Instruments: SdebtDgt growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 roa size liq inventory  Kết hồi quy theo phương pháp 2SLS với biến dài ngắn hạn (Ldebt i,t-1), Growth biến đại diện cho tăng trưởng Cột 1: hồi quy 2SLS Instrumental variables (2SLS) regression Instrumented: Instruments: ldebtt1 growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 roa size liq fixedasset Cột 2: hồi quy 2SLS, có thêm biến Ldebt*Dgt Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: LdebtDgt growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf Cột 3: hồi quy 2SLS, có thêm biến Ldebt*Nature nature Instrumental variables (2SLS) regression size | liq | _cons | -Instrumented: ldebtt1 Instruments: LdebtNature nature growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 roa size liq fixedasset Cột 4: hồi quy 2SLS, biến nature =1 Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 Cột 5: hồi quy 2SLS, biến nature =1, có thêm biến ldebt*dgt Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: LdebtDgt growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 Cột 7: hồi quy 2SLS, biến nature =0, có thêm biến ldebt*dgt Instrumental variables (2SLS) regression ceoshar cf salest1 roa size liq _cons -Instrumented: ldebtt1 Instruments: LdebtDgt growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf salest1 roa size liq fixedasset  Kết hồi quy tổng hợp theo phương pháp OLS, FEM 2SLS với biến ngân hàng (Debti,t-1) Cột 1: hồi quy OLS, Tobin’s đại diện cho tăng trưởng Cột 2: hồi quy 2SLS, Tobin’s đại diện cho tăng trưởng Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: DebtDm dmt1 qt1 director Indepen ceoage ceotenure ceoshare cf Cột 3: hồi quy FEM, Tobin’s đại diện cho tăng trưởng Fixed-effects (within) regression Group variable: i R-sq: within overall = corr(u_i, Xb) + -+ -F test that all Cột 4: hồi quy OLS, Growth đại diện cho tăng trưởng -+ -+ Cột 5: hồi quy 2SLS, Growth đại diện cho tăng trưởng Instrumental variables (2SLS) regression -Instrumented: Instruments: DebtDm dmt1 growth director Indepen ceoage ceotenure ceoshare Cột 6: hồi quy FEM, Growth đại diện cho tăng trưởng Fixed-effects (within) regression Group variable: i R-sq: within overall = corr(u_i, Xb) F test that all u_i=0: F(318, 2219) = 6.20 Prob > F = 0.0000 ... định đầu tư công ty Việt Nam Xét kỳ hạn khoản vay ngân hàng, tồn mối tư? ?ng quan âm nợ ngắn hạn ngân hàng việc thực định đầu tư công ty Việt Nam mối tư? ?ng quan dương nợ dài hạn ngân hàng đầu tư. .. nợ vay ngân hàng việc thực định đầu tư cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước khác sau: Giả thuyết 1b: Mối tư? ?ng quan âm khoản vay ngân hàng việc thực định đầu tư nhóm cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước. .. giả trình bày kết kiểm định thực nghiệm cho 319 công ty Việt Nam giai đoạn 2008 - 2015 ảnh hưởng sở hữu Nhà nước khoản vay ngân hàng đến việc thực định đầu tư công ty Việt Nam So sánh kết thu với