Power updated 20200311 mbs vn

Trường hợp tăng trưởng sản lượng điện tiêu dùng duy trì mức7.5% cho cả năm 2020, thấp hơn so với tăng trưởng dự kiến ban đầu 9.1%, EVN có thể điềuchỉnh giảm tỷ trọng huy động điện từ ngu

Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Stock picks

Ngành điện

Ngoc Nguyen

(+84) 77 47 01272 Ngoc.NguyenHoangBich@mbs.com.vn

“Tiêu thụ điện Việt Nam tăng trưởng 7.5% cùng kỳ trong 2 tháng đầu 2020”

• Chúng tôi cho rằng điện là ngành chịu ảnh hưởng chậm nhất trong chuỗi giá trị sản xuất và

dịch vụ trong tình hình dịch bệnh COVID-19 hiện nay Tăng trưởng tiêu thụ điện Việt Nam

trong 2 tháng đầu 2020 đạt mức 7.5% so với cùng kỳ 2019, riêng tháng 2/2020 tiêu thụ điện

cả nước tăng 24% cùng kỳ Trường hợp tăng trưởng sản lượng điện tiêu dùng duy trì mức

7.5% cho cả năm 2020, thấp hơn so với tăng trưởng dự kiến ban đầu 9.1%, EVN có thể điều

chỉnh giảm tỷ trọng huy động điện từ nguồn điện chạy dầu có giá thành sản xuất cao Theo

đó, sản lượng huy động từ các nguồn điện khác bao gồm thủy điện, nhiệt điện khí và than sẽ

không bị ảnh hưởng

• Trường hợp tình hình dịch bệnh tiếp tục kéo dài, chúng tôi cho rằng việc phát triển các dự án

mở rộng nguồn điện và hệ thống truyền tải điện sẽ chậm tiến độ dẫn đến áp lực trong việc

cung ứng điện giai đoạn 2021 – 2025 Bên cạnh các khó khăn nội tại của ngành điện Việt

Nam về vấn đề giải phóng mặt bằng và huy động vốn đầu tư, diễn biến dịch bệnh làm cho

việc tương tác với các chuyên gia, đối tác, cũng như việc nhậu khẩu các thiệt bị chủ yếu từ

Trung Quốc và Hàn Quốc bị gián đoạn, làm chậm tiến độ thi công

• Trong 2020, tình hình sản suất thủy điện có khả năng sụt giảm đáng kể ít nhất trong 6 tháng

đầu năm và kỳ vọng sẽ cải thiện trong 6 tháng cuối năm Mực nước tại các sông chính khu

vực miền Trung và miền Nam tính đến đầu tháng 3/2020 đang thấp hơn 51% so với số liệu

đầu 2020 Đặc biệt khu vực Bắc Trung Bộ và Duyên hải Nam Trung Bộ, lưu lượng nước đến

các hồ thủy điện thấp hơn 44% so với đầu 2020 Dự phóng lợi nhuận các công ty thủy điện

giảm bình quân 13% trong 2020 và tăng mạnh trở lại trong 2021

• Về quan điểm đầu tư, chúng tôi tập trung vào cổ phiếu NT2 (CTCP Điện lực Dầu khí Nhơn

Trạch 2) và REE (CTCP Cơ Điện Lạnh) Với bản chất cổ phiếu phòng thủ, chúng tôi khuyến

nghị NẮM GIỮ đối với NT2 với tỷ suất cổ tức kỳ vọng 10%/năm Chúng tôi khuyến nghị MUA

đối với cổ phiếu REE Chúng tôi cho rằng thị giá cổ phiếu đã phản ứng tiêu cực quá mức theo

tình hình chung của thị trường trong thời gian gần đây, mặc dù các mảng hoạt động chính

của công ty bao gồm điện nước và cho thuê văn phòng vẫn tương đối ổn định

Tiêu thụ điện Việt Nam tăng trưởng 7.5% cùng kỳ trong 2 tháng đầu 2020

Ngành Điện

0%

20%

40%

60%

80%

100%

Cơ cấu công suất nguồn điện Việt Nam

-100% -80% -60% -40% -20% 0%

30 60 90 120 150 180

Sông – Trạm quan trắc

Mực nước một số sông chính khu vực miền Trung & miền Nam

Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Sector Outlook

Chúng tôi duy trì giá mục tiêu của cổ phiếu REE ở mức 40,700 đồng/CP dựa trên phương pháp FCFE và

khuyến nghị MUA với upside 36% so với thị giá hiện tại Chúng tôi cho rằng thị giá cổ phiếu đã phản ứng

tiêu cực quá mức theo tình hình chung của thị trường trong thời gian gần đây, mặc dù các mảng hoạt

động chính của công ty bao gồm điện nước (58% tổng lợi nhuận ròng - LNR) và cho thuê văn phòng

(32% LNR) vẫn tương đối ổn định Các tòa nhà đang khai thác và dự án văn phòng mới của REE đều

thuộc phân khúc B & C với giá cho thuê ở mức trung bình Chúng tôi kỳ vọng điều này sẽ góp phần duy

trì tỷ lệ lấp đầy ở mức cao

 Chúng tôi cho rằng REE là cổ phiếu phù hợp với các nhà đầu tư có khẩu vị rủi ro thấp với mức tăng

trưởng lợi nhuận ổn định và tỷ suất cổ tức bình quân 5%/năm REE hiện đang giao dịch tại mức P/E

forward 2020 và 2021 là 5x, thấp hơn so với mức bình quân 5 năm của CP này (7x)

 Chúng tôi dự phóng lợi nhuận đóng góp nhiều hơn từ danh mục điện, tuy nhiên, điều chỉnh giảm kết

quả mảng M&E so với dự phóng trước đây Việc tăng tỷ lệ sở hữu VSH (CTCP Thủy điện Vĩnh Sơn

-Sông Hinh) từ 21.01% lên 49.45% trong Q4/2019 dự kiến đem lại 156 tỷ đồng LNR tăng thêm bình

quân hàng năm cho REE trong giai đoạn dự phóng 2020 – 2030 (~ 6% LNR) Bên cạnh đó, REE có kế

hoạch tiếp tục đầu tư giai đoạn 2 của TBW (CTCP Phong Điện Thuận Bình) với công suất 26MW Dự

án này ước tạo ra LNR bình quân 66 tỷ đồng/năm trong vòng đời 20 năm bắt đầu từ 2022 Tuy nhiên,

chi phí lãi vay của REE sau khi hợp nhất MHP (công ty Thủy điện Mường Hum) và TBW ước cao hơn

8% so với dự phóng ban đầu của chúng tôi Ngược lại với xu hướng mở rộng của mảng điện, chúng tôi

điều chỉnh giảm 23% dự phóng doanh thu và 21% dự phóng LNR của mảng M&E dựa trên đánh giá

thận trọng hơn về tình hình khó khăn của thị trường bất động sản hiện nay

 LNR dự kiến tăng 8% cùng kỳ (CK) trong 2020 và 14% CK trong 2021 LNR 2020 dự phóng đạt 1,770

tỷ đồng (+8% CK) LNR mảng cho thuê văn phòng kỳ vọng tiếp tục tăng trưởng 21% CK đạt 527 tỷ

đồng, tăng trưởng chủ yếu từ Etown 5 (tỷ lệ lấp đầy dự phóng 98%, hoạt động từ Q3/2019) LNR

mảng điện nước duy trì ở mức 978 tỷ đồng, tương đương 2019 2021, LNR ước cải thiện 14% CK đạt

2,017 tỷ đồng, trong đó LNR mảng điện nước ước đạt 1,208 tỷ đồng (+24% CK) dựa trên kỳ vọng tình

hình thủy văn diễn biến thuận lợi cho nhóm thủy điện và dự án Thượng Kon Tum của VSH bắt đầu ghi

nhận lợi nhuận sau khi vận hành từ Q2/2020

MUA; Giá mục tiêu: VND 40,700

CTCP Cơ Điện Lạnh (HSX: REE)

Diễn biến giá

1T 3T 12T

REE (%) -6% -14% -7%

VN-Index (%) -10% -13% -15%

Ngày cập nhật 11/03/2020 Thị giá VND 30,000

Bloomberg REE VN Vốn hóa VND 9,271 tỷ

USD 399 triệu Diễn biến giá 52 tuần VND 29,500

VND 37,800 Giá trị giao dịch/ngày VND 27 tỷ

USD 1.2 triệu

Tỷ lệ sở hữu NĐT NN 49%

EBIT 2,329 2,573 2,893 3,158 3,036

Lợi nhuận (cơ bản) 1,481 1,770 2,017 2,242 2,186 EPS (VND) 5,286 5,698 6,491 7,217 7,035 Tăng trưởng EPS (%) -8% 8% 14% 11% -3%

Cổ tức (VND) 1,800 1,600 1,600 1,600 1,600

Tỷ suất cổ tức (%) 6% 5% 5% 5% 5% P/B (x) 0.8 0.8 0.7 0.6 0.6

Nợ ròng/vốn CSH (%) 63% 65% 62% 49% 38% Nguồn: MBS Research

10.0 20.0 30.0 40.0 50.0

1.0 2.0 3.0 4.0 5.0

KLGD REE

CTCP Cơ Điện Lạnh (HSX: REE) – PHỤ LỤC

Nợ phải trả 8,518 8,712 9,100 8,576 Lưu chuyển tiền tệ (Tỷ đồng)

I Nợ ngắn hạn 3,266 3,030 3,117 3,074 Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh 309 (444) 1,017 1,060

II Nợ dài hạn 5,252 5,682 5,983 5,502 Lưu chuyển tiền thuần trong năm (305) (950) (87) 365

Vốn chủ sở hửu 11,102 12,370 13,884 15,624

Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Sector Outlook

Chúng tôi duy trì khuyến nghị NẮM GIỮ đối với cổ phiếu NT2 với giá mục tiêu 22,300 đồng/CP (+16%

upside) Mặc dù kết quả lợi nhuận dự kiến thấp hơn trong 2020, chúng tôi kỳ vọng NT2 tiếp tục giữ mức

tỷ suất cổ tức 11%/năm cho giai đoạn 2020 – 2023

 Mặc dù chúng tôi điều chỉnh giảm 14% giá thành sản xuất điện so với dự phóng trước đây theo xu

hướng giảm của giá dầu MFO trong thời gian gần đây, tuy nhiên điều này không làm thay đổi trọng

yếu đến kết quả kinh doanh dự phóng do 85% sản lượng trong 2020 được bán theo Hợp đồng mua

bán điện (PPA) với cơ chế chuyển ngang chi phí

 Khả năng duy trì tỷ suất cổ tức 11%/năm Dự phóng của chúng tôi đã thể hiện các yếu tố có khả năng

tác động tiêu cực đến kết quả lợi nhuận của NT2, bao gồm việc đàm phán lại PPA và sự sụt giảm của

nguồn khí đầu vào Từ 2021, chúng tôi kỳ vọng nguồn cung khí sẽ ổn định hơn khi dự án Sao Vàng

Đại Nguyệt đi vào khai thác Bên cạnh đó, chúng tôi kỳ vọng POW (Tổng Công ty Điện lực Dầu khí Việt

Nam – công ty mẹ) sẽ giữ tỷ lệ trả cổ tức/lợi nhuận tạo ra của NT2 ở mức 95% nhằm nhận dòng tiền

cổ tức phục vụ một phần cho dự án Nhơn Trạch 3 & 4

 Lợi nhuận ròng (LNR) dự phóng giảm 14% cùng kỳ (CK) trong 2020 còn 650 tỷ đồng và cải thiện trở

lại mức 740 tỷ đồng (+14% CK) trong 2021 Trong 2020, dự phóng của chúng tôi không bao gồm các

khoản hoàn nhập Quỹ phát triển khoa học công nghệ (ghi nhận 37 tỷ đồng trong 2019) Lợi nhuận

gộp (LNG) 2020 dự kiến giảm 11% CK dựa trên sản lượng điện ước giảm 3% CK và LNG/kWh giảm

8% CK Sản lượng khí Lô 06.1 và 11.2, bể Nam Côn Sơn (chiếm 46% nguồn cung khí của NT2) đang

trong xu hướng giảm Theo đó, sau khi GAS (Tổng Công ty Khí Việt Nam) đảm bảo nhu cầu khí cho

các nhà máy BOT, sản lượng còn lại cung cấp cho khu vực Đông Nam Bộ có khả năng giảm 4% CK

 2021, chúng tôi kỳ vọng LNR đạt 740 tỷ đồng (+14% CK) dựa trên dự phóng sản lượng tăng 3% CK

sau đợt trung tu trong 2020 và chi phí lãi vay, phí bảo hiểm khoản vay giảm 59% CK còn 48 tỷ đồng

NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 22,300

CTCP Điện lực Dầu khí Nhơn Trạch 2 (HSX: NT2)

Diễn biến giá

1T 3T 12T

NT2 (%) -5% -9% -27%

VN-Index (%) -10% -13% -15%

Ngày cập nhật 11/03/2020 Thị giá VND 19,400

Bloomberg NT2 VN Vốn hóa VND 5,354 tỷ

USD 230 triệu Diễn biến giá 52 tuần VND 18,250

VND 28,100 Giá trị giao dịch/ngày VND 6.1 tỷ

USD 0.3 triệu

Tỷ lệ sở hữu NĐT NN 18.38%

Lợi nhuận (cơ bản) 710 654 739 657 585 EPS (VND) 2,540 2,189 2,493 2,218 1,975 Tăng trưởng EPS (%) -3% -14% 14% -11% -11%

P/B (x) 1.3 1.3 1.3 1.3 1.3

Nợ ròng/vốn CSH (%) 72% 55% 39% 23% 5% Nguồn: MBS Research

0 5 10 15 20 25 30

0 1 2 3 4 5

KLGD NT2

CTCP Điện lực Dầu khí Nhơn Trạch 2 (HSX: NT2) – PHỤ LỤC

Nợ phải trả 3,437 2,336 2,030 2,108 Lưu chuyển tiền tệ (Tỷ đồng)

I Nợ ngắn hạn 2,944 2,335 2,029 2,107 Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh 1,917 1,300 1,469 1,344