GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
Ý nghĩa đề tài
Bài nghiên cứu này nhằm tìm hiểu ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đối với quyết định của các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp tại Việt Nam Nó nhấn mạnh tầm quan trọng của việc nhận thức về rủi ro dòng tiền, giúp các nhà quản trị khắc phục tình trạng thâm hụt dòng tiền, lựa chọn nguồn tài trợ phù hợp và tránh kiệt quệ tài chính Bằng cách điều chỉnh mức độ sử dụng ĐTC một cách linh hoạt dựa trên ĐTC tối ưu, doanh nghiệp có thể nâng cao hiệu quả quản lý tài chính.
Kết quả nghiên cứu sẽ giúp các doanh nghiệp Việt Nam nhận thức rõ tầm quan trọng của dòng tiền và ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến cấu trúc vốn Điều này hỗ trợ các nhà quản trị tài chính đưa ra quyết định phù hợp với tiềm lực tài chính hiện tại, giảm thiểu tác động tiêu cực từ những biến cố bất ngờ Đồng thời, nghiên cứu cũng khuyến khích việc thiết lập và điều chỉnh cấu trúc vốn mục tiêu một cách linh hoạt, nhằm sử dụng đòn bẩy hiệu quả nhất để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Bài nghiên cứu gồm 5 chương:
Chương 1: Giới thiệu đề tài Trong chương này bài nghiên cứu đưa ra lý do chọn đề tài, xác định mục tiêu nghiên cứu để dựa trên cơ sở này tác giả đặt ra những câu hỏi nghiên cứu Ngoài ra, chương này đề cập đến phương pháp, dữ liệu nghiên cứu, ý nghĩa đề tài, bố cục của bài nghiên cứu
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước đây Ở chương này, tác giả đề cập đến các cơ sở lý thuyết liên quan làm luận điểm cho bài nghiên cứu như lý thuyết CTV, lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng Đồng thời, tác giả cũng đưa ra các bằng chứng thực nghiệm của các nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến quyết định CTV doanh nghiệp, cũng như đưa ra những luận điểm có liên quan tới mục tiêu nghiên cứu của bài nghiên cứu này h
Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu Chương này trình bày cơ sở dữ liệu, mô hình nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, mô tả các biến của mô hình cũng như đặt ra các giả thuyết để giải quyết những câu hỏi nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu Trong chương này tác giả trình bày các thống kê mô tả và ma trận hệ số tương quan giữa các biến trong bài nghiên cứu Đồng thời tác giả cũng tiến hành kiểm định mô hình hồi quy và dựa trên kết quả này tiến hành phân tích và đưa ra nhận xét
Chương 5: Kết luận Ở chương cuối cùng này, bài nghiên cứu đưa ra kết luận, mặt hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo h
Bố cục đề tài
NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Cơ sở lý thuyết
Lý thuyết CTV hiện đại của Modigliani và Miller, được công bố năm 1958, phân tích tác động của việc sử dụng nợ đến giá trị doanh nghiệp trong điều kiện thị trường cạnh tranh hoàn hảo và không hoàn hảo Trong môi trường không có thuế, lý thuyết này cho thấy rằng cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Ngược lại, trong điều kiện có thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp nhờ vào lợi ích thuế.
Trong bối cảnh thị trường cạnh tranh hoàn hảo không có thuế, Modigliani và Miller đã nghiên cứu ảnh hưởng của chính sách nợ đến giá trị doanh nghiệp, với các giả định nhằm đảm bảo sự tồn tại của thị trường này Các giả định của thị trường cạnh tranh hoàn hảo bao gồm:
Không có các chi phí giao dịch khi mua và bán chứng khoán
Trên thị trường chứng khoán, sự hiện diện của đủ số lượng người mua và người bán đảm bảo rằng không có nhà đầu tư nào có thể ảnh hưởng đến giá cả của chứng khoán một cách đáng kể.
Tất cả các nhà đầu tư, bao gồm cả cá nhân và tổ chức, đều có khả năng vay hoặc cho vay với mức lãi suất giống nhau.
Các nhà đầu tư đều hợp lý và có kỳ vọng thuần nhất về tỷ suất sinh lợi của một doanh nghiệp
Các doanh nghiệp trong cùng ngành và điều kiện hoạt động tương tự thường chia sẻ mức độ rủi ro kinh doanh giống nhau Do đó, giá trị doanh nghiệp sẽ không bị ảnh hưởng bởi các yếu tố bên ngoài từ CTV.
Không có thuế thu nhập doanh nghiệp
Modigliani và Miller lập luận rằng giá trị thị trường của một doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cấu trúc vốn của nó, nghĩa là cấu trúc vốn không tác động đến giá trị doanh nghiệp Họ cũng chỉ ra rằng nợ có ảnh hưởng đến thu nhập của chủ sở hữu và mức độ rủi ro Do đó, Định đề II của Modigliani và Miller được phát biểu như sau: Trong thị trường hoàn hảo, giá trị của doanh nghiệp không thay đổi dựa trên cách thức tài trợ.
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Cơ sở lý thuyết
Lý thuyết CTV hiện đại của Modigliani và Miller, được công bố năm 1958, phân tích ảnh hưởng của việc sử dụng nợ đến giá trị doanh nghiệp trong thị trường cạnh tranh hoàn hảo và không hoàn hảo Trong điều kiện không có thuế, lý thuyết này khẳng định rằng cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, trong môi trường có thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp do lợi ích thuế.
Trong bối cảnh thị trường cạnh tranh hoàn hảo và không có thuế, Modigliani và Miller đã nghiên cứu ảnh hưởng của chính sách nợ đến giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu này dựa trên các giả định cần thiết để duy trì sự tồn tại của thị trường cạnh tranh hoàn hảo.
Không có các chi phí giao dịch khi mua và bán chứng khoán
Thị trường chứng khoán có sự cân bằng giữa số lượng người mua và người bán, điều này đảm bảo rằng không có nhà đầu tư đơn lẻ nào có thể ảnh hưởng đến giá cả của chứng khoán.
Tất cả các nhà đầu tư, bao gồm cả cá nhân và tổ chức, đều có khả năng vay hoặc cho vay với lãi suất tương đương.
Các nhà đầu tư đều hợp lý và có kỳ vọng thuần nhất về tỷ suất sinh lợi của một doanh nghiệp
Các doanh nghiệp trong cùng ngành và hoạt động dưới những điều kiện tương tự sẽ đối mặt với mức độ rủi ro kinh doanh tương đương Vì vậy, giá trị doanh nghiệp sẽ không ảnh hưởng đến sự độc lập của CTV trong doanh nghiệp.
Không có thuế thu nhập doanh nghiệp
Modigliani và Miller lập luận rằng giá trị thị trường của doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cấu trúc tài chính (CTV) của nó Họ cũng chỉ ra rằng nợ có tác động đến thu nhập của chủ sở hữu và mức độ rủi ro Theo Định đề II của MM, trong môi trường thị trường cạnh tranh hoàn hảo và không có thuế, việc gia tăng nợ có thể khuếch đại thu nhập của chủ sở hữu Tuy nhiên, để đạt được lợi ích này, doanh nghiệp cần đảm bảo hoạt động có lãi và có khả năng thanh toán lãi vay.
Trong môi trường thị trường cạnh tranh không hoàn hảo, Modigliani và Miller đã nghiên cứu tác động của chính sách nợ đến giá trị doanh nghiệp với giả định có thuế thu nhập doanh nghiệp và không có chi phí giao dịch Nghiên cứu cho thấy rằng việc sử dụng nợ sẽ ảnh hưởng tích cực đến giá trị doanh nghiệp, khi doanh nghiệp có thể thu lợi từ tấm chắn thuế của lãi vay.
Lý thuyết CTV hiện đại của MM chỉ ra rằng việc sử dụng nợ có ảnh hưởng đáng kể đến giá trị doanh nghiệp, giúp xác định thời điểm tối ưu để vay nợ nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, lý thuyết này vẫn tồn tại một số hạn chế cần được xem xét.
Các nhà đầu tư, bao gồm cả cá nhân và tổ chức, không thể vay và cho vay với cùng một lãi suất.
Lý thuyết này đã bỏ qua một số nhân tố ảnh hưởng đến CTV như chi phí đại diên, rủi ro kiệt quệ tài chính, chi phí giao dịch…
2.1.2 Lý thuyết đánh đổi:
Lý thuyết CTV của Modigliani và Miller (1958) được mở rộng thành lý thuyết đánh đổi, nhấn mạnh rằng trong môi trường có thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp thông qua lợi ích từ tấm chắn thuế Tuy nhiên, lý thuyết này cũng chỉ ra rằng việc tài trợ bằng nợ mang lại rủi ro tài chính; khi nợ tăng cao, rủi ro cũng gia tăng, mặc dù nợ có thể khuếch đại thu nhập của chủ sở hữu Các nghiên cứu của Brennan và Schwartz (1978), DeAngelo và Masulis (1980), cùng với Bradley và cộng sự đã củng cố những quan điểm này.
Theo lý thuyết của 1984, mỗi doanh nghiệp cần xác định một cấu trúc tài chính tối ưu, trong đó cần cân nhắc giữa lợi ích và chi phí sử dụng vốn từ nợ vay Để đạt được cấu trúc tài chính tối ưu này, doanh nghiệp phải thiết lập một tỷ lệ nợ hợp lý trong tổng vốn.
CTV mục tiêu của mình
Tuy nhiên, sử dụng nợ luôn có tính hai mặt:
Sử dụng nợ có thể gia tăng thu nhập cho chủ sở hữu, tuy nhiên, để tận dụng lợi ích từ nợ, doanh nghiệp cần đảm bảo hoạt động có lãi và khả năng thanh toán lãi vay đầy đủ.
Sử dụng nợ mà không đảm bảo điều kiện hoạt động có lãi và khả năng thanh toán lãi vay có thể gây bất lợi lớn cho doanh nghiệp Khi doanh nghiệp gặp khó khăn và hoạt động thua lỗ, nợ sẽ làm gia tăng mức lỗ một cách nhanh chóng, dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài chính Hệ quả nghiêm trọng nhất có thể là phá sản, khiến thu nhập của chủ sở hữu giảm sút đáng kể.
Trong lĩnh vực tài chính, lý thuyết đánh đổi được chia thành hai trường phái: lý thuyết đánh đổi tĩnh và lý thuyết đánh đổi động Theo lý thuyết đánh đổi tĩnh, tồn tại một cấu trúc vốn tối ưu mà các doanh nghiệp hướng tới Khi tỷ lệ đòn bẩy của doanh nghiệp lệch khỏi mức tối ưu, họ sẽ xem xét điều chỉnh tỷ lệ nguồn tài trợ để đạt được tỷ lệ này Ngược lại, lý thuyết đánh đổi động cho rằng khi điều chỉnh về cấu trúc vốn tối ưu, doanh nghiệp cần cân nhắc đến chi phí và tốc độ điều chỉnh Nghiên cứu của Hovakiminan và cộng sự (2001) chỉ ra rằng các doanh nghiệp điều chỉnh cấu trúc vốn về mức tối ưu một cách chậm rãi khi chi phí điều chỉnh cao, trong khi điều chỉnh nhanh hơn khi chi phí này thấp.
2.1.3 Lý thuyết trật tư phân hạng
Nhiều doanh nghiệp có tỷ lệ nợ thấp trong CTV vẫn hoạt động hiệu quả và thành công, mặc dù họ nhận thức rõ tầm quan trọng của việc sử dụng nợ để gia tăng thu nhập và giá trị doanh nghiệp Họ duy trì tỷ lệ nợ thấp nhằm giảm thiểu rủi ro tài chính, điều này mâu thuẫn với lý thuyết đánh đổi Do đó, trong lĩnh vực tài chính, đã xuất hiện trường phái bảo trợ cho lập luận này thông qua lý thuyết trật tự phân hạng.
Tổng quan về các nghiên cứu trước đây 10 1 Nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trên thế giới 10 2 Nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn tại Việt Nam 14
3.1 Dữ liệu nghiên cứu Để nghiên cứu ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến quyết định CTV Bài nghiên cứu được thực hiện dựa trên mẫu dữ liệu từ 204 doanh nghiệp được niêm yết trên sàn HOSE Các thông tin và dữ liệu trong bài nghiên cứu được trích lọc từ những nguồn thông tin kinh tế tài chính đáng tin cậy như báo cáo tài chính của doanh nghiệp đã được kiểm toán, báo cáo thường niên của doanh nghiệp, bản cáo bạch của doanh nghiệp và nguổn cơ sở dữ liệu từ FiinPro Ngoải ra, các số liệu còn được lấy từ các trang dữ liệu của các công ty chứng khoán VNDIRECT, MBS, các trang tài chính uy tín như cafef.vn, cophieu68.vn và dữ liệu vĩ mô từ worldbank.org Khung thời gian nghiên cứu trong giai đoạn từ năm 2014-2018
Dựa trên cơ sở dữ liệu từ các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE), tác giả đã tiến hành xây dựng mẫu nghiên cứu bằng cách loại bỏ các doanh nghiệp tài chính như ngân hàng, chứng khoán và bảo hiểm Kết quả cuối cùng là mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm dữ liệu của các doanh nghiệp phi tài chính.
Tác giả đã tiến hành lọc ra các doanh nghiệp có dữ liệu Kế toán – Tài chính được báo cáo hàng năm trong giai đoạn 2012 - 2018 Tuy nhiên, khung thời gian nghiên cứu chỉ được giới hạn từ năm 2014 đến 2018, do biến độc lập rủi ro dòng tiền được tính toán dựa trên dòng tiền của năm hiện tại và các năm trước đó (t-1, t-2).
Vào thứ ba, tác giả đã loại trừ các doanh nghiệp không có đủ dữ liệu nghiên cứu trong khung thời gian quy định, cũng như các doanh nghiệp mới niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE).
Cuối cùng, mẫu quan sát bao gồm 1020 quan sát dựa trên 204 doanh nghiệp phi tài chính
Từ đó, tác giả tiến hành phân tích và đưa ra nhận xét h
PHƯƠNG PHÁP ƯỚC LƯỢNG
Dữ liệu nghiên cứu
Nghiên cứu này nhằm phân tích ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến quyết định của cổ đông thông qua mẫu dữ liệu từ 204 doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE Thông tin được thu thập từ các nguồn tài chính đáng tin cậy, bao gồm báo cáo tài chính đã kiểm toán, báo cáo thường niên và bản cáo bạch của doanh nghiệp, cũng như cơ sở dữ liệu từ FiinPro Ngoài ra, dữ liệu cũng được lấy từ các công ty chứng khoán như VNDIRECT, MBS và các trang tài chính uy tín như cafef.vn, cophieu68.vn, cùng với thông tin vi mô từ worldbank.org Khung thời gian nghiên cứu kéo dài từ năm 2014 đến 2018.
Dựa trên cơ sở dữ liệu của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE), tác giả đã xây dựng mẫu nghiên cứu bằng cách loại trừ các doanh nghiệp tài chính như ngân hàng, chứng khoán và bảo hiểm Kết quả cuối cùng chỉ bao gồm dữ liệu của các doanh nghiệp phi tài chính.
Tác giả đã chọn lọc các doanh nghiệp có dữ liệu Kế toán – Tài chính báo cáo hàng năm từ năm 2012 đến 2018 Tuy nhiên, nghiên cứu chỉ tập trung vào giai đoạn từ năm 2014 đến 2018 do biến độc lập rủi ro dòng tiền được xác định dựa trên dòng tiền của năm hiện tại và hai năm trước đó.
Vào thứ ba, tác giả đã loại trừ các doanh nghiệp không có hoặc thiếu dữ liệu nghiên cứu, cụ thể là dữ liệu không có sẵn trong khoảng thời gian nghiên cứu, cũng như các doanh nghiệp mới niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE).
Cuối cùng, mẫu quan sát bao gồm 1020 quan sát dựa trên 204 doanh nghiệp phi tài chính
Từ đó, tác giả tiến hành phân tích và đưa ra nhận xét h
3.2 Mô hình nghiên cứu và mô tả biến:
Mục tiêu của nghiên cứu này là phân tích ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến quyết định của các cổ đông tại các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Tác giả đã thực hiện hồi quy và kiểm định dựa trên mô hình cơ sở để đưa ra kết luận.
- TDM : Tổng nợ trên giá trị thị trường
- INDTDM : Chỉ số nợ trung bình ngành
- MB : Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
- TANG : Tài sản hữu hình trên giá trị sổ sách
- PROF : Khả năng sinh lợi doanh nghiệp
- SIZE : Quy mô doanh nghiệp
- INFL : Lạm phát hằng năm
- CFV : Rủi ro dòng tiền
Tổng nợ trên giá trị thị trường của tài sản (TDM)
Trong lĩnh vực tài chính, ĐTC là thuật ngữ phổ biến với nhiều định nghĩa và phương pháp tính khác nhau Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng ĐTC thường được xem xét qua tỷ lệ sử dụng nợ trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Tỷ lệ này biến đổi tùy thuộc vào phương pháp đo lường giá trị sổ sách hay giá trị thị trường, cũng như mục đích nghiên cứu của nhà nghiên cứu Việc xem xét tổng nợ hay chỉ nợ dài hạn cũng ảnh hưởng đến kết quả này.
Trong nghiên cứu này, tác giả tập trung vào việc sử dụng đòn bẩy tài chính được tính theo tỷ lệ tổng nợ trên giá trị thị trường của tài sản (TDM) để đo lường mức độ nợ trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Biến phụ thuộc Tổng nợ trên giá trị thị trường của tài sản (TDM) được tính bằng cách chia tổng nợ từ các khoản nợ ngắn hạn và nợ dài hạn cho giá trị thị trường của tài sản (MVA).
Giá trị thị trường của tài sản (MVA) đại diện cho tổng giá trị của tất cả tài sản trong doanh nghiệp, bao gồm tiền mặt, tiền gửi, giấy tờ có giá trị, khoản phải thu, hàng tồn kho, tài sản cố định như máy móc, thiết bị, bất động sản, và tài sản vô hình như bản quyền, thương hiệu Các tài sản này được hình thành từ hai nguồn: nợ và vốn chủ sở hữu Mặc dù tất cả những tài sản này đều có giá trị, việc định giá chúng lại gặp nhiều khó khăn.
Tác giả xác định giá trị thị trường tài sản (MVA) bằng cách tính tổng giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu và tổng nợ, sau đó trừ đi thuế hoãn lại.
Chỉ số nợ trung bình ngành (INDTDM)
Tỷ lệ sử dụng nợ của mỗi doanh nghiệp trong CTV có sự khác biệt rõ rệt giữa các ngành công nghiệp, dẫn đến chỉ số nợ trung bình ngành cũng phân hóa rõ ràng Ross và các cộng sự (2008) đã chỉ ra rằng tỷ lệ nợ khác nhau giữa các ngành Nghiên cứu này phân tích dữ liệu từ 12 ngành trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE) như bất động sản, y tế, du lịch, thực phẩm, và công nghệ Tác giả tính toán tỷ lệ nợ trung bình ngành, tuy nhiên, con số này chỉ mang tính tương đối do các doanh nghiệp hoạt động đa ngành và tỷ trọng khác nhau trong cơ cấu kinh doanh Chỉ số nợ trung bình ngành là công cụ hữu ích cho nhà quản trị tài chính khi so sánh tỷ lệ nợ của doanh nghiệp với mức trung bình ngành và đối thủ cạnh tranh (Gilson, 1997; Hull, 1999; Hovakimian).
Nghiên cứu của Hovakimian, Opler và Titman (2001) đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho thấy các doanh nghiệp thường điều chỉnh tỷ lệ nợ của mình theo mức trung bình của ngành Do đó, chỉ số nợ trung bình ngành trở thành một yếu tố quan trọng giúp các nhà quản trị tài chính trong việc hoạch định chiến lược nợ cho doanh nghiệp.
Trong nghiên cứu này, tác giả hy vọng rằng sẽ có một mối tương quan dương giữa tỷ lệ nợ trung bình của ngành và tỷ lệ đầu tư của doanh nghiệp.
Chỉ số nợ trung bình ngành (INDTDM) bằng nợ trung bình ngành chia cho giá trị thị trường tài sản (MVA) tính theo năm
Trong đó trung bình tổng nợ ngành trong năm t bằng trung bình cộng của nợ toàn bộ doanh nghiệp trong ngành trong năm t
Tỷ lệ giá trị thị trường tài sản trên sổ sách(MB)
Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tài sản là một chỉ số quan trọng phản ánh sự tăng trưởng của doanh nghiệp, như đã được nghiên cứu bởi Adam và Goyal (2008) Theo lý thuyết đánh đổi, có mối tương quan âm giữa tỷ lệ này và tỷ lệ ĐTC của doanh nghiệp, do sự tăng trưởng có thể dẫn đến khó khăn tài chính, giảm dòng tiền tự do và gia tăng chi phí đại diện giữa chủ nợ và cổ đông Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng sự tăng trưởng doanh nghiệp có mối tương quan dương với tỷ lệ sử dụng ĐTC, vì các doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư thường giữ lại lợi nhuận và tích lũy nợ theo thời gian.
Các giả thuyết nghiên cứu
4.1 Thống kê mô tả và ma trận hệ số tương quan Ở phần này, bảng thống kê mô tả thể hiện tên biến, số quan sát, giá trị trung bình, giá trị trung vị, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất
Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến được sử dụng trong bài nghiên cứu
Trung bình Độ lệch chuẩn
Trung vị Gía trị lớn nhất
TMD phản ánh đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp, trong khi INDTDM đo lường giá trị nợ trung bình trong ngành so với giá trị thị trường tài sản MB thể hiện sự so sánh giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách của tài sản doanh nghiệp TANG phản ánh giá trị của tài sản hữu hình, còn SIZE thể hiện quy mô của doanh nghiệp PROF đánh giá khả năng sinh lợi, INF phản ánh tỷ lệ lạm phát hàng năm trong nền kinh tế, và CFV cho thấy độ biến động của dòng tiền.
KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM
Thống kê mô tả và ma trận hệ số tương quan
Bảng thống kê mô tả cung cấp thông tin chi tiết về các biến, bao gồm tên biến, số lượng quan sát, giá trị trung bình, giá trị trung vị, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất.
Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến được sử dụng trong bài nghiên cứu
Trung bình Độ lệch chuẩn
Trung vị Gía trị lớn nhất
TMD thể hiện đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp, trong khi INDTDM đo lường giá trị nợ trung bình ngành so với giá trị thị trường tài sản doanh nghiệp MB đánh giá giá trị thị trường so với giá trị sổ sách của tài sản, và TANG phản ánh tài sản hữu hình SIZE chỉ quy mô doanh nghiệp, PROF thể hiện khả năng sinh lợi, INF phản ánh lạm phát hàng năm, và CFV đo độ biến động dòng tiền Để nghiên cứu biến động dòng tiền theo nhóm quy mô, tác giả chia bộ dữ liệu thành 4 nhóm dựa trên độ lớn dòng tiền hoạt động hàng năm, mỗi nhóm gồm 255 quan sát, được ký hiệu là CFRANK1, CFRANK2, CFRANK3, và CFRANK4, sắp xếp từ thấp đến cao.
Theo bảng thống kê mô tả, biến phụ thuộc TDM có giá trị trung bình là 0.51, được coi là hợp lý tại thị trường Việt Nam, nơi mà khả năng huy động vốn từ vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp còn hạn chế do thị trường tài chính chưa phát triển Hầu hết các doanh nghiệp Việt Nam chủ yếu sử dụng nợ vay từ ngân hàng, dẫn đến tỷ lệ đòn bẩy cao trong cấu trúc vốn Nghiên cứu của Christopher Harris và Scott Roark (2017) cho thấy giá trị trung bình của TDM ở các doanh nghiệp Mỹ là 0.2779, nhấn mạnh xu hướng sử dụng vốn chủ sở hữu nhiều hơn tại thị trường phát triển Điều này cho thấy rằng doanh nghiệp Việt Nam chủ yếu dựa vào nợ vay ngân hàng, điều này có thể tạo ra áp lực về chi phí lãi vay và tài chính cao, đặc biệt khi lãi suất thị trường không ổn định.
Bảng 4.2: Bảng thống kê mô tả các biến được sử dụng trong bài nghiên cứu theo 4 nhóm sắp xếp theo độ lớn dòng tiền hoạt động
Bảng 4.2 trình bày giá trị trung bình và giá trị trung vị của các biến theo từng nhóm quan sát, được sắp xếp theo thứ tự dòng tiền hoạt động từ nhỏ nhất đến lớn nhất (CFRANK1 đến CFRANK4) Kết quả cho thấy giá trị trung bình của biến phụ thuộc TDM giảm dần, cho thấy mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính giảm khi dòng tiền hoạt động tăng Ngược lại, giá trị trung bình của các biến MB, PROF, TAN lại tăng dần, cho thấy giá trị thị trường, khả năng sinh lợi và tài sản hữu hình tăng lên cùng với sự gia tăng của dòng tiền hoạt động Ý nghĩa của từng biến số tương tự như trong bảng 4.1.
Bảng 4.3: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến trong bài nghiên cứu h
TDM INDTDM MB TANG PROF SIZE INF CFV
Bảng 4.3 cho thấy mối tương quan giữa các biến trong mô hình nghiên cứu Chỉ có hai biến độc lập, SIZE và CFV, có mối tương quan dương với biến phụ thuộc TDM, chỉ ra rằng quy mô doanh nghiệp và rủi ro dòng tiền có ảnh hưởng tích cực đến mức sử dụng nợ trong CTV của doanh nghiệp Ngược lại, các biến độc lập khác như INDTDM không thể hiện mối tương quan tương tự.
MB, TANG, PROF, và INF có mối tương quan ngược chiều với biến phụ thuộc TDM, cho thấy rằng nợ trung bình ngành, giá trị thị trường, tài sản hữu hình, khả năng sinh lợi và lạm phát hàng năm đều ảnh hưởng tiêu cực đến mức sử dụng nợ trong CTV của doanh nghiệp Biến SIZE thể hiện mối tương quan dương cao nhất, trong khi MB và PROF có mối tương quan âm thấp nhất Các biến độc lập trong nghiên cứu đều có giá trị tuyệt đối nhỏ hơn 0.8, với mối tương quan giữa MB và PROF cao nhất (0.5030 < 0.8), cho thấy không có hiện tượng đa cộng tuyến trong các biến độc lập.
Kết quả thực nghiệm xem xét ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến CTV của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Mục tiêu của nghiên cứu này là phân tích tác động của rủi ro dòng tiền đến khả năng tạo giá trị cho các doanh nghiệp Việt Nam Để trả lời các câu hỏi nghiên cứu trong chương 1, tác giả đã sử dụng mẫu dữ liệu gồm 1020 quan sát theo năm.
Trong giai đoạn 2014-2018, có 204 doanh nghiệp Việt Nam được niêm yết trên sàn HOSE Tác giả đã tiến hành hồi quy để đưa ra nhận xét cho toàn bộ mẫu và từng nhóm quan sát, phân chia thành 4 nhóm theo thứ tự độ lớn của dòng tiền hoạt động: CFRANK1, CFRANK2, CFRANK3, CFRANK4 Nghiên cứu mở rộng phạm vi ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến CTV của từng nhóm doanh nghiệp Dựa trên kết quả hồi quy, tác giả đã thực hiện phân tích và đưa ra nhận xét chi tiết.
Bảng 4.4: Bảng kết quả tổng hợp ảnh hưởng của rủi ro dòng tiền đến CTV của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam h
Tên biến Toàn bộ mẫu CFRANK1 CFRANK2 CFRANK3 CFRANK4
F - test (pvalue) Prob > F = 0.0000 Prob >F= 0.0000 Prob >F= 0.0000 Prob >F= 0.0000 Prob >F= 0.0000
Prob > chi 2 = 0.0000 Prob > chi 2 = 0.0002 Prob > chi 2 = 0.0938 Prob > chi 2 = 0.0044 Prob >chi 2 = 0.0017
Wald test (pvalue) Prob > chi 2 = 0.0000 Prob > chi 2 = 0.000 Prob >chi 2 = 0.000 Prob>chi 2 =0.0000 Prob > chi 2 = 0.000
Prob > F = 0.0000 Prob > F= 0.7239 Prob > F= 0.0253 Prob > F= 0.0000 Prob > F= 0.0010 h
Số quan sát 1020 255 255 255 255 Lưu ý: các giá trị * , ** , *** , tương ướng đại diện cho mức ý nghĩa thống kê lần lượt là 10%, 5%, 1% h
Dựa trên kết quả kiểm định F-test với p-value = 0.0000, giả thuyết H0 bị bác bỏ và giả thuyết H1 được chấp nhận Kết luận cho thấy hồi quy bằng phương pháp FEM phù hợp hơn so với hồi quy OLS trên toàn bộ mẫu và từng nhóm quan sát.
Dựa trên kết quả kiểm định Hausman với p-value 0.0000, giả thuyết H0 bị bác bỏ và giả thuyết H1 được chấp nhận Kết luận cho thấy rằng phương pháp hồi quy FEM phù hợp hơn so với phương pháp REM OLS cho toàn bộ mẫu cũng như từng nhóm quan sát.
Tác giả kết luận rằng mô hình hồi quy theo phương pháp FEM là phương pháp phù hợp nhất và hiệu quả nhất so với OLS và REM, cả trên toàn bộ mẫu và từng nhóm quan sát.
Dựa vào bảng kết quả và kiểm định Wald với p-value = 0.0000, giả thuyết H0 bị bác bỏ và giả thuyết H1 được chấp nhận Tác giả kết luận rằng mô hình hồi quy xuất hiện hiện tượng phương sai thay đổi trên toàn bộ mẫu cũng như từng nhóm quan sát.
Dựa vào bảng kết quả và kiểm định Wooldridge với p-value = 0.0000, giả thuyết H0 bị bác bỏ và giả thuyết H1 được chấp nhận Kết luận cho thấy mô hình hồi quy có hiện tượng tự tương quan bậc nhất trên toàn bộ mẫu.
Theo bảng kết quả, p-value của nhóm quan sát CFRANK3 và CFRANK4 nhỏ hơn 1%, cho phép bác bỏ giả thuyết H0 và chấp nhận giả thuyết H1 ở mức ý nghĩa 1%, từ đó xác nhận rằng mô hình hồi quy có hiện tượng tự tương quan bậc nhất Ngược lại, p-value của nhóm quan sát CFRANK1 và CFRANK2 lớn hơn 1%, dẫn đến việc chấp nhận giả thuyết H0 và bác bỏ giả thuyết H1, cho thấy mô hình hồi quy không có hiện tượng tự tương quan bậc nhất ở nhóm quan sát này.
Dựa trên kết quả từ hai kiểm định Wald và Wooldridge, mô hình hồi quy đã gặp phải hai vấn đề chính là phương sai thay đổi và tự tương quan bậc nhất Để khắc phục những vi phạm này, tác giả đã áp dụng phương pháp hồi quy FGLS.
Kết quả phân tích hồi quy bằng phương pháp FGLS cho thấy biến INDTDM có mối tương quan âm với tỷ lệ ĐTC của doanh nghiệp, điều này trái ngược với nghiên cứu của Frank và Goyal (2009) cùng Christopher Harris và Scott Roark (2017) Tuy nhiên, khi xem xét theo từng nhóm quan sát, các doanh nghiệp có dòng tiền hoạt động thấp nhất lại cho thấy nợ trung bình ngành có mối tương quan âm với tỷ lệ ĐTC, trong khi các doanh nghiệp có dòng tiền hoạt động cao nhất lại có mối tương quan dương Sự khác biệt này có thể được giải thích bởi các doanh nghiệp nhỏ với dòng tiền hoạt động thấp thường không coi nợ trung bình ngành là yếu tố quyết định trong việc đưa ra quyết định ĐTC, mà thay vào đó, họ có thể phát hành nợ và vay ngân hàng để đáp ứng nhu cầu tiền mặt cấp bách Ngược lại, các doanh nghiệp lớn với dòng tiền hoạt động cao hơn thường xem nợ trung bình ngành như một tiêu chí để điều chỉnh CTV hoặc để so sánh với tỷ lệ ĐTC của đối thủ cạnh tranh, phù hợp với kết quả nghiên cứu của Christopher Harris và Scott Roark (2017).
Những biến MB, PROF, SIZE đều có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1%
Biến giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (MB) có mối tương quan âm mạnh mẽ với tỷ lệ đòn bẩy trong CTV của doanh nghiệp Mối tương quan này giảm dần khi dòng tiền hoạt động của doanh nghiệp tăng lên Điều này hợp lý, vì khi giá trị thị trường vượt qua giá trị sổ sách, doanh nghiệp đã trải qua giai đoạn tăng trưởng, dẫn đến xu hướng giảm tỷ lệ đòn bẩy trong bối cảnh dòng tiền hoạt động lớn hơn.
Biến khả năng sinh lời (PROF) có mối tương quan âm với tỷ lệ đòn bẩy trong CTV của doanh nghiệp, cho thấy rằng các doanh nghiệp hoạt động không hiệu quả và có khả năng sinh lời kém thường phải gia tăng sử dụng nợ để duy trì hoạt động Đặc biệt, những doanh nghiệp có dòng tiền hoạt động thấp nhất sẽ gia tăng nợ mạnh mẽ nhất khi gặp khó khăn, trong khi các doanh nghiệp có dòng tiền hoạt động tốt hơn sẽ tăng nợ một cách thận trọng hơn Ngược lại, những doanh nghiệp có dòng tiền hoạt động lớn nhất cũng có xu hướng gia tăng nợ mạnh mẽ khi hoạt động không hiệu quả nhờ vào vị thế và uy tín trên thị trường Những nhận định này phản ánh đúng thực tế của thị trường tài chính Việt Nam, nơi ngân hàng đóng vai trò là nguồn cung vốn chủ yếu.
Kết quả của hai biến MB và PROF hoàn toàn phù hợp với nghiên cứu của Frank và Goyal (2009) cũng như Christopher Harris và Scott Roark (2017) trên toàn bộ mẫu và từng nhóm quan sát.
Quy mô doanh nghiệp có mối tương quan dương với tỷ lệ ĐTC trong các nhóm quan sát CFRANK2, CFRANK3 và CFRANK4, cho thấy doanh nghiệp lớn hơn có khả năng phát hành nợ và vay vốn dễ dàng hơn Tuy nhiên, doanh nghiệp lớn cũng có xu hướng giảm mức sử dụng nợ, chuyển sang tài trợ bằng vốn cổ phần Ngược lại, đối với nhóm quan sát CFRANK1 với dòng tiền hoạt động nhỏ, quy mô doanh nghiệp lại có mối tương quan âm với tỷ lệ ĐTC, phản ánh thực tế rằng doanh nghiệp nhỏ thường tài trợ cho tài sản chủ yếu bằng nợ vay Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Frank và Goyal (2009) cũng như Christopher Harris và Scott Roark (2017).
Tài sản hữu hình (TANG) không có ý nghĩa thống kê trên toàn bộ mẫu, nhưng lại có mối tương quan dương với tỷ lệ ĐTC của doanh nghiệp trong nhóm quan sát CFRANK1, CFRANK2 và CFRANK3 ở mức ý nghĩa 1% Khi dòng tiền hoạt động gia tăng đối với nhóm doanh nghiệp có dòng tiền nhỏ, tài sản hữu hình có xu hướng được tài trợ từ nợ vay, đặc biệt là ở CFRANK1 và CFRANK2 Ngược lại, doanh nghiệp có dòng tiền lớn thường tài trợ tài sản hữu hình từ vốn chủ sở hữu, và nợ vay không chỉ phục vụ tài sản hữu hình mà còn cho tài sản vô hình như thương hiệu Mặc dù nghiên cứu cho thấy mối tương quan dương giữa tài sản hữu hình và tỷ lệ ĐTC không mạnh mẽ, nhưng trên từng nhóm quan sát, kết quả lại phù hợp với nghiên cứu của Christopher Harris và Scott Roark (2017).