(Luận văn) yếu tố ảnh hưởng đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp sau cổ phần hóa bằng chứng từ các doanh nghiệp cổ phần hóa trong giai đọan 2005 2008 và niêm yết trong giai đoạn 2006 2010 ở việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO t to TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH ng hi - ep w n lo ad NGUYỄN PHI HÙNG ju y th yi pl ua al YẾU TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH n NGHIỆP SAU CỔ PHẦN HÓA - BẰNG CHỨNG TỪ CÁC DOANH va n NGHIỆP CỔ PHẦN HÓA TRONG GIAI ĐOẠN 2005 - 2008 VÀ NIÊM ll fu YẾT TRONG GIAI ĐOẠN 2006 - 2010 Ở VIỆT NAM oi m at nh z z ht vb k jm gm LUẬN VĂN THẠC SỸ CHÍNH SÁCH CƠNG om l.c n a Lu n va y te re TP HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO t to TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH ng hi - ep CHƢƠNG TRÌNH GIẢNG DẠY KINH TẾ FULBRIGHT w n lo ad y th NGUYỄN PHI HÙNG ju yi pl ua al n YẾU TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH va n NGHIỆP SAU CỔ PHẦN HÓA - BẰNG CHỨNG TỪ CÁC DOANH fu ll NGHIỆP CỔ PHẦN HÓA TRONG GIAI ĐOẠN 2005 - 2008 VÀ NIÊM m oi YẾT TRONG GIAI ĐOẠN 2006 - 2010 Ở VIỆT NAM at nh z z Chun ngành: Chính sách cơng ht vb Mã số: 60340402 k jm gm LUẬN VĂN THẠC SỸ CHÍNH SÁCH CƠNG n a Lu TS TRẦN THỊ QUẾ GIANG om l.c HƢỚNG DẪN KHOA HỌC n va y te re TP HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014 -i- t to ng hi LỜI CAM ĐOAN ep Tơi xin cam đoan luận văn hồn tồn tơi thực Các đoạn trích dẫn số liệu sử w n dụng luận văn dẫn nguồn có độ xác cao phạm vi hiểu lo ad y th biết ju Luận văn không thiết phản ánh quan điểm Trường đại học Kinh tế thành phố yi pl Hồ Chí Minh hay Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright n ua al va n NGUYỄN PHI HÙNG ll fu oi m at nh Chƣơng trình giảng dạy kinh tế Fulbright 2013-2014 z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -ii- LỜI CÁM ƠN t to Trân trọng cảm ơn Tiến sỹ Trần Thị Quế Giang, người trực tiếp hướng dẫn ng hi suốt trình nghiên cứu thực đề tài ep Tơi xin bày tỏ lịng biết ơn sâu sắc đến tất q thầy Chương trình Giảng w dạy Kinh tế Fulbright - người với nhiệt huyết truyền khát n lo vọng khám phá giới cho học viên thân suốt thời gian học tập ad mái trường y th ju Cuối cùng, xin cám ơn thành viên gia đình bạn bè động viên yi tạo điều kiện thuận lợi cho tơi q trình hồn thành luận văn pl n ua al TP Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2014 n va Tác giả ll fu oi m at nh NGUYỄN PHI HÙNG z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -iii- TĨM TẮT t to Q trình cổ phần hố doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam tiến hành từ năm 1992 ng hi đến với khoảng gần 4.000 doanh nghiệp cổ phần hoá, nhiên chưa có nhiều ep nghiên cứu đánh giá xem doanh nghiệp sau cổ phần hố có cải thiện kết hoạt động và, có, nguồn gốc dẫn cải thiện Để trả lời câu hỏi w n trên, nghiên cứu sử dụng số liệu 53 cơng ty cổ phần hố giai đoạn lo 2005-2008 niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2006-2010 ad y th Nghiên cứu tìm thấy chứng định lượng tăng lên tiêu đại diện cho ju khả sinh lời sản lượng đầu sau cổ phần hố, nhiên khơng tìm chứng yi việc giảm tỷ lệ nợ doanh nghiệp Ngồi ra, kết nghiên cứu cịn cho thấy số pl al yếu tố có ảnh hưởng đến kết hoạt động doanh nghiệp sau cổ phần hoá là: tính cạnh n ua tranh ngành, tỷ lệ sở hữu Nhà nước, tỷ lệ sở hữu người lao động công ty, danh chủ tịch hội đồng quản trị n va thay đổi giám đốc điều hành tách bạch chức danh tổng giám đốc chức ll fu oi m Từ khoá: cổ phần hoá, kết hoạt động, yếu tố tác động at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -iv- MỤC LỤC t to LỜI CAM ĐOAN i ng hi LỜI CÁM ƠN ii ep TÓM TẮT iii MỤC LỤC iv w n DANH MỤC BẢNG SỐ LIỆU vii lo ad CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU y th CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN Đo lường kết hoạt động doanh nghiệp 2.2 Kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH 2.3 Yếu tố ảnh hưởng đến kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH ju 2.1 yi pl al Cấu trúc sở hữu ua 2.3.1 Tỷ lệ sở hữu Nhà nước 2.3.1.2 Tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước 2.3.1.3 Tỷ lệ sở hữu người lao động n va ll fu m Quản trị doanh nghiệp oi 2.3.2 n 2.3.1.1 Sự thay đổi giám đốc điều hành (CEO) 2.3.2.2 Sự kiêm nhiệm hay tách biệt (chức danh CEO chủ tịch HĐQT) at nh 2.3.2.1 z Áp lực cạnh tranh thị trường 2.3.4 Mơi trường trị, luật pháp, hệ thống tài quốc gia ht vb Một số nghiên cứu kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH jm 2.4 z 2.3.3 k CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ GIẢ THUYẾT KIỂM ĐỊNH 11 gm 3.1 Phương pháp nghiên cứu 11 Kiểm định kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH 11 3.1.2 Kiểm định yếu tố ảnh hưởng đến kết hoạt động sau CPH 12 om Số liệu nghiên cứu 13 a Lu 3.2 l.c 3.1.1 n CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ ĐỊNH LƢỢNG 16 Kết kiểm định từ mẫu phụ 17 Tính cạnh tranh ngành 17 4.2.2 Tỷ lệ sở hữu Nhà nước 17 4.2.3 Tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước 18 y 4.2.1 te re 4.2 n Kết kiểm định từ mẫu đầy đủ 16 va 4.1 -v- t to ng 4.2.4 Tỷ lệ sở hữu người lao động 18 4.2.5 Sự thay đổi CEO trình CPH 19 4.2.6 Sự kiêm nhiệm hay tách bạch chức danh CEO Chủ tịch HĐQT 19 hi CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 21 ep 5.1 Kết luận 21 5.2 Khuyến nghị sách 22 w Hướng nghiên cứu 24 n 5.3 lo ad TÀI LIỆU THAM KHẢO 26 y th Tiếng Việt 26 ju Phụ lục 1: Kết kiểm định từ mẫu đầy đủ 29 yi Phụ lục 2: Kết kiểm định mẫu phụ - Tính cạnh tranh ngành 30 pl al Phụ lục 3: Kết kiểm định mẫu phụ - Tỷ lệ sở hữu Nhà nước 31 n ua Phụ lục 4: Kết kiểm định mẫu phụ - Tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước 32 va Phụ lục 5:Kết kiểm định mẫu phụ - Tỷ lệ sở hữu người lao động 33 n Phụ lục 6: Kết kiểm định mẫu phụ - Thay đổi CEO không thay đổi CEO 34 fu ll Phụ lục 7: Kết kiểm định mẫu phụ - CEO kiêm nhiệm CEO không kiêm nhiệm 35 m oi Phụ lục 8: So sánh nghiên cứu kết hoạt động sau CPH 36 at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -vi- DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT t to ng hi ep : : : : : CEO CPH CPI DNNN EBTA w n lo : EBTS y th ad EBTE HĐQT LEVE : : MNR SALE : : WTO : ju : Chief Executive Officer (Giám đốc điều hành) Cổ phần hoá Consumer Price Index (Chỉ số giá tiêu dùng) Doanh nghiệp Nhà nước Biến số “lợi nhuận trước thuế tổng tài sản” - đo lường kết hoạt động sử dụng tổng tài sản Biến số “lợi nhuận trước thuế vốn chủ sở hữu” đo lường kết hoạt động sử dụng vốn chủ sở hữu Biến số “lợi nhuận trước thuế doanh thu thuần” gọi biên lợi nhuận trước thuế Hội đồng quản trị Biến số “tỷ lệ nợ tổng tài sản” - đo lường đòn bẩy tài Megginson, Nash Randenborgh Biến số “doanh thu khử lạm phát” – đo lường sản lượng đầu Tổ chức thương mại giới yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -vii- DANH MỤC BẢNG SỐ LIỆU t to ng hi ep Bảng 2.1: Dấu kỳ vọng tiêu đo lường kết hoạt động doanh nghiệp Bảng 3.1: Thống kê liệu nghiên cứu 14 Bảng 3.2: Các giả thuyết kiểm định mẫu đầy đủ 11 Bảng 3.3: Các giả thuyết kiểm định mẫu phụ 13 w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -1- CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU t to Cổ phần hoá doanh nghiệp Nhà nước (CPH) coi công cụ để thực ng hi tái cấu trúc kinh tế, đặc biệt kinh tế chuyển đổi từ hệ thống ep kinh tế kế hoạch hoá với doanh nghiệp Nhà nước (DNNN) giữ vai trò chủ đạo sang hệ thống kinh tế vận hành theo chế thị trường w n lo Một mục tiêu quan trọng CPH cải thiện kết hoạt động doanh ad nghiệp, thể tiêu sản lượng đầu ra, khả sinh lời, suất lao động ju y th giảm trợ cấp phủ1 Nhiều nghiên cứu giới chứng minh doanh nghiệp cải thiện kết hoạt động sau CPH2 Tuy nhiên, số nghiên yi pl cứu lại cho thấy trình CPH thất bại3 Như vậy, vấn đề đặt là: điều kiện cách ua al thức tiến hành kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH tăng lên n kỳ vọng phủ? va n Tại Việt Nam, trình CPH năm 1992 kéo dài đến tận ngày với fu ll tổng số doanh nghiệp CPH đạt gần 4.000 doanh nghiệp Quá trình CPH Việt Nam m oi có điểm khác biệt so với giới chỗ nhiều trường hợp, Nhà nước nắm at nh giữ cổ phần chi phối người lao động hưởng ưu đãi để nắm giữ z số lượng lớn cổ phần doanh nghiệp Bối cảnh công CPH Việt Nam z có điểm đặc thù q trình CPH tiến hành mâu thuẫn ngập ngừng tư vb ht quản lý: thừa nhận thành to lớn mà khu vực kinh tế tư nhân jm chế kinh tế thị trường mang lại, tư “định hướng xã hội chủ nghĩa” tồn tại, k gm dẫn đến chủ trương DNNN nắm giữ cần nắm giữ vai trò chủ đạo công cụ để Nhà l.c nước điều tiết kinh tế4 Tại Việt Nam, CPH coi biện om pháp quan trọng để thực tái cấu kinh tế, thúc đẩy kinh tế phát triển, đặc biệt bối cảnh DNNN ngày bộc lộ rõ kết hoạt động hoạt động a Lu kinh doanh, sử dụng lãng phí nguồn lực xã hội, đặc biệt nguồn lực n n va ưu tiên vốn tín dụng, đất đai, vị độc quyền, tạo gánh nặng nợ xấu cho hệ y Những mục tiêu khác CPH để phát triển thị trường vốn huy động nguồn lực xã hội Ví dụ nghiên cứu tác giả: Sauza Megginson (1999), Megginson, Nash Van Randenborgh (1998), Trương Đồng Lộc, Ger Lanjouw Robert Lensink (2004) Ví dụ nghiên cứu tác giả: Kay Thompson (1986), Megginson Netter (2001) Tư thể thống văn kiện đại hội Đảng, Hiến pháp 1992, Hiến pháp 2013 te re -22- nước thấp lại đạt cải thiện sản lượng đầu sau CPH Nguyên nhân t to nhà đầu tư nước đầu tư nhiều vào cơng ty có độ ổn định ng cao hoạt động kinh doanh khả cải thiện kết hoạt động thấp hi ep Thứ năm, tỷ lệ sở hữu người lao động cơng ty mức cao có tác động tích cực đến cải thiện kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH Lý giải cho kết w n người lao động đồng thời người chủ sở hữu doanh nghiệp họ có lo động tối đa hóa lợi nhuận nhà đầu tư tư nhân bình thường, nên họ có nỗ lực ad ju y th nhằm nâng cao kết hoạt động doanh nghiệp Thứ sáu, thay đổi CEO trình thực CPH có ảnh hưởng tích cực đến cải yi pl thiện sản lượng đầu doanh nghiệp sau CPH CEO nỗ lực ua al việc thực tái cấu trúc doanh nghiệp tăng kết hoạt động doanh nghiệp Kết n luận phù hợp với lập luận Sauza, Megginson Nash (2001) tương đồng với va kết nghiên cứu Sauza Megginson (1999) n fu ll Cuối cùng, độc lập chức danh CEO chủ tịch HĐQT có ảnh hưởng tích cực đến m oi cải thiện kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH Kết luận phù hợp với lý at nh thuyết uỷ quyền với lập luận cho CEO khơng nỗ lực thực để tối đa hố z lợi ích cổ đơng, thay vào thực hoạt động có lợi cho thân z lại phương hại đến lợi ích cổ đơng, cần có tách biệt chức danh vb ht CEO chức danh chủ tịch HĐQT để tăng giám sát hoạt động CEO k jm 5.2 Khuyến nghị sách gm Nghiên cứu tìm thấy chứng cho thấy tỷ lệ sở hữu Nhà nước mức cao làm om l.c cản trở tăng lên kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH Trên thực tế, DNNN đánh giá kết hoạt động so với doanh nghiệp tư a Lu nhân, ngày bộc lộ rõ kết hoạt động hoạt động kinh doanh, sử dụng n lãng phí nguồn lực ưu tiên vốn tín dụng, đất đai, vị độc quyền, tạo y te re tỷ lệ sở hữu Nhà nước mức cao nhận thức trị doanh nghiệp Nhà n đó, tâm trị CPH trì vai trị Nhà nước chưa cao, thể va gánh nặng nợ xấu cho hệ thống ngân hàng gánh nặng nợ công cho người dân Trong -23- nước nên giữ vai trò chủ đạo34 Do vậy, Nhà nước nên từ bỏ tư tưởng sử dụng t to DNNN công cụ để điều tiết kinh tế, nên mạnh dạn bán hết phần vốn Nhà ng nước giảm mức thấp doanh nghiệp thuộc ngành khơng hi ep ảnh hưởng đến an ninh quốc gia Nghiên cứu tìm chứng cho thấy tỷ lệ sở hữu người lao động mức w n cao có ảnh hưởng tích cực đến việc cải thiện kết hoạt động doanh nghiệp sau lo CPH, nhiều nghiên cứu khác lại cho thấy tỷ lệ sở hữu cao người lao động cản ad y th trở trình tái cấu trúc doanh nghiệp dẫn đến việc hạn chế cải thiện kết ju hoạt động doanh nghiệp sau CPH Do vậy, tác giả kiến nghị trước tiến yi hành CPH, Nhà nước nên phân loại riêng doanh nghiệp khơng có tiềm thực pl al tái cấu trúc, ưu tiên cho người lao động cơng ty sở hữu với tỷ lệ cao n ua doanh nghiệp Đối với doanh nghiệp có tiềm tái cấu trúc, va người lao động muốn mua cổ phần với tỷ lệ cao phải tham gia đấu giá với nhà n đầu tư tư nhân khác Cách thức để xác định doanh nghiệp có tiềm tái cấu trúc hay fu ll không dựa vào việc so sánh đặc điểm cơng nghệ, quy trình sản xuất, suất lao m oi động doanh nghiệp với doanh nghiệp tư nhân ngành hoạt động thị at nh trường35 z Nghiên cứu cho thấy tách bạch có ảnh hưởng tích cực đến kết hoạt động z ht vb công ty sau CPH Đồng thời, mặt lý thuyết thực tế cho thấy CEO kiêm jm nhiệm với quyền lực lớn có động tư lợi lớn ảnh hưởng đến k quyền lợi cổ đông36 Do vậy, tác giả đề xuất tiến hành CPH, Nhà nước nên quy gm định tách bạch vai trò CEO chủ tịch HĐQT để tăng cường giám sát đối om l.c 34 với CEO doanh nghiệp n a Lu Xem Quyết định 929/QĐ-TTg ngày 17/7/2012, việc phê duyệt Đề án “Tái cấu doanh nghiệp Nhà nước, trọng tâm tập đồn kinh tế, tổng cơng ty Nhà nước giai đoạn 2011–2015” 35 Tuy nhiên, Nhà nước cần nghiên cứu kỹ ảnh hưởng đồng biến tỷ lệ sở hữu người lao động đến kết hoạt động doanh nghiệp, sau CPH, người lao động cố gắng để công ty đạt mức lợi nhuận cao nhằm trục lợi từ việc tăng giá cổ phần ngắn hạn, biện pháp để đạt lợi nhuận cao lại dẫn đến rủi ro cao cho doanh nghiệp, ví dụ như: tham gia vào lĩnh vực có lợi nhuận cao rủi ro cao lĩnh vực có lợi cạnh tranh doanh nghiệp (ví dụ bất động sản, tài chính), thực hoạt động làm tăng lợi nhuận ngắn hạn ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động doanh nghiệp dài hạn (ví dụ bán tài sản để ghi nhận lợi nhuận bất thường) 36 Ngoài ra, ảnh hưởng tích cực kiêm nhiệm thường tìm thấy thị trường tài phát triển cao Anh, Mỹ, Canada, nên việc giảm giám sát CEO bù đắp giám sát mạnh mẽ từ thị trường tài Ở thị trường tài Việt Nam, chế giám sát từ thị trường tài cịn yếu nên kiêm nhiệm làm giảm giám sát CEO n va y te re -24- Nghiên cứu cho thấy thay đổi CEO q trình CPH có ảnh hưởng tích cực đến kết t to hoạt động doanh nghiệp sau CPH Tuy nhiên, hầu hết thay đổi không xuất ng phát từ áp lực tư nhân mà đạo Nhà nước37, nên tạo áp lực thấp đối hi ep với việc thực tái cấu trúc doanh nghiệp nhằm nâng cao kết hoạt động Do vậy, Nhà nước cần nghiên cứu kỹ cách thức động mà CEO nâng w cao kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH Rất giám đốc bổ n lo nhiệm cố gắng tăng kết hoạt động doanh nghiệp ngắn hạn để củng cố vị trí ad bổ nhiệm, hoạt động để đẩy mạnh hiệu doanh nghiệp y th ngắn hạn lại gây thiệt hại trung dài hạn ju yi 5.3 Hƣớng nghiên cứu pl ua al Nghiên cứu có hạn chế sau: n Thứ nhất, mẫu nghiên cứu để thực kiểm định nhỏ, với 53 quan sát n va doanh nghiệp cổ phần hóa giai đoạn 2005-2008, niêm yết giai đoạn ll fu 2006-2010 Trong đó, q trình cổ phần hóa Việt Nam năm 1992 oi m có khoảng 4.000 doanh nghiệp CPH Do vậy, mẫu nghiên cứu chưa đại diện tốt cho tổng thể doanh nghiệp CPH at nh Thứ hai, nghiên cứu chưa khác kết hoạt động z z DNNN chưa CPH doanh nghiệp CPH Có thể giai đoạn nghiên cứu, không vb ht doanh nghiệp CPH đạt cải thiện kết hoạt động sau CPH, mà k jm DNNN chưa CPH đạt cải thiện kết hoạt động gm Thứ ba, nghiên cứu chưa khác kết hoạt động l.c doanh nghiệp CPH niêm yết doanh nghiệp CPH chưa niêm yết Các doanh om nghiệp niêm yết thường phải chịu áp lực mạnh mẽ từ cổ đông so với doanh niêm yết cổ phần cải thiện kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH n a Lu nghiệp chưa niêm yết Do vậy, nghiên cứu chưa đánh giá ảnh hưởng việc Trong mẫu nghiên cứu có đến 52/53 cơng ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước mức chi phối từ 51% trở lên y 37 te re doanh nghiệp sau CPH có thực tái cấu trúc doanh nghiệp hay khơng, nên nghiên cứu n thiện kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH Tuy nhiên, thiếu thông tin việc va Thứ tư, tái cấu trúc doanh nghiệp sau CPH coi biện pháp giúp cải -25- chưa đánh giá ảnh hưởng việc thực tái cấu trúc doanh nghiệp sau CPH t to đến cải thiện kết hoạt động doanh nghiệp ng hi Cuối cùng, nghiên cứu chưa ảnh hưởng yếu tố liên quan đến thể ep chế quốc gia đến cải thiện kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH38, nhiều nghiên cứu giới chứng minh yếu tố nói có ảnh hưởng w n đến kết hoạt động doanh nghiệp sau CPH Bối cảnh kinh tế môi trường luật lo pháp Việt Nam có nhiều thay đổi kể từ năm 1992 đến nay, đặc biệt từ sau ad y th Việt Nam gia nhập WTO Do vậy, thay đổi có tác động đến kết hoạt ju động doanh nghiệp sau CPH yi pl Với hạn chế trên, hướng nghiên cứu đề xuất là: so sánh kết ua al hoạt động doanh nghiệp CPH DNNN chưa CPH, ảnh hưởng bối n cảnh kinh tế trước năm 2006 sau năm 2006 đến kết hoạt động doanh nghiệp sau va CPH; ảnh hưởng việc niêm yết cổ phần đến kết hoạt động doanh nghiệp n ll fu sau CPH; ảnh hưởng trình thực tái cấu trúc đến kết hoạt động doanh oi m nghiệp sau CPH Ngoài ra, để kết nghiên cứu có ý nghĩa hơn, mẫu nghiên cứu cần at nh đại diện tốt cho tổng thể gần 4.000 doanh nghiệp CPH Việt Nam z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re 38 Ví dụ tác động yếu tố đến kết hoạt động sau CPH, như: trình độ phát triển quốc gia, mức độ tinh vi hệ thống tài quốc gia, tốc độ tăng trưởng kinh tế quốc gia, tâm trị phủ trình CPH, pháp luật bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư -26- TÀI LIỆU THAM KHẢO t to Tiếng Việt ng hi Lê Hữu Đức (2011), “Đánh giá yếu tố tác động đến cấu trúc vốn doanh ep nghiệp niêm yết Việt Nam”, Luận văn thạc sỹ kinh tế, tr 22-25 w n lo Tiếng Anh ad ju y th Berle, Adolf and Means, Gardiner (1932), “The Modern Corporation and Private Property” yi pl Barberis, N., Boycko, M., Shleifer, A and Tsukanova, N (1995), “How Does n (No 5136) ua al Privatization Work? Evidence from the Russian Shops”, NBER Working Paper, va Boycko, M., Shleifer, A and Vishny, Robert W (1994), “Voucher Privatization”, n ll fu Journal of Financial Economics, Vol 35 (1994), pp 249 – 266 oi m Boycko, M., Shleifer, A and Vishny, Robert W (1996), “A Theory of nh Privatization”, The Economic Journal, (No March 1996) at Boubakri, N., Cosset, Jean-Claude and Guedhami, O (2003), “Post Privatization z Corporate Governance: the Role of Ownership Structure and Investor Protection” z ht vb Boubakri, N., Cosset, Jean-Claude and Guedhami, O (2003), “Post Privatization” jm Chen, Chia-Wei, Barry, J Lin and Yi, Bingsheng (2008), “CEO Duality and Firm k Performance - an Endogenous Issue”, Corporate Ownership & Control, Vol 6, gm (Iss 1, Fall 2008) l.c Donaldson, Lex and Davis, James H (1991), “Stewardship Theory or Agency om Theory: CEO Governance and Shareholder Returns”, Australian Journal of a Lu Management, Vol 16, (Iss 1, June 1991)) n 10 Dyck, Alexander (2001), “Privatization and Corporate Governance Principles: y Privatization Work? The Impact of Private Ownership on Corporate Performance in te re 11 Frydman, R., Gray, C., Hessel, M and Rapaczynski, A (1999), “When Does n Published: March 2001) va Evidence, and Future Challenges”, Worldbank Research Observer, Vol 16, (Iss 1, -27- the Transition Economies”, The Quarterly Journal of Economics (1999), Vol 114, t to (No 4), pp 1153-1191 ng 12 Jensen, Michael C and Meckling, William H (1976), “Theory of the Firm: hi Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure”, Journal of ep Financial Economics, Vol 3, (Iss 4, October 1976), pp 305-360 w 13 Kay, J A and Thompson, D J (1986), “Privatisation: A Policy in Search of a n lo Rationale”, The Economics Journal, Vol 96, (No 381, Mar 1986)) ad 14 Lospez-de-Silanes, F., Shleifer, A., and Vishny, Robert W (1997), “Privatization in y th the United States”, RAND Journal of Economics, Vol 28, (No.3, Autumn 1997), pp ju yi 447-471 pl 15 Megginson, William L., Nash, Robert C and Randenborgh, Matthias van (1994), ua al “The Financial and Operating Performance of Newly Privatized Firms: An n International Empirical Analysis”, Journal of Finance, Vol 49, (Iss 2, June 1994) va n 16 Megginson, William L., Nash, Robert C and Randenborgh, Matthias van (1998), ll fu “The Financial and Operating Performance of Newly Privatized Firms: An oi m International Empirical Analysis”, Estudios de Administracion, vol 5, No 1, 1998 nh 17 Megginson, William L and Netter, Jeffry M (2001), “From State to Market: A at Survey of Empirical Studies on Privatization”, Journal of Economic Literature, z z Vol XXXIX, (No June, 2001), pp 321-389 ht vb 18 Souza, Juliet D’ and Megginson, William L (1999), “The Financial and Operating k August 1999) jm Performance of Privatized Firms during the 1990s”, Journal of Finance, (No gm 19 Souza, Juliet D’., Megginson, William L and Nash (2001), “Determinants of om Corporate Governance” l.c Performance Improvements in Privatized Firms: The Role of Restructuring and a Lu 20 Souza, Juliet D’., Megginson, William L and Nash, Robert C (2006), “The Effects n of Changes in Corporate Governance and Restructurings on Operating y Journal of Comparative Economics, Vol 25, (No JE971463), pp 158-179 te re Incidence, Ownership Forms, and Firm Performance: Evidence from Slovenia”, n 21 Smith, Stephen C., Cin, Beom-Cheol and Vodopivec, M (1997), “Privatization va Performance: Evidence from Privatizations” -28- 22 Truong Dong Loc, Lanjouw, G and Lensink, R (2004), “The Impact of t to Privatisation on Firm Performance in a Transition Economy: the Case of Vietnam” ng hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -29- PHỤ LỤC t to Phụ lục 1: Kết kiểm định từ mẫu đầy đủ ng hi ep Cỡ mẫu Chỉ tiêu w n Trung bình (trung vị) (sau CPH) Trung bình (trung vị) (thay đổi) 6,42 8,30 +1,88 (4,12) (5,84) (+2,40) 17,69 23,36 +5,60 (13,61) (20,40) (+6,88) 8,12 9,70 +1,58 (6,25) (+2,32) 858 297 Thống kê Z cho thay đổi (sau CPH so với trƣớc CPH) lo Trung bình (trung vị) (trƣớc CPH) Thống kê Z - kiểm định tỷ lệ thay đổi >0,5 72% 3,16** 70% 2,88** 72% 3,16** 79% 4,26** 57% 0,96 ad Tỷ lệ cơng ty có kết hoạt động tăng lên sau CPH EBTA ju y th Khả sinh lời 53 yi pl 53 n ua al EBTE 53 va EBTS (3,04) 3,14** 3,40** 2,60** n 62,34 (67,72) (69,13) 4,27** (-0,87) nh 63,21 53 (+5,09) -0,16 at z (**) có ý nghĩa mức 1% (+81) oi Địn bẩy tài (466) m (398) ll 53 fu 561 Sản lƣợng đầu z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -30- Phụ lục 2: Kết kiểm định mẫu phụ - Tính cạnh tranh ngành t to ng Chỉ tiêu Trung bình (Trung vị) trƣớc CPH Cỡ mẫu hi Trung bình (Trung vị)sau CPH ep Thay đổi trung bình (trung vị) (sau CPH trƣớc CPH) Thống kê Z -Kiểm định thay đổi (sau CPH – trƣớc CPH) Thống kê Z -Kiểm định khác biệt nhóm 0.464 EBTA Ngành cạnh tranh w n Ngành không cạnh tranh 39 2,87 5,56 2,69 2,4* 14 4,95 6,91 1,96 2,04* 2,320* lo EBTE ad 39 13,61 18,4 4,79 2,086* Ngành không cạnh tranh 14 13,72 34,04 20,32 2,856** yi Ngành cạnh tranh 0,545 ju EBTS y th Ngành cạnh tranh pl Ngành không cạnh tranh 39 14 al Ngành cạnh tranh 39 Ngành không cạnh tranh 14 6,7 3,42 1,772 2,91 4,675 1,765 2,229* 2,683** ua Sản lƣợng đầu 3,28 360,17 115,17 2,735** 740,06 972,685 232,625 3,296** n 245 n va 14 65,94 63,79 -9,21 -0,823 73,275 7,335 1,036 oi Ngành không cạnh tranh 73 m 39 ll Ngành cạnh tranh 1,392 fu Địn bẩy tài at nh (*) có ý nghĩa mức 5%; (**) có ý nghĩa mức 1% z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -31- Phụ lục 3: Kết kiểm định mẫu phụ - Tỷ lệ sở hữu Nhà nƣớc t to ng Chỉ tiêu Trung vị, trƣớc CPH Cỡ mẫu hi Thống kê Z -Kiểm định thay đổi (sau CPH – trƣớc CPH) Thay đổi trung vị (sau CPH trƣớc CPH) Trung vị, sau CPH ep Thống kê Z -Kiểm định khác biệt nhóm 25 3,16 4,94 1,78 1,305 28 4,92 7,245 2,325 3,188** w Sở hữu Nhà nước >= 60% n 1,336 EBTA Sở hữu Nhà nước < 60% lo 2,031* ad EBTE 25 13,3 18,4 5,1 1,735 Sở hữu Nhà nước < 60% 28 13,625 22,96 9,335 2,801** 0,864 yi EBTS ju y th Sở hữu Nhà nước >= 60% 25 5,82 7,6 1,78 0,928 Sở hữu Nhà nước < 60% 28 2,91 5,685 2,775 2,846** pl Sở hữu Nhà nước >= 60% 0,356 n 25 467 482 15 2,112* 28 232,87 289,745 56,875 4,122** n va Sở hữu Nhà nước < 60% ua Sở hữu Nhà nước >= 60% al Sản lƣợng đầu fu Địn bẩy tài -0,178 ll 25 64,27 Sở hữu Nhà nước < 60% 28 70,29 oi m Sở hữu Nhà nước >= 60% 69,13 4,86 0,121 69,08 -1,21 0,159 at nh (*) có ý nghĩa mức 5%; (**) có ý nghĩa mức 1% z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -32- Phụ lục 4: Kết kiểm định mẫu phụ - Tỷ lệ sở hữu nhà đầu tƣ nƣớc t to ng hi Chỉ tiêu Trung vị, trƣớc CPH Cỡ mẫu Trung vị, sau CPH ep Thống kê Z -Kiểm định thay đổi (sau CPH – trƣớc CPH) Thay đổi trung vị (sau CPH trƣớc CPH) Thống kê Z -Kiểm định khác biệt nhóm 0,024 EBTA w 5,15 7,71 2,56 1,599 Sở hữu nước < 10% 44 3,65 5,53 1,88 2,684** n Sở hữu nước >= 10% lo ad EBTE -1,208 y th Sở hữu nước >= 10% ju Sở hữu nước < 10% 17,76 35,39 17,63 2,192* 44 13,3 18,315 5,015 2,725** yi EBTS 0,948 pl 4,9 1,98 0,059 44 3,16 6,345 3,185 2,789** -2,085* 980,87 126,19 2,547** 277,475 421,5 144,025 3,466** ll Địn bẩy tài 854,68 fu 44 n Sở hữu nước < 10% 2,92 va Sở hữu nước >= 10% n Sản lƣợng đầu ua Sở hữu nước < 10% al Sở hữu nước >= 10% -0,734 67,72 m 74,26 6,54 0,533 Sở hữu nước < 10% 44 68,305 67,2 -1,105 -0,478 oi Sở hữu nước ngồi >= 10% nh at (*) có ý nghĩa mức 5%; (**) có ý nghĩa mức 1% z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -33- Phụ lục 5:Kết kiểm định mẫu phụ - Tỷ lệ sở hữu ngƣời lao động t to ng hi Chỉ tiêu Cỡ mẫu Trung vị, trƣớc CPH Trung vị, sau CPH ep Thống kê Z -Kiểm định thay đổi (sau CPH – trƣớc CPH) Thay đổi trung vị (sau CPH trƣớc CPH) Thống kê Z -Kiểm định khác biệt nhóm EBTA -1,957* 26 3,06 5,95 2,89 3,772 Sở hữu người lao động thấp 27 4,75 5,84 1,09 0,769 lo n w Sở hữu người lao động cao ad EBTE -2,953** y th Sở hữu người lao động cao ju Sở hữu người lao động thấp 12,27 23,875 11,605 3,48** 27 13,76 17,54 3,78 1,081 yi EBTS 26 -1,575 pl 4,625 1,86 2,984** 27 5,82 8,44 2,62 0,793 -2,171** 26 425,5 164,195 4,381** 587,54 604,89 17,35 1,658 ll Địn bẩy tài 261,305 fu 27 n Sở hữu người lao động thấp 2,765 va Sở hữu người lao động cao 26 n Sản lƣợng đầu ua Sở hữu người lao động thấp al Sở hữu người lao động cao 0,943 26 77,365 m 73,405 -3,96 -0,952 Sở hữu người lao động thấp 27 57,62 63,79 6,17 0,721 oi Sở hữu người lao động cao nh at (*) có ý nghĩa mức 5%; (**) có ý nghĩa mức 1% z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -34- Phụ lục 6: Kết kiểm định mẫu phụ - Thay đổi CEO không thay đổi CEO t to ng Chỉ tiêu Trung vị, trƣớc CPH Cỡ mẫu Thay đổi trung vị (sau CPH trƣớc CPH) Trung vị, sau CPH hi ep Thống kê Z -Kiểm định thay đổi (sau CPH – trƣớc CPH) Thống kê Z -Kiểm định khác biệt nhóm -1,817a EBTA Thay đổi CEO w n Khơng thay CEO 25 2,52 5,56 3,04 2,892** 28 5,445 6,02 0,575 1,412 -1,461 lo EBTE ad Thay đổi CEO y th Không thay CEO 18,4 5,6 3,162** 28 14,11 21,005 6,895 1,697 -0,383 6,44 3,54 1,735 28 3,47 6,19 2,72 1,958* -1,158 25 398,08 va 28 n Không thay CEO 2,9 ua Thay đổi CEO 25 al Sản lƣợng đầu pl Không thay CEO yi Thay đổi CEO 12,8 ju EBTS 25 391,225 489,63 91,55 3,807** 455,03 63,805 2,141* n 28 65,235 67,89 69,395 oi Không thay CEO 69 m 25 ll Thay đổi CEO 0,552 fu Đòn bẩy tài -1,11 -0,605 4,16 0,433 a at nh (*) có ý nghĩa mức 5%; (**) có ý nghĩa mức 1%; ( ) có ý nghĩa mức 10% z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -35- Phụ lục 7: Kết kiểm định mẫu phụ - CEO kiêm nhiệm CEO không kiêm t to nhiệm ng hi ep Chỉ tiêu Cỡ mẫu Trung vị, trƣớc CPH Thay đổi trung vị (sau CPH trƣớc CPH) Trung vị, sau CPH Thống kê Z -Kiểm định thay đổi (sau CPH – trƣớc CPH) Thống kê Z -Kiểm định khác biệt nhóm EBTA 2,212* 13 7,62 9,65 2,03 -0,175 CEO không kiêm nhiệm 40 2,695 5,63 2,935 3,622** lo n w CEO kiêm nhiệm ad EBTE 2,667** y th CEO kiêm nhiệm ju CEO không kiêm nhiệm 16,16 17,54 1,38 -0,175 40 13,05 22,96 9,91 3,609** 13 5,82 8,67 2,85 0,314 40 2,665 6,015 3,35 2,836** yi EBTS 13 ua 1,261 n Sản lƣợng đầu al CEO không kiêm nhiệm pl CEO kiêm nhiệm 40 29,48 1,782 468,28 630,365 162,085 3,696** ll Đòn bẩy tài 174,78 fu CEO khơng kiêm nhiệm 145,3 n 13 va CEO kiêm nhiệm -0,124 49 CEO không kiêm nhiệm 40 70,29 49,72 nh 13 oi m CEO kiêm nhiệm 71,185 0,72 0,105 0,895 -0,202 at (*) có ý nghĩa mức 5%; (**) có ý nghĩa mức 1% z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re -36- Phụ lục 8: So sánh nghiên cứu kết hoạt động sau CPH t to ng hi Luận văn Trƣơng Đồng Lộc et al (2004) Sauza, Megginson Nash (2001) Sauza, Megginson (1999) Megginson, Nash, Randenborgh (1998) ep Chỉ tiêu A Cải thiện chung sau CPH - Khả sinh lời + + + + + - Sản lượng đầu + + + + + - Địn bẩy tài n/a n/a - - - + (không cạnh tranh) X n/a +(không cạnh tranh) +(cạnh tranh) + (không cạnh tranh) X n/a +(không cạnh tranh) n/a n/a X - (không cạnh tranh) -(không cạnh tranh) n/a w TT n lo Yếu tố ảnh hƣởng Tính cạnh tranh a - Khả sinh lời b - Sản lượng đầu c - Đòn bẩy tài Sở hữu Nhà nƣớc a - Khả sinh lời + (SH thấp) +(SH thấp) +(SH cao) + (SH thấp) + (SH thấp) b - Sản lượng đầu n/a +(SH cao) +(SH thấp) + (SH thấp) n/a c - Địn bẩy tài n/a n/a -(SH cao) n/a Sở hữu nƣớc a - Khả sinh lời +(SH thấp) X nh n/a X X b - Sản lượng đầu n/a X n/a X X c - Địn bẩy tài n/a X n/a X X Sở hữu ngƣời lao động a - Khả sinh lời +(SH cao) X -(SH cao) X X b - Sản lượng đầu +(SH cao) X n/a X X c - Địn bẩy tài n/a X n/a X X Thay đổi CEO a - Khả sinh lời +(thay đổi) X n/a n/a b - Sản lượng đầu n/a X n/a +(thay đổi) c - Địn bẩy tài n/a X n/a -(không thay đổi) CEO kiêm nhiệm a - Khả sinh lời +(không kiêm nhiệm) X X X X b - Sản lượng đầu n/a X X X X c - Địn bẩy tài n/a X X X X ju y th va ad B yi pl n ua al n ll fu oi m n/a at z z ht vb k jm gm om l.c X X n a Lu X n y te re nghiên cứu va (+) tăng sau CPH; (-) giảm sau CPH; (n/a) khơng có ý nghĩa thống kê; (X) không đưa vào