3. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.2.3. Nắm giữ tiền mặt và sự giới hạn về tài chính
Tiếp theo, tác giả tiến hành ước lượng mô hình tiền mặt để xác định mức tiền mặt mục tiêu của mỗi công ty, sử dụng tỷ lệ tiền và các khoản tương đương tiền trên tổng tài sản làm biến phụ thuộc và hồi quy lần lượt các biến độc lập gồm: tổng thu nhập trước thuế, lãi vay và khấu hao trên tổng tài sản; tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản; bình phương của tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản;
tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách; tỷ lệ đầu tư vào vào tài sản cố định; logarit của quy mô doanh nghiệp; chi trả cổ tức; số năm hoạt động của doanh nghiệp; các mối liên kết kinh doanh.
Mô hình cụ thể như sau:
CASHi = α +β1CFLOWi + β2STDi + β3STDi2 + β4MKTBOOKi
+β5INVESTMENTi + β6SIZEi + β7DIVIDENDi+ β8AGEi + β9BUSINESS_GROUPi + ui (2)
Trong đó:
CASH là tiền và các khoản tương đương tiển trên tổng tài sản. CFLOW là tổng thu nhập trước lãi vay, thuế và khấu hao trên tổng tài sản.
STD là tỷ lệ nợ ngắn hạn (sổ sách) trên tổng tài sản. STD2 là bình phương của STD.
MKTBOOK là tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của doanh nghiệp.
INVESTMENT là tỷ lệ đầu tư vào tài sản cố định trên tổng tài sản. SIZE là quy mô doanh nghiệp điều chỉnh theo logarit của tổng tài sản.
DIVIDEND là biến giả có giá trị =1 nếu công ty trả cổ tức và = 0 nếu công ty không trả cổ tức.
BUSINESS_GROUP là biến giả có giá trị =1 nếu công ty đang liên kết với một tập đoàn, hoặc nhóm kinh doanh và =0 nếu công ty không có liên kết với một nhóm hay tập đoàn nào khác.
Trong mô hình này, tác giả kỳ vọng dòng tiền sẽ có mối quan hệ đồng biến với mức tiền mặt dự trữ, nghĩa là tỷ lệ lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA) trên tổng tài sản càng cao thì mức tiền mặt dự trữ của doanh nghiệp cũng tăng cao tương ứng và ngược lại. Và nợ ngắn hạn sẽ có mối quan hệ nghịch biến với số dư tiền mặt bởi vì chúng có thể được dùng để thay thế cho tiền mặt. Nếu doanh nghiệp có khả năng huy động các khoản vay ngắn hạn càng nhiều thì lượng tiền mặt dự trữ sẽ giảm đi đáng kể. Tuy nhiên, cần lưu ý nếu vay ngắn hạn vượt quá mức nhất định nào đó có thể làm tăng nguy cơ khủng hoảng tài chính và phá sản, điều này dẫn đến việc sẽ có một lượng tiền mặt cao hơn được dự trữ để giảm thiểu chi phí khi có rủi ro phá sản 9
. Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách được kỳ vọng có mối quan hệ đồng biến với số dư tiền mặt ở các công ty phát triển mạnh và thanh khoản tốt để khai thác tất cả các cơ hội và tiềm năng tăng trưởng. Vì thế, tác giả mong muốn hệ số của biến MKTBOOK là một số dương.
Theo Özgür Arslan và cộng sự (2006), các công ty có quy mô nhỏ và mới thành lập cần có mức dự trữ tiền mặt cao bởi vì họ có thể gặp phải vấn đề thông tin bất đối xứng dẫn đến việc khó khăn khi tiếp cận nguồn tài chính bên ngoài doanh nghiệp. Do đó, tác giả kỳ vọng trong nghiên cứu này hệ số của biến quy
9
Xem “Debt maturity structure and liquidity risk”, Diamond (1991): rủi ro liên quan đến các khoản nợ ngắn hạn.
mô (SIZE) và tuổi công ty (AGE) là một số âm, nghĩa là quy mô và tuổi của công ty sẽ có quan hệ nghịch biến với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt.
Biến cổ tức (DIVIDEND) có thể đồng biến hoặc nghịch biến với số dư tiền mặt.
Sau cùng là biến liên kết kinh doanh (BUSINESS GROUP), các công ty thuộc tập đoàn hoặc nhóm kinh doanh có thể nắm giữ ít tiền mặt hơn do họ có thể huy động được vốn trong thị trường nội bộ này trước khi huy động từ bên ngoài.
Theo đó, tác giả dùng mô hình (2) để xác định mức tiền mặt mục tiêu của doanh nghiệp. Đó là mức tiền mặt doanh nghiệp mong muốn nắm giữ được xác định bởi sự cân bằng giữa chi phí cơ hội của việc nắm giữ quá nhiều tiền mặt với chi phí điều chỉnh liên quan đến việc nắm giữ quá ít tiền mặt 10
. Chênh lệch giữa mức tiền mặt mục tiêu và số dư tiền mặt ước tính thực tế của doanh nghiệp được lấy làm chênh lệch để so sánh với mức tiền mặt tối ưu.
Dựa vào các nghiên cứu trước đây, tác giả kỳ vọng rằng các doanh nghiệp thuộc nhóm bị giới hạn tài chính nắm giữ mức tiền mặt nằm dưới mức tiền mặt mục tiêu. Việc có sẵn tiền mặt sẽ giúp các doanh nghiệp giảm được chi phí vốn khi tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài doanh nghiệp vì lúc này lượng vốn huy động từ bên ngoài sẽ ít đi, đồng thời tăng khả năng có được những cơ hội đầu tư tốt.
10
Fundamentals of Corporate Finance Connect eBook, Chapter13: Working capital management, 13.2 Determining the target cash balance (P.429)
Theo đó, tác giả sử dụng lại các phân nhóm theo quy mô (SIZE), thời gian hoạt động (AGE), chi trả cổ tức (DIVIDEND) và nhóm liên kết kinh doanh (BUSINESS GROUP) tương tự như trong mô hình (1), tác giả thiết lập mô hình hồi quy (3) tương tự như mô hình (2) nhưng bỏ bớt biến SIZE, AGE, DIVIDEND, BUSINESS GROUP.
Mô hình cụ thể như sau:
CASHi = α +β1CFLOWi + β2STDi + β3STDi2 + β4MKTBOOKi +β5INVESTMENTi + ui (3)
Trong đó:
CASH là tiền và các khoản tương đương tiển trên tổng tài sản. CFLOW là tổng thu nhập trước lãi vay, thuế và khấu hao trên tổng tài sản.
STD là tỷ lệ nợ ngắn hạn (sổ sách) trên tổng tài sản. STD2 là bình phương của STD.
MKTBOOK là tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của doanh nghiệp.
INVESTMENT là tỷ lệ đầu tư vào tài sản cố định trên tổng tài sản. Mục đích của tác giả trong mô hình này là nhằm so sánh mối tương quan của tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) với các chỉ tiêu dòng tiền (CFLOW), tỷ lệ nợ ngắn hạn (STD), giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (MKTBOOK) và tỷ lệ đầu tư vào tài sản cố định (INVESTMENT) trong từng phân nhóm. Nói cách khác, mô hình này nhằm xem xét tác động của dòng tiền, tỷ lệ nợ ngắn hạn, giá trị của
doanh nghiệp và tỷ lệ đầu tư đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp bị hạn chế tài chính và các doanh nghiệp không bị hạn chế tài chính.