Bi n ROA ROE LNMKTCAP TOBINQ
Mô hình 2a 2b 2a 2b 2a 2b 2a 2b C 0.372*** 0.215* 0.283 -0.035 -0.368 -1.516* 0.248 -0.054 (0.001) (0.054) (0.184) (0.872) (0.686) (0.095) (0.662) (0.926) BOARDSIZE -0.003 -0.005 -0.004 -0.006 0.011 -0.010 -0.002 -0.011 (0.271) (0.120) (0.553) (0.327) (0.647) (0.646) (0.864) (0.399) CHAR_EC 0.010 0.007 0.003 -0.004 0.052 0.030 0.041 0.035 (0.142) (0.293) (0.838) (0.775) (0.349) (0.538) (0.214) (0.255) DUAL 0.015** 0.010 0.025* 0.015 0.155*** 0.126** 0.059* 0.055* (0.031) (0.129) (0.092) (0.302) (0.005) (0.011) (0.070) (0.079) FOREIGN 0.039 0.038 0.024 0.020 0.487** 0.481** 0.272* 0.251* (0.180) (0.191) (0.680) (0.736) (0.042) (0.031) (0.061) (0.076) GOVT 0.030 0.016 0.034 0.009 -0.270 -0.399** -0.162 -0.201 (0.236) (0.522) (0.523) (0.869) (0.198) (0.040) (0.202) (0.104) INDEPEND -0.006 -0.017 0.004 -0.018 0.331** 0.227* 0.056 0.025 (0.749) (0.343) (0.908) (0.629) (0.024) (0.088) (0.520) (0.763) INST 0.062*** 0.065*** 0.093* 0.098** 0.627*** 0.660*** 0.381*** 0.405*** (0.007) (0.004) (0.051) (0.037) (0.001) (0.000) (0.001) (0.000) MAJOR -0.046** -0.010 -0.121** -0.045 0.034 0.201 0.011 0.010 (0.049) (0.669) (0.015) (0.362) (0.856) (0.246) (0.919) (0.930) SPONSOR 0.005 -0.008 0.061 0.027 0.287* 0.311** 0.161 0.188* (0.806) (0.699) (0.187) (0.555) (0.097) (0.045) (0.117) (0.055) DEBT -0.171*** -0.170*** -0.165*** -0.166*** -1.853*** -1.785*** 0.132 0.130 (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) (0.150) 0.139
70 SIZE -0.009** -0.003 -0.004 0.006 0.978*** 1.027*** 0.011 0.027 (0.042) (0.437) (0.655) (0.441) (0.000) (0.000) (0.608) (0.208) Y9 0.043*** 0.118*** 0.158*** 0.005 (0.000) (0.000) (0.001) (0.870) Y10 0.033*** 0.089*** 0.050 (0.041) (0.000) (0.000) (0.282) (0.158) Y11 0.017** 0.056*** -0.492*** -0.232*** (0.013) (0.000) (0.000) (0.000) Y12 0.000 0.014 -0.294*** -0.148*** (0.963) (0.368) (0.000) (0.000) R-squared 0.173 0.234 0.056 0.143 0.606 0.668 0.051 0.168 Adjusted R- squared 0.160 0.218 0.042 0.125 0.601 0.661 0.037 0.151 F-statistic 13.984*** 14.896*** 4.009*** 8.124*** 103.235*** 98.422*** 3.613*** 9.846*** Durbin- Watson stat 1.649 1.764 1.522 1.656 1.364 1.278 1.396 1.369 *M c ý ngh a 10% **M c ý ngh a 5% ***M c ý ngh a 1%
71
B ng 4.14. T ng h p k t qu h i quy mô hình 2
Bi n ROA ROE LNMKTCAP TOBINQ
Mô hình 2a 2b 2a 2b 2a 2b 2a 2b C 1.455*** 0.428 0.746 -2.735*** 11.369*** -1.516* 0.248 4.564*** (0.000) (0.215) (0.296) (0.001) (0.000) (0.095) (0.662) (0.002) BOARDSIZE -0.001 -0.003 0.003 -0.004 0.026 -0.010 -0.002 -0.015 (0.815) (0.435) (0.779) (0.689) (0.400) (0.646) (0.864) (0.355) CHAR_EC 0.007 0.004 -0.000 -0.011 0.027 0.030 0.041 0.012 (0.416) (0.597) (0.984) (0.584) (0.691) (0.538) (0.214) (0.727) DUAL 0.013 0.010 0.025 0.014 0.104 0.126** 0.059* 0.049 (0.135) (0.260) (0.229) (0.459) (0.123) (0.011) (0.070) (0.177) FOREIGN -0.010 -0.002 -0.134 -0.100 1.007** 0.481** 0.272* 0.413* (0.849) (0.973) (0.289) (0.404) (0.015) (0.031) (0.061) (0.061) GOVT 0.001 -0.007 0.076 0.039 -0.742 -0.399** -0.162 -0.360 (0.990) (0.906) (0.600) (0.775) (0.117) (0.040) (0.202) (0.154) INDEPEND -0.014 -0.034 -0.001 -0.068 0.362* 0.227* 0.056 0.016 (0.595) (0.170) (0.988) (0.237) (0.067) (0.088) (0.520) (0.883) INST 0.030 0.033 -0.021 -0.005 0.246 0.660*** 0.381*** 0.312** (0.412) (0.346) (0.805) (0.948) (0.376) (0.000) (0.001) (0.036) MAJOR -0.056* -0.004 -0.214*** -0.040 0.199 0.201 0.011 -0.079 (0.080) (0.910) (0.005) (0.592) (0.420) (0.246) (0.919) (0.566) SPONSOR -0.019 -0.020 0.025 0.017 0.205 0.311** 0.161 0.203* (0.520) (0.489) (0.719) (0.796) (0.360) (0.045) (0.117) (0.090) DEBT -0.163*** -0.187*** -0.242*** -0.325*** -1.046*** -1.785*** 0.132 0.320*** (0.000) (0.000) (0.001) (0.000) (0.000) (0.000) (0.150) (0.009)
72 SIZE -0.046*** -0.010 -0.016 0.109*** 0.544*** 1.027*** 0.011 -0.137** (0.000) (0.453) (0.556) (0.000) (0.000) (0.000) (0.608) (0.011) Y9 0.039*** 0.143*** 0.158*** -0.051 (0.000) (0.000) (0.001) (0.138) Y10 0.031*** 0.103*** 0.050 -0.075** (0.000) (0.000) (0.282) (0.017) Y11 0.016** 0.062*** -0.492*** -0.248*** (0.024) (0.000) (0.000) (0.000) Y12 0.000 0.018 -0.294*** -0.158*** (0.972) (0.249) (0.000) (0.000) R-squared 0.634 0.656 0.441 0.504 0.913 0.668 0.051 0.693 Adjusted R- squared 0.534 0.559 0.289 0.365 0.889 0.661 0.037 0.606 F-statistic 6.361 6.783 2.897 3.622 38.529 98.422 3.613 8.026 Durbin- Watson stat 2.075 2.180 1.930 2.045 1.629 1.278 1.396 1.619 *M c ý ngh a 10% **M c ý ngh a 5% ***M c ý ngh a 1%
L u ý: i v i mô hình 2a (ph ng trình 2 không bao g m bi n gi n m), các bi n ph thu c ROA, ROE và LNMKTCAP s s d ng ph ng pháp Fixed Effects Model, trong khi đó, bi n ph thu c TOBINQ s s d ng ph ng pháp Random Effects Model. i v i mô hình 2b (ph ng trình có bao g m bi n gi n m), các bi n ph thu c ROA, ROE và TOBINQ s s d ng ph ng pháp Fixed Effects Model còn bi n ph thu c LNMKTCAP s áp d ng ph ng pháp Random Effects Model đ h i quy d li u b ng.
73
4.4. Gi i thích k t qu
Gi thi t 1: T l s h u c ph n c a thành viên H QT có t ng quand ngv i hi u qu ho t đ ng c a công ty c ph n.
K t qu cho th y xu h ng ch ra t ng quan d ng gi a t l s h u c ph n c a
thành viên H QT và hi u qu ho t đ ng c a công ty c ph n, nói cách khác, vi c các thành viên H QT n m gi nhi u c ph n h n có th làm gia t nghi u qu ho t đ ng c a công ty.
C th , khi h i quy mô hình 1 có xét đ n y u t n m, h s d ng 0,356 t i m c ý
ngh a 10% c a t ng quan gi a SPONSOR (bi n t l s h u c ph n c a thành viên H QT) và LNMKTCAP (giá tr v n hóa th tr ng) và h s 0,178 t i m c ý ngh a 10% c a t ng quan gi a SPONSOR và TOBINQ. Khi h i quy mô hình 2 có xét đ n y u t n m, h s d ng 0,311 t i m c ý ngh a cao (5%) c a t ng quan gi a SPONSOR và LNMKTCAP và h s d ng 0,203 t i m c ý ngh a 10% c a t ng quan gi a SPONSOR và TOBINQ.
Nh v y, k t qu này b sung thêm m t b ng ch ng th c nghi m v m i t ng quan gi a t l s h u c ph n c a H QT và hi u qu ho t đ ng c a công ty, k t qu này t i Vi t Nam có khác bi t so v i các nghiên c u tr c đây trên th gi i cho r ng m i t ng quan này là không đ ng nh t (Morck và c ng s , 1988) ho c âm (Imam và Malik, 2007). i u này có th đ c gi i thích do th c ti n t i Vi t Nam, ch c n ng c a các thành viên H QT có th ch a đ c rõ ràng và đôi khi còn l n l n v i ch c n ng c a ban giám đ c do các c đông l n có xu h ng b nhi m đ i di n c a mình ho c t tham gia vào H QT. Theo đó, H QT có xu h ng h ng ho t đ ng c a công ty theo mong mu n c a c đông l n và gi m đ c các chi phí đ i di n. Qua đó,
khi m c đ s h u càng gia t ng, nhà qu n tr càng có xu h ng n l c h n và đi u
hành công ty theo nh ng ph ng th c h p lýnh m gia t ng giá tr c a công ty, thông
qua đó gia t ng s thu nh p c a c đông và thu nh p c a chính thành viên H QT.
Gi thi t 2: T l s h u c ph n c a nhà n c có t ng quan âm v i hi u qu ho t đ ng c a công ty c ph n.
74
K t qu h i quy cho th y xu h ng ng c chi u trong m i quan h gi a hi u qu ho t đ ng c a công ty và t l s h u c ph n c a nhà n c trong các công ty c ph n niêm y t t i HOSE.
T i mô hình 1, trong s b n bi n ph thu c mô t hi u qu ho t đ ng c a công ty thì
có t i ba bi ns cho ra k t qu làh s âm,có ý ngh a trong vi c gi i thích m t cách tr c quan m i quan h ngh ch chi u. Khi xét t ng quan gi a t l s h u c ph n c a nhà n c (GOVT) và giá tr v n hóa th tr ng (LNMKTCAP), mô hình 1 cho
th y có t ng quan ngh ch chi u gi a GOVT và LNMKTCAP v i h s -0,808 khi
không ph ng trình không xét đ n y u t n m và h s -0,727 khi ph ng trình có xét đ n y u t n m đ u t i m c ý ngh a 10%. Thêm vào đó, khi h i quy bi n GOVT và bi n TOBINQ có xem xét đ n y u t n m, k t qu đ a ra t i h s -0,218 t i m c ý ngh a th ng kê 10%. T i mô hình 2, k t qu này đ c c ng c khi xu t hi n h s h i quy -0,399 t i m c ý ngh a cao 5% khi h i quy bi n LNMKTCAP và bi n GOVT có xem xét đ n y u t n m.
Nh v y, đ i v i các công ty c ph n niêm y t trên HOSE,k t qu này đã ng h cho quan đi m cho r ng gia t ng t l c ph n s h u c a nhà n c đã không gia t ng hi u qu ho t đ ng c a công ty, mà ng c l i, trong m t s tình hu ng có th còn làm gi m đi tính hi u qu ho t đ ng c a công ty. K t qu này đ a ra phù h p v i các nghiên c u th c nghi m trên th gi i khi nghiên c u m i t ng quan gi a t l s h u c ph n c a nhà n c và hi u qu ho t đ ng c a công ty (Xu và Wang, 1999;
Mollah và c ng s , 2012).
K t qu này ph n nào minh h a cho th c tr ng hi u qu ho t đ ng y u kém g n đây c a nhi u công ty, t ng công ty t p đoàn nhà n c. Tuy ch a th k t lu n đâu s là nguyên nhân c th , k t lu n này đ a ra nh ng m i quan tâm đáng k .
Nh v y, m t bài toán c n đ t ra là làm cách nào đ c i thi n hi u su t th p c a vi c
gia t ng t l s h u c ph n c a nhà n c? Hay vi c gi m b t t l s h u c ph n
c a nhà n c này có th t s c i thi n tình hình ho t đ ng c a công ty t i Vi t Nam
hi n nay hay không?
75
Gi thi t 3: T l s h u c ph nc a c đông là t ch c có t ng quand ngv i hi u qu ho t đ ng c a công ty c ph n.
T k t qu h i quy c a mô hình cho th y, vi c thay đ i t l s h u c ph n c a c đông là t ch c đ ng ngh a v i vi c gia t ng hi u qu ho t đ ng c a công ty, th hi n
m i quan h thu n chi u khi xem xét t ng quan gi a bi n TOBINQ và INST.
Trong đó, các h s d ng đ c tìm th y bao g m h s 0,282t i m c ý ngh a 10% đ i v i mô hình 1 không xem xét đ n y u t n m và h s 0,407 t i m c ý ngh a r t cao 1% đ i v i mô hình 1 có xem xét đ n y u t n m. T i mô hình 2, h s t ng quan gi a TOBINQ và INST là 0,381 t i m c ý ngh a r t cao 1% khi không xét đ n y u t n m và 0,312 t i m c ý ngh a cao 5% khi có xem xét đ n y u t n m. H n n a, k t qu này càng đ c c ng c khi h i quy INST và LNMKTCAP t i mô hình 2 có xét đ n y u t n m đ t h s 0,660 t i m c ý ngh a r t cao 1%.
K t qu này phù h p v i k t qu th c nghi m trên th gi i cho th y m i t ng quan d ng gi a hi u qu ho t đ ng và t l s h u c ph n c a c đông t ch c (Xu và Wang, 1999; Imam và Malik, 2007).
Nh v y, trên th c t , t i th tr ng Vi t Nam, c đông là t ch c đã đóng m t vai trò r t quan tr ng trong vi c gia t ng hi u qu ho t đ ng c a công ty. Rõ ràng, vai trò giám sát và vai trò qu n tr v i kinh nghi m t ch c và qu n lý đã giúp c i thi n đáng k hi u qu ho t đ ng c a các công ty c ph n. Các t ch c, v i l i ích c a mình trong các công ty c ph n, đang ra s c đ ki m soát các ngu n l c m t cách hi u qu nh t, đ a ranh ng ph ng pháp qu n tr t t nh t nh m t i đa hóa thu nh pc a mình.
Gi thi t 4: T l s h u c ph n c a c đông l n có t ng quan d ng v i hi u qu ho t đ ng c a công ty c ph n.
K t qu th c nghi m t i Vi t Nam gi a hi u qu ho t đ ng c a công ty và t l s h u c ph n c a các c đông l n (MAJOR) hoàn toàn trái ng cv i gi thi t nêu ra.
Trong khi vai trò c a các c đông là t ch c đã đ c kh ng đ nh thì vai trò c a các c đông l n không đ ng ngh a v i nh ng hi u qu ho t đ ng c a công ty c hai mô hình. C th , khi h i quy ROA và MAJOR mô hình 1, h s đ t đ c là -0,065 t i
76
m c ý ngh a cao 5%, k t qu này mô hình 2 là -0,056 t i m c ý ngh a 10%. Khi h i quy ROE và MAJOR mô hình 1, h s đ t đ c là -0,223 t i m c ý ngh a r t cao 1%, k t qu này mô hình 2 là -0,214 t i m c ý ngh a r t cao 1%.
Khi h i quy LNMKTCAP và MAJOR, k t qu thu đ c là h s d ng 0,371 t i m c ý ngh a 10%. K t qu này cho th y t l s h u c ph n c a c đông l n có t ng quan d ng v i giá tr công ty.
Nhìn chung, k t qu đ a ra cho th y, đa s k t qu h i quy gi a hi u qu ho t đ ng và t l s h u c ph n c a c đông l n là t ng quan ng c chi u và có ý ngh a th ng kê cao.
K t qu này đã cho ra b ng ch ng đi ng c l i v i nh ng nghiên c u trên th gi i v
vai trò c ac đông l n trong hi u qu ho t đ ng c a công ty khi cho r ng c đông là các t ch c l n đóng vai trò đáng k đ giúp gia t ng hi u qu c a doanh nghi p.
Theo k t qu nghiên c u đây, vai trò c a các t ch c c đông l n t i th tr ng Vi t
Nam có xu h ng làm gi m hi u qu ho t đ ng c a công ty.
Gi thi t 5: T l s h u c ph n c a c đông n c ngoài có t ng quan d ng v i hi u qu ho t đ ng c a công ty c ph n.
T l s h u c ph n c a c đông n c ngoài c ng c n đ c quan tâm trong m i
quan h đ n ho t đ ng c a công ty. Li u vi c gia t ng l i nhu n có liên quan đ n vi c gia t ng t l s h u c ph n c a c công n c ngoài?
Trong các nghiên c u tr c đây, các h c gi đã đ a ra nhi u b ng ch ng đ thuy t ph c cho lu n đi m gia t ng m c đ hi n h u c a c đông n c ngoài đ ng ngh a v i vi c gia t ng hi u qu ho t đ ng c a công ty nh đã trình bày ph n lý thuy t nghiên c u (Sarkar và Sarkar, 2000; Dwivedi và Jain, 2002; Imam và Malik, 2007). Nghiên c u này c ng đã thu đ c nh ng b ng ch ng có ý ngh a th ng kê cho quan đi m này. c hai mô hình h i quy, bi n đ i di n cho t l s h u c ph n c a c đông n c ngoài đ u có t ng quan d ng có ý ngh a th ng kê v i các bi n đ i di n cho hi u qu ho t đ ng c a doanh nghi p, c th : h s 0,975 (m c ý ngh a r t cao
77
1%) c a t ng quan gi a FOREIGN và LNMKTCAP khi không xét đ n y u t n m và h s là 0,770 (m c ý ngh a cao 5%) c a t ng quan gi a FOREIGN và
LNMKTCAP khi xét đ n y u t n m và h s 0,512 (m c ý ngh a 5%) c a t ng quan gi a FOREIGN và TOBINQ. Mô hình 2 c ng cho ra các k t qu t ng t , các
h s t ng quan d ng gi a LNMKTCAP và FOREIGN l n l t là: 1,007 t i m c ý ngh a 5%, 0,481 t i m c ý ngh a 5% khi xét đ n y u t n m. Các h s t ng quan d ng gi a TOBINQ và FOREIGN mô hình 2 l n l t là 0,272 t i m c ý ngh a
10% và 0,413 t i m c ý ngh a 10%.
Nh v y, các k t qu đây đã kh ng đ nh vai trò tích c c trong vi c thúc đ y gia t ng hi u qu ho t đ ng c a các công ty c ph n t i Vi t Nam. Tuy v y, đ nâng cao hi u qu c a c đông n c ngoài m t cách b n v ng thì đòi h i nh ng bi n pháp qu n lý dòng v n, cân đ i các chính sách tài chính–ti n t m t cách h p lý c ng nh m c a th tr ng cho các nhà đ u t n c ngoài.
Gi thi t 6: Ch t ch H QT kiêm nhi m t ng giám đ c có t ng quan d ngv i hi u qu ho t đ ng c a công ty c ph n.
K t qu h i quy ch ra r ng khi đ ng nh t gi a nhà qu n tr và ch s h u, mà đ i
di n đây là ch t ch H QT kiêm nhi m t ng giám đ c thì m i t ng quan tr nên
thu n chi u v i hi u qu ho t đ ng.
T i mô hình2, h s h i quy gi a bi n gi DUAL và t l v n hóa th tr ng là 0,126
t i m c ý ngh a cao 5% đ i v i mô hình k t h p bi n gi n m. Và t i m c ý ngh a
10%, h i quy v i bi n TOBINQ c ng cho ra h s d ng 0,059. M t l n n a v n đ
