Trong đó:
KE : Lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn chủ sở hữu K D: Lãi suất vay hay chi phí nợ
KU : Chi phí vốn trong trường hợp công ty không sử dụng nợ D : Giá trị nợ của doanh nghiệp
E : Giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp V : Giá trị của doanh nghiệp
Giá trị của doanh nghiệp bằng giá trị vốn chủ sở hữu cộng với giá trị nợ
V = E + D
Theo công thức này, chi phí vốn chủ sở hữu phụ thuộc vào ba nhân tố: chi phí vốn trong trường hợp doanh nghiệp không sử dụng nợ; chi phí nợ vay; và tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu. Từ công thức trên cũng cho thấy chi phí vốn chủ sở hữu là một hàm tuyến tính có hệ số góc dương là (KU – K D), phụ thuộc vào biến số là tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu (D/E) (minh họa bằng đồ thị 1.1)
WACC=RURD RD RE Chi phí vốn (%) D/E Đồ thị 1.1. Chi phí vốn chủ sở hữu
Nhìn vào đồ thị 1.1 ta thấy rằng: chi phí vốn bình quân không phụ thuộc vào tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu, hay trong điều kiện không có thuế, chi phí vốn bình quân không đổi bất chấp cơ cấu vốn thay đổi như thế nào. Điều này được giải thích như sau: Khi tăng hệ số nợ thì doanh nghiệp sẽ tiết kiệm được một phần chi phí vì chi phí nợ vay thường thấp hơn chi phí vốn chủ sở hữu và được tính là chi phi nợ vay sau thuế. Mặt khác, khi hệ số nợ tăng, rủi ro tăng lên, chi phí vốn chủ sở hữu tăng lên. Như vậy, phần tiết kiệm chi phí do sử dụng nợ sẽ bù cho phần chi phí tăng thêm của vốn chủ sở hữu, nên chi phí vốn bình quân không đổi khi tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu thay đổi.
* Lý thuyết M – M trong trường hợp có thuế
Mệnh đề I – Giá trị công ty trong trường hợp có thuế
Mệnh đề M – M số 1 xem xét giá trị công ty sẽ thay đổi như thế nào khi thay đổi tỷ số nợ/vốn chủ sở hữu. Để thấy được sự thay đổi này, lý thuyết M – M xem xét giá trị công ty trong trường hợp không vay nợ hay được tài trợ 100% vốn chủ sở
hữu (VU) và giá trị công ty khi có vay nợ (VL). Ngoài ra, dù có nợ hay không có nợ công ty đều phải đóng thuế thu nhập doanh nghiệp TC. Nếu có vay nợ công ty sẽ phải trả lãi suất KD. Nếu tài trợ bằng vốn chủ sở hữu công ty sẽ có chi phí vốn chủ sở hữu là KE. Mệnh đề M – M số 1 được phát biểu như sau:
Trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị công ty có vay nợ bằng giá trị công ty không vay nợ cộng với giá trị hiện tại của phần tiết kiệm thuế. Về mặt toán học mệnh đề M –M số 1 được diễn tả bởi công thức: VL = VU + TCD.
Để chứng minh cho mệnh đề này chúng ta xem xét ví dụ sau:
Công ty A có thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp là 35% và lợi nhuận trước thuế và lãi vay là EBIT hàng năm là 1triệu $. Toàn bộ lợi nhuận sau thuế dùng để trả cổ tức cho cổ đông. Công ty đang xem xét hai phương án cơ cấu vốn như sau.
Phương án 1: công ty không sử dụng nợ trong cơ cấu vốn của mình; Phương án 2:
công ty vay 4 triệu $ với lãi suất KD là 10%
Để đơn giản, giả sử rằng không có khấu hao, không có sự thay đổi trong vốn lưu động ròng. Giám đốc tài chính tính toán dòng tiền dành cho cổ đông và chủ nợ như sau:
Bảng 1.4 Các phương án tài trợ của Công ty A
Phương án I Phương án II
EBIT $1.000.000 $1.000.000
Lãi vay (KDD) 0 - 400.000
Lợi nhuận trước thuế (EBT=EBIT-KDD) 1.000.000 600.000 Thuế thu nhập doanh nghiệp (EBT x TC) -350.000 -210.000 Lợi nhuận sau thuế (EAT=(EBIT-KDD)(1-
TC)) 650.000 390.000
(EBIT-KDD)(1-TC)) + KDD =EBIT(1-TC) + TCKDD
Từ bảng 1.4: cho thấy dòng tiền hàng năm dành cho cổ đông và chủ nợ là
EBIT(1-TC) + TCKDD. Cần lưu ý rằng dòng tiền ở đây là dòng tiền mãi mãi. Chúng ta đều biết rằng giá trị công ty chính là giá trị hiện tại ròng với lãi suất chiết khấu thích hợp.
Với phương án 1: lãi suất chiết khấu là KE, và dòng tiền dành cho cổ đông chính là lợi nhuận sau thuế.
Với phương án 2: có vay nợ, dòng tiền của công ty sẽ bao gồm hai phần.
Phần thứ nhất bằng dòng tiền của công ty không vay nợ và thành phần thứ hai chính là TCKDD. Bộ phận thứ hai gọi phần tiết kiệm thuế, vậy giá trị của công ty bằng giá trị hiện tại ròng của hai bộ phận trên với lãi suất chiết khấu tương ứng là KE và KD. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
= VU + TCD
Công thức này cho ta kết luận rằng, trong trường hợp có thuế, giá trị công ty có vay nợ bằng giá trị công ty không có nợ cộng với giá trị hiện tại của phần tiết kiệm thuế được thể hiện trên đồ thị 1.2. Đây chính là nội dung của mệnh đề M – M số 1.
TC x D VU VU VL=VU +TC x D VU Giá trị DN (VL)
Đồ thị 1.2. Tác động của nợ đến giá trị doanh nghiệp
Mệnh đề II – Chi phí vốn trong trường hợp có thuế
Trong trường hợp có thuế mệnh đề M – M được phát biểu như sau: Lợi
nhuận yêu cầu trên vốn chủ sở hữu có quan hệ cùng chiều với tỷ số nợ, nhưng mối quan hệ này được diễn tả bởi công thức: