3.1 Những vấn ủề của thị trường trỏi phiếu Việt Nam trong thời gian tới
3.1.1 Quan ủiểm về phỏt hành trỏi phiếu trong thời gian tới
Một số cỏc quan ủiểm về phỏt triển thị trường trỏi phiếu Việt Nam trong thời gian tới là:
- Nâng cao tỷ trọng trái phiếu trên GDP
- Gắn việc phát hành trái phiếu với phát triển thị trường chứng khoán.
- Tăng cường khả năng quản lý giỏm sỏt ủể thị trường họat ủộng an toàn, cú hiệu quả.
- đáp ứng yêu cầu hội nhập của khu vực và quốc tế: thị trường trái phiếu Châu Á, liên kết thị trường vốn với Singapore,..
3.1.2 Những thuận lợi và thử thách trong quá trình phát triển thị trường trái phiếu của Việt Nam
3.1.2.1 Thuận lợi:
- Với cơ cấu kinh tế dịch chuyển theo hướng kinh tế thị trường ủịnh hướng Xó hội chủ nghĩa một cỏch ổn ủịnh cựng với cụng cuộc ủổi mới kinh tế sỏng sủa mà mức tớn nhiệm của Việt Nam ủược nõng lờn một bậc.
- Ngoài ra, cỏc tổ chức ủịnh mức tớn nhiệm quốc tế vừa qua ủó ủỏnh giỏ Việt Nam tăng trưởng cao ổn ủịnh thứ hai ở Chõu Á (sau Trung Quốc). Thờm vào ủú, những bất ổn về tỡnh hỡnh chớnh trị cộng với những tỏc ủộng kinh tế - xã hội do ảnh hưởng của thiên tai ở Indonesia, Philippines trong thời gian gần ủõy dẫn ủến mức ủộ rủi ro ủầu tư cao hơn. Do vậy, trỏi phiếu quốc tế của họ tuy phát hành truớc nhưng không hấp dẫn bằng trái phiếu Việt Nam.
- Trỏi phiếu ngoại tệ của Việt Nam ủó ủược ủng hộ ngay lần ủầu tiờn chào sàn quốc tế. ðặc biệt, trong số cỏc nhà ủầu tư ủặt mua trỏi phiếu Việt Nam cú Ngõn hàng dự trữ quốc gia Malaysia- tớnh ủến thời ủiểm năm 2005 (năm phỏt hành lần ủầu ra nước ngoài trỏi phiếu Chớnh Phủ Việt Nam) thỡ họ chưa từng mua trái phiếu Chính phủ của quốc gia nào.
- Việc huy ủộng nguồn vốn vay từ nước ngoài ủang gúp phần quan trọng vào việc phỏt triển kinh tế - xó hội nước ta, do vậy, ủõy là thời ủiểm thuận lợi ủể tiếp tục ủể phỏt hành trỏi phiếu ngoại tệ ra quốc tế.
+ Thứ nhất, chỳng ta cú ủược thuận lợi từ thành cụng của lần ủầu phỏt hành trái phiếu ngoại tệ vào tháng 10/2005.
+ Thứ hai, Chớnh phủ phỏt hành trỏi phiếu ủể phục vụ cho những dự ỏn cụ thể cú thu nhập bằng ủụla nờn cú một mức ủộ an toàn nhất ủịnh.
+ Thứ ba, về vấn ủề nợ nước ngoài:
Tổng số nợ của Việt Nam hiện nay vào khoảng 15-16 tỷ USD(7). Cả số nợ tuyệt ủối và tỷ lệ nợ/GDP ủều ủó giảm ủi nhiều so với năm 2000. Nhỡn chung thỡ tỷ lệ nợ/GDP của Việt Nam vẫn ổn ủịnh . Hiện tỷ lệ nợ quốc gia ủối với nước ngoài chỉ khoảng hơn 31%.
Hình 3.1: Tỷ lệ nợ nước ngoài trong GDP
37.40%
34% 34%
36% 35.80% 36.60%
39%
31%
32%
33%
34%
35%
36%
37%
38%
39%
40%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 ðế n tháng 9/2006
Nộ/GDP
Nguồn: Bộ Tài Chính
Trong chiến lược vay nợ nước ngoài từ nay ủến 2010 thỡ theo Bộ Tài Chớnh tổng mức dư nợ nước ngoài của quốc gia năm 2010 sẽ vào khoảng 24-25 tỷ USD, chiếm khoảng 34% ủến 35% GDP, trong khi ngưỡng an toàn cho nợ nước ngoài theo tập quỏn quốc tế là ủến 50% GDP8. Theo những số liệu như trờn thỡ “tỡnh trạng nợ nước ngoài của Việt Nam tương ủối bền vững và nằm trong tầm kiểm soát”9
- HSBC sẽ hỗ trợ phỏt triển thị trường trỏi phiếu Việt Nam, ủú là nội dung chính của biên bản ghi nhớ giữa Ngân hàng Hồng Kông Thượng Hải với Bộ Tài Chính Việt Nam10. HSBC sẽ hỗ trợ và tư vấn cho Bộ Tài Chính trong việc phát triển thị trường trái phiếu chính phủ và trái phiếu công ty của Việt Nam, tư vấn các kinh nghiệm quản lý rủi ro của thị trường vốn quốc tế vào thị trường vốn trong nước, nghiờn cứu thiết lập tổ chức ủịnh mức tớn nhiệm.
3.1.2.2 Thử thách:
Trong bối cảnh mở cửa hội nhập như hiện nay, ủặc biệt khi Việt Nam vừa gia nhập WTO, sự cạnh tranh giữa cỏc quốc gia ngày càng trở nờn gay gắt, ủể ủẩy mạnh sự phỏt triển của thị trường trỏi phiếu Việt Nam phải thực hiện cỏc biện phỏp tớch cực nhằm nõng cao mức tớn nhiệm quốc gia. Một khi ủịnh mức tớn nhiệm ủược nõng cao, lói suất trỏi phiếu Chớnh phủ hạ thấp sẽ làm giảm gánh nặng nợ quốc gia, mặt khác tạo ra một nguồn cung tín dụng với lãi suất hấp dẫn ủối với cỏc doanh nghiệp khi ủược Chớnh phủ cho vay lại nguồn vốn huy ủộng ủược từ nước ngoài.
Ngoài ra, một khi mở cửa thỡ vốn ngoại sẽ “ủổ bộ” vào thị trường Việt Nam, Chớnh phủ phải ủối mặt với nhiều vấn ủề về kinh tế vĩ mụ. Do vậy, muốn hút vốn tư nước ngoài thì Việt Nam cần có những dự báo và giải pháp kịp thời ủể cú thể ủối mặt với những vấn ủề cú thể ảnh hưởng tới kinh tế quốc gia. ðiều
8 Theo bank for Interantional Settlements - BIS
9 theo ủỏnh giỏ của IMF, WB,…và cỏc tổ chức ủỏnh giỏ hệ số tớn nhiệm quốc tế như Moody’s, Standard & Poor’s
10 Biờn bản ghi nhớ ủược ký kết vào ngày 22/09/2006
này cú thể học hỏi từ cỏc quốc gia cú thị trường trỏi phiếu hoạt ủộng mạnh và phát triền hiện nay.
Hiện nay, Chớnh phủ ủang chủ trương phỏt triển song hành thị trường trỏi phiếu và thị trường cổ phiếu nhưng thực tế khi thị trường cổ phiếu sụi ủộng thỡ cầu trên thị trường trái phiếu lại giảm rõ rệt. Bởi lẽ một khi thị trường cổ phiếu sụi ủộng sẽ hỳt một lượng lớn vốn giải ngõn từ cỏc tổ chức, quỹ ủầu tư. Và ngược lại, khi thị trường cổ phiếu trở nờn ảm ủạm thỡ trỏi phiếu lại là nơi “trỳ ẩn” an toàn cho nhà ủầu tư. Vấn ủề này chỉ diễn ra trong ngắn hạn và làm cho thị trường khụng ổn ủịnh. Chớnh phủ cần tỡm ra giải phỏp ủể cõn ủối thị trường vốn, tạo ra sự phối hợp nhịp nhàng giữa thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu.
Một vấn ủề khỏc là chỳng ta ủang rất cần một ủường cong lói suất chuẩn làm kim chỉ nam cho thị trường. Như vậy, thị trường trái phiếu cần các kỳ hạn linh hoạt và lói suất ổn ủịnh. Nhưng hiện nay hầu như nguồn cung trỏi phiếu Chớnh phủ chưa ủỏp ứng ủựơc nhu cầu của nhà ủầu tư và cỏc kỳ hạn của trỏi phiếu Chớnh phủ chưa ủược hưởng ứng nhiệt tỡnh. Cụ thể là trong những ủợt phỏt hành trỏi phiếu gần ủõy nhất vào quý 4 năm 2007, nhiều phiờn ủấu thấu thất bại. Vấn ủề ủối mặt là nhu cầu của nhà ủầu tư, kỳ vọng của nhà ủầu tư ủối vối kỳ hạn cũng như lói suất của trỏi phiếu. Vấn ủề này cũng là bài toỏn nan giải Chớnh phủ phải ủối mặt trong thời gian sắp tới – thời gian mà sẽ cú hàng loạt ủợt phỏt hành trỏi phiếu của Chớnh phủ ra thị trường trong nước cũng như quốc tế.
3.2 Bài học kinh nghiệm về phát triển thị trường trái phiếu của các quốc gia khác
3.2.1 Singapore (11)
Trước năm 1998, thị trường trái phiếu của Singapore nhỏ và kém phát triển.
Vào thời ủiểm ủú, ngõn sỏch Chớnh phủ thặng dư do vậy việc gia tăng nguồn vốn cho thị trường là không cần thiết. Trái phiếu Chính phủ phát hành chủ yếu ủể ủỏp ứng nhu cầu thanh khoản ủối với cỏc tài sản của ngõn hàng theo quy ủịnh. Trỏi phiếu Chớnh phủ cú kỳ hạn dài nhất vào lỳc ủú chỉ là 7 năm. Ngoài việc thị trường trái phiếu kém phát triển thì thị trường thứ cấp cũng kém phần năng ủộng. Khụng cú ủường cong lói suất chuẩn, khu vực tư nhõn tiếp cận với thị trường vốn một cỏch mơ hồ, ủa số cỏc doanh nghiệp vay ngõn hàng ủể ủỏp ứng nhu cầu về vốn.
Ngoài ra, cuộc khủng hoảng tài chớnh Chõu Á năm 1997 ủó cho thấy tầm quan trọng của một thị trường vốn hiệu quả và cú chiều sõu ủể ổn ủịnh và phỏt triển nền kinh tế. Việc quỏ phụ thuộc vào tài trợ từ ngõn hàng ủó khiến cho hệ thống tài chớnh dễ sụp ủổ. Cỏc quốc gia trong ủú cú Singapore nhận thấy ủa dạng húa hệ thống tài chính sẽ tạo thuận lợi cho việc quản lý rủi ro và phân bổ vốn hiệu quả hơn.
Truớc nhu cầu phát triển một thị trường một thị trường vốn hiệu quả, Chính phủ Singapore ủó ủưa ra một số giải phỏp ủể phỏt triển thị trường trỏi phiếu của Singapore.
- ðầu năm 1998, Chớnh phủ Singapore ủó ủưa ra một loạt cỏc giải phỏp nhằm thỳc ủẩy sự phỏt triển của thị trường chứng khoỏn, tập trung vào cỏc mục tiờu sau:
+ hỡnh thành ủường cong lói suất chuẩn ủỏng tin cậy ủể khuyến khớch khu vực doanh nghiệp phát hành trái phiếu.
+ tạo thuận lợi cho các nhà phát hành trái phiếu ra thị trường trong nuớc và ra nước ngoài, thuận lợi cho cả thị trường sơ cấp và thứ cấp.
+ thiết lập cơ sở hạ tầng ủể tạo thuận lợi cho hệ thống thanh toỏn .
- Cỏc giải phỏp ủược tiến hành cụ thể như sau:
+ Mở rộng thị trường trái phiếu Chính phủ Singapore theo chiều rộng và chiều sâu bằng cách tăng khối lượng trái phiếu phát hành, tăng số lượng các nhà giao dịch sơ cấp, mở rộng ủường cong lói suất phi rủi ro bằng cỏch ủưa ra ủấu giỏ thường xuỵờn cỏc loại trỏi phiếu Chớnh phủ cú kỳ hạn dài hơn (ủến 15 năm).
+ Dỡ bỏ những hạn chế về quy mô của các giao dịch mua lại và tạo ra các tiện ích nhằm hỗ trợ các nhà kinh doanh sơ cấp trong việc cân bằng trạng thái kinh doanh trong quá trình thực hiện công việc tạo lập thị trường.
Những gỡ Việt Nam nhận thấy ủược từ Singpapore chớnh là thị trường trỏi phiếu Singapore ủó phỏt triển về chiều sõu , chiều rộng và cả về tớnh lỏng, ủú là kết quả từ những nổ lực không ngừng của Chính phủ và sự phối hợp của các ngành tài chớnh. Nhỡn xa hơn, sự hợp tỏc trong nước sẽ là nhõn tố chủ yếu ủảm bảo việc phát triển bền vững của thị trường trái phiếu trong nước.
Kinh nghiệm phỏt triển thị trường chứng khoỏn nợ của Singapore ủó ủem lại nhiếu bài học quý giỏ cho cỏc quốc gia ủang trong quỏ trỡnh phỏt triển thị trường trỏi phiếu núi chung và ủặc biệt là thị trường trỏi phiếu Việt Nam núi riêng.
+ Trước tiờn, phỏt triển một thị trường trỏi phiếu năng ủộng và cú tớnh lỏng là nhiệm vụ cần thiết cho dự hết sức khú khăn, nú ủũi hỏi sự phối hợp ủồng bộ của các yếu tố trên thị trường.
+ Thứ hai, Chớnh phủ khụng cần phải thõm dụng ngõn sỏch cho vấn ủề phỏt triển thị trường trỏi phiếu. Cuối cựng, ủể thành cụng trong việc phỏt triển một thị trường trỏi phiếu thỡ ủũi hỏi phải cú sự phối hợp của Chớnh phủ và cỏc ngành tài chớnh, thường xuyờn xõy dựng cỏc buổi hội thảo và ủối thoại ủể giỳp cho cỏc nhà làm luật ủưa cỏc chớnh sỏch ủiều chỉnh thị trường một cỏch hiệu quả.
3.2.2 Thái Lan:(12)
Cuộc khủng hoảng tài chớnh 1997 ủó làm suy yếu khu vực tài chớnh của quốc gia. Trước năm 1997, chức năng trung gian tài chính hoàn toàn phụ thuộc vào cỏc ngõn hàng thương mại. Cỏc ngõn hàng thương mại huy ủộng vốn chủ yếu dưới hỡnh thức tiền gửi, chiếm 80% tài sản nợ. Trong khi ủú, cỏc ngõn hàng lại nắm giữ khoảng 70% tổng tài sản có của khu vực tài chính, hầu hết dưới hỡnh thức tớn dụng ủối với hộ gia ủỡnh và cỏc doanh nghiệp.
Tài trợ trực tiếp thông qua thị trường trái phiếu – cả trái phiếu Chính phủ và trái phiếu doanh nghiệp- còn khá nhỏ và kém phát triển. Suốt 9 năm liền từ 1988 ủến 1996 Chớnh phủ ủều thặng dư ngõn sỏch, nhu cầu phỏt hành trỏi phiếu một cỏch ủều ủặn với số lượng ủỏng kể chưa ủược ủặt ra. Kết quả là sự hạn chế nguồn cung trỏi phiếu Chớnh phủ ủó làm cản trở sự phỏt triền sự hỡnh thành lói suất chuẩn phi rủi ro, từ ủú gõy khú khăn cho việc ủịnh giỏ trỏi phiếu doanh nghiệp và thể hiện các giao dịch trái phiếu hằng ngày trên thị trường.
Khủng hoảng ủó gõy ra sự mất cõn ủối trong cấu trỳc và hoạt ủộng của thị trường tài chính Thái Lan. Với nguồn tài trợ giới hạn từ các khoản vay ngân hàng, cỏc doanh nghiệp Thỏi phải ủối mặt với khả năng thanh khoản nghiờm trọng khi khu vực ngõn hàng thu hẹp hoạt ủộng tớn dụng truớc nhu cầu tỏi cấu trỳc vốn và tỡnh trạng nợ xấu ở mức cao. ðiều này ủó làm cho nền kinh tế suy yếu do cỏc doanh nghiệp bị mất ủi ủiểm tựa từ nguồn tài trợ truyền thống.
Sau những hậu quả nặng nề của cuộc khủng hoảng tài chính, các nhà cầm quyền Thỏi Lan ủó nổ lực ủể khụi phục tỡnh trạng mất cõn ủối của hệ thống tài chớnh. Ở Thỏi Lan, phỏt triển thị trường trỏi phiếu trong nước ủược ưu tiờn hàng ủầu, một phần vỡ sự cần thiết phải tỏi cấu trỳc chi phớ của khu vực tài chớnh, mặt khỏc nhằm tạo ra một nguồn tài trợ thay thế ủể giảm bớt việc trụng chờ quá nhiều vào các ngân hàng trung gian.
12 Theo Lessons from Asia Crisis – Thailan’s experience
Thị trường trỏi phiếu càng phỏt triển sẽ tạo ủược một cấu trỳc hạ tầng tài chớnh càng bền vững cho nền kinh tế, do ủú cú thể ủa dạng húa rủi ro vai trũ trung gian thông qua một số các tổ chức lớn và các nhà tạo lập thị trường.
Phát triển một thị trường trái phiếu với tính thanh khoản cao cũng tạo ra ủược nhiều lợi ớch, nú hỗ trợ cho khu vực tư nhõn cũng như khu vực nhà nước trong cỏc dự ỏn dài hạn với chi phớ thấp, do vậy giảm thiểu ủược rủi ro ủỏo hạn.
Thị trường trái phiếu có tính thanh khoản cũng tạo nền tảng cho sự phát triển của cỏc mảng khỏc trong khu vực tài chớnh mà cú thể thu hỳt sự tham gia ủỏng kể của nước ngoài. – bao gồm cả thị trường tương lai và thị trường kỳ hạn mà nú cần ủược hỗ trợ chức năng quản lý rủi ro của cỏc ngõn hàng và cụng ty. Sự phát triển những thị trường dạng này không những làm cho thị trường trái phiếu nội ủịa cú thờm nhiều sự lựa chọn cho cỏc nhà ủầu tư trong nước và nước ngoài, mà cũn cần thiết cho sự phỏt triển của thị trường trỏi phiếu bằng ủồng nội tệ.
Một thị trường trỏi phiếu năng ủộng cũng giỳp cho hệ thống tài chớnh ủược ổn ủịnh. Những chủ thể nắm giữ trỏi phiếu – cụ thể là cỏc ngõn hàng thương mại – cú thể sử dụng trỏi phiếu ủể tỏi chiết khấu ủối với ngõn hàng Trung ương. Một thị trường trỏi phiếu năng ủộng, nơi chứng khoỏn ủược giao dịch hàng ngày, sẽ tạo ra sự thuận lợi cho các ngân hàng trong trường hợp cần hỗ trợ vốn cấp thiết thông qua việc mua bán trái phiếu trên thị trường hoặc sử dụng trái phiếu như một tài sản thế chấp.
Trái phiếu tạo ra tính hiệu quả và minh bạch trong quá trình lưu thông hơn là sử dụng cỏc loại tài sản thế chấp cú tớnh thanh khoản kộm và khú xỏc ủịnh giỏ trị thị trường như: ủất ủai, chứng thư, hoặc cỏc tài sản phải thu khỏc.
* Phỏt triển thị trường trỏi phiếu nội ủịa
Cũng giống như những thị trường Châu Á khác, thị trường trái phiếu ở Thái Lan cũng gặp trở ngại bởi cỏc vấn ủề về tổ chức. Quy mụ thị trường nhỏ hẹp,
tỡnh của cả nhà phỏt hành lẫn nhà ủầu tư. Về phương diện nguồn cung, thị trường nhỏ hẹp làm hạn chế khả năng và hiệu quả giao dịch của trái phiếu. Về nhu cầu, số lượng nhà ủầu tư tham gia ớt và nền tảng kiến thức khụng sõu làm cho thị trường thiếu vắng những nhà tạo lập thị trường. Thờm vào ủú, sự thiếu vắng nhà ủầu tư trờn thị trường trỏi phiếu cộng thờm sự thống trị của một số ớt nhà ủầu tư ủó gõy nhiều trở ngại cho việc cạnh tranh và làm giảm tớnh thanh khoản của thị trường.
Những nhà cầm quyền Thỏi Lan ủó tạo ra một bước ủi dài trong phỏt triển thị trường trỏi phiếu từ năm 1998. Lịch phỏt hành trỏi phiếu trong năm ủược thụng bỏo trước và ủều ủặn ủể giỳp nhà ủầu tư cú thể lập ra ủược những kế hoạch chiến lược. ðiều này ủó giỳp cho Chớnh phủ vay tiền ở mức chi phớ thấp ủồng thời chấm dứt những nhà ủầu tư cơ hội nhờ vào những lần phỏt hành khụng ủược thụng bỏo trước. Hiện nay, Bộ Tài chớnh ủó phỏt hành trỏi phiếu Chớnh phủ một cỏch ủều ủặn, kỳ hạn tối ủa lờn tới 20 năm ủể cú thể hỡnh thành lãi suất chuẩn cho chứng khoán nợ trung và dài hạn. ðiều này cho phép xây dựng ủường lói suất phi rủi ro chuẩn, và Trung tõm giao dịch trỏi phiếu phỏt hành ủường cong lói suất trờn cơ sở hằng ngày.
Ngõn hàng Trung Ương Thỏi Lan ủó chỉ ủịnh 10 tổ chức tài chớnh ủúng vai trũ là chủ thể kinh doanh sơ cấp ủối với cỏc giao dịch mua lại song phương.
Cỏc nhà kinh doanh sơ cấp này sẽ là ủối tỏc trong cỏc giao dịch song phương với ngân hàng Trung ương Thái
ðể tăng cường hơn nữa cỏc giao dịch trờn thị trường và ủể ủảm bảo cỏc tổ chức tài chớnh cú ủủ khả năng thanh khoản trong cỏc giao dịch hằng ngày, ngõn hàng Trung Ương Thỏi ủang từng bước rỳt khỏi thị trường mua lại mà ngõn hàng Trung Ương ủang hoạt ủộng và giới thiệu một thị trường mua lại song phương chính thức mang tính tư nhân.