Cộng Giá trị ở giai đoạn tăng trưởng bát |
thường _
Trong đó:
CF, = Dòng tiền (dòng tiền ban đầu) k = Tỷ suất chiết khẩu h = Điểm giữa của tốc độ tăng trưởng cao (kỳ chuyến tiếp/2) gi = Tốc đệ tăng trưởng trong “kỳ tăng trưởng cao ban đầu”
2s = Tốc đệ tăng trưởng trong “kỳ ôn định”
“Với nhiều công ty trong những ngành nghề mang tính cạnh tranh, lợi nhuận phát sinh trên khoản đầu tư ròng mới sẽ dự kiến hội tụ vào chỉ phí sử dụng vốn vì các
khoản lợi nhuận vượt trội trong ngành sẽ cạnh tranh lẫn nhau. Nói cách khác, lợi
nhuận phát sinh trên vốn đầu từ tăng thêm sẽ bằng với chi phí sử dụng vốn”. Khi đó,
mô hỉnh định gia thu được được xem là Mô hình dẫn dắt giả trị (hội tụ) và được định nghĩa là:
Trong đó:
NOPLA = Lợi nhuận hoạt động ròng trừ đi thuế T
WACC = Chỉ phí sử dụng vốn bình quân T+1 = Năm thứ nhất sau ky dy bao riêng biệt
NOPLAT thường bằng thu nhập ròng không có nợ, là thu nhập ròng sau thuế cộng với chỉ phí lãi vay bị ảnh hưởng bởi thuế. Tham số này còn được biết đến như EBIT đã chuẩn hóa nhân l trừ đi thuế suất. Khi sử dụng Mô hình dan dat giá trị, NOPLAT được chia cho chỉ phí sử dụng vốn. Ngược lại, trong Mô hình tăng trưởng Gordon, dòng tiền được chia cho chỉ phí sử dụng vốn của công ty trừ đi tốc độ tăng trưởng vĩnh viễn. Mô
42
hinh dan dat gia tri gia định rằng lợi nhuận phát sinh trên vốn và chi phí sử đụng vốn của công ty là như nhau bất kế tốc độ tăng trưởng là bao nhiêu. Không trừ đi tốc độ tang trưởng trong dài hạn.
Tham số tốc độ tăng trưởng đã biến mất khỏi công thức trên. Điều này không có nghĩa là tốc độ tăng trưởng danh nghĩa của NOPLAT sẽ bằng 0, mà nghĩa là tăng trưởng ở đây sẽ không làm gia tăng thêm giá trị, vì lợi nhuận gắn liền với tăng trưởng chỉ bằng với chỉ phí sử dụng vốn. Công thức này đôi khi được hiểu là hàm ý tốc độ tăng trưởng thực bằng 0 (ngay cả khi có lạm phát xảy ra), mặc đù trường hợp này không thật sự rõ ràng. Lợi nhuận bình quân phát sinh trên vốn đầu tư sẽ chuyển hướng sang chỉ phí sử đụng vốn bình quân (WACC) vì khoản vốn mới chiếm tỷ trọng lớn hơn
trong tong nguồn vốn.
Công thức mở rộng của Mô hình dẫn dat giá trị:
Trong đó:
NOPLATTr.i = NOPLAT đã chuân hóa trong năm thứ nhất sau kỳ dự báo riêng biệt
ứ_ = Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng của NOPLAT trong giai đoạn bền vững ROIC = Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trên mức đầu tư ròng mới Khi ROIC = WACC thì sẽ quay về công thức ban đầu đã nêu ở trên.
Trong một số trường hợp, Mô hình dẫn dắt giá trị có thê sử dụng để kiểm định lợi nhuận trên vốn đầu tư ròng mới (ROIC) trong phạm vi Mô hình tăng trưởng Gordon.
Minh họa bằng các phương trình sau:
Mô hình tăng trưởng Gordon Mô hình dẫn dắt giá trị
43
Công thức này có thể hễ trợ nhà phân tích trong việc xác định xem liệu lợi nhuận giả định trên vốn đầu tư ròng mới là cao hơn, thấp hơn hay bằng chỉ phí sử đụng vốn.
M6 hinh dan dat gid tri cé thé tinh ra giá trị cuối cùng thấp hơn so với Mô hình tăng trưởng Gordon.
Mô hình tăng trưởng hiện đại (AGM)
Mike Adhikari, chủ sở hữu cua Tap doan Illinois Corporate Investments va Business ValueXpress, là người đã phát triển Mô hình tăng trưởng hiện đại (AGM), về bản chất, đây là mô hình GGMI (Mô hình tăng trưởng Gordon) mở rộng. Mô hình AGM sẽ điều chỉnh giá trị cuối cùng khi cầu trúc vốn thay đôi, trong khi đó mô hình GGM lại không xem xét đến vấn đề này (xem Bảng 5.19). Nghĩa là, mô hình GGM giả định tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu là bất biến trong giai đoạn bên vững, trong đó mô hinh AGM sẽ chia tách khoản nợ có lãi (IBD) đang được thanh toán hàng kỳ (trong một khoảng thời gian nhất định cho trước [p]) trong một hạn mức nợ không đổi (ví dụ như hạn mức tín dụng luân chuyên). Nói cách khác, mô hình AGM chia tách dòng tiền của chủ nợ khỏi dòng tiền của các cô đông (CF-Eq). Với các tham số đầu vào như trên, giá trị cuối cùng của mô hình AGM sẽ thấp hơn nếu so với việc tính toán giá trị cuối cùng bằng mô hình GGM, trong điều kiện các yếu tô khác không đôi. Việc định giá
cao là điều quan trọng, xem tại Phụ lục 2 ở cuối chương này.
Bang 5.19 Mô hình tăng trưởng hiện đại
Có hai giả định quan trọng cân được nêu ra. Thứ nhất, chỉ phí sử dụng vốn cô phần (rz) nên được tính toán với tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tại thời điểm đầu kỳ kết thúc.
Nghĩa là, phải xem xét đến tác động của hệ số beta không sử dụng đòn bấy tài chính với tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu ngay sau ngày cuối cùng của kỳ riêng biệt. Việc này sẽ hình thành IRR của người mua (tỷ lệ hoàn vốn nội bộ) tương ứng với các rủi ro gắn
44
liền với tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu. IRR sau đó sẽ không đôi theo yêu cầu của người mua. Thứ hai, giống với mô hình GGM, mô hình AGM cũng giả định rằng giá trị của doanh nghiệp sẽ tăng lên hàng năm với tốc độ tăng trưởng không đổi, đây là giả định phủ hợp với lý thuyết tài chính doanh nghiệp khi hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ôn định.
Các giả định quan trọng cần lưu ý của mô hình AGM:
Các khoản thanh toán nợ vay được ưu tiên hơn việc chỉ trả cỗ tức
CF-Eq, là dòng tiền vượt trội của vốn chủ sở hữu sau khi đã hoàn thành nghĩa
vụ nợ và tài trợ vôn lưu động và chi tiêu vốn
EBITDA, khấu hao, chỉ tiêu vốn, và sự gia tăng trong vốn lưu động là tỷ lệ doanh thu có định
Doanh nghiệp hoặc chủ sở hữu sẽ sử dụng đến nợ vay trong trường hợp thiếu von
Doanh nghiệp được bản hoặc định giá lại vào cuối thời kỳ năm giữ (n), thời ky (n) cần nhỏ hơn khoảng thời gian thanh toán nợ (p).
Cac gia định bé sung thêm cho mô hỉnh AGM có được từ mô hình GGM, đó là, tốc độ tăng trưởng, thuế suất, chỉ phí sử dụng nợ bất biến trong giai đoạn bền vững.
Giống như mô hình GGM, mô hình AGM không bị hạn chế khi tính toán gia trị cuối cùng vì cả hai mô hình đều là phương pháp định giá dựa trên cơ sở thực tế. Có thể sử dụng mô hình AGM thay cho phương pháp CCE khi doanh nghiệp có vay nợ (nợ chịu lãi). Ông Adhikari khuyến nghị sử dụng mô hình AGM khi doanh nghiệp đáp ứng được các tiêu chí của phương pháp CCF trong trường hợp có vay nợ. Mô hình AGM
sẽ điều chỉnh giả trị cho khoản mục khoản thanh toán hàng kỳ cho nợ vay (nợ chịu lai).
Mô hình tăng trưởng hiện đại chỉ mạng tính tham khảo. Hiện nay, mô hình này không được sử dụng rộng rãi trong cộng động định giá.
45