Khối lượng giao dịch (Chứng khoán) Giá trị giao dịch (Tỷ đồng)
HOSE HASTC Tổng HOSE HASTC Tổng
2000 3.641.000 3.641.000 90 90 2001 19.028.200 19.028.200 964 964 2002 35.715.939 35.715.939 959 959 2003 28.074.150 28.074.150 502 502 2004 72.894.288 72.894.288 1.971 1.971 2005 94.846.187 20.423.383 115.269.570 2.784 264 3.049 2006 538.536.869 95.606.426 634.143.295 35.472 3.917 39.390 2007 1.814.278.168 612.038.933 2.426.317.101 217.836 63.422 281.258 2008 2.977.771.458 1.531.376.130 4.509.147.588 124.576 57.122 181.698 2009 11.089.245.503 5.759.833.263 16.849.078.766 432.646 197.357 630.003 2010 16.329.056.000 8.754.809.670 25.083.865.670 273.254 241.695 514.949 Nguồn: Tổng hợp từ
2.1.1.3 Giá trị vốn hóa thị trường
Thị trường chứng khoán hoạt động năm đầu tiên với giá trị vốn hóa thị trường trên HOSE là 986 tỷ đồng, từ năm 2001 đến 2004, giá trị vốn hóa thị trường tăng trưởng chậm. Giá trị vốn hóa thị trường tăng ấn tượng trong năm 2006 lên tới 147 ngàn tỷ đồng, gấp 20 lần so với năm 2005, năm 2007 vốn hóa thị trường đã ở mức 364 ngàn tỷ tăng xấp xỉ 2,5 lần của năm liền kề. Trong hai năm 2006 và 2007 thị trường chứng kiến sự chào sàn của các cơng ty nhà nước cổ phần hóa có mức vốn lớn như Cơng ty cổ phần Sữa Việt Nam (VNM), Tổng cơng ty phân bón và hóa chất Dầu Khí (DPM), Tổng cơng ty cổ phần Khoan và Dịch vụ Dầu Khí (PVD)..., đã góp phần làm mức vốn hóa thị trường tăng mạnh, nhưng năm 2008 giá trị vốn hóa thị trường sụt giảm hơn 54%. Năm 2009, với sự gia tăng niêm yết và giá chứng khốn có phần phục hồi so với năm trước, đưa vốn hóa thị trường của HOSE lên tới 495 ngàn tỷ đồng, tăng gần 3 lần so với cuối năm 2008. Năm 2010 vốn hóa thị trường
tiếp tục tăng 19,3% so với cuối 2009, đưa vốn hóa thị trường lên 591 ngàn tỷ đồng. 986 1,570 2,436 2,370 4,237 7,390 147,967 364,425 169,346 495,094 591,000 - 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Hình 2.1 Giá trị vốn hóa thị trường trên HOSE năm 2000-2010 (tỷ đồng)
Nguồn: Báo cáo thường niên HOSE 2008, số liệu năm 2009 và 2010 từ phòng niêm yết của HOSE
Tính trên tồn thị trường, giá trị vốn hóa thị trường tăng mạnh vào năm 2007 lên tới 43% GDP, tăng gấp đôi so với 2007, nhưng năm 2008, cùng với sự sụt giảm giá cổ phiếu giá trị vốn hóa thị trường trên GDP đã giảm xuống chỉ cịn 15,1% GDP. Năm 2009, Vốn hóa thị trường có gia gia tăng mạnh trở lại nhưng sự gia tăng này khơng được duy trì trong năm 2010, khi trong năm này vốn hóa thị trường sụt giảm xuống 39%GDP
22.00% 43.00% 15.10% 48.00% 39.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 2006 2007 2008 2009 2010
Hình 2.2 Giá trị vốn hóa thị trường chứng khốn Việt Nam (%GDP)
Nguồn: Tác giả tập hợp từ HNX, HSX và sàn Upcom
2.1.2 Tính đầu cơ cao trên thị trường chứng khốn Việt Nam
Thị trường chứng khoán Việt Nam trải qua nhiều giai đoạn thăng trầm trong hơn 10 năm hoạt động. Hình 2.3 cho thấy diễn biến chỉ số thị trường từ khi vừa đi vào hoạt động đến năm 2010. Chỉ số VNindex tại ngày mở cửa giao dịch 28/07/2000 là 100 điểm, đến ngày 25/06/2001 (chỉ sau 133 phiên giao dịch) chỉ số VNindex tăng lên tới 571,040 điểm (tăng 471% so với giá trị của nó lúc chào sàn). Giá trị giao dịch tăng mạnh từ 0,07 tỷ đồng trong phiên giao dịch đầu tiên lên 23,57 tỷ đồng trong phiên giao dịch ngày 25/06/2001. Trong số tổng giá trị giao dịch 522 tỷ đồng từ ngày 28/07/2000 đến ngày 25/06/2001, thì chỉ trong 11 phiên giao dịch đầu tháng 6, giá trị giao dịch đã chiếm tới gần 30%. Tuy nhiên VNindex đã chững lại và sau đó giảm xuống cịn 130,9 điểm vào ngày 24/10/2003 (chưa bằng 1/3 so với đỉnh cao của nó trước đó một năm), khối lượng giao dịch giảm mạnh, thị trường trở nên hết sức ảm đạm. Diễn biến thị trường cho thấy nhà đầu tư chỉ tham gia thị trường khi thị trường tăng điểm, và rời khỏi thị trường khi khơng cịn cơ hội đầu cơ giá lên. Thị trường trở nên sôi động và chỉ số VNindex tăng liên tục từ giữa năm 2006. Đến ngày 29/12/2006, chỉ số VNindex đã lên tới 751,77 điểm (tỷ suất sinh lợi thị trường năm 2006 là 144,48%), sau đó chỉ số này đạt đến mức cao kỷ lục 1170,67 điểm vào
ngày 12/03/2007 (tăng 55,7% chỉ trong vòng hơn 2 tháng). Nhà đầu tư đổ xô mua chứng khoán bất chấp các cảnh báo của một số tổ chức đầu tư lớn trên thế giới. Chỉ số cơ bản P/E cho thấy thị trường bị định giá như thế nào, có khi vượt quá 70 lần, đây là mức quá cao so với mức 15-25 ở một thị trường bình thường. Thị trường thường xuyên rơi vào tình trạng mất thanh khoản khi chỉ có bên bán hoặc bên mua. Nhà đầu tư chủ yếu dựa vào tâm lý và có thời gian đầu tư ngắn. Những đặc điểm này thể hiện một thị trường đầu cơ cao, kém ổn định và chứa đựng nhiều rủi ro. Sự tăng mạnh của chỉ số VNindex cuối cùng bị đảo ngược từ cuối tháng 11/2007, thị trường bắt đầu xu thế giảm và lần lượt thiết lập các mức đáy sâu hơn. Ngày 23/06/2008 chỉ số VNindex giảm còn 368,95 điểm, ngày 28/10/2008 VNindex là 322,8 điểm, ngày 10/12/2008 là 286,85 điểm và giảm đỉnh điểm xuống 235,5 điểm vào ngày 24/02/2009. Nhà đầu tư hoảng loạn bán tháo, lệnh bán được đưa ra ồ ạt trong nhiều phiên nhưng lại thiếu vắng người mua làm cho thanh kho ản của thị trường trở nên trầm trọng. So với cuối 2007 thì chỉ số VNindex cuối năm 2008 đã giảm 65,9%. Tuy nhiên trong năm 2009, thị trường đã có sự phục hồi, thời điểm chỉ số này đạt đỉnh trong năm 2009 là 624,1 điểm vào ngày 22/10/2009. Đến 31/12/2009 VNindex đóng cửa tại mức 494,77 điểm, tăng 56,8% so với ngày 31/12/2008. Diễn biến thị trường cho thấy tính đầu cơ mạnh từ 2005 đến 2008, sang 2009 thị trường có phần hoạt động ổn định hơn. Trong năm 2010, tình trạng đầu cơ trên thị trường có giảm đi so với những năm trước đó, số lượng các phiên đầu cơ giá lên khơng kéo dài. Vì thế chỉ số VNindex ít có sự thay đổi đột biến, chủ yếu xoay quanh mức 430 đến 470 điểm.
Nhìn chung, thị trường chứng khoán Việt Nam phản ánh đặc trưng của một thị trường chứng khốn mới nổi, tính đầu cơ cao thể hiện ở việc thị trường tăng và giảm thái quá, mà phần lớn sự tăng giảm đó bị chi phối bởi tâm lý của những người tham gia thị trường. Tuy nhiên theo thời gian, tình trạng đầu cơ có phần thuyên giảm, chỉ số thị trường dần ổn địnhhơn.
100.00 206.83 571.04 130.90 307.50 751.77 1170.67 972.35 286.85235.50 280.67 448.29 494.77 486.44 0.00 300.00 600.00 900.00 1200.00 1500.00 28/07 /20 00 29/12 /20 00 25/06 /20 01 24/10 /20 03 30/12 /20 05 29/12 /20 06 12/03 /20 07 30/11 /20 07 10/12 /20 08 24/02 /20 09 31/03 /20 09 30/06 /20 09 31/12 /20 09 31/12 /20 10
Hình 2.3 Diễn biến chỉ số thị trường VNindex từ 28/07/2000 đến 31/12/2010
Nguồn: Sử dụng chỉ số VNindex từ
2.1.3 Hệ thống luật pháp quy định hoạt động của thị trường từng bước được
hoàn thiện
Theo Quyết định 127/1988/QĐ-TTG của Thủ tướng Chính phủ ngày 11/07/2000 Trung tâm giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh chính thức hoạt động vào ngày 28/07/2000 dưới sự quản lý của Ủy ban chứng khoán nhà nước trực thuộc Chính phủ. Sau đó vào năm 2004 Chính phủ ban hành nghị định 66/2004/NĐ -CP chuyển Ủy ban chứng khốn nhà nước vào Bộ tài chính.
Luật Chứng khoán số 70/2006/QH11 ra đời đánh dấu một bước tiến quan trọng trong việc xây dựng hành lang pháp lý cho lĩnh vực chứng khoán. Theo sau sự phát triển của thị trường, các nhà hoạch định chính sách tiếp tục ban hành quy định về tổ chức và hoạt động của thị trường như quy định về niêm yết, quy định về công bố thông tin, quy định về xử lý vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán... Tuy vậy do các văn bản pháp lý được đưa ra bám theo sự phát triển của thị trường nên một số quy định trở nên khơng cịn phù hợp và dần được thay thế bằng những quy định phù hợp hơn.
Ngoài ra, để điều tiết hoạt động trên thị trường, vào những giai đoạn thị trường phát triển nóng như vào năm 2006 và 2007, các quy định của Ngân hàng nhà nước về hạn chế cho vay đầu tư chứng khoán, tăng dự trữ bắt buộc, tăng lãi suất hay chính
sách vực dậy thị trường của Chính phủ được ban hành khi thị trường sụt giảm mạnh trong năm 2008.
2.2 Kiểm định mơ hình thị trường và mơ hình ba nhân tố trên thị trường
chứng khoán Việt Nam
2.2.1 Cơ sở dữ liệu
Dữ liệu trong luận văn được tác giả tổng hợp, thu thập và tính tốn từ nhiều nguồn khác nhau. Tuy nhiên, để đảm bảo tính chính xác cho chuỗi dữ liệu trong quá trình xử lý, tác giả lựa chọn số liệu trong báo cáo của các tổ chức có uy tín như IMF (Quỹ tiền tệ quốc tế), Tổng cục thống kê, Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam…
Thời kỳ quan sát: Tỷ suất sinh lợi các biến số được điều chỉnh theo tuần từ tháng 07/2007 đến tháng 12/2010. Với thời kỳ quan sát này, tác giảđạt được 174 quan sát theo tuần:
Các nhân tố và nguồn số liệu sử dụng
Nhân tố sử dụng Cách tính tốn Cơ sở dữ liệu
Lãi suất phi rủi ro Rf
Lãi suất trái phiếu Chính phủ kì hạn 1 năm điều chỉnh theo
tuần.
Quỹ tiền tệ quốc tế IMF, Ngân hàng nhà nước Việt Nam. Số lượng cổ phần lưu hành tại 30/6 và 31/12 hàng năm - Sở giao dịch chứng khốn Thành phố. Hồ Chí Minh. Vốn chủ sở hữu tại 30/6 và 31/12 hàng năm (BE) -
Báo cáo tài chính của các cơng ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khốn Thành phố. Hồ
Chí Minh. Giá cổ phiếu của 268
công ty niêm yết trên sàn HOSE, và chỉ số VNIndex
- Website thống kê dữ liệu giá: hsx.com
Tỷ suất sinh lợi thị trường Rm (Chỉ số VNINDEXt – VNINDEX t-1)/ VNINDEX t-1 theo tuần Tính tốn từ các dữ liệu trên
Tỷ suất sinh lợi chứng khoán (Pt – P t-1)/ P t-1 theo tuần Tính tốn từ các dữ liệu trên Tỷ số BE/ME Tỷ số giá trị sổ sách/ giá trị thị trường vốn chủ sở hữu
Tính tốn từ các dữ liệu trên
Quy mơ (ME)
Số lượng cổ phần lưu hành * Giá thị trường
mỗ cổ phần
Tính tốn từ các dữ liệu trên
SMB Chi tiết ở phần nhân tố Tính tốn từ các dữ liệu trên HML Chi tiết ở phần nhân tố Tính tốn từ các dữ liệu trên Rm_RF Chi tiết ở phần nhân tố Tính tốn từ các dữ liệu trên
2.2.2 Các biến phụ thuộc
2.2.2.1 Xây dựng danh mục theo quy mô và BE/ME
Tác giả phân chia các cổ phiếu trên sàn HOSE thành 2 nhóm: quy mơ nhỏ (S) và quy mô lớn (B) dựa vào quy mô trung vị, trong đó nhóm S bao gồm 50% cổ phiếu có quy mơ nhỏ hơn hoặc bằng quy mơ trung vị, nhóm B bao gồm 50% cổ phiếu có quy mô lớn hơn quy mô trung vị.
Tác giả cũng sử dụng BE/ME trung vị để chia các cổ phiếu đã chọn trên sàn HOSE thành 2 nhóm: BE/ME thấp (L) và BE/ME cao (H) , trong đó nhóm L bao gồm 50% cổ phiếu có BE/ME nhỏ hơn hoặc bằng BE/ME trung vị, nhóm H bao gồm 50% cổ phiếu có BE/ME lớn hơn BE/ME trung vị.
Dựa trên sự phân nhóm, tác giả lập 4 danh mục S/L, S/H, B/L và B/H bằng việc lần lượt lấy giao của 2 nhóm cổ phiếu theo quy mơ với 2 nhóm cổ phiếu theo BE/ME. Trong đó:
• S/L là danh mục bao gồm những cơng ty nằm trong nhóm quy mơ nhỏ (S) đồng thời nằm trong nhóm BE/ME thấp (L).
• S/H là danh mục bao gồm những cơng ty nằm trong nhóm quy mơ nhỏ (S) đồng thời nằm trong nhóm BE/ME cao (H).
• B/L là danh mục bao gồm những công ty nằm trong nhóm quy mơ lớn (B) đồng thời nằm trong nhóm BE/ME thấp (L).
• B/H là danh mục bao gồm những cơng ty nằm trong nhóm quy mơ lớn (S) đồng thời nằm trong nhóm BE/ME cao (H).
Sốlượng cổ phiếu trong mỗi danh mục qua các năm được thể hiện trong bảng 2.1, Cùng với số công ty niêm yết tăng qua các năm, số chứng khoán trong mỗi danh mục cũng tăng theo. Đến năm 2010 các danh mục đã có một lượng chứng khoán đáng kể.
Bảng 2.4: Số chứng khoán trong mỗi danh mục qua các năm
Năm S/L S/H B/L B/H
2007 16 37 37 16
2008 21 49 49 20
2009 25 66 66 25
2010 41 84 85 42
Bảng 2.5: Quy mơ trung bình của các cơng ty trong mỗi danh mục qua
các năm
Quy mô (Triệu đồng)
Danh mục 2007 2008 2009 2010
S/L 323,475 115,645 267,312 251,301
S/H 197,739 87,347 196,195 202,660
B/L 3,609,250 1,529,504 3,010,990 3,535,485
B/H 2,030,262 412,535 945,505 1,224,434
Nguồn: Tác giả thống kê từ quy mơ của các chứng khốn trong mỗi danh mục
Bảng 2.5 cho thấy ME trung bình của danh mục có sự sụt giảm đáng kể vào cuối năm 2008, đỉnh điểm của cuộc khủng hoảng tài chính thế giới, giá cổ phiếu sụt giảm làm cho giá trị vốn hóa giảm mạnh, đến cuối năm 2009 thịtrường có sự phục hồi và ME tăng dần trong năm 2010 đạt mức xấp xỉ năm 2007.
Bảng 2.6: Giá trị sổ sách của vốn cổ phần của các công ty trong mỗi danh mục qua các năm Danh mục BM 2007 2008 2009 2010 S/L 0.37 1.23 0.61 0.69 S/H 0.99 2.65 1.25 1.61 B/L 0.27 0.93 0.5 0.57 B/H 0.67 2.39 1.25 1.77
Nguồn: Tác giả thống kê
Bảng 2.6 cho thấy BM biến động khá mạnh qua các năm, cụ thể, năm 2008 BM danh mục tăng cao do tác động giảm giá cổ phiếu. Đối với nhóm BM cao (S/H và B/H) gia tăng nhiều hơn nhóm có BM thấp. Nhóm doanh nghiệp giá trị với BM cao sẽ chịu biến động giá nhiều hơn so với các danh nghiệp tăng trưởng với BM thấp. Hơn nữa có sự chênh lệch đáng kể giữa nhóm cổ phiếu có BE/ME cao so với nhóm cổ phiếu có BE/ME thấp, chẳng hạn năm 2010 nhóm BE/ME cao lần lượt có BE/ME trung bình là 1,61 và 1,77, trong khi đó nhóm BE/ME thấp có BE/ME trung bình chỉ 0,57 và 0,69.
2.2.2.2 Tỷ suất sinh lợi vượt trội và rủi ro của các danh mục theo Quy mô và
BE/ME
Bảng 2.7 cho thấy rủi ro (độ lệch chuẩn) và tỷ suất sinh lợi của các danh mục theo quy mô và giá trị số sách trong giai đoạn quan sát từ tháng 7/2007 đến tháng 12/2010.
Bảng 2.7: Tỷ suất sinh lợi vượt trội và rủi ro của 4 danh mục
(biến phụ thuộc)
Giai đoạn quansát: tháng 7/2007 đến 12/2010
Giá trị sổ sách trên giá trị thị trường Tỷ suất sinh lợi vượt trội Độ lệch chuẩn
Quy mô L H L H
S -0.00111 -0.00462 0.034773 0.046333
B -0.00094 -0.00515 0.042966 0.056313
Nguồn: Tác giả tính tốn
Số liệu trong bảng 2.7 cho thấy, trong giai đoạn từ 7/2007 đến tháng 12/2010, các danh mục cổ phiếu không tạo ra được tỷ suất sinh lợi vượt trên tỷ suất sinh lợi trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 1 năm. Vì thế, tỷ suất sinh lợi vượt trội của cả bốn danh mục theo quy mô và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường đều âm. Thực ra đây là giai đoạn thị trường chứng khoán bắt đầu sụt giảm và sụt giảm đỉnh điểm trong năm 2008 và đầu 2009, năm 2010 di ễn biến thị trường cũng khơng có sự cải thiện nào, đó là lý do khiến tỷ suất sinh lợi vượt trội âm trên tất cả các danh mục.