CHƯƠNG 4 : NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC
4.1.7 Kiểm tra giả định quan hệ tuyến tính và phương sai bằng nhau
* Đối với mơ hình hồi quy giới hạn của tổng nợ trên tổng tài sản (LEV)
* Đối với mơ hình hồi quy giới hạn của nợ dài hạn trên tổng tài sản (LLEV)
Hình 4.2: Biểu đồ phân tán giữa phần dư và giá trị dựđoán của (LLEV)
* Đối với mơ hình hồi quy giới hạn của nợ dài hạn trên tổng tài sản (SLEV)
Hình 4.1, 4.2 và 4.3 cho thấy rằng giả định liên hệ tuyến tính và phương sai của các mơ hình hồi quy giới hạn được thỏa mãn vì trên các hình trên khơng thấy sự liên hệ gì giữa giá trị dự đoán và phần dư, chúng phân tán rất ngẫu nhiên.
4.1.8 Kiểm tra giảđịnh về phân phối chuẩn của các phẩn dư
* Đối với mơ hình hồi quy giới hạn của nợ dài hạn trên tổng tài sản (LEV)
Hình 4.4: Biểu đồ phân phối của phần dư chuẩn hóa của LEV
* Đối với mơ hình hồi quy giới hạn của nợ dài hạn trên tổng tài sản (LLEV)
* Đối với mơ hình hồi quy giới hạn của nợ dài hạn trên tổng tài sản (SLEV)
Hình 4. : Biểu đồ tần số của phần dư chuẩn hóa của SLEV
Hình 4.4, 4.5 và 4.6 cho thấy rằng phân phối phần dư của ba mơ hình hồi quy giới hạn đều có hình dạng của phân phối chuẩn với độ lệch chuẩn (Std. Dev.) gần bằng 1 và giá trị trung bình của phần dư (Mean) xấp xỉ bằng 0. Vì vậy, giả định về phân phối chuẩn của phần dư được thỏa mãn.
4.1.9 Phát hiện mới từ kết quả nghiên cứu
Kết quả kiểm định mơ hình hồi quy giới hạn về mối quan hệ giữa các biến độc lập đại diện cho các nhân tố tác động đến địn bẩy tài chính (các biến phụ thuộc) hay cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt nam được trình bày tóm tắt như sau:
Kết quả kiểm định mơ hình hồi quy giới hạn của địn bẩy tài chính như sau:
LEV = 0.154 - 0.145TANG + 0.057SIZE + 0.524NDTS + 0.014GROW -
1.152ROA – 0.057LIQ - 0.122Dummy1 – 0.073Dummy2 - 0.138Dummy3 - 0.102Dummy5
LLEV= -0.799 + 0.383TANG + 0.075SIZE + 0.009GROW - 0.412ROA + 0.008LIQ - 0.095Dummy1 - 0.082Dummy3 - 0.037Dummy4 - 0.114Dummy5 - 0.050Dummy6
SLEV = 0.956 - 0.562TANG - 0.014SIZE + 0.649NDTS - 0.773ROA - 0.067LIQ - 0.059Dummy1 - 0.114Dummy2 - 0.093Dummy3
Bảng 4.13:Tóm tắt kết quả kiểm định các hệ số hồi quy của địn bẩy tài chính Tương Tương quan Mức ý nghĩa Tương quan Mức ý nghĩa Tương quan Mức ý nghĩa
H1 Quy mô doanh nghiệp SIZE +/- + 1% + 1% - 10%
H3 Khả năng sinh lời ROA +/- - 1% - 1% - 1%
H6 Cấu trúc tài sản TANG + - 1% + 1% - 1%
H5 Tính thanh khoản LIQ - - 1% + 1% - 1%
H7 Tấm chắn thuế từ khấu hao NDTS - + 5% + 1%
H2 Cơ hội tăng trưởng GROW +/- + 1% + 5%
H4 Rủi ro kinh doanh RISK +/-
H8 Ngành bao bì đóng gói Dummy1 - 1% - 1% - 1%
Ngành bất động sản Dummy2 - 5% - 1%
Ngành công nghệ truyền
thông Dummy3 - 1% - 1% - 1%
Ngành kinh doanh xăng dầu Dummy4 - 10%
Ngành dược Dummy5 - 1% - 1%
Ngành may mặc Dummy6 - 10%
SLEV
Nhân tố tác động
Kết quả nghiên cứu thực nghiệm Giả thuyết nghiên cứu Ký hiệu Lý thuyết và thực nghiệm LEV LLEV Nguồn: tác giả tổng hợp
Theo kết quả kiểm định được tóm tắt trong bảng 4.19 cho thấy rằng rủi ro kinh doanh khơng có ý nghĩa thống kê đối với địn bẩy tài chính. Ngồi ra tất cả các nhân tố cịn lại điều có tác động đến địn bẩy tài chính.
Quy mơ doanh nghiệp có tương quan thuận (+) với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản và tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (có ý nghĩa thống kê ở mức 1%), trong khi đó có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (có ý nghĩa thống kê ở mức 10%). Điều này đúng với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, lý thuyết cho rằng các doanh nghiệp có quy mơ lớn trên thị trường có xu hướng sử dụng nhiều nợ bởi vì lợi thế về quy mơ giúp doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận các nguồn vốn trên thị trường và có thể thoả thuận với bên vay để được hưởng lãi suất cho vay ưu đãi hơn. Hơn nữa, các doanh nghiệp lớn thường có khả năng đa dạng hố tốt và ít có nguy cơ bị phá sản nên sẽ dễ dàng vay nợ hơn. Trái lại, doanh nghiệp càng lớn lại ít sử dụng nợ ngắn hạn.
Mối tương quan nghịch (-) giữa khả năng sinh lời và tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa là 1%). Điều này đúng với lý thuyết trật tự phân hạng trong tài trợ của doanh nghiệp, nghĩa là các doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao thường ít sử dụng nợ do các doanh nghiệp này có thể sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại của mình để tài trợ cho các hoạt động của doanh nghiệp. Như vậy, doanh nghiệp sẽ có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn. Tuy nhiên, kết quả thực nghiệm này lại không ủng hộ lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn.
Cấu trúc tài sản có tương quan nghịch (-) với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản nhưng lại có tương quan thuận (+) với tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản. Cả hai mối tương quan này đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Vì thế, các doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản cố định lớn thường vay nhiều nợ dài hạn do có nhiều tài sản cố định có thể thế chấp khi vay nợ. Trong khi đó, các doanh nghiệp này lại ít sử dụng nợ ngắn hạn.
Tính thanh khoản có mối tương quan nghịch (-) với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản nhưng lại có mối tương quan thuận (+)
với tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và cả hai mối quan hệ này đều có ý nghĩa ở mức 1%. Điều này có nghĩa là các doanh nghiệp có tính thanh khoản cao sẽ ít sử dụng nợ ngắn hạn nhưng lại sử dụng nhiều nợ dài hạn.
Tấm chắn thuế từ khấu hao khi kiểm định với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản đều có tương quan thuận (+) với mức ý nghĩa lần lượt là 5% và 1%. Điều này có nghĩa là các doanh nghiệp có tỷ lệ khấu hao càng lớn thì vay nợ ngắn hạn càng nhiều. Ngược lại, tấm chắn thuế từ khấu hao khơng có ý nghĩa thống kê với tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản. Vì vậy, chưa có bằng chứng cho thấy rằng các doanh nghiệp sử dụng nợ dài hạn để hưởng lợi về thuế. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu thực nghiệm lại cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa tấm chắn thuế từ khấu hao và địn bẩy tài chính.
Có mối tương quan thuận (+) giữa cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản ở mức ý nghĩa lần lượt là 1%, 5%. Điều này cho thấy rằng các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng trong tương lai cao sẽ sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn, nguyên nhân có thể là do các doanh nghiệp này huy động nợ dài hạn để tài trợ cho các cơ hội đầu tư của mình. Ngồi ra cơ hội tăng trưởng cũng có quan hệ nghịch (-) với tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản nhưng lại khơng có ý nghĩa thống kê.
Rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp có mối tương quan thuận (+) với tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản nhưng lại khơng có ý nghĩa về mặt thống kê. Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn thì rủi ro kinh doanh có quan hệ nghịch (-) với địn bẩy tài chính và ngược lại theo lý thuyết trật tự phân hạng lại có tỷ lệ thuận (+) với đòn bẩy tài chính. Như vậy, kết quả thực nghiệm của tác giả cho rằng khơng có bằng chứng cho thấy rủi ro kinh doanh có mối quan hệ với địn bẩy tài chính.
Đặc điểm ngành theo kết quả kiểm định cho thấy có ảnh hưởng đến địn bẩy tài chính của các cơng ty. Điều này có nghĩa là địn bẩy tài chính của các cơng ty thuộc các ngành khác nhau cũng sẽ khác nhau. Ngoài ra, đối với các ngành khác nhau thì các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn cũng khác nhau. Các nhân tố tác
động đến cấu trúc vốn phổ biến ở hầu hết các ngành bao gồm khả năng sinh lời, tính thanh khoản và cấu trúc tài sản.
Tóm lại, các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết Việt Nam là quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi, cấu trúc tài sản, tính thanh khoản, tấm chắn thuế từ khấu hao, cơ hội tăng trưởng và đặc điểm ngành. Ngược lại, khơng có bằng chứng cho thấy rủi ro kinh doanh có tác động đến địn bẩy tài chính. Một phát hiện mới quan trọng trong nghiên cứu này là việc một số nhân tố có tác động vượt trội đến địn bẩy tài chính, cụ thể:
- Đối với hệ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản: khả năng sinh lời, cấu trúc tài sản và tính thanh khoản.
- Đối với hệ số nợ dài hạn trên tổng tài sản: quy mô doanh nghiệp và cấu trúc tài sản.
- Đối với hệ số tổng nợ trên tổng tài sản: khả năng sinh lời và tính thanh khoản.
Như vậy, kết quả nghiên cứu đã xác định được các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam, xác định được mối tương quan giữa chúng như thế nào, nhân tố nào có tác động vượt trội đến cấu trúc vốn và các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn giữa các ngành khác nhau là khác nhau. Điều này đã đáp ứng được mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu đã đặt ra.
KẾT LUẬN CHƯƠNG 4
Chương 4 tác giả trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm bao gồm các số liệu thống kê mô tả, mối tương quan giữa các biến và kết quả kiểm định mơ hình hồi quy các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Kết quả hồi quy chứng minh rằng các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam bao gồm: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi, cấu trúc tài sản, tính thanh khoản, tấm chắn thuế từ khấu hao và cơ hội tăng trưởng. Ngồi ra có một nhân tố khơng có tương quan đến cấu trúc vốn là rủi ro kinh doanh. Bên cạnh đó, yếu tố ngành cũng ảnh hưởng quan trọng đến đòn bẩy tài chính. Bốn nhân tố tác động vượt trội đến cấu trúc vốn bao gồm: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi, cấu trúc tài sản, tính thanh khoản
CHƯƠNG 5
KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
5.1 KẾT LUẬN
Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanh nghiệp
khơng chỉ bởi nhu cầu tối đa hóa lợi ích thu được mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của mỗi doanh nghiệp trong môi trường cạnh
tranh. Qua phân tích cho thấy rằng các cơng ty niêm yết tại Việt nam chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn, vốn chủ sở hữu để tài trợ cho tài sản và ít sử dụng nợ dài hạn. Bên cạnh đó, hiệu quả sử dụng vốn của các cơng ty này cịn thấp.
Kết quả nghiên cứu của tác giả về các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam được tóm lược qua bảng sau:
Bảng 5.1: Kết quả nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn
Kết quả nghiên cứu của
WANG MOU (2011)
LEV LLEV SLEV LEV Tương quan Tương quan Tương quan Tương quan Quy mô doanh nghiệp SIZE + + - -
Khả năng sinh lời ROA - - - +
Cấu trúc tài sản TANG - + -
Tính thanh khoản LIQ - + - +
Tấm chắn thuế từ khấu hao NDTS + + + Cơ hội tăng trưởng GROW + +
Rủi ro kinh doanh RISK +
Đặc điểm ngành DUMMY >< >< >< ? Nhân tố tác động
Kết quả nghiên cứu thực nghiệm Ký
hiệu
Ghi chú: dấu “+” có nghĩa là địn bẩy tài chính gia tăng cùng với nhân tố. “-” có nghĩa là địn bẩy tài chính giảm cùng với nhân tố. “?” nghĩa là chưa xác định.
“><” nghĩa là có sự khác biệt trong địn bẩy tài chính giữa các ngành.
Phát hiện cũng cho thấy rằng có bốn nhân tố tác động vượt trội đến cấu trúc
vốn bao gồm: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi, cấu trúc tài sản, tính
thanh khoản. Trong khi đó, kết quả nghiên cứu của Wang Mou (2011) là quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời và tấm chắn thuế từ khấu hao.
Ngoài ra, có sự khác biệt trong cấu trúc vốn của các công ty giữa các ngành. Các ngành khác nhau thì các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn cũng khác nhau và các nhân tố có tác động phổ biến đến cấu trúc vốn ở hầu hết các ngành bao gồm:
khả năng sinh lời, tính thanh khoản và cấu trúc tài sản.
Kết quả nghiên cứu theo lý thuyết và thực nghiệm đều cho thấy rằng có rất
nhiều nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Nhưng do khả năng hạn chế về việc nhận diện các biến và khả năng thu thập số liệu nên tác giả không thể
đưa hết các nhân tố vào mơ hình để khảo sát sự tác động của chúng đến cấu trúc
vốn của doanh nghiệp. Vì vậy, kết quả nghiên cứu không đáp ứng trọn vẹn mục tiêu nghiên cứu cũng như hạn chế khả năng nhận định và đưa ra các kiến nghị góp phần xây dựng cấu trúc vốn tối ưu. Các biến xem xét chủ yếu là các biến thuộc nội bộ
doanh nghiệp mà chưa xem xét đến các biến thuộc môi trường bên ngoài doanh
nghiệp như lãi suất, lạm phát, GDP… Đây cũng là những vấn đề cần được nghiên
cứu sâu thêm ở các nghiên cứu tiếp theo.
5.2 CÁC KIẾN NGHỊ HỒN THIỆN CẤU TRÚC VỐN
Rõ ràng khơng thể có một cơng thức chung để xác định cấu trúc vốn tối ưu
cho tất cả các doanh nghiệp. Mỗi doanh nghiệp nên xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho riêng mình phù hợp với đặc điểm điểm riêng của từng doanh nghiệp, tiêu chí
của ngành và của thị trường tài chính. Kết quả nghiên cứu cho thấy các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp khá giống với lý thuyết và thực tiễn ở các nước. Để quản trị tốt cấu trúc vốn mục tiêu của các doanh nghiệp trong từng thời kỳ
và nâng cao tính linh hoạt trong cấu trúc vốn, các nhà quản trị cần lưu ý các vấn đề sau:
Thứ nhất, điều chỉnh cơ cấu nợ hợp lý
Thống kê mô tả cho thấy tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản bình quân của các công ty niêm yết tại Việt Nam là 11.5%, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản là 48.25%. Điều này cho thấy các công ty niêm yết sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn nợ dài hạn, nguyên nhân có thể là do khiếm khuyết của thị trường tài chính cũng như mức độ hiểu biết của doanh nghiệp đối với các loại hình tài trợ dài hạn. Vì vậy, các nhà quản trị tài chính cần cân nhắc việc lựa chọn nguồn tài trợ sao cho hợp lý, tổ chức sử dụng vốn tiết kiệm, hiệu quả và đúng mục đích.
Việc lựa chọn và quyết định sử dụng nguồn vốn: vốn ngắn hạn, vốn dài hạn