TÀI LIỆU THAM KH ẢO - Các nhân tố ảnh hưởng đến cấ- 123docz.net

Ghi chú: các biến TLEV, SLEV, LLEV, SIZEA, TANG, GROS, ROA, TAX, LIQUID, RISK lần lượt đại diện cho tỷ lệ tổng nợ, nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, quy mô doanh nghiệp, cơ cấu tài sản, tốc độ tăng trưởng, hiệu quả hoạt động kinh doanh, thuế, thanh khoản, rủi ro kinh doanh và tuổi của doanh nghiệp.

Kết quả kiểm định Hausman cho mơ hình hiệu ứng ngẫu nhiên và hiệu ứng cố định với các biến phụ thuộc khác nhau cho thấy bằng chứng ủng hộ mơ hình hiệu ứng cố định: Hệ số Chi-square trong mơ hình biến phụ thuộc là tổng nợ/tổng tài sản có đạt giá trị 76,9 cho thấy tại mức ý nghĩa 1%, , tức là giả thuyết H0 bị bác bỏ, tồn tại sự khác biệt có hệ thống giữa mơ hình hiệu ứng ngẫu nhiên và mơ hình hiệu ứng cố định trong trường hợp biến giải thích là tổng nợ/tổng tài sản. Trường hợp biến giải thích là nợ ngắn hạn/tổng tài sản và nợ dài hạn/tổng tài sản có kết quả tương tự. Kết hợp với Dougherty (2011), mơ hình hiệu ứng cố định là tối ưu nhất cho nghiên cứu này.

4.5. Kết quả hồi quy

Mơ hình hồi quy hiệu ứng cố định được áp dụng để hồi quy các nhân tố có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn (tỷ lệ nợ/tổng tài sản) của các doanh nghiệp phi tài chính đang niêm yết trên sàn HSX và HNX (kỳ quan sát: năm 2008 – 2012). Kết quả hồi quy được trình bày trong bảng dưới đây.

Bảng 4.5: Kết quả hồi quy với mơ hình hiệu ứng cố định

Tổng nợ/tổng tài sản Nợ ngắn hạn/tổng tài sản Nợ dài hạn/tổng tài sản

Variable Coef t-Stat Prob. Coef t-Stat Prob. Coef t-Stat Prob.

C 0.335 5.276 0.000 0.990 16.200 0.000 -0.655 -12.444 0.000 SIZEA 0.078 7.203 0.000*** -0.049 -4.693 0.000** * 0.127 14.121 0.000** * TANG -0.085 -2.846 0.005*** -0.430 -14.881 0.000*** 0.345 13.841 0.000*** GROS -0.004 -0.582 0.561 0.004 0.652 0.515 -0.007 -1.457 0.146 ROA -0.717 -9.987 0.000*** -0.391 -5.654 0.000** * -0.326 -5.468 0.000** * TAX -0.131 -1.812 0.071* -0.149 -2.130 0.034** 0.017 0.289 0.772 LIQUID -0.078 -17.726 0.000*** -0.077 -18.297 0.000** 0.000 -0.118 0.906

* RISK -0.001 -1.639 0.102 -0.001 -1.235 0.217 0.000 -0.540 0.589 AGE 0.000 0.386 0.700 -0.001 -1.590 0.112 0.001 2.310 0.021** R-squared 0.571 0.528 0.495 Adjusted R- squared 0.563 0.519 0.484 Durbin-Watson stat 0.631 0.752 0.628 F-statistic 65.448 55.000 48.063 Prob(F-statistic) 0.000 0.000 0.000

***, ** và * thể hiện mức ý nghĩa thống kê tương ứng tại 1%, 5% và 10%.

Từ bảng kết quả trình bày trong bảng hồi quy với mơ hình hiệu ứng cố định, ta có thể nhận thấy một tác động của biến giải thích như sau:

- Quy mơ doanh nghiệp (SIZEA) có tác động lên tỷ lệ nợ của doanh nghiệp tại mức ý nghĩa 1% cho dù biến phụ thuộc là TLEV, SLEV hay LLEV. Đáng lưu ý là những doanh nghiệp có quy mơ càng lớn thì có xu hướng tăng nợ dài hạn (coef = 0,127) và giảm nợ ngắn hạn (coef = -0,049). Kết quả này phù hợp với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn và nghiên cứu thực nghiệm của Chen (2004), Dzung Nguyen et al (2012).

- Cơ cấu tài sản, thể hiện qua tỷ lệ tài sản hữu hình của doanh nghiệp (TANG) có tác động lên tỷ lệ nợ của doanh nghiệp tại mức ý nghĩa 1% cho dù biến phụ thuộc là TLEV, SLEV hay LLEV. Tuy nhiên những doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản cố định hữu hình cao thì có xu hướng tăng nợ dài hạn (coef = 0,345) và giảm nợ ngắn hạn (coef = -0,43). Kết quả này cũng phù hợp với lý thuyết đánh đổi và các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam trước đây (Dzung Nguyen và các cộng sự, 2012; Biger et al., 2008).

- Tốc độ tăng trưởng, đo lường qua tăng trưởng của doanh thu tương quan cùng chiều với SLEV và ngược chiều với TLEV, LLEV, phản ánh những doanh nghiệp với doanh thu tăng nhanh thì có xu hướng tăng sử dụng nợ ngắn hạn, giảm nợ dài hạn, khiến tỷ lệ tổng nợ/tổng nguồn vốn sụt giảm. Tuy nhiên kết quả kiểm

định khơng có ý nghĩa thống kê, do vậy chưa thể kết luận về mối tương quan giữa tăng trưởng doanh thu và các tỷ lệ nợ của doanh nghiệp.

- Hiệu quả hoạt động kinh doanh (ROA) có tương quan ngược chiều với tỷ lệ nợ của doanh nghiệp tại mức ý nghĩa 1% cho dù biến phụ thuộc xem xét là tỷ lệ tổng nợ/tổng tài sản (TLEV), nợ dài hạn/tổng tài sản (LLEV), nợ ngắn hạn/tổng tài sản (SLEV). Điều này phản ánh việc các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao có xu hướng ít sử dụng nợ vay. Kết quả này này hoàn toàn phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng và các nghiên cứu thực nghiệm của Thành (2012), Khanh và Anh (2012).

- Thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX) có quan hệ ngược chiều với TLEV, SLEV nhưng lại cùng chiều với LLEV, phản ánh những doanh nghiệp phải chịu mức thuế thu nhập doanh nghiệp cao thì có xu hướng tăng sử dụng nợ dài hạn, giảm nợ ngắn hạn và khiến tổng nợ/tổng tài sản giảm. Kết luận này cũng hàm ý doanh nghiệp chịu mức thuế TNDN cao sẽ có cấu trúc vốn thâm dụng nợ hơn. Vì kết quả kiểm định chỉ cho thấy mức ý nghĩa thống kê đối với mơ hình có biến phụ thuộc là TLEV (10%), SLEV (5%) và khơng có ý nghĩa thống kê với mơ hình có biến phụ thuộc là LLEV nên hàm ý về sự ảnh hưởng của thuế TNDN lên cấu trúc vốn là chưa chắc chắn.

- Khả năng thanh khoản (LIQUID) có tương quan ngược chiều với tỷ lệ tổng nợ/tổng tài sản và nợ ngắn hạn/tổng tài sản của doanh nghiệp tại mức ý nghĩa 1% và không ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ dài hạn/tổng tài sản của doanh nghiệp tại mức ý nghĩa 10%. Điều này ngụ ý rằng doanh nghiệp có khả năng thanh khoản cao có xu hướng giảm địn bẩy tài chính.

- Tuổi của doanh nghiệp (AGE) có mối tương quan thuận (coef = 0,001) với mức ý nghĩa 5% đối với tỷ lệ LLEV, khơng có ý nghĩa về mặt thống kê đối với hai biến TLEV, SLEV. Kết quả này hàm ý những doanh nghiệp có bề dày phát triển (tuổi doanh nghiệp cao) có xu hướng sử dụng nợ dài hạn để tài trợ cho hoạt động của mình hơn, nhưng ảnh hưởng của xu hướng này là không đáng kể.

- Cuối cùng, tốc độ tăng trưởng (GROS) và rủi ro kinh doanh (RISK) đều có hệ số tương quan rất thấp và khơng có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, 5% và 10% đối với cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp (TLEV, SLEV, LLEV). Tuy nhiên kết quả

hồi quy cũng phản ánh những doanh nghiệp có rủi ro kinh doanh tăng sẽ có xu hướng giảm tỷ trọng nợ trong cơ cấu nguồn vốn.

Tóm lại, dựa trên kết quả phân tích dữ liệu bảng hồi quy với mơ hình ảnh hưởng cố định xác định các nhân tố quyết định đồng thời cấu trúc vốn cho các doanh nghiệp niêm yết của Việt Nam trong giai đoạn 2008 - 2012, có thể thấy rằng:

 Các yếu tố quyết định quan trọng của cấu trúc vốn bao gồm: Quy mô doanh nghiệp (SIZEA), Cơ cấu tài sản (TANG), Hiệu quả hoạt động kinh doanh (ROA) và Thanh khoản (LIQUID).

 Hai biến cho thấy sự tương quan nhưng ý nghĩa thống kê ở mức thấp là: Độ tuổi (AGE) và Thuế (TAX).

 Các biến có sự tương quan nhưng khơng có ý nghĩa thống kê bao gồm: Tốc độ tăng trưởng (GROS) và Rủi ro kinh doanh (RISK).

Các kết quả phát hiện được từ phương pháp kiểm định hồi quy này phần nào cũng tương đồng với các quan sát từ phương pháp thống kê mô tả.

5. KẾT LUẬN

Nghiên cứu phân tích ảnh hưởng của tám nhân tố bao gồm: quy mô doanh nghiệp, cơ cấu tài sản , tốc độ tăng trưởng , hiệu quả hoạt động kinh doanh, thanh khoản, thuế, rủi ro kinh doanh và độ tuổi đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong khoảng thời gian 2008 - 2012. Trong tương quan với những cơng trình trước đây, nghiên cứu này cũng góp phần giải thích rõ hơn về chính sách tài trợ của các doanh nghiệp niêm yết cũng như những nhân tố nào ảnh hưởng đến chính sách đó. Đồng thời, nghiên cứu xác định các nhân tố ảnh hưởng có thể góp phần tạo tiền đề cho việc xác định cấu trúc vốn tối ưu.

Cấu trúc vốn được đo lường bởi 03 chỉ tiêu thành phần: Tổng nợ/Tổng tài sản, Nợ ngắn hạn/Tổng tài sản và Nợ dài hạn/Tổng tài sản. Theo đó, tỉ suất nợ bình qn là 54,7% trong đó có sự khác biệt khá lớn giữa các doanh nghiệp. Phần lớn nợ phải trả của các doanh nghiệp là nợ ngắn hạn chiếm đến trên 77,5% tổng nợ, tỷ lệ nợ dài hạn thấp cho thấy thị trường vốn ở Việt Nam vẫn chưa phát triển, kênh huy động vốn chủ yếu của doanh nghiệp vẫn đến từ nguồn vốn vay của các ngân hàng.

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy các nhân tố quy mô doanh nghiệp, cấu trúc tài sản, hiệu quả hoạt động kinh doanh và tính thanh khoản có ảnh hưởng quan trọng đến việc quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Quy mơ của doanh nghiệp càng lớn thì các doanh nghiệp có xu hướng tài trợ bằng nợ càng cao, đặc biệt là nợ dài hạn. Ngược lại, doanh nghiệp hoạt động càng hiệu quả thì càng ít sử dụng nợ. Các tác động này có thể được giải thích một phần bởi các lý thuyết kinh điển về cấu trúc vốn như lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn.

Ảnh hưởng của độ tuổi, thuế đến chính sách tài trợ của doanh nghiệp mặc dù có ý nghĩa thống kê nhưng tác động khá thấp cho thấy những nhân tố này không phải là nhân tố quyết định ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp. Ngoài ra, tốc độ tăng trưởng doanh thu và rủi ro kinh doanh là hai yếu tố khơng có ý nghĩa thống kê.

Do hạn chế về thời gian và dữ liệu thu thập được, nghiên cứu chỉ xem xét trên một số mẫu doanh nghiệp nhất định trong khoảng thời gian tương đối ngắn. Các

nhân tố đặc trưng quốc gia như: tỷ lệ lạm phát, lãi suất, tổng sản phẩm quốc nội (GDP)... cũng chưa được xem xét đưa vào mơ hình để có một kết quả nghiên cứu tồn diện hơn. Tuy số liệu thực nghiệm được lấy từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp được cơng bố trên các trang web chứng khốn nhưng trên thực tế vẫn khơng có tính chính xác tuyệt đối. Điều này có thể dẫn đến sự sai lệch trong việc xây dựng và kiểm định mơ hình hồi quy thể hiện sự tác động của các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp

Hướng nghiên cứu tiếp theo của đề tài có thể áp dụng có biến vĩ mơ, biến tỷ lệ sở hữu, đặc điểm ngành,…vào trong mơ hình kiểm định. Ngồi ra, nghiên cứu này cịn có thể được mở rộng ra phạm vi các doanh nghiệp chưa niêm yết tại Việt Nam để có cái nhìn bao qt hơn.

TÀI LIỆU THAM KHẢO Tiếng Việt

1. Đặng Thị Thu Hiền, 2012. Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Luận văn Thạc

sĩ. Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh.

2. Đồn Ngọc Phi Anh, 2010. Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính và

hiệu quả tài chính: Tiếp cận theo phương pháp phân tích đường dẫn. Tạp chí

KH&CN, ĐH Đà Nẵng, 5 (40): 14-22.

3. Nguyễn Đình Thọ, 2011. Phương pháp nghiên cứu khoa học trong kinh

doanh. Nhà xuất bản Lao Động Xã Hội.

4. Trần Minh Trí và Dương Như Hùng, 2011. Ảnh hưởng của tỷ lệ sở hữu quản

trị đến hiệu quả hoạt động của các cơng ty niêm yết trên sàn HOSE. Tạp chí

phát triển KH&CN. Số Quý 2-2011, 14: 116-123.

5. Trần Ngọc Thơ chủ biên, 2005. Tài chính doanh nghiệp hiện đại. Nhà xuất

bản Thống kê.

6. Trương Đông Lộc và Võ Kiều Trang, 2008. Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần niêm yết trên Thị trường chứng khoán Việt Nam [pdf] available at: < http://www.scribd.com/doc/81677472/Cac-Nhan-to-

Anh-Huong-Den-Cau-Truc-Von> [Accessed 10 February 2013]

7. Võ Thị Thúy Anh & Bùi Phan Nhã Khanh, 2012. Các nhân tố ảnh hưởng đến

cấu trúc tài chính doanh nghiệp: Nghiên cứu thực nghiệm trên các doanh nghiệp ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên sàn giao dịch chứng khốn TP.Hồ Chí Minh. Tạp chí Kinh Tế Phát Triển, 260: 33-40.

Tiếng Anh

8. Akinlo et al., 2011. Determinants of capital structure: Evidence from Nigerian

panel data. African Economic and Business Review Vol. 9, No. 1, Spring 2011: 1-16.

9. Attaullah Shah et al., 2007. Determinants of Capital Structure: Evidence from

3 No.4, 2007: 265-282.

10. Antoniou et al., 2002. Determinants of Corporate Capital Structure: Evidence from European Countries. Working paper, the Centre for Empirical Researchin

Finance, Department of Economics and Finance, University of Durham.

11. Bilal Sharif et al., 2012. Firm’s characteristics and capital structure: A panel data analysis of Pakistan’s insurance sector. African Journal of Business Management Vol. 6(14), 11 April, 2012: 4939-4947.

12. Booth et al., 2001. Capital Structures in Developing Countries. The Journal of Finance, Vol. 56, No.1: 87-130.

13. Chandrasekharan C. V., 2012. Determinants of Capital Structure In The Nigerian Listed Firms. International Journal of Advanced Research in

Management and Social Sciences Vol.1 No.2, 2012: 108–133.

14. Datta and Agarwal, 2009. Determinants of Capital Structure of Indian Corporate Sector in the Period of Bull Run 2003-2007 - An Econometric Study [pdf]

available at: <http:// http://ssrn.com/abstract=1376064 > [Accessed 15 March

2013]

15. Dougherty C, 2011. Introduction to Econometrics. Oxford University Press, 4th edition.

16. Dzung Nguyen, Ivan Diaz-Rainey and Andros Gregoriou, 2012. Financial Development and the Determinants of Capital Structure in Vietnam [pdf] available at: <http://ssrn.com/abstract=2014834 > [Accessed 22 March 2013]

17. Faris AL- Shubiri, 2010. Determinants of Capital Structure Choice: A Case Study of Jordanian Industrial Companies. An-Najah Univ. J. of Res. (Humanities), Vol. 24(8), 2010: 2457-2494.

18. Gill et al., 2009. The Determinants of Capital Structure In The Service Industry: Evidence From United States. The Open Business Journal, 2009, 2:

48-53.

19. Gurcharan S, 2010. A Review of Optimal Capital Structure Determinant of Selected ASEAN Countries. International Research Journal of Finance and Economics - Issue 47 (2010): 30-41.

capital structure: evidence from turkish panel data. Investment Management

and Financial Innovations, Vol.3, Issue 3, 2006: 125-139.

21. Hadri, K., 2000. Testing for Unit Roots in Heterogeneous Panel Data.

Econometrics Journal, 3: 148-161.

22. Joy Pathak, 2009. What Determines Capital Structure of Listed Firms in India?:

Some Empirical Evidences from The Indian Capital Market [pdf] available at: <http://ssrn.com/abstract id=1561145 > [Accessed 22 March 2013].

23. Levin et al., 2002. Unit root tests in panel data: Asymptotic and finitesampleproperties. Journal of Econometrics, 108: 1-24.

24. Modigliani, F. and M. Miller, 1958. The cost of capital, corporate finance, and the theory of investment. The American Economic Review, 48: 291-297.

25. Modigliani, F. and Miller, M.,1963. Corporate income taxes and the cost of capital: a correction. The American Economic Review, 53 (1963): 443-53.

26. Nguyen Thanh Cuong and Nguyen Thi Canh, 2012. The factors affacting capital structure for each group of enterprises in each debt ratio threshold: Evidence from Vietnam’s seafood processing enterprises. International

Research Journal of Finance and Economics, 94: 23-37.

27. Nejla Ould Daoud Ellili, 2011. Examining The Capital Structure Determinants:

Empirical Analysis of Companies Traded on Abu Dhabi Stock Exchange.

International Research Journal of Finance and Economics, 67: 82-96.

28. Nikolaos Eriotis, 2007. How firm characteristics affect capital structure: an empirical Study. Managerial Finance, Vol. 33 No. 5, 2007: 321-331.

29. Tran Dinh Khoi Nguyen and Neelakantan Ramachandran, 2006. Capital Structure in Small and Medium-sized Enterprises: The Case of Vietnam.

Asean Economic Bulletin, Vol 23, No.2, pp.192-211.

30. Yuanxin Liu et al., 2009. An Empirical Analysis on the Capital Structure of Chinese Listed IT Companies. International Journal of Business and Management, Vol.04(8): 46-51.

PHỤ LỤC

PHỤ LỤC 1: DANH SÁCH CÁC CTNY ĐƢỢC SỬ DỤNG TRONG NGHIÊN CỨU