��=1
Trong đó N là tổng số đoạn mạch và ni là số đoạn mạch có các quan sát dương, âm hoặc không đổi.
Và sai số chuẩn ��: 3 2 3 2 3 33 1�2 𝛼𝛼 = �∑��=1 ���� [∑��=1 ���� + ��(�� + 1)] − 2�� ∑��=1 ���� ��2(�� − 1) − �� �
Vì vậy, sự khác biệt giữa số đoạn mạch thực tế �� và số đoạn mạch kỳ vọng
�� có thể được thể hiện trong biến chuẩn hóa �� như sau: ��� + 1� − ��
�� =
2 𝛼𝛼��
Trong đó 1 là hệ số điều chỉnh liên tục. Với các mẫu quan sát lớn, Z xấp xỉ 2
phân phối chuẩn với kỳ vọng 0 và phương sai 1: Z ~ (0,1). Khi sự khác biệt là có ý nghĩa thì lợi nhuận hàng ngày là khơng ngẫu nhiên và các nhà đầu tư có cơ hội đạt được lợi nhuận vượt trội. Nếu số đoạn mạch thực tế thấp hơn nhiều so với kỳ vọng, điều này cho thấy phản ứng của thị trường trước các thông tin với một độ trễ nào đó.
Giả thiết H0 cần kiểm định ở đây là chuỗi quan sát về lợi nhuận theo ngày của chỉ số VN-Index và HNX-Index là ngẫu nhiên.
H0: 𝛼𝛼�� = 0
H1: 𝛼𝛼�� ≠ 0
Giá trị thống kê Z được so sánh với Zα/2: H0 bị bác bỏ nếu |Z| > Zα/2
Khi số đoạn mạch thực tế quá lớn hoặc quá nhỏ so với số đoạn mạch được kỳ vọng đều sẽ không rơi vào phạm vi H0 được chấp nhận. Tức là dãy số biến động khơng theo ngẫu nhiên mà có sự phụ thuộc giữa các quan sát với nhau. Vì vậy, giả thuyết về thị trường hiệu quả cũng không được chấp nhận trên TTCK Việt Nam.
3.2.2 Đoạn mạch trên hoặc dưới điểm chặn
Ở phương pháp này, số đoạn mạch được đếm dựa trên sự thay đổi lớn hơn hoặc nhỏ hơn của chuỗi quan sát so với một điểm chặn, đó có thể là giá trị trung bình (mean), trung vị (median), mode hoặc bất kỳ giá trị nào được chọn. Mỗi quan sát được phân loại là trên (+) hoặc dưới (–) tùy thuộc vào sự so sánh giữa quan sát đó với điểm chặn (đối với trường hợp giá trị quan sát bằng với điểm chặn, chương trình SPSS sẽ mặc định là +). Sau khi phân loại các quan sát, ta có số đoạn mạch trên (+) hoặc dưới (–) điểm chặn tương ứng. Cơng thức tính giá trị điểm chặn, số đoạn mạch và mức ý nghĩa như sau:
- Giá trị điểm chặn:
Nếu điểm chặn là giá trị trung bình:
��
�������� = � ���� /��
��=1
Nếu điểm chặn là giá trị trung vị:
���(��/2+1 + ��( /2�� )�/2 ��ế�� �� ℎ�� ẵ�� ������������ =
�
Trong đó các quan sát trong chuỗi dữ liệu được xếp tăng dần từ giá trị nhỏ nhất ��(1) đến giá trị lớn nhất ��(��).
Mode cũng được dùng là điểm chặn khá phổ biến. Nếu có nhiều giá trị mode khác nhau, ta chọn giá trị mode lớn nhất.
- Số đoạn mạch:
Chênh lệch giữa giá trị quan sát và điểm chặn được tính như sau:
���� = ���� − Đ��ể�� ℎ�� ặ��
Nếu ���� ≥ 0, chênh lệch này là dương. Ngược lại, nếu ���� < 0, chênh lệch là
âm. Từ đó chúng ta xác định được số lần thay đổi của các quan sát có ���� ≥ 0 và
����+1 < 0 hoặc ���� < 0 và ����+1 ≥ 0 cũng như số ký hiệu dương ���� và số ký hiệu âm
���� .
- Mức ý nghĩa:
2 Số đoạn mạch R có phân phối chuẩn với kỳ vọng ���� và phương sai ���� tính như sau: được 2���� ���� ���� = ��� � + �� + 1 �� 2 �� 2���� ���� �2���� ���� − ���� − ���� � = 2 Độ lệch chuẩn: ����� + ���� � ����� + ���� − 1� ���� = �2���� ���� �2��2�� ���� − ���� − ���� � ����� + ���� � ����� + ���� − 1�
Như vậy giả thiết H0: mẫu là ngẫu nhiên được chấp nhận với mức ý nghĩa ��
nếu kỳ vọng số đoạn mạch R thu được nằm trong khoảng [��(��) ± ���� 𝛼𝛼�� ]. Với ����
là giá trị của Z ~ N(0,1) thỏa mãn:
��(|��| > ��𝛼𝛼 ) = ��
Vì chuỗi được xét trong bài nghiên cứu có nhiều hơn 20 quan sát, nên nếu là mẫu ngẫu nhiên thì Z sẽ có phân phối xấp xỉ chuẩn với kỳ vọng tốn là (n/2 + 1) và phương sai là (n2-2n)/4(n-1).
𝛼 𝛼
�� =
�� − 1 2�� − � 4 (�� − 1)��2 − 2��
H0: mẫu là ngẫu nhiên; H1: tồn tại quan hệ cùng chiều giữa các giá trị kế tiếp nhau 𝛼𝛼H0 bị bác bỏ nếu Z < -Zα
H0: mẫu là ngẫu nhiên; H1: mẫu là không ngẫu nhiên 𝛼𝛼H0 bị bác bỏ nếu |Z|
CHƯƠNG 4:
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Trong chương này, tác giả trình bày các kết quả phân tích thực nghiệm về tính hiệu quả dạng yếu của TTCK Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2013 và trong ba phân đoạn nhỏ sau khi thực hiện các mơ hình kiểm định bằng phần mềm phân tích dữ liệu IBM SPSS Statistics phiên bản 20 (SPSS) và Excel 2010 như sau:
4.1 Kết quả nghiên cứu
4.1.1 Đoạn mạch tăng hoặc giảm
Trong phép kiểm định này, ta có giả thiết: H0: mẫu là ngẫu nhiên
H1: mẫu là không ngẫu nhiên.
𝛼𝛼H0 bị bác bỏ nếu |Z| ≥ Zα/2
Theo kết quả nghiên cứu của Guidi, Rakesh và Maheshwari (2010), khi số đoạn mạch thực tế lớn hơn số đoạn mạch được mong đợi thì kết quả kiểm định sẽ có giá trị Z dương, ngược lại giá trị Z sẽ âm. Giá trị Z âm cho thấy một mối tương quan dương giữa các quan sát, ngược lại giá trị Z dương cho ta thấy một mối tương quan âm.
VN-Index HNX-Index
Tổng số quan sát (N) 3.150,00 1.991,00 Số chuỗi thực tế (R) 1.877,00 1.269,00
Số chuỗi mong đợi (m) 1.576,00 997,42
Phân phối của giá trị mong đợi (𝛼𝛼�� ) Giá trị kiểm định Z (Z-Statistic)
28,03
10,76*
22,29
12,21*
Bảng 4-1: Kết quả kiểm định đoạn mạch tăng hoặc giảm trong toàn thời gian khảo sát
*
Mức ý nghĩa 5%
Bảng 4-1 cho thấy số chuỗi thực tế lớn hơn nhiều so với số chuỗi mong đợi. Điều này dẫn đến giá trị kiểm định tính được cho chỉ số VN-Index và HNX-Index lần lượt là 10,76 và 12,21. Vì các giá trị Z > Z0,025 (1,96) nên giả thiết H0 bị bác bỏ ở mức ý nghĩa 5% đối với hai chỉ số của thị trường. Như vậy, sự thay đổi về thu nhập của cổ phiếu là khơng ngẫu nhiên, do đó thị trường không đạt hiệu quả dạng yếu trong suốt thời gian khảo sát.
Chỉ số Giai đoạn 1 Giai đoạn 2 Giai đoạn 3 VN- Index HNX- Index VN- Index HNX- Index VN- Index HNX- Index Tổng số quan sát (N) 1.442,0 280,00 550,00 553,00 1.156,0 1.156,0 Số chuỗi thực tế (R) 859,00 179,00 301,00 322,00 717,00 769,00 Số chuỗi mong đợi (m) 721,13 140,89 274,82 277,46 579,99 579,87 Phân phối của giá trị
mong đợi (𝛼𝛼�� )
18,96 8,34 11,67 11,75 16,98 16,97
Giá trị kiểm định Z (Z- Statistic)
7,30* 4,63* 2,29* 3,84* 8,10* 11,17*
Bảng 4-2: Kết quả kiểm định đoạn mạch tăng hoặc giảm qua các giai đoạn khảo sát
*
Mức ý nghĩa 5%
Nhìn chung qua các giai đoạn, tổng số đoạn mạch quan sát thực tế nhỏ hơn một cách có ý nghĩa so với số đoạn mạch mong đợi. Vì vậy kiểm định cho các kết quả giá trị Z lần lượt đối với chỉ số VN-Index và HNX-Index trong giai đoạn 1 là 7,30 và 4,63; trong giai đoạn 2 là 2,29 và 3,84; trong giai đoạn 3 là 8,10 và 11,17. Nhận thấy Z > Z0,025 (1,96) nên ta bác bỏ giả thiết H0 ở mức ý nghĩa 5%, mẫu là không ngẫu nhiên và TTCK Việt Nam trong mỗi giai đoạn đều khơng có biểu hiện hiệu quả dạng yếu.
4.1.2 Đoạn mạch trên hoặc dưới điểm chặn
4.1.2.1 Điểm chặn là giá trị lợi tức trung bình (Mean)
Trong phép kiểm định này, ta có giả thiết: H0: mẫu là ngẫu nhiên.
H1: mẫu là không ngẫu nhiên.
𝛼𝛼H0 bị bác bỏ nếu |Z| ≥ Zα/2 VN-Index HNX-Index Giá trị trung bình = K 0,0005082866 -0.0002241472 Trường hợp < K 1.624,00 1.049,00 Trường hợp ≥ K 1.527,00 943,00 Tổng số quan sát (N) 3.151,00 1.992,00 Số đoạn mạch 1.233,00 908,00 Sai số chuẩn 28,036 22,247 Giá trị kiểm định Z -12,199 -3,874 Asymp. Sig. 0,000 0,000
Bảng 4-3: Kết quả kiểm định đoạn mạch trên hoặc dưới điểm chặn là giá trị trung bình trong tồn thời gian khảo sát
Bảng 4-3 trình bày kết quả kiểm định đoạn mạch của các chỉ số trong toàn bộ thời gian khảo sát với điểm chặn là giá trị trung bình. Kết quả cho thấy chuỗi quan sát đều là những chuỗi khơng ngẫu nhiên vì giá trị |Z| của chuỗi tỷ suất sinh lợi VN- Index = 12,199 > Z0,025 (1,96) và giá trị |Z| của chuỗi tỷ suất sinh lợi HNX-Index = 3,874 > Z0,025 (1,96). Giá trị Sig. của hai chuỗi này cũng nhỏ hơn 0,05. Như vậy ta bác bỏ giả thiết H0 với mức ý nghĩa 5%, nghĩa là TTCK Việt Nam khơng đạt tính hiệu quả dạng yếu trong khoảng thời gian được khảo sát và nhà đầu tư có thể dự đốn được lợi nhuận của thị trường.
50
Chỉ số Giai đoạn 1 Giai đoạn 2 Giai đoạn 3 VN- Index HNX- Index VN- Index HNX- Index VN- Index HNX- Index Giá trị trung bình = K 0,0014 0,0032 -0,002 -0,002 0,0005 -0,000 Trường hợp < K 814 174 280 293 577 604 Trường hợp ≥ K 629 107 271 261 580 553 Tổng số quan sát (N) 1.443 281 551 554 1.157 1.157 Số đoạn mạch 477 99 203 214 530 558 Sai số chuẩn 18,675 7,889 11,723 11,719 17,000 16,967 Giá trị kiểm định Z -12,511 -4,375 -6,264 -5,383 -2,912 -1,201 Asymp. Sig. 0,000 0,000 0,000 0,000 0,000 0,230
Bảng 4-4: Kết quả kiểm định đoạn mạch trên hoặc dưới điểm chặn là giá trị trung bình qua các giai đoạn khảo sát
Bảng 4-4 mô tả kết quả kiểm định đoạn mạch của tỷ suất sinh lợi của hai chỉ số VN-Index và HNX-Index trong ba giai đoạn với điểm chặn là giá trị trung bình. Ở giai đoạn đầu tiên, ta thấy giá trị |Z| của các chuỗi tỷ suất sinh lợi VN-Index và HNX-Index lần lượt là 12,511 và 4,375 đều > Z0,025 (1,96). Các giá trị Sig. đều bằng
0 và nhỏ hơn 0,05. Vì vậy, ta bác bỏ giả thiết H0 ở mức ý nghĩa 5% rằng các chuỗi
tỷ suất sinh lợi là ngẫu nhiên và độc lập; do đó TTCK Việt Nam khơng có biểu hiện của thị trường hiệu quả dạng yếu.
Tương tự như vậy, trong giai đoạn 2, với kết quả kiểm định giá trị |Z| = 6,264 và 5,383 đối với cả hai chỉ số VN-Index và HNX-Index > Z0,025 (1,96); cũng như
các giá trị Sig. đều bằng 0 và nhỏ hơn 0,05, ta bác bỏ giả thiết H0 ở mức ý nghĩa
5%. Trong giai đoạn này, tỷ suất sinh lợi không theo “bước đi ngẫu nhiên” và nhà đầu tư có thể dự đốn được diễn biến thay đổi của giá cả để tìm kiếm lợi nhuận vượt trội.
51
Quan sát kết quả kiểm định trong giai đoạn 3, giả thiết H0 được chấp nhận ở
mức ý nghĩa 5% đối với chuỗi tỷ suất sinh lợi HNX-Index vì giá trị |Z| = 1,201 < Z0,025 (1,96) và Sig. = 0,23 > 0,05. Trong khi đó, với |Z| = 2,912 > Z0,025 (1,96) và Sig. = 0 < 0,05, giả thiết H0 bị bác bỏ đối với chuỗi tỷ suất sinh lợi VN-Index. Như vậy, trong giai đoạn 3 chỉ số VN-Index khơng có tỷ suất sinh lợi phân bố ngẫu nhiên và cũng có nghĩa là SGDCK TP.HCM khơng đạt hiệu quả dạng yếu. Ngược lại, SGDCK Hà Nội lại có biểu hiện hiệu quả dạng yếu và nhà đầu tư khó có thể dự đoán được tỷ suất sinh lợi khi giao dịch tại trung tâm này.
4.1.2.2 Điểm chặn là giá trị trung vị (median)
Trong phép kiểm định này, ta có giả thiết: H0: mẫu là ngẫu nhiên.
H1: mẫu là không ngẫu nhiên.
𝛼𝛼H0 bị bác bỏ nếu |Z| ≥ Zα/2 VN-Index HNX-Index Giá trị trung vị = K 0,00000000 -0.00131055 Trường hợp < K 1.529 996 Trường hợp ≥ K 1.622 996 Tổng số quan sát (N) 3.151 1.992 Số đoạn mạch 1.242 892 Sai số chuẩn 28,038 22,310 Giá trị kiểm định Z -11,881 -4,706 Asymp. Sig. 0,000 0,000
Bảng 4-5: Kết quả kiểm định đoạn mạch trên hoặc dưới điểm chặn là giá trị trung vị trong toàn thời gian khảo sát
Bảng 4-5 mô tả kiểm định đoạn mạch với điểm chặn là giá trị trung vị với kết quả các chuỗi đều không ngẫu nhiên trong tồn bộ thời gian khảo sát vì giá trị |Z|
của chuỗi tỷ suất sinh lợi VN-Index = 11,881 > Z0,025 (1,96) và giá trị |Z| của chuỗi tỷ suất sinh lợi HNX-Index = 4,706 > Z0,025 (1,96). Giá trị Sig. của hai chuỗi này cũng nhỏ hơn 0,05. Như vậy ta bác bỏ giả thiết H0 với mức ý nghĩa 5%, nghĩa là TTCK Việt Nam khơng đạt tính hiệu quả dạng yếu trong giai đoạn tổng quát và nhà đầu tư có thể dự đốn được lợi nhuận của thị trường.
Chỉ số Giai đoạn 1 Giai đoạn 2 Giai đoạn 3 VN- Index HNX- Index VN- Index HNX- Index VN- Index HNX- Index Giá trị trung vị = K 0,0000 0,0000 -0,002 -0,003 0,0006 -0,001 Trường hợp < K 687 137 275 277 578 578 Trường hợp ≥ K 756 144 276 277 579 579 Tổng số quan sát (N) 1.443 281 551 554 1.157 1.157 Số đoạn mạch 520 134 205 218 530 558 Sai số chuẩn 18,943 8,361 11,726 11,758 17,000 17,000 Giá trị kiểm định Z -10,603 -0,887 -6,097 -5,103 -2,912 -1,265 Asymp. Sig. 0,000 0,375 0,000 0,000 0,004 0,206
Bảng 4-6: Kết quả kiểm định đoạn mạch trên hoặc dưới điểm chặn là giá trị trung vị qua các giai đoạn khảo sát
Bảng 4-6 mô tả kết quả kiểm định đoạn mạch của tỷ suất sinh lợi của hai chỉ số VN-Index và HNX-Index trong ba giai đoạn với điểm chặn là giá trị trung vị. Ở giai đoạn đầu tiên, ta thấy giá trị |Z| của các chuỗi tỷ suất sinh lợi VN-Index = 10,603 > Z0,025 (1,96) và giá trị Sig. = 0 < 0,05 nên giả thiết H0 bị bác bỏ. Trong khi
đó, giả thiết H0 được chấp nhận ở mức ý nghĩa 5% đối với chuỗi tỷ suất sinh lợi
HNX-Index vì giá trị |Z| của chuỗi = 0,887 < Z0,025 và giá trị Sig. = 0,375 > 0,05. Như vậy, với điểm chặn là giá trị trung vị, kết quả cho thấy SGDCK Hà Nội trong
giai đoạn mới đi vào hoạt động có biểu hiện thị trường hiệu quả, trong khi đó SGDCK TP.HCM lại khơng có biểu hiện này.
Trong giai đoạn 2, với kết quả kiểm định giá trị |Z| = 6,097 và 5,103 đối với cả hai chỉ số VN-Index và HNX-Index đều > Z0,025 (1,96); các giá trị Sig. đều bằng 0 và nhỏ hơn 0,05, ta bác bỏ giả thiết H0 ở mức ý nghĩa 5%. Trong giai đoạn này, tỷ suất sinh lợi không theo “bước đi ngẫu nhiên” và nhà đầu tư có thể dự đốn được diễn biến thay đổi của giá cả để tìm kiếm lợi nhuận vượt trội.
Tương tự như giai đoạn 1, theo kết quả kiểm định trong giai đoạn 3, giả thiết
H0 được chấp nhận ở mức ý nghĩa 5% đối với chuỗi tỷ suất sinh lợi HNX-Index vì
giá trị |Z| = 1,265 < Z0,025 (1,96) và Sig. = 0,206 > 0,05. Trong khi đó, với |Z| = 2,912 > Z0,025 (1,96) và Sig. = 0 < 0,05, giả thiết H0 bị bác bỏ đối với chuỗi tỷ suất sinh lợi VN-Index. Như vậy, trong giai đoạn 3 chỉ số VN-Index khơng có tỷ suất sinh lợi phân bố ngẫu nhiên và cũng có nghĩa là SGDCK TP.HCM khơng đạt hiệu quả dạng yếu. Ngược lại, SGDCK Hà Nội lại có biểu hiện hiệu quả dạng yếu và các nhà đầu tư khi giao dịch tại đây khó có thể thu được lợi nhuận vượt trội.
4.2 Đánh giá tổng quát về kết quả nghiên cứu
Bài nghiên cứu chỉ sử dụng mơ hình kiểm định đoạn mạch để kiểm định tính hiệu quả dạng yếu trên TTCK Việt Nam nhưng với các phương pháp tiếp cận khác nhau bằng cách so sánh số đoạn mạch quan sát thực tế với số đoạn mạch kỳ vọng trong kiểm định đoạn mạch tăng hoặc giảm, cũng như phương pháp so sánh đoạn mạch trên hoặc dưới giá trị trung bình hoặc trung vị. Kết quả kiểm định từ các