Các trái phiếu này phải chịu cả thuế Liên bang và tiểu bang. Vào đầu năm 1972, các trái phiếu chất lượng cao nhất có tỷ suất lợi tức 7,19% với kỳ hạn 25 năm, như được thể hiện trong các tỷ suất lợi tức được công bố của chỉ số trái phiếu công ty hạng Aaa theo Moody's. Những cái được gọi là phát hành cấp trung bình thấp này - xếp hạng Ba - có tỷ suất lãi 8,23% với những trái phiếu có kỳ hạn dài. Với mỗi loại thì các phát hành ngắn hạn có tỷ suất lợi tức có phần nhỏ hơn của các công trái dài hạn.
Nhận xét. Các tóm tắt trên cho thấy nhà đầu tư trung bình có một số lựa chọn giữa các trái phiếu cấp cao. Những người có khung thuế thu nhập lớn chắc chắn sẽ có thể thu được tỷ suất lợi tức ròng lớn hơn từ các trái phiếu phát hành miễn thuế so với các trái phiếu phát hành chịu thuế. Với những người khác, phạm vi tỷ suất lợi tức chịu thuế vào đầu năm 1972 sẽ là từ 5,00% trên các trái phiếu tiết kiệm Mỹ với các lựa chọn đặc biệt của chúng, cho tới 7,5% trên các trái phiếu công ty cấp cao.
Các đầu tư trái phiếu cho tỷ suất lợi tức cao hơn. Bằng cách hy sinh chất lượng, nhà đầu tư có thể thu được mức sinh lợi cao hơn từ các trái phiếu của mình. Kinh nghiệm lâu năm đã cho thấy nhà đầu tư bình thường sẽ sáng suốt tránh xa các trái phiếu có tỷ suất lợi tức cao như thế. Mặc dù khi xét một cách tổng quát, chúng có thể sẽ tốt hơn về mặt mức sinh lợi tổng thể so với các trái phiếu phát hành chất lượng hàng đầu, chúng sẽ khiến người sở hữu phải chịu nhiều mối rủi ro cá nhân do các diễn biến bất lợi, từ những sự giảm giá đáng lo ngại cho tới cả sự vỡ nợ. (Đúng là các cơ hội bán giá hời xảy ra thường xuyên với các trái phiếu cấp thấp, nhưng cần có sự nghiên cứu và kỹ năng đặc biệt để khai thác chúng một cách thành công)[102].
Có lẽ ở đây chúng tôi nên nói thêm rằng những giới hạn mà. Quốc hội đặt ra cho các trái phiếu trực tiếp của Mỹ đã tạo ra ít nhất hai kiểu "cơ hội bán giá hời" cho những nhà đầu tư đang theo đuổi các phiếu nợ được chính phủ bảo hộ. Một kiểu được cung cấp từ các đợt phát hành miễn thuế "New Housing" của sở Nhà ờ, và kiểu còn lại là từ đạt phát hành (có tính thuế) mới được tạo ra, "phiếu nợ New Community (Cộng đông Mới)". Một đợt phát hành New Housing vào tháng 7 năm 1971 có tỷ suất lên tới 5,8%, được miễn cả thuế Liên bang và tiểu bang, trong khi một phát hành phiếu nợ New Community (chịu thuế) bán vào tháng 9 năm 1971 có tỷ suất 7,60%. Cả hai phiếu nợ đều có "toàn bộ niềm tin và sự tín nhiệm" của chính phủ Hoa Kỳ đứng phía sau và do đó chắc chắn là an toàn. Và trên cơ sở giá trị thuần, chúng có mức tỷ suất lợi tức cao hơn các trái phiếu Mỹ thông thường[103].
Tài khoản tiết kiệm thay cho trái phiếu. Một nhà đầu tư giờ có thể thu được lãi suất cao từ một tài khoản tiết kiệm ở một ngân hàng thương mại hay ngân hàng tiết kiệm (hoặc từ chứng chỉ tiền gửi ngân hàng) bằng lãi suất từ một trái phiếu hàng đầu có kỳ hạn ngắn. Lãi suất của các tài khoản tiết kiệm ngân hàng có thể thấp đi trong tương lai, nhưng trong các điều kiện hiện tại chúng là một thay thể thích hợp cho việc đầu tư trái phiếu ngắn hạn của nhà đầu tư cá nhân.
Những trái phiếu phát hành chuyền đổi. Chúng được bàn đến trong chương 16. Sựbiễn động giá cả của các trái phiếu nói chung được bàn đến trong chương 8 (Nhà đầu tư và các dao động thị trường).
Điều khoản về thu hồi trái phiếu trước hạn. Trong các lần xuất bản trước, chúng tôi đã thảo luận khá nhiều về mặt này của việc kinh doanh trái phiếu, vì nó bao gồm sự bất công nghiêm trọng nhưng ít được chú ý đối với nhà đầu tư. Trong trường hợp thông thường, các trái phiếu sẽ có khả năng được thu hồi khá sớm sau khi được phát hành, với mức trả thêm khiêm tốn - chẳng hạn như 5% - so với giá phát hành. Điều này có nghĩa là trong giai đoạn dao động lớn của mức lãi suất cơ sở, nhà đầu tư phải gánh chịu toàn bộ những thay đổi bất lợi và mất hết phần lời lãi trừ phần rất nhỏ từ các trái phiếu ưu đãi.
VÍ DỤ
Ví dụ tiêu biểu của chúng tôi là vụ phát hành của các phiếu nợ (debenture) American Gas & Electric 100 năm 5%, được bán cho công chúng với giá 101 vào năm 1928. Bốn năm sau, trong các điều kiện gần như khủng hoảng, giá của những trái phiếu tốt này giảm xuống còn 62,5, với tỷ suất lợi tức là 8%. Tới năm 1946, trong một tình thế đảo ngược lớn, các trái phiếu loại này có thể được bán để thu mức tỷ suất lợi tức chỉ có 3%, và phiếu nợ phát hành 5% đáng lẽ phải được niêm yết ở giá sát mức 160. Nhưng tại thời điểm đó, công ty này đã lợi dụng điều khoản về lệnh thu hồi và thu đổi phát hành này với giá chỉ ở mức 106 đô la.
Đặc điểm thu hồi của các hợp đồng trái phiếu này là một trường hợp được che đậy sơ qua của việc "mặt úp tôi thắng, mặt ngửa anh thua". Cuối cùng, những tổ chức mua trái phiếu đã không chấp nhận sự sắp đặt bất công này; và trong những năm gần đây, hầu hết các phát hành dài hạn có phiếu lãi cao đã được bảo vệ khỏi sự thu hồi trong mười năm hoặc hơn sau khi phát hành. Điều này vẫn giới hạn khả năng tăng giá của chúng, nhưng không phải một cách bất công.
Về mặt thực tế, chúng tôi khuyên những người đầu tư vào các phiếu nợ phát hành dài hạn hy sinh một lượng tỷ suất lợi tức nhỏ để nhận được sự chắc chắn không bị thu hồi - trong 20 hoặc 25 năm chẳng hạn. Tương tự, việc mua một trái phiếu có phiếu lai thấp[104] với giá chiết khấu có lợi thế so với việc mua một trái phiếu có phiếu lãi cao bán xấp xỉ mệnh giá và có thể bị thu hồi trong một vài năm. Vì sự chiết khấu giá - ví dụ, như của một trái phiếu 3,5% bán tại mức 63,5%, có tỷ suất lợi tức là 7,85% - có sự bảo vệ tuyệt đối trước các hành động thu hồi bất lợi.
Các cổ phiếu ưu đãi thông thường, tức không chuyển đổi được. Một số nhận định chung nhất định nên được đặt ra ở đây về các cổ phiếu ưu đãi. Các cổ phiếu ưu đãi thực sự tốt có thể tồn tại và đang tồn tại, chúng vẫn tốt bất kể hình thức đầu tư, một thứ vốn đã xấu. cổ đông mua cổ phiếu ưu đãi thông thường sẽ đặt sự an toàn của mình vào khả năng và mong muốn của công ty về việc chi trả cổ tức trên cổ phiếu thường của nó. Một khi cổ tức thường bị bỏ qua, hoặc thậm chí bị đe dọa, vị thế của cổ đông mua cổ phiếu ưu đãi sẽ trở nên bấp bênh, vì các giám đốc sẽ không có nghĩa vụ tiếp tục trả tiền cho anh ta nữa trừ phi họ cũng trả cho các cổ phiếu thường. Mặt khác, cổ phiếu ưu đãi thông thường không có phần trong lợi nhuận của công ty, ngoài mức cổ tức cố định. Do đó, người đầu tư cổ phiếu ưu đãi sẽ mất cà quyền đòi chi trả hợp pháp của người giữ trái phiếu (tức chủ nợ) và các khả năng thu lãi của một cổ đông thông thường (tức đối tác).
Những nhược điểm này về vị thế pháp lý của các cổ phiếu ưu đãi thường nối lên trong mỗi thời kỳ khủng hoảng. Chỉ một tỷ lệ nhỏ trong tất cả các cổ phiếu phát hành ưu đãi được bảo vệ đủ mạnh để duy trì trạng thái đầu tư không đáng lo ngại qua mọi thăng trầm. Kinh nghiệm cho thấy rằng thời điểm để mua cổ phiếu ưu đãi là khi giá của chúng bị giảm không hợp lý do những bất lợi tạm thời.
(Tại những thời điểm đó, chúng có thể sẽ phù hợp với nhà đầu tư mạnh bạo, nhưng sẽ quá trái lệ đối với nhà đầu tư phòng vệ).
Nói cách khác, chúng nên hoặc được mua trên cơ sở giá hời hoặc hoàn toàn không mua. Chúng tôi sau này sẽ nói đến các phát hành có thể chuyển đổi và các phát hành có đặc quyền tương tự khác, trong đó chúng có những khả năng lợi nhuận đặc biệt. Chúng thường không được chọn vào một danh mục đầu tư thận trọng.
Một tính chất kỳ lạ khác trong vị thế chung của các cổ phiếu ưu đãi cần được nói tới. Chúng có tình trạng thuế tốt hơn nhiều đối với những người mua là công ty so với những nhà đầu tư cá nhân. Các công ty chỉ trả thuế thu nhập trên 15% thu nhập họ thu được từ cổ tức, chứ không phải trên toàn bộ thu nhập lãi thông thường của họ. Từ năm 1972 mức thuế công ty là 48%, điều này có nghĩa là 100 đô la nhận được dưới dạng cổ tức cổ phiếu ưu đãi chỉ bị tính thuế là 7,20 đô la, trong khi 100 đô la nhận được dưới dạng lãi trái phiếu bị tính thuế là 48 đô la. Mặt khác, những nhà đầu tư cá nhân trả cùng một mức thuế với các đầu tư cổ phiếu ưu đãi và lãi trái phiếu, trừ một ngoại lệ nhỏ gần đây. Do đó theo logic chặt chẽ, tất cả các cổ phiếu ưu đãi loại đầu tư nên được mua bởi các công ty, cũng như tất cả các trái phiếu miễn thuế nên được mua bởi những nhà đầu tư có trả thuế thu nhập[105].
Các dạng chứng khoán. Dạng trái phiếu và dạng cổ phiếu ưu đãi, như đã được nói tới ở trên, là các vấn đề đã được hiểu rõ và khá đơn giản. Một người sở hữu trái phiếu được quyền nhận lãi suất cố định và nhận thanh toán vốn vào một thời hạn nhất định. Người sở hữu một cổ phiếu ưu đãi có quyền nhận cổ tức cố định, không nhiều hơn, và phải được trả trước bất cứ cổ tức thường nào. Giá trị vốn của anh ta không có hạn vào một ngày cố định nào. (Cổ tức có thể cộng dồn hoặc không cộng dồn. Anh ta có thể có quyền hoặc không có quyền bỏ phiếu).
Phần trên mô tả các điều khoản chuẩn và dĩ nhiên đa số các phát hành trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi là như vậy, nhưng cũng có vô số sự lệch ra khỏi các dạng này. Những loại được biết đến nhiều nhất là các cổ phiếu có thể chuyển đổi và các hình thức phát hành tương tự, và trái phiếu thu nhập. Với dạng trái phiếu thu nhập, lai không phải trả trừ phi nó được công ty kiếm ra. (Lãi không được trả có thể tích lại để trở thành phí tổn đối với lợi nhuận tương lai, nhưng giai đoạn này thường giới hạn trong ba năm).
Các trái phiếu thu nhập nên được các công ty sử dụng rộng rãi hơn. Việc chúng bị lảng tránh có vẻ chỉ là do một tai nạn trong lịch sử kinh tế - tức là; chúng lần đầu được sử dụng với khối lượng lớn trong những lần cải tổ đường sắt, và từ đó chúng gắn liền với sự yếu kém tài chính và tình trạng đầu tư kém. Nhưng bản thân dạng đầu tư này có những lợi thế thực tế, đặc biệt là so sánh với và để thay thế cho vô số các phát hành cổ phiếu ưu đãi (có thể chuyển đổi) trong những năm gần đây. Đứng đầu trong các lợi thế này là sự khấu trừ lãi được trả từ thu nhập chịu thuế của công ty, và do đó nó cắt giảm một nửa chi phí của dạng vốn này. Xét từ quan điểm của nhà đầu tư, có lẽ tốt nhất trong hầu hết các trường hợp là anh ta nên có (1) quyền được nhận vô điều kiện các thanh toán lãi từ công ty khi công ty kiếm ra, và (2) quyền có các loại bảo vệ khác ngoài luật về phá sản nếu lãi suất không được kiếm ra và chi trả. Các điều khoản của trái phiếu thu nhập được cân nhắc để có lợi cho cả người vay và người cho vay dưới dạng thích hợp nhất cho cả hai. (Các quyền chuyển đổi tất nhiên có thể được đưa vào). Sự chấp nhận của tất cả mọi người đối với dạng cổ phiếu ưu đãi vốn dĩ yếu hơn và sự từ chối dạng trái phiếu thu nhập mạnh hơn là một minh họa lôi cuốn về cách thức mà theo đó các định chế và thói quen truyền thống có xu hướng tiếp tục duy trì trên Phố Wall mặc cho
các điều kiện mới đòi hỏi phải có quan điểm mới. Với mỗi làn sóng lạc quan hoặc bi quan mới, chúng tôi sẵn sàng bỏ qua lịch sử và các nguyên tắc đã được thời gian kiểm chứng, nhưng chúng tôi vẫn bám chặt một cách kiên quyết và không thể tranh cãi với các định kiến của mình.
BÌNH LUẬN VỀ CHƯƠNG 4
“Khi bạn bị phụ thuộc vào cơ hội, tự nhiên bạn sẽ không còn sự may mắn nữa”
- Huấn luyện viên bóng rổ Pat Railey- DANH MỤC ĐẦU TƯ CỦA BẠN NÊN MẠNH BẠO ĐẾN MỨC NÀO?
Điều này, theo Graham, ít phụ thuộc vào các loại đầu tư mà bạn sở hữu, hơn là bạn là kiểu nhà đầu tư nào. Có hai cách để là một nhà tư thông minh: bằng cách không ngừng nghiên cứu, lựa chọn và quản lý một tổ hợp động gồm các cổ phiếu, trái phiếu, hoặc quỹ đầu tư tương hỗ; hoặc bằng cách tạo ra một danh mục đầu tư cố định chạy tự động và cần rất ít nỗ lực tiếp theo (nhưng tạo ra rất ít sự sôi động). Graham gọi cách tiếp cận đầu tiên là "chủ động" hoặc "mạo hiểm"; nó cần nhiều thời gian và rất nhiều năng lượng. Chiến lược "thụ động" hoặc "phòng vệ" cần ít thời gian hoặc nỗ lực nhưng lại cần sự tách rời gần như khổ hạnh khỏi những huyên náo quyến rũ của thị trường. Như học giả thị trường Charles Ellis đã giải thích, phương pháp mạo hiểm đòi hỏi cố gắng thể lực và trí tuệ, trong khi phương pháp phòng vệ lại đòi hỏi về mặt tâm lý[106].
Nếu bạn có dư thời gian, và là người cạnh tranh cao, suy nghĩ như một cổ động viên thể thao, và thích thú với một thách thức trí tuệ phức tạp, thì phương pháp chủ động sẽ là con đường của bạn. Nếu bạn luôn cảm thấy bị gấp gáp, thèm khát sự đơn giản, và không thích nghĩ ngợi về tiền, thì phương pháp thụ động là dành cho bạn. (Có những người sẽ câm thấy thoải mái nhất khi kết hợp cả hai phương pháp - tạo ra một danh mục đầu tư chủ yếu là chủ động và có một phần thụ động, hoặc ngược lại).
Cả hai phương pháp đều thông minh như nhau, và bạn có thể thành công với bất kỳ cái nào - nhưng chỉ với điều kiện bạn hiểu mình đủ rõ để chọn một cách trong cả cuộc đời đầu tư của bạn, và kiểm soát các chi phí và cảm xúc của mình. Sự phân biệt của Graham giữa những nhà đầu tư chủ động và thụ động là một cách nhắc nhở khác rằng rủi ro tài chính không chỉ nằm ở nơi hầu hết chúng ta đi tìm nó - trong nền kinh tế hoặc trong các đầu tư của ta - mà còn ở trong bản thân chúng ta nữa.
BẠN CÓ THẾ CAN ĐẢM, HAY BẠN SẼ NẢN?
Vậy thì một nhà đầu tư phòng vệ nên bắt đầu như thế nào? Quyết định đầu tiên và cơ bản nhất là đặt bao nhiêu vào cổ phiếu và đặt bao nhiêu vào trái phiếu và tiền mặt. (Lưu ý rằng Graham cố tình để bài thảo luận này sau chương về lạm phát của ông, nhằm chuẩn bị trước cho bạn kiến thức rằng lạm phát là một trong những kẻ thù nguy hiểm nhất của bạn).
Điều ấn tượng nhất trong thảo luận của Graham về cách phân chia tài sản của bạn giữa cổ phiếu