4.3 Kết quả phân tích mơ hình hồi quy
4.3.4 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến
Để kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến ta sử dụng ma trận tương quan giữa các biến độc lập:
Bảng 4.2.1: Ma trận tương quan của tổng nợ trên tổng tài sản :
TANG SIZE TAX GROWTH LIQUID ROA ROE
1.000 TANG 0.448 1.000 SIZE 0.085 0.003 1.000 TAX 0.138 -0.006 -0.130 1.000 GROWTH -0.097 -0.196 0.099 0.019 1.000 LIQUID -0.343 -0.073 -0.017 0.134 0.113 1.000 ROA -0.258 -0.026 0.010 0.035 -0.020 0.229 1.000 ROE 0.048 -0.125 0.084 -0.016 0.028 -0.046 0.633 1.000
(Nguồn: tính tốn chương trình eviews).
Dựa vào kết quả bảng ma trận tương quan trên ta thấy hệ số tương quan giữa các biến độc lập đều nhỏ hơn 0,8. Chứng tỏ mơ hình khơng bị đa cộng tuyến.
:
Tương tự dựa vào kết quả từ Bảng 4.2.2 ta thấy hệ số tương quan giữa các biến độc lập đều nhỏ hơn 0,8. Chứng tỏ mơ hình khơng bị đa cộng tuyến
:
Tương tự dựa vào kết quả từ Bảng 4.2.3 ta thấy hệ số tương quan giữa các biến độc lập đều nhỏ hơn 0,8. Chứng tỏ mơ hình khơng bị đa cộng tuyến
Qua kết quả tính tốn trên cho chúng ta thấy hiện tượng đa cộng tuyến không xảy ra đối với cả ba mơ hình , và .
5.3.5 Kiểm định các giả thuyết nghiên cứu:
Dựa vào bảng kết quả hồi quy (4.3) các doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam để kiểm định giả thuyết nghiên cứu đã nên ra ở chương 2.
Giả thuyết đặt ra: Thuế có mối quan hệ tỷ lệ thuận (dương) với đòn bẩy tài chính.
là: 0.478 Prob: 0.000
là: 0.632 Prob: 0.000
là: -0.152 Prob: 0.004
Tất cả các Prob đối với cả ba , và đều có ý nghĩa α = 1% Đối với nợ dài hạn/tổng tài sản ( ) đối với các doanh nghiệp niêm yết thị
trường chứng khốn Việt Nam thuế có tác động (âm) đến địn bẩy tài chính. Vì thế giả thuyết đặt ra khơng được chấp nhận đối với nợ dài hạn.
Đối với tổng nợ/ tổng tài sản ( ) và nợ ngắn hạn/ tổng tài sản ( ) thuế
có tác động cùng chiều với địn bẩy tài chính và có ý nghĩa đến cấu trúc vốn đối với doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán.
Kết quả này phù hợp với các kết quả nghiên cứu trước đây của một số chuyên gia:
Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988), Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển và Wiwattanakantang (1999) ở Thái Lan, Chen (2004) ở Trung Quốc cho thấy mối quan hệ tỷ lệ nghịch (âm) giữa địn bẩy tài chính và thuế. Tuy nhiên, mơ hình lý thuyết dựa trên thuế lại cho rằng các doanh nghiệp đang hoạt động có lời nên vay mượn nhiều hơn, khi các yếu tố khác khơng đổi vì như vậy các doanh nghiệp sẽ tận dụng được tấm chắn thuế nhiều hơn. Do vậy, về mặt lý thuyết lợi nhuận có tác động (dương) hoặc (âm) đến địn bẩy tài chính. Điều này phù hợp với tình hình thực tiễn một số doanh nghiệp Việt Nam vì qua kết quả mơ hình hồi quy trên cho ta thấy thuế tác động (dương) hoặc (âm) đến địn bẩy tài chính.
Mackie-Mason (1990) nghiên cứu tác động của thuế đối với các quyết định tài chính doanh nghiệp và cung cấp bằng chứng về tác động của thuế rất đáng kể vào sự lựa chọn giữa nợ và vốn chủ sở hữu. Những thay đổi trong mức thuế suất tác động đến các quyết định tài chính hoặc với một xác suất cao phải đối mặt với mức thuế suất bằng không, một doanh nghiệp với lá chắn thuế cao là ít có khả năng
tài chính với nợ. Lý do là lá chắn thuế thấp hơn mức thuế suất biên hiệu quả về việc khấu trừ lãi suất.
Tại Việt Nam công tác quản trị tài chính của các doanh nghiệp thường bị xem nhẹ, việc lựa chọn nguồn vốn tài trợ chủ yếu mang tính chất cảm tính tức thời, khơng có chương trình hoạch định lâu dài. Doanh nghiệp Việt Nam cũng như những nước tiên tiến trên thế giới sử dụng vốn vay để hạn chế thuế thu nhập doanh nghiệp và sử dụng “hàng rào tấm chắn thuế” nhờ đó doanh nghiệp mới tạo nên hiệu quả kinh doanh nói chung là cao hơn so với chỉ sử dụng vốn của chính doanh nghiệp. Bên cạnh đó tình trạng đầu tư tràn lan kém hiệu quả, không đúng sở trường và mục tiêu tăng trưởng của các doanh nghiệp như: đầu tư vào chứng khốn, địa ốc trong bối cảnh biến động khó lường của những thị trường này thì tình trạng thua lỗ là khó có thể tránh khỏi. Nhìn chung việc sử dụng nợ ở doanh nghiệp Việt Nam không đạt hiệu quả cao, tỷ lệ nợ xấu tồn động trong các ngân hàng ngày một tăng và khó kiểm sốt.
Vì vậy giả thuyết về sự tác động của thuế đối với địn bẩy tài chính đặt ra được chấp nhận với và .
Giả thuyết được đặt ra: Tài sản hữu hình có tương quan (dương) đối với địn bẩy tài chính.
Hệ số ước lượng (Coefficient) của biến độc lập tài sản hữu hình (Tang) đối với biến phụ thuộc:
là: 0.970 Prob: 0.000
là: 0.851 Prob: 0.000
là: 0.120 Prob: 0.000
Qua kết quả trên cho thấy tài sản cố định hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận (dương) với địn bẩy tài chính, bởi vì các chủ nợ thường địi hỏi phải có thế chấp để đảm bảo cho các khoản vay. Hơn nữa, giá trị thanh lý của doanh nghiệp cũng tăng lên khi có tài sản cố định hữu hình và làm giảm thiệt hại trong trường hợp doanh
đứng trên thị trường thì phải tạo ra sản phẩm của mình có những ưu điểm riêng về tính năng khi đầu tư vào xây dựng thành công tài sản hữu hình vì thế tài sản hữu hình khơng phải là vật thế chấp cho các khoản vay của doanh nghiệp Việt Nam.
Myers (1984) cho thấy phát hành nợ được bảo đảm bằng tài sản thế chấp có thể làm giảm thơng tin bất đối xứng liên quan đến chi phí trong tài trợ. Sự khác biệt trong tập hợp thông tin giữa các bên liên quan có thể dẫn đến vấn đề rủi ro đạo đức (hành động ẩn) hoặc lựa chọn đa dạng (thông tin ẩn). Do đó, nợ có bảo đảm bằng tài sản thế chấp có thể giảm thiểu thơng tin bất đối xứng liên quan đến chi phí về tài trợ. Cần có một mối quan hệ tích cực giữa tài sản cố định hữu hình và địn bẩy tài chính có thể được mong đợi. (lý thuyết trật tự phân hạng).
Jensen và Meckling (1976) lập luận rằng việc sử dụng tài sản cố định hữu hình được bảo đảm có thể giảm chi phí đại diện của nợ. Tuy nhiên, Um (2001) cho thấy nếu mức độ tài sản cố định hữu hình của một doanh nghiệp thấp, sự quản lý cho những lý do về chi phí giám sát có thể lựa chọn một mức độ nợ cao để giảm thiểu những chi phí đại diện vốn cổ phần. Vì vậy, một mối quan hệ tiêu cực giữa nợ và tài sản cố định hữu hình là phù hợp với sự giải thích về chi phí đại diện của vốn cổ phần (Um, 2001).
Trong khi cơng trình nghiên cứu của Wiwattanakantang (1999) ở Thái Lan và của Um (2001) tại Hàn Quốc đưa ra bài báo cáo về một mối quan hệ tích cực giữa tài sản cố định hữu hình và địn bẩy tài chính, các nghiên cứu khác như Booth et al (2001) trong mười nước đang phát triển và Huang và Song (2002) ở Trung Quốc, tìm thấy rằng tài sản cố định hữu hình có mối liên quan tiêu cực so với địn bẩy. Tuy nhiên, nó được bàn luận rằng mối quan hệ này phụ thuộc vào từng loại nợ. Nuri (2000) lập luận rằng các doanh nghiệp với tỷ lệ tài sản cố định cao có xu hướng sử dụng nhiều nợ dài hạn. Bevan và Danbolt (2000 và 2002) cũng tìm thấy một mối quan hệ tích cực giữa tài sản cố định hữu hình và nợ dài hạn, trong khi lại một mối quan hệ tiêu cực được quan sát thấy đối với nợ ngắn hạn và tài sản cố định hữu hình ở Vương quốc Anh.
Đối với các doanh nghiệp Việt Nam đa phần tài sản hữu hình ở mức độ cao vì để cung cấp tài sản thế chấp cho các khoản nợ. Nếu doanh nghiệp sau đó vỡ nợ về khoản nợ vay thì tài sản sẽ bị tịch thu nhưng doanh nghiệp có thể có một vị thế để tránh sự phá sản. Vì thế các doanh nghiệp với mức độ cao về tài sản hữu hình ít có khả năng vỡ nợ và sẽ gánh vác tương đối nhiều nợ đưa đến một mối quan hệ tích cực giữa tài sản cố định hữu hình và địn bẩy tài chính. Điều này phù hợp với nghiên cứu Titman và Wessels - 1988, Rajan và Zingales -1995 ở các nước đang phát triển và tìm thấy một mối quan hệ tích cực giữa tài sản cố định hữu hình và địn bẩy.
Tất cả các nhận định của các chuyên gia trên phù hợp với tình hình tài sản hữu hình các doanh nghiệp Việt Nam vì thơng tin tài sản hữu hình các doanh nghiệp chưa có tính rõ ràng và tài sản hữu hình như là vật thế chấp cho các nợ cho doanh nghiệp.
Vì vậy giả thuyết đưa ra được chấp nhận và phù hợp với nhận định chuyên gia nước ngoài.
Giả thuyết được đặt ra: Quy mơ doanh nghiệp có mối quan hệ tỷ lệ thuận (dương) với địn bẩy tài chính.
Hệ số ước lượng (Coefficient) của biến độc lập quy mô doanh nghiệp (Size) đối với biến phụ thuộc:
là: 0.053 Prob: 0.063
là: -0.036 Prob: 0.254
là: 0.080 Prob: 0.000
Quy mô doanh nghiệp (Size) tỷ lệ thuận (dương) với tổng nợ vay /tổng tài sản và tỷ lệ nợ dài hạn/ tổng tài sản nhưng tỷ lệ nghịch (âm) với tỷ lệ nợ ngắn hạn/tổng tài sản và mức ý nghĩa thống kê của quy mơ doanh nghiệp đối với địn bẩy tài sản nợ lớn hơn 10%. Vì thế xét về mặt tổng thể thì quy mơ doanh nghiệp tác động tỷ lệ thuận (dương) với địn bẩy tài chính. Doanh nghiệp có quy mơ càng lớn
thì càng dễ dàng tiếp cận với các nguồn vốn vay mượn hơn so với doanh nghiệp có quy mơ nhỏ.
Quy mô doanh nghiệp và địn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ thuận (dương) với tổng nợ vay và quy mơ doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ (nghịch) với nợ ngắn hạn và tỷ lệ (thuận) với nợ dài hạn. Kết quả hồi quy trên phù hợp với nhận định của các chuyên gia đối với các nước đang phát triển như là Wiwattnakantang (1999), Huang và Song (2002) và nghiên cứu Titman và Wessels (1988).
Theo Antoniou et al (2002) nghiên cứu cho thấy quy mô của một doanh nghiệp là một biến giải thích tốt cho tỷ lệ địn bẩy của nó. Bevan và Danbolt (2002) cũng cho rằng các doanh nghiệp lớn có xu hướng nắm giữ nợ nhiều hơn, bởi vì họ được coi là "q lớn nên khơng thể thất bại” qua đó cho thấy sự tiếp cận tốt hơn tới các thị trường vốn. Hamaifer et al. (1994) cho rằng các doanh nghiệp lớn có thể nắm giữ nhiều nợ hơn chứ không phải là các doanh nghiệp nhỏ, bởi vì các doanh nghiệp lớn có khả năng vay nợ cao hơn. Nghiên cứu trên được phân tích ở bài luận này tương đối phù hợp với những nghiên cứu thực nghiệm đã tìm thấy những bằng chứng hỗn hợp.
Trong khi đó Wiwattanakantang (1999), Booth et al (2001), Pandey (2001), Al-Sakran (2001) và Huang và Song (2002) tìm thấy một mối quan hệ tích cực đáng kể giữa tỷ lệ địn bẩy và quy mơ doanh nghiệp ở các nước đang phát triển. Rajan và Zingales (1995) tìm thấy mối quan hệ giữa quy mơ doanh nghiệp và địn bẩy là tích cực trong các nước G7, Titman và Wessels (1988) báo cáo một mối tương quan tích cực giữa quy mô của doanh nghiệp và tỷ lệ tổng nợ và giữa quy mô với tỷ lệ nợ dài hạn.
Theo (lý thuyết chi phí đại diện) Um lập luận rằng quy mơ của doanh nghiệp có thể ủy quyền cho các chi phí đại diện của nợ (chi phí giám sát) phát sinh từ xung đột giữa nhà quản lý và các nhà đầu tư. Um (2001) nhấn mạnh rằng chi phí giám sát thấp đối với các doanh nghiệp lớn hơn là các doanh nghiệp nhỏ. Vì vậy, các doanh nghiệp lớn hơn sẽ được thuyết phục để sử dụng nợ nhiều hơn những doanh nghiệp nhỏ hơn.
Nhiều nghiên cứu cho thấy có một mối quan hệ tích cực giữa địn bẩy và quy mơ. Lập luận Marsh (1982) cho rằng các doanh nghiệp lớn thường chọn nợ dài hạn, trong khi các doanh nghiệp nhỏ chọn nợ ngắn hạn.
Các doanh nghiệp lớn Việt Nam ngày nay cũng tận dụng lợi thế của nền kinh tế về lợi ích của nợ dài hạn và thậm chí có thể có khả năng thương lượng về nợ. Vì vậy, các chi phí phát hành nợ và vốn cổ phần là mối quan hệ tỷ lệ nghịch đối với quy mô doanh nghiệp. Tuy nhiên, quy mơ cũng có thể là một sự ủy nhiệm cho các thông tin mà các nhà đầu tư bên ngoài. Fama và Jensen (1983) lập luận rằng các doanh nghiệp lớn có xu hướng cung cấp thơng tin nhiều hơn cho người cho vay hơn các doanh nghiệp nhỏ hơn. Rajan và Zingales (1995) doanh nghiệp lớn có xu hướng tiết lộ thêm thông tin cho các nhà đầu tư bên ngoài nhiều hơn so với những doanh nghiệp nhỏ hơn. Nhìn chung, các doanh nghiệp lớn hơn với ít các vấn đề về thơng tin bất đối xứng nên có xu hướng có nhiều vốn chủ sở hữu hơn là nợ và do đó có địn bẩy thấp hơn. Tuy nhiên, các doanh nghiệp lớn hơn thường đa dạng hóa hơn và có nhiều dịng tiền ổn định, thì khả năng phá sản đối với các doanh nghiệp lớn là thấp hơn so với những doanh nghiệp nhỏ hơn, với điều kiện là các mặt khác không đổi. Cả hai lập luận này cho thấy quy mơ phải có mối quan hệ tỷ lệ thuận với địn bẩy.
Kết quả hồi quy các doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam đưa ra là tương đối phù hợp với những nghiên cứu về mặt lý thuyết và thực nghiệm trước đây. Các doanh nghiệp Việt Nam đang trong nền kinh tế chuyển đổi quy mơ doanh nghiệp đóng vai trị tích cực trong việc quyết định cho vay. Các doanh nghiệp lớn Việt Nam thường hay là các mục tiêu tài trợ của Chính phủ hoặc là được tham gia các chương trình đầu tư do Chính phủ tài trợ vì chúng q lớn và khơng thể thất bại. Do đặc điểm riêng các doanh nghiệp Việt Nam khi niêm yết thường là những doanh nghiệp có quy mơ vừa và nhỏ nên thường chọn nợ dài hạn hơn là nợ ngắn hạn.
Vì vậy giả thuyết về quy mô doanh nghiệp tác động đến địn bẩy tài chính được chấp nhận.
Giả thuyết được đặt ra: Tốc độ tăng trưởng có mối quan hệ tỷ lệ thuận (dương) với địn bẩy tài chính.
Hệ số ước lượng (Coefficient) của biến độc lập tốc độ tăng trưởng (Growth) đối với biến phụ thuộc:
là: - 0.015 Prob: 0.334
là: -0.005 Prob: 0.758
là: 0.021 Prob: 0.000
Qua kết quả trên cho chúng ta thấy đối với địn bẩy tài chính và
thì tốc độ tăng trưởng các doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam khơng có ý nghĩa về mặt thống kê vì thế tốc độ tăng trưởng khơng tác động đến địn bẩy tài chính ứng với Prob > 10%. Vì vậy giả thuyết đưa ra không phù hợp với tổng nợ/tổng tài sản và nợ ngắn hạn/ tổng tài sản.
Nhưng đối với nợ dài hạn/tổng tài sản thì tốc độ tăng trưởng có ý nghĩa với mức α = 1% và tác động (dương) đối với địn bẩy tài chính.
Kết quả này phù hợp với nghiên cứu trước đây của một số chuyên gia: Theo Myers (1984), nếu một doanh nghiệp có địn bẩy tài chính cao thì các cổ đơng của doanh nghiệp có khuynh hướng khơng đầu tư nhiều vào các dự án bởi vì lợi nhuận từ các khoản đầu tư này sẽ có lợi cho các chủ nợ hơn là cho các cổ đơng. Những chi phí như vậy rất đáng kể và nếu như vậy các doanh nghiệp tăng trưởng cao với nhiều dự án sinh lời thường dựa vào vốn chủ sở hữu nhiều hơn nợ vay.
Um (2001) lập luận rằng áp lực kinh phí của doanh nghiệp đang phát triển cho các cơ hội đầu tư có thể sẽ vượt quá lợi nhuận giữ lại của họ và theo lý thuyết “trật tự phân hạng” các doanh nghiệp có khả năng lựa chọn nợ vay hơn là vốn cổ phần. Booth et al (2001) cho biết mối quan hệ này là tích cực đối với tất cả các nước trong mẫu quan sát của họ, ngoại trừ Hàn Quốc và Pakistan.
Titman và Wessels (1988) chỉ ra rằng các chi phí liên quan đến mối quan hệ đại diện giữa các cổ đông và các chủ nợ là có khả năng cao hơn đối với các doanh
nghiệp trong ngành công nghiệp đang phát triển vì thế một mối quan hệ tiêu cực giữa cơ hội tăng trưởng và địn bẩy tài chính là có khả năng. Phù hợp với những dự