CHƯƠNG 3 : DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.3 ƯỚC TÍNH HỒI QUY
Các biến trong phương trình hồi quy của Steve Fazzari, R.Glenn Hubbard, Bruce C. Petersen (1988) được ước tính bằng việc sử dụng dữ liệu cố định theo công ty và theo năm như công thức sau :
I/Kit = βM/B(M/B)it + βCF/K(CF/K)it + uit (2)
I : là các khoản đầu tư vào trang thiết bị và nhà xưởng trong giai đoạn t; K : là giá trị sổ sách của tài sản cố định thuần năm trước.
CF : là dòng tiền hiện hành được đo lường bằng thu nhập ròng cộng khấu hao và thay đổi thuế thu nhập hoãn lại.
M/B : là hệ số giá trị thị trường tại thời điểm cuối năm so với giá trị sổ sách.
Sử dụng hệ số M/B đại diện cho cơ hội tăng trưởng theo cách tiếp cận của Kaplan and Zingales (1997), việc này khác so với cách tiếp cận của Steve Fazzari, R.Glenn Hubbard, Bruce C. Petersen (1988) là tính tốn Q của Tobin dựa trên chi phí thay thế và giá trị thị trường trung bình của q 4 năm trước. Vấn đề chính của nghiên cứu này là so sánh tính nhạy cảm đầu tư – thanh khoản qua các nhóm cơng ty khác nhau. Người viết sử dụng bằng chứng mô phỏng để xác định sự khác nhau đáng kể trong các hệ số hồi quy.
Người viết sử dụng phương pháp OLS để thực hiện hồi quy dữ liệu bảng và thực hiện trên phần mềm EVIEWS. Ngoài ra, người viết thực hiện hồi quy theo 2 cách : random effect (hiệu ứng ngẫu nhiên) và fixed effect (hiệu ứng cố định). Để tìm hiểu xem phương pháp hồi quy nào là phù hợp nhất trong ba phương pháp trên, người viết sử dụng kiểm định LM và kiểm định Hausman.
Kiểm định LM test :
- Giả thuyết H0 : Phương sai qua các thực thể là không đổi (hoặc phương pháp Pooling phù hợp hơn phương pháp Random effect)
- Giả thuyết H1 : Phương pháp Random effect phù hợp hơn.
- Nếu p-value < Zα : bác bỏ giả thuyết H0, chấp nhận giả thuyết H1.
Kiểm định Hausman test :
- Giả thuyết H0 : Khơng có sự tương quan giữa biến giải thích và yếu tố ngẫu nhiên (hoặc phương pháp Random effect phù hợp hơn phương pháp Fixed effect)
- Giả thuyết H1 : Phương pháp Fixed effect phù hợp hơn.
- Nếu p-value < Zα : bác bỏ giả thuyết H0, chấp nhận giả thuyết H1.
Người viết thực hiện hồi quy phương trình (2) lần lượt cho tồn bộ dữ liệu mẫu, các cơng ty bị hạn chế tài chính (FC), các cơng ty bị hạn chế tài chính một phần (PFC) và các cơng ty khơng bị hạn chế tài chính trong mẫu (NFC). Kết quả hồi quy được trình bày ở Chương 4.
Người viết sử dụng thủ tục bootstrap để tính tốn p-values thực nghiệm bằng cách kết hợp số lượng quan sát giữa 2 nhóm cần so sánh. Mỗi mô phỏng lựa chọn ngẫu nhiên số quan sát của mỗi nhóm trong mỗi năm tương ứng. Sau đó, hệ số ước tính được xác định cho mỗi nhóm bằng việc sử dụng các quan sát này, công việc này được lập lại 5000 lần.
CHƯƠNG 4 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 KẾT QUẢ HỒI QUY CHO TOÀN BỘ MẪU QUAN SÁT
Sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất, random effect và fixed effect để ước tính các hệ số hồi quy ta được kết quả trình bày trong Bảng 4.1:
Bảng 4.1 : Kết quả hồi quy cho toàn bộ mẫu quan sát
Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B 0.0519*** 0.0526*** 0.0533***
(6.7545) (6.2124) (6.0129)
Cash flow/K 0.1102*** 0.1228*** 0.1558***
(7.0743) (6.7969) (6.8120)
LM test Chi2(1)=32.046***
Hausman test Chi2(2)=5.8918*
R2 0.1717 0.1801 0.3964
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Theo kết quả Bảng 4.1 trình bày kết qua cho tồn bộ mẫu, hệ số Chi2 của kiểm định LM và kiểm định Hausman cho thấy mơ hình hồi quy theo fixed effect (hiệu ứng cố định) là thích hợp nhất trong trường hợp này. Các hệ số của các biến độc lập trong cả 3 trường hợp đều dương và có ý nghĩa ở mức 1%, tức là có tác động cùng chiều với biến đầu tư. Nhưng hệ số của phương pháp fixed effect là cao nhất và có R2 là 39,64%. Điều này chứng tỏ rằng đầu tư có quan hệ cùng chiều với cơ hội đầu tư và tính thanh khoản của cơng ty, khi công ty giữ lại 1 đồng lợi nhuận thì cơng ty sẽ sử dụng từ nguồn tài trợ nội bộ này là 0,1558 đồng
để đầu tư. Và khả năng đầu tư của cơng ty được giải thích tốt bởi cơ hội đầu tư và tính thanh khoản của chính cơng ty đó, mới mức độ giải thích là 39,64%.
Bảng 4.2 : Kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty hạn chế tài chính (FC)
Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B 0.0271** 0.0271** 0.0315*
(2.0984) (2.1054) (1.8798)
Cash flow/K 0.1606*** 0.1606*** 0.0916**
(5.1186) (5.1356) (2.0864)
LM test Chi2(1)=3.2829*
Hausman test Chi2(2)=5.2516*
R2 0.1992 0.1992 0.4446
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Bảng 4.2 trình bày kết quả hồi quy đối với nhóm các cơng ty bị hạn chế tài chính (FC), hệ số kiểm định LM và kiểm định Hausman với mức ý nghĩa 10% cho thấy phương pháp hồi quy theo fixed effect là thích hợp nhất, các hệ số của phương pháp này đều dương, trong đó, hệ số của biến M/B có ý nghĩa ở mức 10% và hệ số của biến Cash flow/K có ý nghĩa ở mức 5%. Ngồi ra, R2 của phương pháp hồi quy theo fixed effect có giá trị cao nhất trong 3 phương pháp với giá trị là 44,46%. Như vậy, đối với nhóm các cơng ty bị hạn chế tài chính, thì cơ hội đầu tư và tính thanh khoản của cơng ty cũng giải thích tốt cho việc đầu tư của cơng ty, theo đó, khi giá trị thanh khoản của cơng ty tăng lên 1 đồng, thì cơng ty sẽ sử
Bảng 4.3 : Kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty hạn chế tài chính một phần (PFC)
Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B 0.0949*** 0.0978*** 0.1015***
(6.1724) (6.9122) (6.0473)
Cash flow/K 0.0817** 0.1170*** 0.1996***
(2.5172) (3.5279) (4.0523)
LM test Chi2(1)=4.4423**
Hausman test Chi2(2)=7.0780**
R2 0.2800 0.3243 0.6651
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Bảng 4.3 trình bày kết quả hồi quy đối với nhóm các cơng ty bị hạn chế tài chính một phần (PFC), hệ số kiểm định LM và kiểm định Hausman với mức ý nghĩa 5% cho thấy phương pháp hồi quy theo fixed effect là thích hợp nhất, các hệ số của phương pháp này đều dương và có ý nghĩa ở mức 1%. Ngoài ra, R2 của phương pháp hồi quy theo fixed effect có giá trị cao nhất trong 3 phương pháp với giá trị là 66,51%. Với kết quả này, các cơng ty bị hạn chế tài chính một phần thì việc đầu tư của cơng ty càng bị tác động nhiều bởi tính thanh khoản của cơng ty, có thể các cơng ty này đang thấy được những cơ hội đầu tư nên các công ty này sử dụng nguồn tài trợ nội bộ để tài trợ cho các cơ hội đầu tư, một phần để tránh kiệt giá tài chính, một phần để nâng cao hiệu quả sử dụng vốn.
Bảng 4.4 : Kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty khơng hạn chế tài chính (NFC)
Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B 0.0384** 0.0374** 0.0393*
(2.1919) (2.1623) (1.8634)
Cash flow/K 0.0942*** 0.1111*** 0.1550***
(3.2962) (3.6149) (3.7759)
LM test Chi2(1)=3.5380*
Hausman test Chi2(2)=5.9128*
R2 0.0965 0.1022 0.5112
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Bảng 4.4 trình bày kết quả hồi quy đối với nhóm các cơng ty khơng bị hạn chế tài chính (NFC), hệ số kiểm định LM cho thấy phương pháp random effect là thích hợp hơn phương pháp pooling và kiểm định Hausman cho thấy phương pháp hồi quy theo fixed effect thích hợp hơn phương pháp random effect, như vậy, trong 3 phương pháp, phương pháp fixed effect thích hợp nhất trong trường hợp này, các hệ số của phương pháp này đều dương, hệ số M/B có ý nghĩa ở mức 10% và hệ số Cash flow/K có ý nghĩa ở mức 1%. Ngoài ra, R2 của phương pháp hồi quy theo fixed effect có giá trị là 51.12%.
Như vậy, kết quả hồi quy từng nhóm mẫu (tồn bộ mẫu, nhóm các cơng ty bị hạn chế tài chính (FC), nhóm các công ty bị hạn chế tài chính một phần (PFC), và
nhóm các cơng ty khơng bị hạn chế tài chính (NFC)) cho thấy sử dụng phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất theo fixed effect là thích hợp nhất.
Mục tiêu của nghiên cứu này là xem xét quan hệ giữa các quyết định đầu tư của cơng ty với tình trạng tài chính của nó, đồng thời so sánh mức độ khác nhau giữa các nhóm cơng ty này về việc thực hiện các quyết định đầu tư của mình như thế nào đối với tình trạng tài chính mà cơng ty đó đang phải đối mặt. Vì vậy, để có thể so sánh được sự khác nhau này, đòi hỏi các nhóm cơng ty phải sử dụng cùng một phương pháp nghiên cứu. Trong các kết quả trên cho thấy, phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất theo fixed effect là thích hợp hơn cho việc so sánh này. Kết quả hồi quy theo phương pháp fixed effect và sử dụng kỹ thuất Bootstrap để so sánh sự khác nhau giữa các nhóm được trình bày trong Bảng 4.5.
Bảng 4.5: Tổng hợp kết quả hồi quy và so sánh p-values thực nghiệm
M/B Cashflow/K R2 Số quan sát Hệ số hồi quy Tổng mẫu 0.0533(6.0129) 0.1558(6.8120) 39.64% 486 FC 0.0315(1.8798) 0.0916(2.0864) 44.46% 162 PFC 0.1015(6.0473) 0.1996(4.0523) 66.51% 162 NFC 0.0393(1.8634) 0.1550(3.7759) 51.12% 162 p-values thực nghiệm PFC so với FC 0.0491 0.0398 NFC so với FC 0.0694 0.1433 NFC so với PFC 0.0096 0.5037
Kết quả hồi quy trong Bảng 4.5 cho thấy các quyết định đầu tư của công ty nhạy cảm với cơ hội đầu tư, mà đại diện bởi M/B, nhưng biến thanh khoản nhạy cảm
hơn. Các kết quả hồi quy cho các nhóm FC, PFC và NFC cũng cho thấy điều này. Các kết quả này cho thấy tính thanh khoản và tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách giải thích đáng kể cho các quyết định đầu tư.
Hệ số của biến thanh khoản tất cả đều dương và đáng kể, cho thấy các quyết định đầu tư của công ty rất nhạy cảm với nguồn vốn nội bộ. Quan trọng hơn, chi tiêu đầu tư của các cơng ty bị hạn chế tài chính thì nhạy cảm với tính thanh khoản hơn các công ty không hạn chế tài chính và cơng ty bị hạn chế tài chính một phần. Sự khác nhau giữa hệ số của nhóm NFC với nhóm FC và PFC lần lượt là 14.33% và 50.37%. Sự khác nhau giữa PFC và FC ở mức 3.98%.
Người viết tiếp tục thực hiện phân loại các cơng ty thành 3 nhóm : nhóm các cơng ty khơng chi trả cổ tức (PAY0), nhóm các cơng ty chi trả cổ tức từ 0% đến dưới 30% (PAY30) và nhóm các công ty chi trả cổ tức từ 30% trở lên. Kế tiếp, người viết phân loại các công ty trong các nhóm chi trả cổ tức này thành các công ty FC, PFC và NFC. Sau đó, người viết thực hiện ước tính hệ số hồi quy và thủ tục Bootstrap tương tư như trên để so sách các loại công ty này trong mỗi nhóm.
4.2 KẾT QUẢ HỒI QUY CHO NHĨM CÁC CƠNG TY KHƠNG CHI TRẢ CỔ TỨC (PAY0)
Bảng 4.6 : Kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty khơng chi trả cổ tức và bị hạn
chế tài chính (PAY0_FC) Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B 0.0570*** 0.0491*** 0.0158
(2.9769) (2.7816) (0.6838)
Cash flow/K 0.0467 0.0539 0.1401**
(1.0289) (1.2943) (2.3850)
LM test Chi2(1)=2.1195
Hausman test Chi2(2)=6.6783**
R2 0.1749 0.1513 0.7066
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Bảng 4.6 trình bày kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty khơng chi trả cổ tức và bị hạn chế tài chính (PAY0_FC). Hệ số kiểm định LM và kiểm định Hausman cho thấy phương pháp hồi quy theo fixed effect thích hợp hơn, hệ số hồi quy của biến M/B cùng chiều với biến phụ thuộc I/K nhưng lại cho kết quả yếu (khơng có ý nghĩa thống kê), hệ số hồi quy của biến Cash flow/K cùng chiều và có ý nghĩa ở mức 5%. R2 tương đối cao là 70.66%.
Bảng 4.7 : Kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty khơng chi trả cổ tức và bị hạn
chế tài chính một phần (PAY0_PFC) Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B 0.1568*** 0.1425*** 0.0898***
(5.4608) (6.5627) (3.1803)
Cash flow/K 0.0165* 0.1034* 0.3220***
(0.2626) (1.8645) (3.5084)
LM test Chi2(1)=3.0149*
Hausman test Chi2(2)=9.5277***
R2 0.4761 0.5810 0.9172
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Bảng 4.7 trình bày kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty khơng chi trả cổ tức và bị hạn chế tài chính một phần (PAY0_PFC). Hệ số kiểm định LM và kiểm định Hausman cho thấy phương pháp hồi quy theo fixed effect thích hợp hơn, hệ số hồi quy của cả hai biến M/B và biến Cash flow/K cùng chiều và có ý nghĩa ở mức 1%. R2 khá cao là 91.72%.
Bảng 4.8 : Kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty khơng chi trả cổ tức và khơng
bị hạn chế tài chính (PAY0_NFC) Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B 0.0304 0.0304 0.0268
(0.6752) (0.4283) (0.1784)
Cash flow/K 0.0539 0.0539 -0.0036
(1.0191) (0.6464) (-0.0281)
LM test Không kiểm định được
Hausman test Khơng có sự khác nhau fixed effect và random effect
R2 0.1103 0.1103 0.6841
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Bảng 4.8 trình bày kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty khơng chi trả cổ tức và không bị hạn chế tài chính (PAY0_NFC). Hệ số kiểm định LM và kiểm định Hausman không cho kết quả kiểm định. Cả 3 phương pháp hồi quy thực hiện cho nhóm này đều khơng có ý nghĩa.
Tóm lại, kết quả hồi quy cho nhóm các công ty không chi trả cổ tức cho thấy các cơng ty bị hạn chế tài chính trong nhóm này, biến thanh khoản cash fow/K giải thích tốt cho biến đầu tư I/K, tức là đầu tư rất nhạy cảm với tính thanh khoản của cơng ty. Nhóm các cơng bị hạn chế tài chính một phần thì cả hai biến cơ hội đầu tư (M/B) và biến thanh khoản (Cash flow/K) đều giải thích tốt cho biến đầu tư (I/K). Cịn nhóm các cơng ty khơng hạn chế tài chính thì khơng cho kết quả thực nghiệm.
4.3 KẾT QUẢ HỒI QUY CHO NHĨM CÁC CƠNG TY CHI TRẢ CỔ TỨC TỪ 0% ĐẾN DƯỚI 30% (PAY30)
Bảng 4.9 : Kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty chi trả cổ tức từ trên 0% đến
dưới 30% và bị hạn chế tài chính (PAY30_FC) Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B -0.0099 -0.0125 -0.0477
(-0.4267) (-0.5296) (-0.9771)
Cash flow/K 0.4039*** 0.4057*** 0.4876**
(4.5527) (4.3638) (2.6845)
LM test Chi2(1)=18.3243***
Hausman test Chi2(2)=0,6910
R2 0.3820 0.3557 0.8833
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Kết quả Bảng 4.9 cho thấy phương pháp hồi quy theo random effect thích hợp hơn, nhưng hệ số M/B có tác động ngược chiều với I/K và khơng có ý nghĩa thống kê, còn hệ số Cash flow/K tác động thuận chiều và có ý nghĩa thống kê.
Bảng 4.10 : Kết quả hồi quy cho nhóm các cơng ty chi trả cổ tức từ trên 0% đến
dưới 30% và bị hạn chế tài chính một phần (PAY30_PFC) Số trong ngoặc là t-Statistic
Pooling Random Effect Fixed Effect
M/B 0.0571 0.0571 0.0828
(1.6769) (1.5348) (0.8363)
Cash flow/K 0.1144 0.1144 0.4411
(1.4679) (1.3434) (1.2395)
LM test Chi2(1)=3.1492*
Hausman test Khơng có sự khác nhau fixed effect và random effect
R2 0.2149 0.2149 0.7780
* Có ý nghĩa thống kê ở mức 10% ** Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% *** Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
Bảng 4.10, kết quả kiểm định LM cho biết phương pháp hồi quy theo random