CHƯƠNG 4 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.4. Kết quả phân tí h mơ hình hồi quy mở rộng
Mơ hình được mở rộng bằng việc thêm biến kiểm soát sở hữu nhà nước SO
(state ownership). SO được đo lường bằng một biến giả. Biến giả này có giá trị bằng 1 nếu cơng ty có sự tham gia góp vốn của nhà nước và bằng 0 nếu khơng có nhà nước tham gia góp vốn.
Sở dĩ tác giả chọn biến sở hữu nhà nước để đưa vào mơ hình hồi quy mở
rộng là do trên HSX và HNX có khá nhiều cơng ty có một phần vốn thuộc sở hữu nhà nước, đa phần các cơng ty này có điểm xuất phát từ các doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hóa. Cụ thể trong bài nghiên cứu này tác giả thu thập số liệu của 100 cơng ty phi tài chính được niêm yết trên 2 sàn HSX và HNX thì có 63 cơng ty có một phần vốn thuộc sở hữu nhà nước, chiếm tỷ lệ 63%. Ngoài ra, do đặc điểm chung của các cơng ty niêm yết có một phần vốn thuộc sở hữu nhà nước đó là đa số cổ đông lớn là nhà nước nên tác giả muốn tìm hiểu cổ đơng này có tác động lên quyết định chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết hay không?
Hiện nay đất nước ta đang trong quá trình hội nhập sâu rộng vào nền kinh tế thế giới, do lộ trình hội nhập nên nhiều loại thuế nhập khẩu và xuất khẩu được giảm hoặc bãi bỏ. Bên cạnh đó, hiện có nhiều doanh nghiệp gặp khó khăn, thậm chí nhiều doanh nghiệp tuyên bố phá sản hoặc ngừng hoạt động điều này ảnh hưởng không nhỏ đến kế hoạch ngân sách của chính phủ. Vì vậy, thu nhập từ cổ tức từ các công ty mà nhà nước giữ cổ phần sẽ góp phần cải thiện thu ngân sách. Ngồi ra, một số cơng ty có vốn thuộc sở hữu nhà nước có xuất phát điểm là những cơng ty được cổ phần hóa từ các doanh nghiệp nhà nước lớn, các công ty này đã trải qua những năm tăng trưởng mạnh và hiện đang có tốc độ tăng trưởng chậm lại, có lợi nhuận tích lũy để lại do đó các cơng ty này có xu hướng chi trả cổ tức nhiều hơn. Vì vậy, cơng ty có một phần vốn thuộc sở hữu nhà nước và quyết định chi trả cổ tức được dự kiến là mối quan hệ cùng chiều.
Giả thiết 8:
H0 : Cơng ty có một phần vốn thuộc sở hữu nhà nước không tác động đến quyết định chi trả cổ tức.
H1 : Cơng ty có một phần vốn thuộc sở hữu nhà nước có tác động đến quyết định chi trả cổ tức. Mối tương quan giữa biến sở hữu nhà nước và quyết định chi trả cổ tức là cùng chiều.
4.4.1. Kết quả hồi quy Pool Model:
Bảng 4.13 : Kết quả ướ lượng của mơ hình hồi quy Logit
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 300 quan sát của 100 công ty trong giai đoạn 2010-2012
Bảng 4.14 : Kết quả ướ lượng của mơ hình hồi quy Logit (trình b y theo hỉ tiêu Odds ratio)
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 300 quan sát của 100 công ty trong giai đoạn 2010-2012
4.4.1.2. Kết quả phân tí h mơ hình hồi quy Probit:
_cons -5.536486 2.416412 -2.29 0.022 -10.27257 -.8004068 fv -3.18e-06 1.75e-06 -1.81 0.070 -6.61e-06 2.54e-07 sgrt 2.854018 .6744307 4.23 0.000 1.532158 4.175878 lev -2.034397 1.053914 -1.93 0.054 -4.100031 .0312374 size .9723778 .4230653 2.30 0.022 .1431851 1.80157 so 1.17829 .3678034 3.20 0.001 .4574083 1.899171 bsize -.0392895 .1830741 -0.21 0.830 -.3981082 .3195292 ceod -.5884207 .3694428 -1.59 0.111 -1.312515 .135674 bind 4.374367 1.137545 3.85 0.000 2.144821 6.603914 divid Coef. Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval] Log likelihood = -101.61688 Pseudo R2 = 0.2655 Prob > chi2 = 0.0000 LR chi2(8) = 73.45 Logistic regression Number of obs = 300
fv .9999968 1.75e-06 -1.81 0.070 .9999934 1 sgrt 17.35738 11.70635 4.23 0.000 4.628153 65.09695 lev .1307593 .1378091 -1.93 0.054 .0165722 1.03173 size 2.644224 1.118679 2.30 0.022 1.153943 6.059156 so 3.248813 1.194925 3.20 0.001 1.579974 6.680356 bsize .9614724 .1760207 -0.21 0.830 .6715894 1.37648 ceod .5552034 .2051159 -1.59 0.111 .2691422 1.145308 bind 79.38958 90.30919 3.85 0.000 8.54051 737.9776 divid Odds Ratio Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval] Log likelihood = -101.61688 Pseudo R2 = 0.2655 Prob > chi2 = 0.0000 LR chi2(8) = 73.45 Logistic regression Number of obs = 300
Bảng 4.15 : Kết quả ướ lượng của mơ hình hồi quy Probit
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 300 quan sát của 100 công ty trong giai đoạn 2010-2012
4.4.1.3. Tóm tắt kết quả phân tí h mơ hình Logit v Probit:
Bảng 4.16 : T m tắt kết quả phân tí h mơ hình Logit v Probit
Biến
Mơ hình Logit Mơ hình Probit Odds ratio Coef. z P>|z| Coef. z P>|z|
BIND (Board Independence) 79.3896 4.3744 3.85 0.000*** 2.3899 3.95 0.000*** CEOD (CEO Duality) 0.5552 -0.5884 -1.59 0.111 -0.3605 -1.75 0.080* BSIZE (Board Size) 0.9615 -0.0393 -0.21 0.830 -0.0265 -0.26 0.792 SO (State Ownership) 3.2488 1.1783 3.20 0.001*** 0.6794 3.34 0.001*** SIZE (Size of the company) 2.6442 0.9724 2.30 0.022** 0.4963 2.14 0.032** LEV (Leverage) 0.1308 -2.0344 -1.93 0.054* -1.1322 -1.98 0.048** SGRT (Sales growth of the
company)
17.3574 2.8540 4.23 0.000*** 1.4934 4.28 0.000***
FV (Firm Volatility) 0.9999 -3.18e-06 -1.81 0.070* -1.76e-06 -1.76 0.079* _cons -2.733175 1.316138 -2.08 0.038 -5.312758 -.1535922 fv -1.76e-06 1.00e-06 -1.76 0.079 -3.72e-06 2.04e-07 sgrt 1.493497 .3488564 4.28 0.000 .8097511 2.177243 lev -1.132206 .5713868 -1.98 0.048 -2.252103 -.0123079 size .4963499 .2320184 2.14 0.032 .0416022 .9510976 so .6794497 .2033498 3.34 0.001 .2808914 1.078008 bsize -.026465 .1001408 -0.26 0.792 -.2227372 .1698073 ceod -.3604847 .2057037 -1.75 0.080 -.7636565 .0426871 bind 2.389909 .6056659 3.95 0.000 1.202826 3.576992 divid Coef. Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval] Log likelihood = -101.58437 Pseudo R2 = 0.2657 Prob > chi2 = 0.0000 LR chi2(8) = 73.51 Probit regression Number of obs = 300
Biến
Mơ hình Logit Mơ hình Probit Odds ratio Coef. z P>|z| Coef. z P>|z|
Constant -5.5365 -2.29 0.022 -2.7332 -2.08 0.038 Number of observations 300 300 Number of firms 100 100 LR chi2 (8) 73.45 73.51 Prob > chi 2 0.0000 0.0000 Pseudo R2 0.2655 0.2657
Ghi chú: *** mức ý nghĩa 1%, ** mức ý nghĩa 5%, * mức ý nghĩa 10%.
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 300 quan sát của 100 công ty trong giai đoạn 2010-2012
Tương tự với kết quả của mơ hình của tác giả Shahid Iqbal (2013), ta thấy có 6 biến là BIND, CEOD, SIZE, LEV, SGRT và FV tác động đến biến phụ thuộc DIVID ở mức ý nghĩa 1%, 5% và 10%. Ngoài ra, biến độc lập SO cũng tác động cùng chiều với biến phụ thuộc DIVID ở mức ý nghĩa 1%. Tuy nhiên cũng giống như lập luận của mơ hình trên, do đặc điểm của hồi quy Pool là khơng phân biệt được đặc tính riêng của từng biến độc lập nên ta tiếp tục ước lượng với hồi quy dữ liệu bảng.
4.4.2. Kết quả hồi quy dữ liệu bảng:
4.4.2.1. Kết quả phân tí h mơ hình hồi quy Logit: Hồi quy Fixed Effects Model (FEM)
Bảng 4.17 : Kết quả ướ lượng của mơ hình hồi quy FEM
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 300 quan sát của 100 công ty trong giai đoạn 2010-2012
Hồi quy Random Effects Model (REM)
Kết quả ước lượng của mơ hình REM được trình bày ở bảng 4.18
Bảng 4.18 : Kết quả ướ lượng của mơ hình hồi quy REM
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu
fv -8.66e-06 .0000212 -0.41 0.683 -.0000502 .0000329 sgrt 10.84759 4.352064 2.49 0.013 2.317696 19.37748 lev -7.88474 14.92698 -0.53 0.597 -37.14109 21.37161 size -5.390415 12.61802 -0.43 0.669 -30.12128 19.34045 so (omitted) bsize -.5577586 .8556573 -0.65 0.514 -2.234816 1.119299 ceod 6.231148 12.28594 0.51 0.612 -17.84886 30.31115 bind -.6513337 3.208732 -0.20 0.839 -6.940333 5.637666 divid Coef. Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval] Log likelihood = -12.193087 Prob > chi2 = 0.0001 LR chi2(7) = 30.54 max = 3 avg = 3.0 Obs per group: min = 3 Group variable: firm Number of groups = 25 Conditional fixed-effects logistic regression Number of obs = 75
Likelihood-ratio test of rho=0: chibar2(01) = 15.85 Prob >= chibar2 = 0.000 rho .5910833 .1404549 .3163719 .8186737 sigma_u 2.180701 .6336064 1.233895 3.854022 /lnsig2u 1.559293 .5811033 .4203517 2.698235 _cons -6.294559 4.373322 -1.44 0.150 -14.86611 2.276996 fv -3.37e-06 2.86e-06 -1.18 0.239 -8.98e-06 2.24e-06 sgrt 3.92281 1.124437 3.49 0.000 1.718953 6.126666 lev -3.443703 1.983585 -1.74 0.083 -7.331458 .4440527 size 1.158886 .776933 1.49 0.136 -.3638748 2.681647 so 2.018909 .8062481 2.50 0.012 .438692 3.599127 bsize .0598359 .3257442 0.18 0.854 -.5786109 .6982828 ceod -.6930391 .6864091 -1.01 0.313 -2.038376 .6522981 bind 5.060163 1.834675 2.76 0.006 1.464266 8.656059 divid Coef. Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval] Log likelihood = -93.69355 Prob > chi2 = 0.0014 Wald chi2(8) = 25.36 max = 3 avg = 3.0 Random effects u_i ~ Gaussian Obs per group: min = 3 Group variable: firm Number of groups = 100 Random-effects logistic regression Number of obs = 300
Kết quả ở bảng 4.18 cho thấy ngoài biến BIND (+5.060163) và SGRT (+3.9228) tác động cùng chiều với quyết định chi trả cổ tức ở mức ý nghĩa 1%, biến LEV (-3.4437) tác động ngược chiều với quyết định chi trả cổ tức ở mức ý nghĩa 10% thì biến SO cũng tác động cùng chiều với quyết định chi trả cổ tức ở mức ý nghĩa 5%.
Kiểm định Hausman để lựa chọn mơ hình:
Giả thiết:
H0 : Ước lượng của FEM và REM không khác nhau Kết quả kiểm định được trình bày ở bảng 4.19
Bảng 4.19 : Kết quả phân tích của mơ hình Hausman Test
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 300 quan sát của 100 công ty trong giai đoạn 2010-2012
Kết quả của Bảng 4.19 cho thấy hệ số P_value (Prob>chi2) = 0.2262 lớn hơn mức ý nghĩa 5% nên ta chấp nhận giả thuyết Ho, mơ hình REM là mơ hình được chọn.
Kết quả hồi quy với mơ hình REM (trình b y theo hỉ tiêu Odds ratio):
Prob>chi2 = 0.2262 = 8.17
chi2(6) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) Test: Ho: difference in coefficients not systematic
B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtlogit b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtlogit fv -8.66e-06 -3.37e-06 -5.29e-06 .000021
sgrt 10.84759 3.92281 6.924776 4.204296 lev -7.88474 -3.443703 -4.441038 14.7946 size -5.390415 1.158886 -6.549301 12.59408 bsize -.5577586 .0598359 -.6175945 .791227 ceod 6.231148 -.6930391 6.924187 12.26675 bind -.6513337 5.060163 -5.711496 2.632476 FE RE Difference S.E. (b) (B) (b-B) sqrt(diag(V_b-V_B)) Coefficients
Bảng 4.20 : Kết quả phân tích với mơ hình REM
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 300 quan sát của 100 công ty trong giai đoạn 2010-2012
4.4.2.2. Kết quả phân tí h mơ hình hồi quy Probit:
Bảng 4.21 : Kết quả ướ lượng của mơ hình hồi quy Probit
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu
Likelihood-ratio test of rho=0: chibar2(01) = 15.85 Prob >= chibar2 = 0.000 rho .5910833 .1404549 .3163719 .8186737 sigma_u 2.180701 .6336064 1.233895 3.854022 /lnsig2u 1.559293 .5811033 .4203517 2.698235 fv .9999966 2.86e-06 -1.18 0.239 .999991 1.000002 sgrt 50.54224 56.83159 3.49 0.000 5.578683 457.9071 lev .0319462 .063368 -1.74 0.083 .0006546 1.559013 size 3.186382 2.475605 1.49 0.136 .6949782 14.60913 so 7.530107 6.071135 2.50 0.012 1.550678 36.56628 bsize 1.061662 .3458303 0.18 0.854 .5606767 2.010298 ceod .500054 .3432417 -1.01 0.313 .13024 1.919948 bind 157.6161 289.1743 2.76 0.006 4.32437 5744.847 divid OR Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval] Log likelihood = -93.69355 Prob > chi2 = 0.0014 Wald chi2(8) = 25.36 max = 3 avg = 3.0 Random effects u_i ~ Gaussian Obs per group: min = 3 Group variable: firm Number of groups = 100 Random-effects logistic regression Number of obs = 300
Likelihood-ratio test of rho=0: chibar2(01) = 16.05 Prob >= chibar2 = 0.000 rho .6016411 .1351601 .3333652 .8201877 sigma_u 1.228942 .3465278 .7071575 2.135733 /lnsig2u .4123078 .5639448 -.6930038 1.517619 _cons -3.399827 2.427242 -1.40 0.161 -8.157134 1.357481 fv -1.91e-06 1.61e-06 -1.18 0.236 -5.07e-06 1.25e-06 sgrt 2.17071 .6130468 3.54 0.000 .96916 3.372259 lev -1.92484 1.096595 -1.76 0.079 -4.074127 .2244475 size .6412455 .4337463 1.48 0.139 -.2088817 1.491373 so 1.130426 .4460178 2.53 0.011 .2562474 2.004605 bsize .0235413 .1791676 0.13 0.895 -.3276209 .3747034 ceod -.3850935 .3809167 -1.01 0.312 -1.131676 .3614895 bind 2.80415 .9871572 2.84 0.005 .8693576 4.738943 divid Coef. Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval] Log likelihood = -93.560817 Prob > chi2 = 0.0007 Wald chi2(8) = 27.10 max = 3 avg = 3.0 Random effects u_i ~ Gaussian Obs per group: min = 3 Group variable: firm Number of groups = 100 Random-effects probit regression Number of obs = 300
4.4.2.3. T m tắt kết quả phân tí h mơ hình Logit v Probit: Bảng 4.22 : T m tắt kết quả phân tí h mơ hình Logit v Probit
Biến
Mơ hình Logit Mơ hình Probit Odds ratio Coef. z P>|z| Coef. z P>|z|
BIND (Board Independence) 157.6161 5.0602 2.76 0.006*** 2.8041 2.84 0.005*** CEOD (CEO Duality) 0.5001 -0.6930 -1.01 0.313 -0.3851 -1.01 0.312 BSIZE (Board Size) 1.0617 0.0598 0.18 0.854 0.0235 0.13 0.895 SO (State Ownership) 7.5301 2.0189 2.50 0.012** 1.1304 2.53 0.011** SIZE (Size of the company) 3.1864 1.1589 1.49 0.136 0.6412 1.48 0.139 LEV (Leverage) 0.0319 -3.4437 -1.74 0.083* -1.9248 -1.76 0.079* SGRT (Sales growth of the
company)
50.5422 3.9228 3.49 0.000*** 2.1707 3.54 0.000***
FV (Firm Volatility) 0.9999 -3.37e-06 -1.18 0.239 -1.91e-06 -1.18 0.236
Constant -6.2946 -1.44 0.150 -3.3998 -1.40 0.161
Number of observations 300 300
Number of firms 100 100
Wald chi2 (8) 25.36 27.10
Prob > chi 2 0.0014 0.0007
Ghi chú: *** mức ý nghĩa 1%, ** mức ý nghĩa 5%, * mức ý nghĩa 10%.
Nguồn: Kết quả truy xuất từ STATA dựa trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 300 quan sát của 100 công ty trong giai đoạn 2010-2012
Kết quả của mơ hình hồi quy cho thấy các biến có tác động đến quyết định chi trả cổ tức DIVID gồm: BIND, SGRT tác động cùng chiều với DIVID ở mức ý nghĩa 1%, SO tác động cùng chiều với DIVID ở mức ý nghĩa 5%, LEV tác động ngược chiều với DIVID ở mức ý nghĩa 10%. Ngồi ra các biến cịn lại bao gồm:
CEOD, BSIZE, SIZE, FV đều tác động đến quyết định chi trả cổ tức nhưng khơng có ý nghĩa thống kê. Như vậy, mơ hình hồi quy mở rộng có kết quả khơng thay đổi so với mơ hình của tác giả Shahid Iqbal (2013) tuy nhiên kết quả của mơ hình hồi quy mở rộng cho thấy biến SO có tác động đến quyết định chi trả cổ tức điều đó cho thấy yếu tố sở hữu có ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam. Biến sở hữu nhà nước SO có tác động cùng chiều với
DIVID ở mức ý nghĩa 5%. Hệ số của biến SO trong mơ hình hồi quy theo chỉ tiêu Odds ratio là 7.5301 nghĩa là trong điều kiện các yếu tố khác khơng đổi thì khả năng chi trả cổ tức của các cơng ty có vốn góp thuộc sở hữu nhà nước bằng 7.5301 lần so với khả năng chi trả cổ tức của các cơng ty khơng có vốn góp thuộc sở hữu nhà nước. Điều này phù hợp với giả thiết của tác giả khi đưa thêm biến sở hữu nhà nước vào mơ hình.