cố định (Fixed Effect Model – FEM) và Mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (Random Effect Model – REM).
Bảng 4.1: Kết quả hồi quy Pooled OLS, FEM, REM của mơ hình nắm giữ tiền mặt mặt
Pooled OLS Pooled OLS robust
(1) (2) (3) (4) (5) (6)
cashholding logcash Dcash cashholding logcash Dcash
Lag cash - - -0.199*** - - -0.199*** [0.015] [0.025] Dcash - - -0.101*** - - -0.101*** [0.019] [0.033] DebtMaturity -0.067*** -1.079*** -0.021** -0.067*** -1.079*** -0.021*** [0.011] [0.133] [0.008] [0.010] [0.136] [0.008] PB 0.015*** 0.185*** 0.010*** 0.015*** 0.185*** 0.010*** [0.003] [0.032] [0.002] [0.005] [0.042] [0.003] Size -0.003* 0.009 -0.0005 -0.003 0.009 -0.0005 [0.002] [0.019] [0.001] [0.002] [0.018] [0.001] Leverage -0.077*** -0.907*** -0.022*** -0.077*** -0.907*** -0.022*** [0.008] [0.103] [0.006] [0.010] [0.112] [0.008] Dividend 0.421*** 4.609*** -0.047 0.421*** 4.609*** -0.047 [0.050] [0.612] [0.038] [0.102] [0.916] [0.058] Capex -0.115*** -0.989*** -0.094*** -0.115*** -0.989** -0.094*** [0.031] [0.376] [0.023] [0.026] [0.417] [0.021]
[0.113] [1.376] [0.085] [0.136] [1.400] [0.103] Constant 0.232*** -2.247*** 0.072** 0.232*** -2.247*** 0.072** [0.042] [0.514] [0.032] [0.046] [0.506] [0.032] Observations 2,845 2,845 2,845 2,845 2,845 2,845 R-squared 0.153 0.148 0.108 0.153 0.148 0.108 Prob > F 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000
Ghi chú: *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa thống kê 10%, 5% và 1%. Nguồn: Tác giả tính tốn trên phần mềm STATA 15.0
Bảng 4.1 tổng hợp kết quả Pooled OLS sử dụng ba cách định nghĩa về biến phụ thuộc nắm giữ tiền mặt như sau: (1) CashHolding: Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt được xác định là tỷ lệ tiền và tương đương tiền trên tổng tài sản; (2) Logcash: Logarit tự nhiên của tỷ lệ trong cách tính (1); (3) Dcash: thay đổi trong nắm giữ tiền mặt. Tuy nhiên, kết quả mơ hình cho thấy khơng có sự khác biệt nhiều trong ba cách tính biến phụ thuộc nắm giữ tiền mặt. Trong bài nghiên cứu này chúng tôi sẽ sử dụng cách đầu tiền là Casholding sẽ đo lường bằng tỷ lệ tiền và tương đương tiền trên tổng tài sản theo nghiên cứu của (Bates, Kahle et al. 2009) ở những mơ hình sau.
Hệ số hồi quy của kỳ hạn nợ (DebtMaturity) và nắm giữ tiền mặt (CashHolding) trong tất cả hồi quy ở Bảng 4.1 đều âm và có mức ý nghĩa thống kê 1%. Hệ số tỷ lệ thị trường trên sổ sách là 0.015 với ý nghĩa ở mức 1%, phù hợp với dự đoán lý thuyết trật tự phân hạng và đánh đổi, các cơng ty có cơ hội đầu tư tốt hơn có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt lớn hơn. Kết quả này khơng hỗ trợ lý thuyết dịng tiền tự do nói rằng các nhà quản lý của các cơng ty có cơ hội đầu tư kém sẽ nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để đảm bảo có sẵn tiền để đầu tư vào các dự án tăng trưởng. Ngoài ra, nắm giữ tiền mặt có tương quan âm với quy mơ doanh nghiệp, chi tiêu vốn, tỷ lệ địn bẩy của cơng ty. Lưu ý rằng về mặt lý thuyết địn bẩy có thể ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt theo cả hai chiều hướng. Một mặt, thanh toán cho các chủ nợ làm giảm khả năng tích lũy tiền mặt của các công ty theo thời gian (Bates, Kahle et al. 2009). Đồng thời, Acharya et al. (2007) và Gamba và Triantis (2008) cho rằng các cơng ty có địn bẩy cao hơn sẽ nắm giữ nhiều tiền mặt hơn vì lý do phịng ngừa rủi ro. Kết quả nghiên cứu của tác giả cho
rằng đòn bẩy ảnh hưởng tiêu cực đến việc nắm giữ tiền mặt cũng tương tự như phát hiện của (Bates, Kahle et al. 2009) và (Brick and Liao 2017). Đối với các biến kiểm sốt cịn lại biến động dịng tiền trung bình ngành và chi trả cổ tức có ý nghĩa thống kê tuy nhiên dấu của hệ số hồi quy ngược lại với nghiên cứu của (Brick and Liao 2017). Hệ số biến động dịng tiền trung bình ngành là -0.31 với mức ý nghĩa 1%, có nghĩa là các cơng ty có biến động dịng tiền cao hơn thì có ít tiền mặt hơn. Biến động dòng tiền cao thường liên quan đến chi phí sử dụng vốn bình qn của doanh nghiệp WACC cao nên là rất tốn kém chi phí để dự trữ tiền mặt vì lý do phịng ngừa. Kết quả này tương tự như nghiên cứu của Ferreira và cộng sự (2004).
Để xác định tính chất cố định hay ngẫu nhiên của mơ hình tác giả thực hiện kiểm định Hausman Test, tác giả nhận thấy p-value =0.000 (<0.05) kết luận bác bỏ giả thuyết H0 (Khơng có tương quan giữa các biến giải thích và thành phần ngẫu nhiên) và chọn mơ hình hiệu ứng cố định (Fixed Effect Model) phù hợp hơn.
Bằng chứng của hồi quy hiệu ứng cố định (Fixed Effect Model) cho kết quả gần như tương tự với phương pháp Pooled OLS. Tương quan giữa biến kỳ hạn nợ và nắm giữ tiền mặt vẫn là tương quan âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Kết quả đưa ra nếu doanh nghiệp có tỷ lệ nợ dài hạn cao thì sẽ dự trữ tiền mặt ít. Cụ thể là, trong mơ hình (7) hệ số của kỳ hạn nợ là -0.049 với mức ý nghĩa 1%. Nghĩa là khi công ty tăng nắm giữ tiền mặt lên 1% thì tỷ lệ nợ dài hạn đại diện cho kỳ hạn nợ sẽ giảm xuống 0.49%. Kết quả này ngược lại so với nghiên cứu của (Brick and Liao 2017). Tuy nhiên hệ số của tỷ lệ thị trường trên sổ sách và quy mơ cơng ty có giá trị dương nhưng khơng có ý nghĩa trong mơ hình mơ hình hiệu ứng cố định (FEM).
Bảng 4.1: (tiếp theo) Kết quả hồi quy Pooled OLS, FEM, REM của mơ hình nắm giữ tiền mặt
FEM REM FEM REM FEM REM
(7) (8) (9) (10) (11) (12)
Cashholding Cashholding logcash logcash Dcash Dcash
Lag cash -0.753*** -0.199*** [0.028] [0.015] Dcash 0.083*** -0.101*** [0.022] [0.019] DebtMaturity -0.049*** -0.052*** -0.619*** -0.749*** -0.051*** -0.021** [0.015] [0.012] [0.170] [0.147] [0.015] [0.008] PB 0.004 0.008*** 0.062** 0.102*** 0.003 0.010*** [0.003] [0.002] [0.031] [0.029] [0.003] [0.002] Size -0.004 -0.004* -0.100* -0.040 0.014*** -0.0005 [0.005] [0.003] [0.058] [0.031] [0.005] [0.001] Leverage -0.019** -0.037*** -0.123 -0.333*** -0.008 -0.022*** [0.008] [0.008] [0.096] [0.091] [0.009] [0.006] Dividend 0.104** 0.211*** 0.872 2.105*** -0.105** -0.047 [0.051] [0.046] [0.589] [0.542] [0.053] [0.038] Capex -0.152*** -0.140*** -0.991*** -0.965*** -0.118*** -0.094*** [0.027] [0.026] [0.318] [0.307] [0.029] [0.023] Industry Sigma 0.039 -0.060 -1.215 -2.100 0.105 -0.217** [0.126] [0.113] [1.465] [1.324] [0.131] [0.085] Constant 0.227* 0.244*** -0.037 -1.520* -0.292** 0.072** [0.137] [0.070] [1.594] [0.849] [0.143] [0.032] Observations 2,845 2,845 2,845 2,845 2,845 2,845 R-squared 0.030 0.020 0.320 Prob > F 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 Hausman test 58.69 0.000 67.01 0.000 494.53 0.000 Ghi chú: *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa thống kê 10%, 5% và 1%.
4.2 Kết quả hồi quy mơ hình 2:
Bảng 4.2 trình bày kết quả hồi quy Pooled OLS, Mơ hình ảnh hưởng cố định (FEM) và Mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) của mơ hình các yếu tố tác động lên kỳ hạn nợ của doanh nghiệp. Các biến kiểm soát được sử dụng trong hồi quy tương tự như nghiên cứu của Johnson (2003). Tương tự như Barclay và Smith (1995), Cai và cộng sự (2008), Lemma và Negash (2012), tác giả sử dụng tỷ lệ nợ dài hạn trên giá trị sổ sách của nợ làm đại diện cho cấu trúc kỳ hạn nợ.