MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

7. Bố cục luận văn

2.3. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

- Mô hình 1: Chính sách chi trả cổ tức tiền mặt và sở hữu chung

DIVit = β0 + β1Ownit +∑ 𝛃𝒌 𝒌𝑪𝒐𝒏𝒕𝒓𝒐𝒍𝒌𝒊,𝒕 +γj + δt + εit

Trong đó: Own: sở hữu chung, i là công ty i, t là năm thứ t DIV là DIVpayout hoặc DIVyield

Controli là các biến kiểm soát đặc thù của công ty i, εit là phần dư không quan sát của công ty i ở thời điểm t Mô hình bao gồm ảnh hưởng cố định ngành (γi) và ảnh hưởng cố định năm ( δt) để kiểm soát ảnh hưởng chi phối của ngành và năm đến các quan hệ giữa các biến sở hữu đến biến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt.

-Mô hình 2 : Chính sách chi trả cổ tức tiền mặt và sở hữu cổ đông lớn , sở hữu cổ đông nhỏ

DIVit = β0 + β1Blockit + β2N_Blockit +∑ 𝛃𝒌 𝒌𝑪𝒐𝒏𝒕𝒓𝒐𝒍𝒊,𝒕 𝒌 +γj + δt + εit

Trong đó: Block là sở hữu cổ đông lớn N_Block là sở hữu cổ đông nhỏ i là công ty i, t là năm thứ t

DIV là DIVpayout hoặc DIVyield

Controli là các biến kiểm soát đặc thù của công ty i, εit là phần dư không quan sát của công ty i ở thời điểm t Mô hình bao gồm ảnh hưởng cố định ngành (γi) và ảnh hưởng cố định năm ( δt) để kiểm soát ảnh hưởng chi phối của ngành và năm đến các quan hệ giữa các biến sở hữu đến biến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt.

-Mô hình 3 : Chính sách chi trả cổ tức tiền mặt và sở hữu trong nước, sở hữu nước ngoài

DIVit = β0 + β1Foit + β2Doit +∑ 𝛃𝒌𝑪𝒐𝒏𝒕𝒓𝒐𝒍𝒊,𝒕 𝒌

𝒌 +γj + δt + εit

Trong đó: Fo là sở hữu nước ngoài Do là sở hữu trong nước i là công ty i, t là năm thứ t

DIV là DIVpayout hoặc DIVyield

Controli là các biến kiểm soát đặc thù của công ty i, εit là phần dư không quan sát của công ty i ở thời điểm t

Mô hình bao gồm ảnh hưởng cố định ngành (γi) và ảnh hưởng cố định năm ( δt) để kiểm soát ảnh hưởng chi phối của ngành và năm đến các quan hệ giữa các biến sở hữu đến biến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt.

Ở dữ liệu dạng bảng thường tồn tại khả năng tự tương quan. Nếu khả năng này xảy ra mà tính toán lỗi chuẩn theo cách thông thường thì kết quả hồi quy sẽ bị chệch và giá trị thống kê t ( t-statistics) sẽ không chính xác. Vì vậy để giải quyết vấn đề này, tác giả sử dụng lỗi chuẩn robust để giải quyết hiện tượng phương sai không đồng nhất và phương pháp Petersen ( 2009) để giải quyết hiện tượng tự tương quan.

2.4. PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH

tóm tắt được các đặc trưng của các biến nghiên cứu nhằm phản ánh một cách tổng quát tình hình của các công ty như: giá trị trung bình, độ lệch chuẩn….

Bước 2: Phân tích tương quan

Với ma trận tương quan cho biết tổng quan về mối quan hệ giữa các biến trong mô hình, đó là kiểm tra mối tương quan giữa các biến độc lập với nhau cũng như giữa biến phụ thuộc với các biến độc lập nhằm kiểm tra khả năng xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình nghiên cứu.

Bước 3: Ước lượng các hệ số hồi quy trong mô hình

Ở phần này sẽ tiến hành chạy mô hình cho ra kết quả nghiên cứu với các hệ số hồi quy phản ánh được mối quan hệ cũng như mức độ quan hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập.

Bước 4: Từ kết quả nghiên cứu ở bước 3 sẽ tiến hành phân tích và thảo

luận để đưa ra kết luận về sự ảnh hưởng của 4 nhóm sở hữu đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian nghiên cứu.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

Từ các lý thuyết ở chương 1, chương 2 xây dựng phương pháp nghiên cứu gồm giả thuyết về ảnh hưởng của sở hữu cổ đông lớn, sở hữu cổ đông nhỏ, sở hữu nước ngoài, sở hữu trong nước đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt. Nêu cách thức thu thập và xử lý số liệu mẫu, xây dựng mô hình các nghiên cứu gồm biến phụ thuộc, biến cấu trúc sở hữu và biến kiểm soát. Sau đó trình bày phương pháp phân tích đối với bài nghiên cứu gồm mô tả thống kê, phân tích tương quan, ước lượng các hệ số hồi quy trong mô hình ( áp dụng mô hình kinh tế lượng là Pool- OLS và FEM để đo lường tác động của cấu trúc sở hữu đến biến phụ thuộc). Từ đó đưa ra kết quả nghiên cứu ở chương 3.

CHƯƠNG 3

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

3.1. THỐNG KÊ MÔ TẢ

Bảng 3.1 trình bày các thống kê mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu. Các biến gồm có Biến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt, được đo lường bằng tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt ( Divpayout) và tỷ suất cổ tức ( Divyield), sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài ( Fo), sở hữu của nhà đầu tư trong nước ( Do), sở hữu cổ đông lớn ( Block), sở hữu cổ đông nhỏ ( N_Block), quy mô công ty ( Size), hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách ( MB), đòn bẩy tài chính ( Lev), khả năng sinh lời ( Roa), giao dịch cổ phiếu ( Turnover), tính bất ổn của lợi tức cổ phiếu ( Stdret), tăng trưởng tài sản ( Tagrowth). Định nghĩa về các biến đều đã được trình bày trong mục 2.2 về mô tả biến. Mẫu nghiên cứu gồm toàn bộ các công ty niêm yết trên 2 sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ năm 2007- 2014.

Bảng 3.1. Thống kê mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu

Biến Số quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn

Divpayout 2820 0.7962711 4.8044 Divyield 2821 0.10533 0.095052 Fo 4345 0.0759707 0.1322578 Do 4689 0.6564381 0.2722878 Block 3477 0.2047307 1.228472 N_Block 3394 0.5899694 2.99266 Size 4656 -0.9206876 1.484023 MB 4589 -0.1826711 0.7392098 Lev 4343 0.1160122 0.1501776 Roa 4967 0.0636502 0.0866398

Biến Số quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn

Turnover 3815 0.085479 0.1222805

Stdret 3733 0.1492178 0.0746534

Tagrowth 4664 0.8768851 23.83227

( Nguồn: tính toán của tác giả) Tuy nhiên trong mẫu nghiên cứu, do có một số công ty hủy niêm yết và một số công ty mới lên sàn trên cả hai sàn chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí minh nên có sự thay đổi về số lượng công ty niêm yết. Vì vậy bộ dữ liệu sử dụng trong mẫu nghiên cứu này là bộ dữ liệu không cân đối.

Bảng 3.1 thống kê số liệu về giá trị trung bình, độ lệch chuẩn tỷ về sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài ( Fo), sở hữu của nhà đầu tư trong nước ( Do), sở hữu cổ đông lớn ( Block) và sở hữu cổ đông nhỏ ( N_Block). Trong đó, tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư trong nước ( Do) khá cao, trung bình là 65,6% mà tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài ( Fo) chỉ có 7,5%, cho thấy môi trường đầu tư ở Việt Nam vẫn chưa có sức hấp dẫn lắm đối với các nhà đầu tư nước ngoài. Sở hữu cổ đông nhỏ là 58,9%, sở hữu cổ đông lớn ( Block) là 20,4% điều này cho thấy đa số các cổ đông ở Việt Nam là cổ đông nhỏ, xuất phát từ nhiều thành phần khác nhau và chỉ với mục đích là kiếm lời nên họ không có tiếng nói quyết định đến công ty như các cổ đông lớn.

Trong bảng thống kê mô tả, ta thấy tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt khá lớn, giá trị trung bình là 79,62%. Những công ty chi trả cổ tức cao thường là những công ty có quy mô lớn, lợi nhuận cao, giá trị trung bình là 92,06%. Độ lệch chuẩn của tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt (DIVpayout) cho thấy sự chênh lệch khá lớn so với giá trị trung bình.

3.2. MA TRẬN TƯƠNG QUAN

Đề tài kiểm tra khả năng có thể xuất hiện đa cộng tuyến giữa các biến số bằng cách thiết lập ma trận hệ số tương quan giữa các biến được trình bày trong bảng sau đây:

Bảng 3.2. Ma trận hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình hồi quy

divpayout divyield fo do bolck n_block Size mb lev roa turnover stdret tagrowth

divpayout 1 divyield O.787 1 fo -0.0365 0.2603 1 do 0.0137 0.7277 -0.3215 1 block 0.0074 0.1091 0.0356 0.0863 1 n_block -0.0002 0.5916 -0.0099 0.5835 -0.0646 1 size 0.0173 0.0579 0.4071 -0.1804 0.0212 -0.0757 1 mb -0.0438 -0.0656 0.2331 -0.2001 0.0563 -0.1506 0.017 1 lev 0.0065 -0.1500 -0.0396 -0.1233 -0.0195 -0.1537 0.3133 -0.0482 1 roa -0.0707 -0.0354 0.2305 -0.1716 -0.0247 -0.0438 -0.1169 0.359 -0.2657 1 turnover -0.0144 0.1979 -0.0780 0.2382 -0.0397 0.3754 0.0386 -0.2481 -0.0368 -0.0228 1 stdret -0.0178 -0.001 -0.1132 0.0637 -0.0226 0.1108 -0.1408 -0.1697 0.0046 -0.009 0.3083 1 tagrowth 0.0412 0.1179 0.0293 0.0979 -0.0106 0.0724 0.1151 -0.0751 0.0523 0.0338 0.1024 0.2035 1

Bảng 3.2 trình bày ma trận tương quan của các biến trong mô hình nghiên cứu. Các biến gồm có Biến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt, được đo lường bằng tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt ( Divpayout) và tỷ suất cổ tức ( Divyield), sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài ( Fo), sở hữu của nhà đầu tư trong nước ( Do), sở hữu cổ đông lớn ( Block), sở hữu cổ đông nhỏ ( N_Block), quy mô công ty ( Size), hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách ( MB), đòn bẩy tài chính ( Lev), khả năng sinh lời ( Roa), giao dịch cổ phiếu ( Turnover), tính bất ổn của lợi tức cổ phiếu ( Stdret), tăng trưởng tài sản ( Tagrowth). Định nghĩa về các biến đều đã được trình bày trong mục 2.2 về mô tả biến. Mẫu nghiên cứu gồm toàn bộ các công ty niêm yết trên 2 sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ năm 2007- 2014.

Nhìn vào bảng ta thấy, sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài( Fo), sở hữu cổ đông nhỏ( N_Block), hệ số giá thị trường trên giá trị sổ sách của cổ phiếu( MB) ,khả năng sinh lời( ROA), giao dịch cổ phiếu (Turnover), tính bất ổn định của lợi tức cổ phiếu ( Stdret) có tương quan âm với chính sách chi trả cổ tức tiền mặt ( DIV). Các biến còn lại có tương quan dương.

Dựa vào các số liệu ở bảng trên, đề tài nhận thấy hệ số tương quan giữa các cặp biến là nhỏ, giá trị lớn nhất là 0.787, không có trường hợp nào vượt qua 0.8. Qua đây có thể kết luận, độ lớn của các hệ số tương quan chỉ ra rằng không nhiều khả năng xuất hiện đa cộng tuyến trong mô hình hồi quy.

3.3. ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT

Phần này trình bày kết quả thực nghiệm nhằm xác định ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt của toàn bộ các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2007- 2014 bằng mô hình hồi quy với dữ liệu bảng.

3.3.1. Tác động của biến sở hữu chung đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt:

Mô hình hồi quy về tác động của biến sở hữu chung đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt có dạng:

DIVit = β0 + β1Ownit +∑ 𝛃𝒌 𝒌𝑪𝒐𝒏𝒕𝒓𝒐𝒍𝒌𝒊,𝒕 +γj + δt + εit

Trong đó, DIV là biến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt, được ước lượng bằng tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt ( DIVpayout) và tỷ suất cổ tức ( DIVyield); Own là biến sở hữu chung; Control là các biến kiểm soát, gồm quy mô công ty ( Size), hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách ( MB), đòn bẩy tài chính ( Lev), khả năng sinh lời ( Roa), giao dịch cổ phiếu ( Turnover), tính bất ổn của lợi tức cổ phiếu ( Stdret), tăng trưởng tài sản ( Tagrowth). Định nghĩa về các biến đều đã được trình bày trong mục 2.2 về mô tả biến. Mẫu nghiên cứu gồm toàn bộ các công ty niêm yết trên 2 sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn từ năm 2007- 2014. Mô hình cũng kiểm soát ảnh hưởng cố định ngành(γj) và ảnh hưởng cố định

năm (δt). Sai số chuẩn ( trong ngoặc) là sai số chuẩn robust và được ước

lượng theo cụm mỗi công ty. *, **, *** thể hiện mức ý nghĩa tương ứng với 10%, 5% và 1%.

Bảng 3.3. Sở hữu chung và chính sách chi trả cổ tức tiền mặt

Biến

Tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt

( DIVpayout) Tỷ suất cổ tức ( DIVyield) (1) (2) own -0.280*** -0.00528** (0.0618) (0.00293)

Biến

Tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt

( DIVpayout) Tỷ suất cổ tức ( DIVyield) (1) (2) size -0.0135* -0.00333*** (0.005) (0.00154) mb -0.190 -0.100*** (0.350) (0.00626) lev 0.543*** 0.0351*** (0.0685) (0.0160) roa 5.194*** 0.456*** (1.858) (0.0668) turnover -0.850 -0.0117 (0.655) (0.0236) stdret -1.054 -0.0530*** (1.232) (0.0278) tagrowth -0.664* -0.0181*** (0.376) (0.00686) Constant -108.3 -3.455* (84.55) (1.792) Fixed effects IY IY Observations 2,264 2,264 Adj R-squared 0.498 0.476

Ta thấy trong cột (1) của bảng 3.3 biến sở hữu chung ( Own) có tác động ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt ( DIVpayout) với hệ số là 0.280 và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Điều này cho thấy cấu trúc sở hữu có tác động ngược chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Bên cạnh đó, giá trị R2 ở cột (1) là tương đối cao (49.8%), điều này cho thấy các biến được lựa chọn trong mô hình giải thích một phần đáng kể biến động của biến phụ thuộc trong mô hình hồi quy. Có thể nói rằng mô hình trong trường hợp này có mức phù hợp tương đối.

Thông thường, các công ty có lợi nhuận có nhiều khả năng chia cổ tức cho cổ đông. Các công ty có lợi nhuận càng cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng lớn. Đã có các nghiên cứu thực nghiệm trước đây xác nhận kết luận này như Thanatawee ( 2011). Phân tích hồi quy trong cột (1) của bảng 3.3 cũng cho thấy, khả năng sinh lời ( Roa) có mối liên hệ tác động cùng chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt với mức ý nghĩa 1%.

Kế đến là biến đòn bẩy tài chính ( Lev) có mối liên hệ và tác động cùng chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt ở mức ý nghĩa 1%, thể hiện ở cột (1) của bảng 3.3. Dấu dương thể hiện khi doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao, họ thường chi trả cổ tức nhiều hơn. Bởi nhiều doanh nghiệp muốn giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư đồng thời cũng muốn chi trả cổ tức ổn định cho cổ đông nhằm tạo ra thông tin có lợi cho doanh nghiệp và giá cổ phiếu nên họ có xu hướng đi vay để chi trả cổ tức. Bằng chứng này cũng phù hợp với nghiên cứu của Thanatawee ( 2011) tìm ra mối liên hệ cùng chiều tại Thái Lan, đưa ra thực tế rằng các công ty có tỷ lệ nợ cao sẽ chi trả cổ tức cao.

Kết quả ở cột (1) của bảng 3.3 cũng cho thấy, quy mô công ty ( Size) và tăng trưởng tài sản ( Tagrowth) có tác động ngược chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt với mức ý nghĩa 10%. Điều này có nghĩa rằng các công ty có xu

hướng giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư cho phát triển của công ty trong tương lai càng cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt cho cổ đông càng thấp.

Ta thấy trong cột (2) của bảng 3.3 biến sở hữu chung ( Own) có tác động ngược chiều với tỷ suất cổ tức ( DIVyield) với hệ số là 0.00528 và có ý nghĩa thống kê ở mức 5%. Điều này cho thấy cấu trúc sở hữu có tác động ngược chiều đến tỷ suất cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Bên cạnh đó, giá trị R2 ở cột (2) tương đối cao ( 47.6%), điều này cho thấy các biến được lựa chọn trong mô hình giải thích một phần đáng kể biến động của biến phụ thuộc trong mô hình hồi quy. Có thể nói rằng mô hình trong trường hợp này có mức phù hợp tương đối.

Ở cột (2) của bảng 3.3 biến quy mô công ty( Size) và biến hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách ( Mb) có tác động ngược chiều với tỷ suất cổ tức với hệ số 0.0033 và 0.1 với cùng mức ý nghĩa 1%. Điều này cho thấy rằng những công ty có quy mô càng lớn sẽ tác động đến thông tin giá cổ phiếu và làm cho giá thị trường của cổ phiếu tăng lên, trong khi quy mô càng lớn, đang trên đà tăng trưởng thì công ty càng ưu tiên giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư và chi trả cổ tức thấp hơn. Do đó, các công ty có quy mô càng lớn thì tỷ suất cổ tức càng thấp.

Cũng ở cột (2) của bảng 3.3, biến đòn bẩy tài chính ( Lev) và biến khả năng sinh lời ( Roa) tác động cùng chiều với tỷ suất cổ tức với hệ số lần lượt