Cơ chế vỡ nợ biểu hiện cho sự cân bằng của vài mục tiêu, một mặt, bao gồm bảo vệ
quyền lợi của chủ nợ, là điều cần thiết để huy động nguồn tài trợ đầu tư cho tài sản cố định và tài sản lưu động, mặt khác lại cĩ tác dụng ngăn ngừa sự đĩng cửa quá sớm của các DN cĩ khả năng tồn tại. Trong nhiều nước, khuơn khổđể giải quyết sự
vỡ nợ tiến triển theo thời gian theo sự cân bằng quyền lực chính trị giữa các nhĩm quyền lợi khác nhau, theo sau đĩ là sự chuyển đổi cấu trúc của nền kinh tế. Kết quả
là, cơ chế phá sản khác nhau rất đáng kể, thậm chí ở các nước phát triển. Vì vậy, thậm chí ở những nước mà cấu trúc văn hĩa và xã hội rất gần gũi và nền kinh tế gắn bĩ mật thiết nhau như Hoa Kỳ và Anh, vẫn cĩ những khác biệt rất quan trọng trong cách cư xử cơ bản đối với con nợ. (Luật phá sản Hoa Kỳ năm 1800 phần lớn sao chép từ Anh. Ngày nay, hệ thống Luật Phá sản ở Anh Quốc theo hướng thân thiện với chủ nợ và kết quả tương đối là cĩ nhiều vụ phá sản hơn trong khi Chương 11 của Luật Phá Sản Hoa Kỳ thì thân thiện với con nợ hơn và dẫn đến nhiều vụ tái sắp xếp dưới sự kiểm sốt của ban điều hành đương nhiệm. Tuy nhiên, những thay đổi gần đây trong Luật Phá Sản Anh Quốc đã được điều chỉnh theo hướng gần hơn với luật của Hoa Kỳ). Vì vậy điều khoản của một cơ chế vỡ nợ giúp hướng dẫn giải quyết các tình huống mà một quốc gia mắc phải trong thời kỳ kiệt quệ tài chính hệ
thống.
Mặc dù cĩ sự khác nhau giữa các cơ chế, điều trở nên rõ ràng là một cơ chế vỡ nợ
vận hành là một phần rất cần thiết của một nền kinh tế. Sự thiếu vắng một cơ chế vỡ
nợ hiệu quảở các nền kinh tế khủng hoảng ở Đơng Á, một điều gây ngạc nhiên cho nhiều người, được xem là đã làm phức tạp và làm chậm quá trình tái cấu trúc DN. Trong nhiều năm, những nền kinh tế này phát triển rất nhanh chĩng và những cuộc cải cách thể chếđể giải quyết vấn đề kiệt quệ tài chính đã khơng được chú trọng cao
Khi quyền theo luật pháp của giới chủ nợ được bảo đảm tốt, con đường tín dụng của các DN được mở rộng khá đáng kể, cũng như thếđối với bề rộng và bề sâu của thị trường nợ (La Porta và Lopez de Silanes). Điều này xảy ra bởi vì luật pháp bảo vệ giới chủ nợ khỏi sự chiếm đoạt của ban điều hành DN và kiểm sốt các cổ đơng của cơng ty. Một cách đơn giản để hồn lại vốn cho chủ nợ là tơn trọng thứ tự ưu tiên của quyền phân chia tài sản trong phá sản và tái cấu trúc cơng ty, nghĩa là chủ nợ cấp cao được ưu tiên trả trước, sau đĩ mới đến các giới chủ nợ cấp thấp hơn, cuối cùng mới là các cổđơng nếu cịn dư ra. Cùng lúc đĩ, một số cơng trình nghiên cứu chỉ ra rằng nếu cổđơng khơng nhận được gì trong quy trình xử lý phá sản, ban
điều hành, hành động nhân danh cổđơng cơng ty, sẽ cố gắng trì hỗn hay tránh phá sản, bao gồm cả chấp nhận những dự án cĩ độ rủi ro cao khi cơng ty đã lâm vào khánh kiệt tài chính. Vì lý do này, Hart (2000) đã nghiên cứu một tình huống mà một phần tài sản của cơng ty từ vụ xử lý phá sản được dành cho các cổ đơng cơng ty, thậm chí cả trong trường hợp thứ tựưu tiên khơng để lại phần dư nào cho những người chủ nợ.
Cĩ nhiều vấn đề mà dựa vào đĩ thủ tục vỡ nợ cĩ thểđược so sánh và tác giả Joseph Stigliz đã cung cấp một phép phân loại rất hữu ích cho các vấn đề này. Một cân nhắc quan trọng là xem xem luật pháp cĩ thể cung cấp một cơ chế tựđộng khi một cơng ty cần nộp đơn xin phá sản. Mục tiêu của cơ chế tự động này là chúng cĩ thể
giảm bớt mức lỗ liên quan đến ban điều hành hay các cổ đơng lớn cố tình hỗn quyết định phá sản. Một cơ chế như vậy đã được giới thiệu ở Hungary năm 1992 với hiệu quả là hơn 5000 cơng ty đã phải phá sản chỉ trong một năm (Tác giả Gray, Schlorke, và Szanyi, 1996). Trong khi trong dài hạn cơ chế này thúc đẩy việc xây dựng các quy chế cho các tịa án và nghề quản trị điều hành, nhưng sự chấp nhận cơ
chế tự động này đã ngăn trở các tịa án trong ngắn hạn và làm khĩ khăn trong việc phân loại các cơng ty cĩ thể tồn tại được trong số các cơng ty phải phá sản. Cơ chế
tựđộng này đã được tháo bỏ trong cuộc cải cách phá sản năm 1997. Một cơ chế phá sản khác kiểu cũng được giới thiệu trong lần sửa đổi luật phá sản Thái Lan năm 1999 (Foley, 2000). Nếu con nợ nợ một nhĩm chủ nợ nguyên đơn số tiền hơn 1 triệu Baht, chủ nợ chính phải kiến nghị phá sản. Trong khi cơ chếđã được quy định rõ ràng như vậy, thì bước kế tiếp trong thủ tục phá sản – việc xác định vỡ nợ - lại khơng đuợc như thế. Cụ thể, trong 09 căn cứ xác định vỡ nợ được thiết lập ở phần 8 của Luật phá sản số 2483, cĩ 5 căn cứ là khơng mang tính thực tiễn, với kết quả là ít vụ phá sản được khởi xướng thậm chí sau khi luật sửa đổi cĩ hiệu lực. Ví dụở Thái Lan chỉ ra sự cần thiết phải bổ sung nhiều loại luật và thủ tục khác nhau làm cơ sở
cho cơ chế vỡ nợ.
Một số câu hỏi quan trọng tiếp theo của luật phá sản là ai cĩ thể đệ đơn để tái sắp xếp hay phá sản? (trọng trách này cĩ thể được trao cho con nợ, giới chủ nợ (các khoản vay ngân hàng, các khoản tài trợ thương mại), ban điều hành của cơng ty, và các cổđơng hiện hữu); khả năng ban điều hành đi hay ở lại trong suốt giai đoạn tái cấu trúc?; khả năng cĩ một rào cản tựđộng ngăn cản việc chiếm tài sản của giới chủ
nợ? La Porta và Lopez de Silanes chứng minh rằng mỗi một đặc điểm như thế đều
Làm thế nào để các nước khác nhau cĩ thể kết hợp các đặc tính này để giải quyết các cơng ty bị kiệt quệ tài chính lại phụ thuộc vào mức độ trãi rộng của cổđơng và các yếu tố khác như là luật về hợp đồng, luật chứng khốn, luật hình sự, sự sẵn sàng của các lựa chọn pháp lý bổ sung, sự phát triển các định chế của đất nước (tịa án, giới chủ nợ, ngân hàng, chính phủ), sự đa dạng của các quyền địi bồi thường, và mức độ bất cân xứng về thơng tin. Các yếu tố quốc tế cũng cĩ thểđĩng vai trị quan trọng, như trường hợp của Indonesia nơi mà nợ DN phần lớn là từ các nhà đầu tư
nước ngồi (Claessens, Djankov, và Lang, 2000b). Chất lượng chung của thơng tin về giá trị DN và sự phát triển của thị trường tài chính để hấp thụ các tài sản thanh lý là những yếu tố quan trọng cịn lại.
Trong khi một cơ chế vỡ nợ độc nhất là khơng tồn tại, những bộ luật yếu kém lại làm mọi thứ trở nên tồi tệ hơn. Vài nguyên tắc áp dụng để xây dựng một cơ chế vỡ
nợ tốt: Đầu tiên, một cơ chế phải tạo ra được một nỗ lực giải quyết hậu khủng hoảng hiệu quả, với mức ý nghĩa là DN bị kiệt quệ phải thu được giá trị tổng cộng cao nhất. Một cách cụ thể, cơng ty cĩ thể phải đĩng cửa, thanh lý từng phần, được bán theo nguyên tắc hoạt động liên tục, hay được tái sắp xếp dựa trên những lựa chọn mang lại giá trị cao nhất cho giới chủ nợ, con nợ, và các cổ đơng khác như là người lao động. Thứ hai, một cơ chế vỡ nợ tốt nên cĩ hiệu quả phịng ngừa trước khủng hoảng, để ngăn chặn ban điều hành và cổđơng khỏi việc thực hiện các khoản nợ khơng thận trọng, chấp nhận những chủ nợ cung cấp các khoản vay với khả năng phá sản cao. Cách hành xử khơng thận trọng cĩ thể bị trừng phạt bằng cách giảm quyền yêu sách hay bằng cách cắt giảm nhân sự các bên cĩ liên quan.
Vấn đề làm thế nào để các nước khác nhau cĩ thể giải quyết các cơng ty bị kiệt quệ
tài chính cũng thay đổi theo thời gian, bởi vì cấu trúc sản xuất và giá trị của các cổ đơng cũng thay đổi. Tiến sỹ Westbrook báo cáo một xu hướng chung về việc di chuyển từ cơ chế thân thiện với chủ nợ hơn đến cơ chế thân thiện với con nợ hơn. Những thay đổi gần đây trong thủ tục phá sản ở trên thế giới đã nghiêng hẳn về
Phá sản hay các giải pháp luật pháp khác khơng phải là phương cách duy nhất để
giải quyết khủng hoảng tài chính. Đơi khi các nhà kinh tế đề xuất một vài phương pháp khác thay thế. Chẳng hạn như tổ chức các trung tâm bán tài sản hay đấu giá. Việc đấu giá thì dễ thi hành và khơng phụ thuộc vào hệ thống luật pháp (Hausch và Ramachandran; Hart và các cộng sự, 1997). Mặc dù viễn cảnh về mặt lý thuyết là khá hấp dẫn, những giải pháp như thế đã khơng được áp dụng trong thời gian gần
đây, ngoại trừ những người đưa ra chủ trương cải cách ở Mexico năm 1998. Điều này là bởi vì việc bán tài sản về phương diện thực nghiệm cho thấy là khơng được giá cao, mặc dù những bằng chứng thực nghiệm chủ yếu mang tính giai thoại (Pulvino, 1998). Một mặt hạn chế nữa của cơ chế đấu giá là nĩ phụ thuộc vào tính thanh khoản của thị trường thứ cấp. Trong khi đĩ, cơ chế thương lượng tái cấu trúc, chẳng hạn như tái cấu trúc theo chương 11, lại phụ thuộc vào sức mạnh của hệ
thống pháp lý. Ở những quốc gia mà hệ thống pháp lý cịn yếu, như ở nhiều nước
đang phát triển, một cơng ty nên cân nhắc một danh mục chọn lựa khi đối phĩ với tình huống vỡ nợ, ở đây con nợ cĩ thể chọn lựa xem xem cĩ thể dùng phương pháp thương lượng tái cấu trúc hay đấu giá. Trong ngắn hạn, con nợ cĩ thể thích phương pháp thương lượng tái cấu trúc hơn, thậm chí ngay cả khi họ phải trả một giá cao hơn, bởi vì giới chủ nợ sẽđiều chỉnh giá vốn đề phịng các kết quả khơng chắc chắn xảy ra do quá trình tái cấu trúc mang lại ( Hart 2000). Trong dài hạn, khi các khoản nợ đến hạn, con nợ thích chọn phương pháp đấu giá tài sản, vì nĩ ít tốn kém hơn để
Đối với các cơng ty đối mặt với khánh kiệt tài chính, việc vỡ nợ theo luật định là một lựa chọn mà chủ nợ và con nợ cĩ thể theo đuổi. Một số các cơng ty ở khu vực
Đơng Á sau cuộc khủng hoảng 1997-1998 đã lựa chọn phương án bán vốn (và kiểm sốt) cho các nhà đầu tư nước ngồi (Mody và Negishi, 2000), hoặc thương lượng phần lớn các khoản nợ của họ ngồi khuơn khổ tịa án (Foley, và Gilson). Đối với các quốc gia cĩ quyền hạn chủ nợ mạnh hơn và cĩ hệ thống luật pháp hữu hiệu hơn, khả năng nộp đơn phá sản của các cơng ty bị kiệt quệ tài chính là cao hơn, mặc dù những cơng ty cĩ liên kết nhĩm hạn chế được điều này (Claessens, Djankov, và Klapper, 1999). Thậm chí khi một trình tự phá sản khơng được dùng, họ vẫn quyết
định tham gia quy trình tái cấu trúc trên diện rộng với tốc độ cao.
Các tác giả Claessens, Kjankov, và Klingebiel nghiên cứu các nước Indonesia, Malaysia, Hàn Quốc, và Thái Lan và tìm ra rằng chỉ cĩ một phần nhỏ các tài sản thanh lý, trung bình thấp hơn 6%, được giải quyết thơng qua các cuộc phá sản chính thức. Tỷ lệ lớn hơn nhiều là sử dụng các cuộc dàn xếp ngồi tịa án. Điều này cĩ thể
giải thích một phần là do tiến độ chậm chạp của các quy trình pháp lý: phải mất trung bình hơn 2 năm để cĩ thể đạt được quyết định pháp lý cho một vụ phá sản. Khơng cĩ gì đáng ngạc nhiên là hai nước với nhiều vụ hỗn tịa án nhất, Indonesia và Thái Lan, đã phải thiết lập các tịa án đặc biệt để giải quyết phá sản. Trong khi sự
hữu hiệu của các giải pháp trong tịa án được cải thiện khá quan trọng theo những thay đổi trong cấu trúc luật pháp, chỉ cĩ một số ít các vụ phá sản được giải quyết thơng qua tịa án phá sản. Như các tác giả Foley, và Gilson chứng minh ở Thái Lan, hầu hết các thỏa thuận đạt được được thực hiện bên ngồi tịa án.
Trình tự phá sản chính thức khơng được sẵn sàng sử dụng cũng là cơ hội thay đổi cơ chế phá sản. Theo bước chân cuộc khủng hoảng tài chính các nước Đơng Á, tất cả các nước bị ảnh hưởng đều thơng qua các đạo luật phá sản mới trong khi Indonesia và Thái Lan cũng giới thiệu các tịa án phá sản đặc biệt. Câu hỏi quan trọng là xem xem liệu các thay đổi luật pháp như thế chỉ đơn thuần là làm hỗn lại
Cĩ thể nĩi tổng quát về các ảnh hưởng lâu dài của các đạo luật phá sản là khơng chỉ
sức mạnh quyền hạn của giới chủ nợ quyết định mức lãi suất phổ biến, mà bản thân
đạo luật tồn tại cũng giúp xác lập mức độ hoạt động của DN. Nghĩa vụ tiềm ẩn của các DN khi phá sản càng cao, thì càng ít khả năng DN cĩ thể khởi đầu lại cơng việc kinh doanh mới. Tác giả White cung cấp các bằng chứng thực nghiệm về số các cơng ty cĩ thể khởi đầu lại ở Hoa Kỳ, và giải thích sự khác nhau giữa các bang với các thủ tục khác nhau trong việc giải quyết vỡ nợ cá nhân.
2.3.3. KIỆT QUỆ HỆ THỐNG VÀ TÁI CẤU TRÚC DOANH NGHIỆP
Tái cấu trúc DN là một quá trình liên tục, tách rời những cơng ty tồn tại và phát đạt với những cơng ty bị nhấn chìm bởi các thách thức mới. Chính phủ chỉ cĩ vai trị hạn chế trong quá trình tái cấu trúc này, ngoại trừ việc đảm bảo một mơi trường kinh tế trong đĩ các nguồn lực cĩ thể được xắp xếp, bố trí lại cho những mục tiêu mới với chi phí tối thiểu. Tuy nhiên, khi kiệt quệ tài chính lan tỏa rộng, cĩ một nguy cơ rằng nĩ cĩ thể tự làm trầm trọng thêm. Một vài hệ lụy sẽ phát sinh. Các cơng ty cĩ thể khơng cĩ động lực để tái cấu trúc bởi vì các cơng ty bị kiệt quệ tài chính khác (và bằng sự dính líu, người tiêu dùng) ít cĩ nhu cầu cho sản phẩm của họ. Cũng vậy, các cơng ty bị kiệt quệ tài chính khơng thể thanh tốn nợ nần, tiếp tục duy trì sức ép lên các định chế tài chính, mà các định chế này đến lượt họ sẽ hạn chế các khoản vay mới cho các dự án cĩ nhu cầu sử dụng vốn một cách hiệu quả. Các thể chế tài chính cĩ thể bị vỡ nợ, giảm động lực của người đi vay mượn để trả nợ. Hệ thống
PHƯƠNG ÁN ĐẦU TIÊN LÀ DỰA VÀO SỰ PHỤC HỒI KINH TỀđể giảm bớt những ức chế về lượng cầu, cải thiện dịng tiền và khả năng trả nợ của DN. Những phục hồi này cĩ thểđược thực hiện bằng cách tăng chi tiêu ngân sách nhưng cĩ thể
bị hạn chế bởi giới hạn tài chính, đặc biệt trong thời gian kiệt quệ tài chính. Sự phục hồi cĩ thể xảy ra nếu lượng cầu xuất khẩu cĩ khuynh hướng gia tăng, như trường hợp của Mexico sau cuộc khủng hoảng 1994-1995 và cũng là trường hợp của Hàn Quốc và Malaysia sau cuộc khủng hoảng Châu Á, cả hai nước này đều hưởng lợi từ
việc tăng trưởng nhanh về thương mại của sản phẩm điện tử. Tuy nhiên, đặt niềm