Đặc điểm thị trường chứng khoán Việt Nam là việc Chính phủ với vai trò người kiến tạo, quản lý và giám sát thị trường thì phát triển thị trường chứng khoán ổn định lâu dài, tuân theo đầy đủ các quy luật khách quan thị trường là mục tiêu của chính phủ. Tuy nhiên với thời gian phát triển của thị trường chưa phải là dài và mang tính chất của thị
trường mới nổi thì việc bộc lộ các khiếm khuyết của thị trường như hàng hoá chứng khoán chưa nhiều, chưa đa dạng các ngành nghề, thị trường chưa chiếm tỷ trọng lớn trong tổng sản phẩm quốc nội... là điều không tránh khỏi và cũng là những tất yếu khách quan. Những đề xuất giải pháp và kiến nghị về quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán nhằm mục tiêu vượt qua những khó khăn, khiếm khuyết ban đầu của thị trường để
giúp thị trường phát triển ổn định.
Nhóm giải pháp mở rộng quy mô thị trường chứng khoán:
Nâng cao mục tiêu phấn đấu đạt giá trị chứng khoán niêm yết, giao dịch chiếm từ
30% tổng sản phẩm quốc nội (GDP) trở lên. Đa dạng hóa tất cả các ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh trên thị trường chứng khoán và khuyến khích các công ty có quy mô lớn về
vốn tham gia niêm yết trên thị trường chứng khoán và từng bước nâng cao vai trò của thị
trường chứng khoán trong nền kinh tế trở thành kênh huy động vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế và trở thành kênh đầu tư hấp dẫn đối với công chúng.
Đa dạng hóa các sản phẩm giao dịch trên thị trường chứng khoán bên cạnh các hoạt động giao dịch truyền thống trái phiếu, cổ phiếu như giao dịch mua bán hợp đồng quyền chọn, hợp đồng tương lai...
Mở rộng các loại hình nghiệp vụ trên thị trường chứng khoán trong đó cho phép nhà đầu tư bán khống chứng khoán nhằm phát huy đầy đủ năng lực thị trường giúp cho thị trường phát triển toàn diện và ổn định.
Với danh mục 9 cổ phiếu trong nghiệp vụ cho phép bán khống thì chúng ta tính toán được tỷ suất sinh lợi và độ lệch chuẩn của danh mục như trong bảng sau:
Bảng 3.1: Bảng tổng hợp kết quả các danh mục hiệu quả. Danh mục 1 Danh mục 2 Danh mục 3 Danh mục 4 Danh mục 5 Danh mục 6 Danh mục 7 Danh mục 8 AGF 68,721% 68,302% 67,882% 67,484% 67,071% 67,086% 66,645% 66,232% BT6 -32,238% -62,338% -92,437% -122,547% -152,625% -153,493% -182,747% -212,824% GIL -22,075% -40,369% -58,662% -76,979% -95,258% -95,801% -113,566% -131,845% GMD 51,005% 43,836% 36,667% 29,414% 22,247% 21,954% 15,077% 7,909% LAF 33,173% 38,751% 44,329% 49,902% 55,481% 55,641% 61,058% 66,637% REE -0,181% 11,722% 23,626% 35,574% 47,436% 47,786% 59,383% 71,245% SAM 20,581% 70,141% 119,701% 169,308% 218,853% 220,332% 268,429% 317,974% SAV -14,218% -9,760% -5,301% -0,881% 3,593% 3,702% 8,035% 12,509% TMS -4,768% -20,285% -35,805% -51,275% -66,798% -67,207% -82,314% -97,837% Tỷ suất sinh lợi 1,61% 2,61% 3,61% 4,61% 5,61% 5,64% 6,61% 7,61% Độ lệch chuẩn 0,0379 0,0421 0,0527 0,0668 0,0825 0,0830 0,0992 0,1164 Trong đó danh mục 1 là danh mục có tỷ suất sinh lợi tương ứng với độ lệch chuẩn là thấp nhất.
DANH MỤC HIỆU QUẢ CÓ BÁN KHỐNG AGFGMD LAF 50%LAF+50%GIL 0,00% 1,00% 2,00% 3,00% 4,00% 5,00% 6,00% 7,00% 8,00% 9,00% 10,00% 0 0,01 0,02 0,03 0,04 0,05 0,06 0,07 0,08 0,09 0,1 0,11 0,12 0,13 0,14 0,15 Độ lệch chuẩn Tỷ suất sinh lợi
Đường biên danh mục hiệu quả, đường kết hợp xuất phát từ trái phiếu chính phủ (lãi suất 0,55%/tháng, độ lệch chuẩn 0) tiếp tuyến với đường biên danh mục hiệu quả)
được trình bày như sau (hình 3.1).
Hình 3.1: Đường danh mục hiệu quả, đường kết hợp xuất phát từ trái phiếu chính phủ tiếp tuyến với đường biên danh mục hiệu quả.
Đường biên hiệu quả của danh mục có bán khống nằm ngoài (về phía tây bắc) của đồ thị so với đường biên danh mục hiệu quả không bán khống cho thấy nhà đầu tưđạt
được tỷ suất sinh lợi trong mối quan hệ kiểm soát rủi ro từ môi trường kinh doanh chứng khoán cho phép bán khống hiệu quả hơn so với môi trường kinh doanh chứng khoán không cho phép bán khống. Ngoài ra trong môi trường kinh doanh không cho phép bán
khống thì nhà đầu tư chỉ đạt được tỷ suất sinh lợi cao nhất bằng với chứng khoán có tỷ
suất sinh lợi cao nhất (đầu tư 100% vào chứng khoán có tỷ suất sinh lợi cao nhất) trong khi môi trường kinh doanh cho phép bán khống thì nhà đầu tư có thể vượt qua được giới hạn tỷ suất sinh lợi này.
Ngoài ra trong trường hợp nhà đầu tư định giá cổ phiếu, theo mô hình định giá tài sản vốn CAPM (Capital Asset Pricing Model) nếu giá cổ phiếu ở mức cao vượt hơn mức mong đợi thì nhà đầu tư sẽ bán khống cổ phiếu, điều này sẽ làm giá cổ phiếu giảm nếu thị trường có đủ số người đồng loạt bán ra và như vậy giá cổ phiếu sẽ giảm và trở về điểm cân bằng đúng bằng với mức mong đợi của thị trường. Để nhận định được
vấn đề này ta giảđịnh danh mục thị trường VNIndex là hợp lý thì (hình 3.2):
Hình 3.2: Xác định tài sản bị định giá thấp và bị định giá cao.
ĐƯỜNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
AGF BT6 GIL GMD LAF REE SAM TMS SAV 0,00% 0,10% 0,20% 0,30% 0,40% 0,50% 0,60% 0,70% 0,80% 0,90% 1,00% 1,10% 1,20% 1,30% 1,40% 1,50% 1,60% 1,70% 1,80% 1,90% 2,00% 2,10% 2,20% 2,30% 2,40% 2,50% 2,60% 2,70% 0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9 1 1,1 1,2 1,3 1,4 1,5 1,6 Beta E(Ri)
Cổ phiếu TMS, GIL, REE được định giá cao so với mong đợi của thị trường vì vậy nhà đầu tư thực hiện bán khống và khi thực hiện một lượng bán đủ lớn thì giá 3 cổ phiếu này giảm xuống và dịch chuyển tiến gần về đường thị trường chứng khoán, khi đó 3 cổ
phiếu này đạt trạng thái cân bằng. Như vậy nghiệp vụ bán khống làm cho việc định giá cổ
phiếu đạt được trạng thái cân bằng và như vậy thị trường chứng khoán phát triển ổn định, hạn chế tình trạng phát triển nóng (giá chứng khoán tăng liên tục vượt giá trị mong đợi của thị trường).
Tuy nhiên quản lý nhà nước đối với nghiệp vụ này cần chặt chẽ nhằm phát triển ổn
định thị trường, hạn chế việc lạm dụng quá mức nghiệp vụ bán khống chứng khoán của nhà
đầu tư. Quy định một tỷ lệ ký quỹ tiền mặt, một tỷ lệ bán khống có giới hạn, bán khống có giới hạn về thời gian… đối với nhà đầu tư sử dụng nghiệp vụ bán khống là những quy định quản lý nhằm làm cho nhà đầu tư có trách nhiệm hơn và không lạm dụng quá mức nghiệp vụ này gây bất ổn thị trường.
Và lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá cũng sẽ phát huy hiệu quả khi thị trường phát triển đầy đủ nghiệp vụ trong đó có nghiệp vụ bán khống chứng khoán khi nhà đầu tư
chọn danh mục, dự án đầu tư hiệu quả hơn trong khi mức độ rủi ro đối với các nhân tố là như nhau..
Từng bước mở rộng lĩnh vực kinh doanh chứng khoán cho nhà đầu tư nước ngoài, thu hút đầu tư gián tiếp thông qua thị trường chứng khoán nhằm thu hút vốn, công nghệ
quản lý kinh doanh chứng khoán từ các nước có thị trường chứng khoán phát triển theo các lộ trình mở cửa dịch vụ chứng khoán khi gia nhập WTO. Tuy nhiên cần bảo vệ thị
trường chứng khoán trong nước thông qua các quy định chặt chẽ, hợp lý làm cho thị
trường phát triển lành mạnh trước làn sóng đầu tư ào ạt, không kiểm soát được như kinh nghiệm khủng hoảng tài chính năm 1997 của các nước trong khu vực.
Đẩy mạnh cổ phần hóa các công ty quốc doanh cần đi vào thực chất, tránh việc cổ
phần hóa hình thức, các bộ ngành chủ quản vẫn nắm giữ 51% cổ phần để chi phối kiểm soát công ty làm cho các công ty này chưa thật sự độc lập kinh doanh tách khỏi sự chi
phối hành chính mệnh lệnh cũng như chiếm lĩnh những lĩnh vực ưu tiên của nhà nước.
Đồng thời tránh việc định giá cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước dựa trên giá trị tài sản hiện có (hữu hình, vô hình: giá trị quyền sử dụng đất) trong khi hiệu quả kinh doanh không đạt kết quả như yêu cầu.
Minh bạch hóa các hoạt động của nhà nước trong quá trình quản lý thị trường chứng khoán nhằm làm cho các nhà đầu tư an tâm sựổn định của thị trường giúp cho thị
trường phát triển đúng thực lực không phát triển quá nóng, phát triển bong bóng theo tâm lý của nhà đầu tư cũng như không làm suy thoái thị trường.
Giảm tỷ lệ nắm giữ cổ phần chi phối của nhà nước đối với công ty cổ phần nhằm tăng khối lượng hàng hóa chứng khoán niêm yết giao dịch tránh việc tạo ra sự khan hiếm giả tạo đầu cơ một vài loại cổ phiếu, đồng thời nhà nước rút lui từng phần trong việc kiểm soát công ty cổ phần tạo ra bước đột phá về cơ cấu tổ chức nhân sự làm cho công ty sau cổ phần hóa hoạt động tốt hơn.
Nâng tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu của các nhà đầu tư bên ngoài cả về số tuyệt đối và tương đối khi niêm yết chứng khoán nhằm làm cho thị trường ổn định tránh việc đầu cơ
trục lợi vào một số cổ phiếu niêm yết.
Giám sát chặt chẽ các công ty cổ phần chưa niêm yết chứng khoán về thông tin công bố, hiệu quả hoạt động, tuân thủ các quy định về pháp luật thông qua việc từng bước phát triển thị trường OTC có sự quản lý, giám sát của nhà nước về mặt luật pháp nhằm bảo vệ các nhà đầu tư.
Thúc đẩy việc sử dụng vốn hiệu quả, đa dạng hoá các lĩnh vực đầu tư, phát triển triển cân đối ngành nghề trong nền kinh tế, xóa bỏ các lĩnh vực, ngành nghềđược ưu đãi
đối với một số doanh nghiệp là một trong những giải pháp góp phần phát triển thị trường
ổn định.
Nhóm giải pháp phát triển các nhà đầu tư:
Cần tạo cơ hội và điều kiện cho tất cả mọi người, thành phần kinh tế tham gia kinh doanh, đầu tư trong xã hội. Giảm vai trò của nhà nước trong việc can thiệp trực tiếp vào
nền kinh tế thông qua các công ty quốc doanh bằng việc tài trợ vốn cho các công ty này hoạt động hoặc giành những lĩnh vực ưu tiên, ưu đãi cho các công ty này.
Thúc đẩy thông tin tuyên truyền về chứng khoán và thị trường chứng khoán cho tất cả mọi người trên các phương tiện thông tin đại chúng (đưa vào giảng dạy trong các trường phổ thông về kiến thức chứng khoán và thị trường chứng khoán như một số quốc gia đã làm).
Nhóm giải pháp quản lý thị trường:
Xây dựng luật pháp quản lý thị trường hiệu quả, giám sát việc công bố thông tin, nghiêm trị những hành vi trục lợi, nội gián đối với thị trường và đầu tư cơ sở hạ tầng đồng bộ
(đặc biệt là cơ sở hạ tầng mạng viễn thông) phục vụ cho việc giao dịch được thông suốt. Tăng cường pháp lý và năng lực thực thi pháp luật về chứng khoán nhằm quản lý, giám sát hoạt động thị trường chứng khoán (minh bạch các hoạt động của Công ty niêm yết chứng khoán, nhà đầu tư, Công ty chứng khoán).
Thông tin đóng vai trò quan trọng đối với thị trường chứng khoán và đặc biệt đối với các nhà đầu tư, các công ty niêm yết chứng khoán. Những cơ hội dẫn đến hành vi trục lợi đầu cơ chứng khoán thường là do thông tin không thông suốt làm cho những ai nắm giữ được thông tin thường hành động giao dịch mua nếu là thông tin không tốt cho việc nắm giữ cổ phiếu hay bán nếu là thông tin bất lợi cho việc nắm giữ cổ phiếu trước các nhà
đầu tư khác. Bất kỳ thông tin nào phát sinh gây bất lợi cho doanh nghiệp như là giảm uy tín của doanh nghiệp đối với các nhà đầu tư và xã hội. Vì vậy cần có sự quản lý của nhà nước trong việc công bố thông tin là rất cần thiết đối với thị trường chứng khoán nhằm ổn
định thị trường. Thị trường chứng khoán Việt Nam được xếp vào loại yếu về thông tin, thông tin không đến được kịp thời với các nhà đầu tư làm cho thị trường luôn bị biến
động bất ổn.
Học hỏi kinh nghiệm quản lý thị trường chứng khoán của các nước có thị trường chứng khoán phát triển và đang phát triển nhằm tránh những khủng hoảng gây bất ổn cho thị trường. Từng bước hợp tác với thị trường chứng khoán các nước trong khu vực và trên
thế giới nhằm từng bước hội nhập với thị trường chứng khoán khu vực và trên thế giới (đây là xu hướng tất yếu).
Phát triển đồng bộ các luật pháp, quy định cũng như chính sách nhằm làm cho thị
trường chứng khoán hoạt động hiệu quả và phát triển theo các nguyên tắc của thị trường có sự quản lý, giám sát của chính phủ.
Cải thiện và cập nhật việc tính toán và thông tin các chỉ số kinh tế vĩ mô hợp lý nhằm quản lý nhà nước về kinh tế hiệu quả giúp phát triển bền vững và làm cho các nhà
đầu tư an tâm. Đồng thời thúc đẩy xã hội hóa các điều tra thống kê thông tin kinh tế, thông tin các lĩnh vực ngành nghề độc lập so với các cơ quan thống kê của chính phủ, hình thành, xây dựng và phát triển thị trường thông tin minh bạch, có sự quản lý, kiểm soát của nhà nước thông qua nền tản pháp luật.
Những kiến nghị với chính phủ, nhà đầu tư là những thành phần chủ yếu của thị
trường chứng khoán với kỳ vọng thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển toàn diện, có vai trò quan trọng trong nền kinh tế, giúp cho việc luân chuyển vốn, sử dụng vốn trong nền kinh tếđạt hiệu quả và tiến đến toàn dụng vốn là điều kiện quan trọng để ứng dụng lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
KẾT LUẬN
Đề tài nghiên cứu với những số liệu thực tiễn từ thị trường chứng khoán chính thức Việt Nam và các phương pháp tính toán, phân tích, so sánh đã cho chúng ta có cái nhìn tổng thể như sau:
Lý thuyết mô hình định giá tài sản vốn CAPM đã mô tả được mối quan hệ giữa tỷ
suất sinh lợi và rủi ro của cổ phiếu thông qua mối quan hệ giữa cổ phiếu và thị trường nhằm giúp cho nhà đầu tư xác định được giá trị cổ phiếu cho mục đích đầu tư đáp ứng
được yêu cầu kiểm soát rủi ro, bên cạnh đó lý thuyết CAPM còn hướng nhà đầu tư đến các danh mục chuẩn được đa dạng hoá nhằm giảm thiểu rủi ro. Tuy nhiên những khiếm khuyết về mặt lý thuyết của mô hình như không có các mong đợi thuần nhất như giảđịnh ban đầu và những khiếm khuyết thực tiễn như thị trường chứng khoán Việt Nam đang trên con đường phát triển chưa đủđộ dài thời gian, tính ổn định, tâm lý nhà đầu tưđã chi phối thị trường và đặc biệt là việc tìm kiếm danh mục thị trường không thỏa đáng vì thị
trường quá nhỏ về giá trị niêm yết, giá trị giao dịch và chủng loại cổ phiếu niêm yết đã làm cho lý thuyết CAPM không phản ánh được thực tiễn diễn biến của thị trường.
Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá APT được thử nghiệm tính toán trong đề tài giúp cho các nhà đầu tư có cách nhìn khác về tỷ suất sinh lợi bằng việc chia tỷ suất sinh lợi ra thành nhiều thành phần chịu ảnh hưởng của các nhân tố lạm phát giá hàng tiêu dùng, lãi suất tín phiếu kho bạc và tỷ lệ thay đổi tỷ giá hối đoái. Cơ hội kinh doanh chênh lệch giá không xảy ra nếu tỷ suất sinh lợi mong đợi của danh mục mô phỏng và dự án đầu tư là bằng nhau trong khi độ nhạy cảm các nhân tố của danh mục và dự án đầu tư là như
nhau và khi đó phương trình tỷ suất sinh lợi được thỏa mãn. Bằng việc nắm giữ danh mục
được đa dạng hoá tốt nhà đầu tư có thể thiết lập nhiều danh mục theo mẫu hình độ nhạy cảm dự kiến. Tuy nhiên những phương pháp kiểm định cho thấy mô hình tỷ suất sinh lợi với 3 nhân tố như vừa nêu không giải thích được diễn biến thực tế của các cổ phiếu niêm
yết thị trường. Những khiếm khuyết từ thị trường tương tự như của lý thuyết mô hình