7. Kết quả hoạt động của các công ty IPO xung quanh năm phát hành.
7.2 Mối quan hệ giữa kết quả hoạt động và giá cổ phiếu
Biến phụ thuộc là TSSL bất thường 1, 2, 3 năm sau IPO. Biến độc lập là sự thay đổi trong phương pháp đo lường kết qủa hoạt động điều chỉnh công nghệ. ROA là TSSL trên tổng tài sản và được đo lường như thu nhập hoạt động trước khi có sự mất giá và khấu hao như là một tỷ lệ phần trăm của tổng tài sản.CFOA là luồng tiền từ thu nhập hoạt động và được xác định thu nhập hoạt động trừ chi phí vốn.Sale_G là tỷ lệ tăng trưởng của doanh thu ròng. ATO là số vòng quay tài sản được đo lường: doanh thu ròng/tổng tài sản.
* mức ý nghĩa 10% ** mức ý nghĩa 5% ***mức ý nghĩa 1%
Bảng 8 báo cáo kết quả hồi quy của TSSL sau khi cổ phiếu được phát hành dựa trên kết quả hoạt động. Lợi nhuận không thường xuyên trong 1 năm và 2 năm thì tương quan thuận với DROA , DCFOA , và DSale_G . Vì vậy, mặc dù các nhà quản lý có xu hướng thao tác báo cáo kế toán trước khi IPO, thông tin về những thay đổi trong hoạt động điều hành vẫn là quan trọng trong việc điều chỉnh giá cổ phiếu. Bằng chứng này cũng mâu thuẫn với phỏng đoán rằng lãi cổ phiếu tại thị trường Trung Quốc hoàn
toàn bị thúc đẩy bởi việc đầu cơ. Thay vào đó, chúng tôi thấy giá cổ phiếu phần nào phản ánh kết qủa hoạt động trong dài hạn.
8. Kết luận
Bài báo này nghiên cứu sự định dưới giá và kết quả trong dài hạn của 570 cổ phiếu A IPO ở Trung Quốc từ tháng 1 năm 1993 và tháng 12 năm 1998 và 39 cổ phiếu B IPO giữa tháng 1 năm 1995 và tháng 12 năm 1998. Phù hợp với kết quả của các nghiên cứu trước đây, chúng tôi thấy rằng có một sự định dưới giá rất lớn của các đợt IPO cổ phiếu A , như là TSSL trung bình của cổ phiếu A IPO vào ngày giao dịch đầu tiên là 178 %. Ngược lại, sự định dưới giá IPO cho cổ phiếu B là nhỏ hơn nhiều, với một TSSL trung bình chỉ có 11,6 % trong ngày giao dịch đầu tiên. Việc phát hành dưới giá này chủ yếu là do các thiết lập thể chế ở Trung Quốc. Những đợt IPO này có giá thấp hơn đáng kể so với các cổ phiếu tương tự không IPO dựa trên tỷ lệ P/E hoặc tỷ lệ B/M, đặc biệt là đối với cổ phiếu A. Những TSSL ban đầu lớn của cổ phiếu IPO vào ngày giao dịch đầu tiên chỉ phản ánh sự khác biệt giá cả này. Điều này là trái ngược với phát hiện ở Mỹ bởi Purnanandam và Swaminathan (2002), các ông cho rằng IPOs tại Mỹ có giá cao hơn đáng kể so với các cổ phiếu tương tự không IPO dựa trên một số các biến cơ bản, bao gồm cả doanh thu và thu nhập.
Chúng tôi thấy rằng một số đặc điểm thể chế ở Trung Quốc có thể giải thích sự định dưới giá của cổ phiếu A khi IPO, nhưng không giải thích được cổ phiếu B khi IPO. Đầu tiên, sự định dưới giá khi IPO là tương quan thuận với số ngày từ khi cung ứng đến khi niêm yết, điều này cho thấy rằng các nhà đầu tư công chúng đòi hỏi cổ phiếu phải có giá thấp nhiều hơn nếu họ phải chờ đợi lâu hơn để kinh doanh các chứng khoán mới.
Thứ hai, việc định dưới giá là tương quan nghịch với số lượng cổ phiếu đang được lưu hành cho các công ty mới, điều này cho thấy rằng việc định dưới giá lớn là do nguồn cung cổ phiếu mới hạn chế.
Thứ ba, việc định dưới giá cũng tương quan thuận với số lượng các nhà đầu tư chứng khoán trong khu vực diễn ra IPO. Trong phạm vi số lượng các nhà đầu tư chứng khoán đại diện cho mức lợi tức của khu vực, kết quả của chúng tôi cho rằng các công ty từ khu vực có TSSL cao sẽ có tiềm năng cao hơn so với những công ty từ các vùng có TSSL thấp hơn, có thêm nhiều doanh nghiệp chất lượng cao có thể được lựa chọn
từ khu vực có TSSL cao hơn, hoặc có một sự thiên vị đối với các công ty trong khu vực.
Cuối cùng, chúng tôi cũng tìm thấy rằng mối quan hệ giữa định dưới giá và tỷ lệ cổ phiếu không được giao dịch được nắm giữ bởi nhà nước và các cơ quan luật pháp là chặt chẽ. Mối quan hệ tương quan thuận trong hồi quy đơn biến, nhưng nó thay đổi tương quan nghịch trong hồi quy đa biến.
Chúng tôi cũng kiểm tra kết quả dài hạn IPO. Dựa trên giai đoạn1 - 3 năm, cổ phiếu A IPO hơi kém hiệu quả so với tiêu chuẩn không IPO với mức TSSL tương đối dao động từ 0,90 đến 0,98, trong khi cổ phiếu IPO B tốt hơn các tiêu chuẩn không IPO của chúng với mức TSSL tương đối dao động từ 1,28 đến 1,36, dựa trên cùng quy mô, cùng tỷ lệ B/ M, và cùng quy mô lẫn tỷ lệ B/M. Chúng tôi cũng thấy rằng TSSL cổ phiếu A sau IPO là tương quan thuận với sự thay đổi TSSL trên tổng tài sản, và sự thay đổi thu nhập hoạt động từ tổng tài sản, và những thay đổi trong tỷ lệ tăng trưởng doanh thu bán hàng. Điều này cho thấy rằng trong dài hạn, giá cổ phiếu không hoàn toàn ảnh hưởng bởi đầu cơ, nhưng nó phản ánh kết quả hoạt động của một công ty. Lời cảm ơn.
Các tác giả xin cảm ơn Jeffrey M. netter (biên tập viên) và tiến sĩ Virginia Unkefer và tiến sĩ Joanne Zhong. Chúng tôi cũng xác nhận các nghiên cứu Grant dành cho Nghiên cứu Hội đồng tài trợ của khu vực hành chính đặc biệt ở Hồng Kông, Trung Quốc ( HKUST601 / 96H ).
Tài liệu tham khảo
Aharony, J., Lee, J., Wong, T.J., 2000. Financial packaging of IPO firms in China. Journal of Accounting
Research 38, 103–126. Allen, F., Faulhaber, G., 1989. Signaling by underpricing in the IPO market. Journal of Financial Economics 23,303–323.
Banz, R., 1981. The relationship between return and market value of common stocks. Journal of Financial
Economics 9, 3 – 18.Barber, B., Lyon, J., 1997. Detecting long-run abnormal stock returns: the empirical power and specification oftest statistics. Journal of Financial Economics 43, 341– 372.
Levis, M., 1993. The long-run performance of initial public offerings: the U.K. experience. Financial Manage-ment 22, 28– 41.
Loughran, T., Ritter, J., 1995. The new issues puzzle. Journal of Finance 50, 23–51. Loughran, T., Ritter, J., Rydqvist, K., 1994. Initial public offerings: international insights. Pacific-Basin Finance
Journal 2, 165– 199.Baron, D., 1982. A model of the demand for investment banking advising and distribution services for new issues.
Journal of Finance 37, 955– 976.Cai, J., Wei, K.C., 1997. The investment and operating performance of Japanese initial public offerings. Pacific
Basin Finance Journal 5, 389–417.Chan, L., Hamao, Y., Lakonishok, J., 1991. Fundamentals and stock returns in Japan. Journal of Finance 46,1739–1764.
Chemmanur, T., 1993. The pricing of initial public offerings: a dynamic model with information production.
Journal of Finance 48, 285– 304.Conrad, J., Kaul, G., 1993. Long-term overreaction or biased in computed returns? Journal of Finance 48, 39– 63.
Daniel, K., Titman, S., 1997. Evidence on the characteristics of cross-sectional variance in common stock returns.
Journal of Finance 52, 1681– 1714.Daniel, K., Titman, S., Wei, K.C., 2001. Explaining the cross-section of stock returns in Japan: factors or
characteristics? Journal of Finance 56, 743–766.
Davis, J., 1994. The cross-section of realized stock returns: the pre-COMPUSTAT evidence. Journal of Finance
50, 1579– 1593.
Davis, J., Fama, E., French, K., 2000. Characteristics, covariance, and average returns: 1929 to 1997. Journal of Finance 50, 1579– 1593.
Fama, E., French, K., 1992. The cross-section of expected stock returns. Journal of Finance 47, 427– 465.Fama, E., French, K., 1993. Common risk factors in the returns on stocks and bonds. Journal of Financial
Economics 43, 3 – 56.Grinblatt, M., Hwang, C., 1989. Signaling and the pricing of unseasoned new issue. Journal of Finance 44,393–420.
Jain, B., Kini, O., 1994. The post-issue operating performance of IPO firms. Journal of Finance 49, 1699– 1726.
Kothari, S., Warner, J., 1997. Measuring long-horizon security price performance. Journal of Financial Econom-ics 43, 301– 339.
Lakonishok, J., Shleifer, A., Vishny, R., 1994. Contrarian investment, extrapolation, and risk. Journal of Finance 49, 1541– 1578.
Megginson, W., Netter, J., 2001. From state to market: a survey of empirical studies on privatization. Journal of Economic Literature 39, 321– 389.
Megginson, W., Netter, J., Nash, R., Schwartz, A., 2000. The long-term returns to investors in share issue privatizations. Financial Management 29, 67–77.
Mikkelson, W., Partch, M., Shan, K., 1997. Ownership and operating performance of companies that go public.
Journal of Financial Economics 44, 281– 307.
Mok, H., Hui, Y., 1998. Under-pricing and aftermarket performance of IPOs in Shanghai, China. Pacific-Basin
Finance Journal 6, 453–474.Purnanandam, A., Swaminathan, B., 2002. Are IPOs Underpriced? Working paper, Cornell University, Ithaca,NY.
Ritter, J., 1991. The long-run performance of initial public offerings. Journal of Finance 46, 3 –27.
Rock, K., 1986. Why new issues are underpriced. Journal of Financial Economics 15, 1051– 1069.Sherman, A., 2000. IPOs and long term relationships: an advantage of book building. Review of Financial
Studies 13, 697– 714.Sherman, A., Titman, S., 2002. Building the IPO order book: underpricing and participation limits with costly information. Journal of Financial Economics 65, 3– 29.
Shleifer, A., 1986. Do demand curves for stock slope down? Journal of Finance 41, 579–590.Su, D., Fleisher, B., 1999. An empirical investigation of under-pricing in Chinese IPOs. Pacific-Basin Finance Journal 7, 173– 202.
Welch, I., 1989. Seasoned offerings, imitation costs and the underpricing of initial public offerings. Journal of Finance 44, 421– 449.