ti n hành xây d ng mô hình nghiên c u th c nghi m t i Vi t Nam. Tác gi đã đã tham kh o các mô hình nghiên c u tr c đây trên th gi i v tác đ ng c a ch t l ng báo cáo tài chính và s d ng n ng n h n đ n hi u qu đ u t đ l a ch n mô hình phù h p nh t. Theo các nghiên c u tr c ( đã đ c p trong ch ng 2), bi n ch t l ng báo cáo tài chính FRQ và n ng n h n STDebt là hai nhân t quan tr ng có vai trò chính trong vi c nâng cao hi u qu đ u t . Do đó hai bi n này là hai bi n gi i thích cho bi n hi u qu đ u t . Ngoài ra, v n đ đ u t hi u qu c a m t công ty còn
ch u s tác đ ng c a m t s y u t khác nh th i gian ho t đ ng, quy mô, tài s n, chu k ho t đ ng, c h i t ng tr ng, s c m nh tài chính, ngành ngh ho t đ ng…Do đó tác gi s đ a các bi n này vào mô hình v i vai trò là bi n ki m soát.
Theo đó, mô hình nghiên c u c a Gomariz và Ballesta (2013) là mô hình đ c l a ch n do th a mãn đ c đ y đ đi u ki n trên, có khá đ y đ các bi n nh các mô
hình nghiên c u tr c đó. Do đó mô hình chính đ c s d ng cho nghiên c u t i Vi t Nam đ c xây d ng nh sau :
InvEffi,t = 0+ 1FRQi,t + 2STDebti,t + 3LnSalesi,t + 4LnAgei,t
+ 5Tangi,t+ 6StdCFOi,t + 7StdSalesi,t + 8QTobini,t + 9Zi,t + 10Lossi,t
+ 11CFO_ATAi,t+ 12Opercyclei,t + + i,t (1)
Trong đó
InvEff: đ i di n cho hi u qu đ u t .
FRQ: đ i di n cho ch t l ng báo cáo tài chính STDebt: đ i di n cho k h n n
LnSales: quy mô công ty LnAge: đ tu i c a công ty
StdCFO: đ l ch chu n dòng ti n ho t đ ng c a công ty StdSales: đ l ch chu n doanh thu c a công ty
Tang: tài s n h u hình c a công ty
Qtobin: đo l ng c h i t ng tr ng c a công ty. Z: đo l ng s c m nh tài chính c a công ty
Loss: Bi n gi v l i nhu n c a công ty
CFO_ATA: tác đ ng c a dòng ti n ho t đ ngđ n hi u qu đ u t
Opercycle: đ dài c a chu k ho t đ ng công ty Industry dummies: bi n gi ngành
Theo gi thi t đ t ra, tác gi d đoán FRQ và STDebt đ u c i thi n hi u qu đ u t do đó k v ng r ng 1, 2 đ u d ng và có ý ngh a.
Nh đã th hi n trong ph n t ng quan các nghiên c u tr c đây, FRQ và STDebt có th gi m v n đ b t cân x ng thông tin và t đó nâng cao hi u qu đ u t . Sau khi
đã xem xét tác đ ng c a hai bi n này đ i v i hi u qu đ u t , tác gi s m r ng
nghiên c u b ng cách xem xét phân tích li u tác đ ng c a FRQ đ n hi u qu đ u t s t ng hay gi m trong t ng m c đ c a n ng n h n. phân tích tác đ ng này, tác gi đ a vào mô hình bi n t ng tác gi a FRQ và STDebt m t bi n gi (DumSTDebt) nh
sau:
InvEffi,t = 0 + 1FRQi,t + 2STDebti,t + 3FRQ*DumSTDebti,t + 4LnSalesi,t +
5 LnAgei,t + 6Tangi,t+ 7StdCFOi,t + 8StdSalesi,t + 9QTobini,t + 10Zi,t + 11Lossi,t +
12CFO_ATAi,t+ 13Opercyclei,t + + i,t (2)
V i FRQ* DumSTDebt đ i di n cho hi u ng t ng tác gi a ch t l ng báo cáo tài chính và n ng n h n. Các bi n còn l i đ c đ nh ngh a t ng t nh mô hình (1)
Giá tr DumSTDebt s nh n giá tr b ng 1 n u t l n ng n h n trên t ng n c a công ty i l n h n giá tr trung v trong m u quan sát và b ng 0 trong tr ng h p còn l i. Trong mô hình (2) này, h s 1 th hi n tác đ ng c a FRQ đ n hi u qu đ u t nh ng công ty có t l n ng n h n trên t ng n th p h n giá tr trung v c a n ng n h n trong m u quan sát và t ng h s 1+ 3 th hi n tác đ ng c a FRQ đ n hi u qu đ u t nh ng công ty có t l n ng n h n trên t ng n cao h n giá tr trung v c a n ng n h n trong m u quan sát. Do đó, n u nh h ng c a FRQ đ n hi u qu đ u t là m nh h n đ i v i nh ng công ty s d ng nhi u n ng n h n h n thì h s 3 s d ng và có ý ngh a, ng c l i n u nh h ng c a FRQ đ n hi u qu đ u t là y u h n đ i v i nh ng công ty s d ng nhi u n ng n h n h n thì h s 3 s âm và có ý ngh a.
Nh v y v i các l p lu n đã trình bày trên, các bi n gi i thích đ i v i bi n ph thu c trong hai mô hình có k v ng d u nh sau:
B ng 3.1 K v ng d u cho bi n gi i thích Bi n T ng quan v i InvEff So sánh v i gi thi t FRQ + Gi thi t H1 đúng STDebt + Gi thi t H2 đúng FRQ*DumSTDebt -/+ Gi thi t H3.1/H3.2 đúng 3.3Cách đo l ng các bi n 3.3.1 Bi n ph thu c: đ i di n cho hi u qu đ u t Theo đ nh ngh a, đ u t hi u qu ngh a là th c hi n t t c các d án có NPV d ng. D a theo nghiên c u c a Biddle và c ng s (2009), bài nghiên c u s d ng
mô hình d đoán m c đ đ u t d a trên các c h i t ng tr ng ( đ c đo b ng t c đ t ng tr ng c a doanh thu). Theo mô hình này, đ u t hi u qu s t n t i n u không có b t k s sai l ch nào v i m c đ u t k v ng ( m c đ u t t i u). Tuy
nhiên, trong th c t s có nhi u công ty đ u t cao h n m c k v ng này g i là đ u t quá m c ( sai l ch d ng t m c đ u t k v ng), trong khi đó các công ty khác không th c hi n t t c các d án có l i ( sai l ch âm t m c đ u t k v ng) g i là đ u t d i m c.
Mô hình c a Biddle và c ng s (2009) cho phép c l ng m c đ u t c a công ty i trong n m t, đ l ch c a mô hình nh là sai s trong ph n d th hi n đ u t không hi u qu .
V i Investmenti,t là t ng đ u t c a công ty i trong n m t, đ c đo l ng b ng s gia t ng ròng trong tài s n h u hình và tài s n vô hình và chia cho đ tr m t k c a t ng tài s n ( t ng tài s n n m tr c đó), SalesGrowthi,t-1 là m c t ng tr ng trong doanh thu c a công ty i t n m t-2 đ n t-1.
Mô hình này đ c c l ng h i quy chéo theo n m và ngành. Ph n d c a mô hình ph n ánh m c sai l ch t m c đ đ u t k v ng và tác gi s d ng ph n d này
làm đ i di n cho m c đ u t không hi u qu c a công ty. M t ph n d d ng có ngh a
là công ty đang đ u t m c cao h n so v i m c k v ng d a theo t c đ t ng tr ng doanh thu và đ c coi là đ u t quá m c. Ng c l i, m t ph n d âm có ngh a là công ty đã đ u t m c th p h n so v i k v ng ng v i t c đ t ng tr ng doanh thu và đ c coi là đ u t d i m c. Bi n ph thu c c a mô hình là giá tr tuy t đ i c a ph n d nhân v i -1, vì th giá tr càng cao ch ng t đ u t càng hi u qu (InvEffi,t).
3.3.2 Ch t l ng báo cáo tài chính (FRQ)
c l ng ch t l ng báo cáo tài chính, bài nghiên c u s d ng ba bi n đ i di n khác nhau d a trên m c đ chính xác c a s li u k toán là c s . Theo các nghiên c u tr c đây c ng theo tóm t t th ng kê, bi n ch t l ng báo cáo tài chính s đ c đo l ng theo các ph ng pháp sau.
Ph ng pháp đo l ng đ u tiên đ c s d ng trong mô hình nghiên c u b i
McNichols và Stubben (2008). Các tác gi đã xem xét doanh thu tùy ý nh là m t bi n đ i di n c a qu n lý thu nh p. Mô hình đ c xây d ng nh sau:
ARi,t = 0 + 1 Salesi,t + i,t (4)
Trong đó ARi,t là m c thay đ i h ng n m trong các kho n ph i thu c a công ty i trong n m t. Salesi,t là m c thay đ i hàng n m trong doanh thu bán hàng c a công ty i trong n m t. T t c các bi n này đ u đ c chia cho đ tr m t k c a t ng tài s n.
Mô hình đ c c l ng m t cách đ c l p cho t ng nhóm ngành và n m. Doanh
thu tùy ý là ph n d c a mô hình h i quy, đ i di n cho s thay đ i trong kho n ph i thu mà không đ c gi i thích b i s t ng tr ng trong doanh thu bán hàng. ây là bi n đ i di n đ u tiên cho FRQ, đ c xác đ nh b ng cách l y giá tr tuy t đ i c a ph n d nhân v i -1. Giá tr này càng cao hàm ý ch t l ng báo cáo tài chính càng
đáng tin c y (FRQ_Mi,t = - ).
Ph ng pháp đo l ng th hai đ c th c hi n d a trên mô hình chi phí trích tr c tùy ý đ c xây d ng b i Kasznil (1999) d a trên Jones (1991). Vi c s d ng chi phí trích tr c là m t cách th c đ đánh giá ch t l ng ngu n thu nh p. Theo các
nguyên t c k toán, các kho n chi phí phát sinh nh ng ch a nh n đ c hóa đ n ch ng t mà b n ch t c a nh ng chi phí này thu c chi phí ho t đ ng kinh doanh trong k thì công ty đ c ghi nh n tr c chi phí. i u này có ngh a là đ ph c v cho m c đích t ng tr ng c a công ty, s có m t s công ty có chi phí trích tr c l n (ví d nh trích tr c chi phí s a ch a l n tài s n c đ nh). Tuy nhiên không ph i lúc nào chi phí trích tr c này c ng đ c ghi nh n theo b n ch t c a ho t đ ng kinh doanh mà có th do m c đích ch quan c a nhà qu n lý. Nh v y đây là bi n đ i di n t t ph n ánh ch t l ng c a báo cáo tài chính có đ c trung th c khách quan hay không. M t báo cáo tài chính có ch t l ng cao thì chi phí trích tr c này s nh . Mô hình c a Kasnizk (1999) đ c xây d ng nh sau:
TAi,t = 0 + 1 Salesi,t + 2PPEi,t + 3 CFOi,t + i,t (5)
Trong đó
TAi,t : t ng các kho n chi phí trích tr c, đ c đo l ng b ng s thay đ i c a tài s n ng n h n không có tính thanh kho n (tài s n ng n h n-ti n và t ng đ ng ti n ) tr cho s thay đ i c a n ng n h n c ng v i s thay đ i c a nh ng kho n vay ng n h n ngân hàng , tr kh u hao.
Salesi,t :s thay đ i trong doanh thu bán hàng
PPEi,t : tài s n, máy móc thi t b , cây c i ( tài s n c đ nh h u hình)
CFOi,t : s thay đ i c a dòng ti n ho t đ ng kinh doanh
T t c các kho n m c trên đ u chia cho đ tr m t k c a t ng tài s n.
Mô hình đ c c l ng theo h i quy chéo theo t ng nhóm ngành và n m. Bi n đ i di n th hai cho ch t l ng báo cáo tài chính FRQ đ c tính theo giá tr tuy t đ i c a ph n d trong mô hình nhân v i -1, vì th giá tr này càng l n thì ch t l ng báo
cáo tài chính càng t t. (FRQ_Ki,t = - ).
Ph ng pháp đo l ng th ba c a bi n đ i di n FRQ d a trên mô hình ch t l ng trích tr c đ c phát tri n b i Dechow và Dichev (2002). Trong mô hình này, v n luân chuy n trích tr c đ c h i quy trên dòng ti n t ho t đ ng kinh doanh c a n m tr c, n m hi n t i và n m sau đó. Mô hình đ c xây d ng nh sau:
WCAi,t = 0 + 1CFOi,t-1 + 2CFOi,t + 3CFOi,t+1 + i,t (6)
Trong đó WCAi,t là v n luân chuy n trích tr c, đ c đo l ng b ng s thay đ i c a tài s n ng n h n không có tính thanh kho n (tài s n ng n h n-ti n và t ng đ ng ti n ) tr cho s thay đ i c a n ng n h n c ng v i s thay đ i c a nh ng kho n vay ng n h n ngân hàng. CFOi,t-1 , CFOi,t ,CFOi,t+1 là dòng ti n ho t đ ng kinh
doanh mà đ c th hi n b i s khác bi t gi a thu nh p ròng tr c nh ng kho n m c b t th ng và t ng các kho n trích tr c. T t c các kho n m c đ u chia cho trung
bình c a t ng tài s n trong 3 n m.
C ng t ng t nh các mô hình tr c, mô hình này c ng đ c c l ng chéo
theo nhóm ngành và n m. Ph n d trong mô hình ph n ánh s thay đ i trong v n luân chuy n trích tr c mà không đ c gi i thích b i dòng ti n ho t đ ng trong n m hi n hành và nh ng n m li n k . Do đó, bi n đ i di n th ba c a FRQ đ c tính b ng
cách l y tr tuy t đ i ph n d c a mô hình nhân v i -1. Giá tr này càng l n ch ng t báo cáo tài chính có ch t l ng t t. (FRQ_Di,t = - ).
Cu i cùng, bi n đ i di n th t c a FRQ là Aggregi,t đ c tính b ng cách l y trung bình các giá tr tiêu chu n c a ba bi n đ i di n trên. M t giá tr cao h n đ i di n cho ch t l ng báo cáo tài chính FRQ t t h n.
3.3.3 K h n n (STDebt)
xem xét nh h ng c a k h n n đ n hi u qu đ u t , tác gi đ a vào mô hình bi n STDebt làm đ i di n cho k h n n . Bi n này đ c đo l ng b ng t l n ng n h n (n đáo h n trong vòng m t n m) trên t ng n c a công ty. K h n n ng n đ c k v ng là có m i quan d ng v i hi u qu đ u t .
3.3.4 Các bi n ki m soát
Sau khi c l ng các bi n chính cho mô hình nghiên c u, tác gi tính toán thêm các bi n ki m soát đ t ng thêm tính v ng c a mô hình. K th a t các nghiên c u tr c đây, bài nghiên c u này đ a vào 11 bi n ki m soát. Bao g m các bi n Quy mô công ty (LnSales); Tu i công ty (LnAge); Tài s n h u hình (Tang); l ch chu n c a dòng ti n ho t đ ng kinh doanh (StdCFO); l ch chu n c a doanh thu (StdSales), C h i t ng tr ng (Qtobin), S c m nh tài chính (Z), Trung bình c a dòng ti n ho t đ ng kinh doanh (CFO_ATA), Chu k kinh doanh (Opercycle), Bi n gi l i nhu n (Loss), Bi n gi ngành (Industy dummies).
Các bi n ki m soát đ c tính toán nh sau:
Quy mô công ty (LnSales) đ c đo l ng b ng cách l y logarit t nhiên c a t ng doanh thu. Bi n này đ c k v ng là có m i t ng quan d ng v i hi u qu đ u t vì các công ty có quy mô l n th ng ít ph i đ i m t v i tình tr ng b t cân x ng thông tin h n, do đã có th i gian dài th nghi m các chính sách đ u t nên v n đ đ u t s hi u qu h n (Diamond và Verrecchia, 1991 và Harris, 1994).
Tu i công ty (LnAge) đ c đo l ng b ng cách l y logarit t nhiên c a s n m tính t khi thành l p đ n n m hi n t i. Bi n này đ c k v ng là có m i t ng quan d ng v i hi u qu đ u t . Ngh a là các công ty có s n m đi vào ho t đ ng càng dài thì càng đ u t hi u qu . Nguyên nhân là do các công ty ch a ho t đ ng lâu n m thì v n đ b t cân x ng thông tin là luôn t n t i, các nhà đ u t tri n v ng t bên ngoài s khó n m b t đ c thông tin so v i n i b công ty, do đó s x y ra v n đ đ u t không hi u qu (Hassan, Saleh và Zaleha, 2013).
Tài s n h u hình (Tang): đ c tính b ng t l tài s n c đ nh h u hình trên t ng tài s n. Các công ty càng có nhi u tài s n thì vi c dùng tài s n làm đ m b o đ đi vay