L a ch n ngu n d li u nghiên c u đ m b o kích th c và tính đ i di n c a
m u đ i v i đ i t ng kh o sát là công vi c r t khó kh n, do đ n nay ch a h có b
s li u th ng kê đ y đ v ho t đ ng và t l s h u c a các công ty Vi t Nam.
Do đó, tác gi đư gi i h n s li u đ c thu th p đ phân tích là các công ty đư niêm
y t trên hai sàn HOSE và HNX đ đ i di n cho đ i t ng kh o sát, vì nh ng lý do
sau đây:
- Do tính s n có và d thu th p c a d li u, vì nhóm công ty này có ngh a
v ph i công khai thông tin đnh k , thông tin b t th ng và thông tin theo yêu c u c a c quan qu n lỦ nhà n c và c quan qu n lý th tr ng theo
quy đnh.
- Nh ng công ty đư niêm y t đ u là công ty c ph n, có quy mô v n l n, bao g m c công ty đ c c ph n hóa t doanh nghi p Nhà n c, các công ty c ph n t nhân và các công ty c ph n có v n đ u t tr c ti p
n c ngoài.
- Thông tin c n thi t ph c v cho vi c ki m đ nh đ c thu th p t báo cáo tài chính đ c ki m toán, báo cáo th ng niên và b n cáo b ch niêm y t, b n cáo b ch phát hành l n đ u và b n cáo b ch phát hành thêm. Theo đó:
o B n cáo b ch và báo cáo th ng niên cung c p các thông tin v c u trúc s h u, c c u c đông, thông tin v h i đ ng qu n tr và ban giám đ c.
o Báo cáo tài chính n m (đư ki m toán) cung c p các thông tin v các
thông s tài chính: doanh thu, tài s n, chi phí, n vayầ
o Các thông tin th c p này đ c t i v t trang ch c a HOSE, HNX, Website c a công ty, Website c a các sàn giao d ch ch ng
khoán khác: http://vietstock.vn/, www.cophieu68.vn/,
http://fpts.com.vn/
Sau khi xác đ nh đ c đ i t ng, ph ng ti n và ph m vi kh o sát, tác gi
ti n hành các b c l c m u nh sau:
B c 1: Lo i 35 công ty thu c l nh v c “Ho t đ ng tài chính ngân hàng, b o hi m và ch ng khoán” trong t ng s 655 công ty niêm y t trên hai sàn HOSE và HNX đ n th i đi m 31/12/2012. Lý do, các công ty ho t đ ng trong l nh v c này
ngoài các quy đnh chung còn ph i tuân th các quy đ nh đ c thù riêng c a l nh v c
kinh doanh, mà c th là Lu t các t ch c tín d ng, Lu t kinh doanh b o hi m. M c th i gian đ c ch n là 31/12/2007 do kho ng th i gian tác gi mu n kh o sát là trong vòng 5 n m, và có m t s bi n c n d li u 6 n m. K t qu b c 1 tác gi ch n
đ c 630 công ty
B c 2: Thu th p các thông tin c n phân tích cho 630 công ty này trong th i gian n mn m. Sau khi lo i tr các công ty không có đ y đ thông tin v c u trúc s h u, thông tin h i đ ng qu n tr, ban giám đ c, tác gi đư xây d ng đ c b d li u g m 109 công ty trong th i gian 5 n m, do đó kích c m u g m 545 quan sát. Nh
v y, d li u c a lu n v n d i d ng b ng cân đ i.
Ngành ngh kinh doanh c a các công ty trong m u nghiên c u g m: Bán buôn và bán l 13 công ty, chi m 12% t ng s m u nghiên c u; Hóa ch t và d c th m 6 công ty, chi m 5.5% t ng s m u nghiên c u; Khai khoán và s n ph m t kim lo i 9 công ty, chi m 8% t ng s m u nghiên c u; Thi t b đi n-đi n t -vi n thông có 7 công ty, chi m 6.4% t ng s m u nghiên c u; Th c ph m-đ u ng-thu c lá có 21 công ty, chi m 19.3% t ng s m u nghiên c u; Ho t đ ng v n t i có 6 công ty, chi m 5.5% trên t ng s m u nghiên c u; Ho t đ ng xây d ng và b t đ ng s n có 19 công ty, chi m 17%; Các ngành khác nh s n ph m gi y và in n, tr ng tr t, d ch v t v nầ có 28 công ty, chi m 25.7% t ng s m u nghiên c u.
Hìnhă2.1ăC ăc u ngành c a m u nghiên c u
2.2. Ph ngăphápăđoăl ng bi n nghiên c u
2.2.1. oăl ngăđònăb y tài chính và s h u c a banăđi u hành oăl ng bi n ph thu c: đònăb y tài chính
�n D �n á á á
Giá tr th tr ng c a v n c ph n đ c xác đnh d a trên giá th tr ng c a c phi u và s l ng c phi u đang l u hành t i th i đi m cu i n m tài chính
(Hubert de La Bruslerie và Imen Latrous, 2012).
B i vì giá tr th tr ng c a n r t khó kh n đ c l ng nên giá tr s sách c a n đ c s d ng nh là bi n đ i di n cho giá tr th tr ng c a n . Giá tr s sách c a n đ c đo l ng b ng t ng n ph i tr c a doanh nghi p. S li u t ng n ph i tr đ c l y trên báo cáo tài chính c a các doanh nghi p niêm y t. òn b y tài chính c a n liên quan đ n vi c s d ng chi phí tài chính c đnh c a n ng n h n
th ng xuyên và n dài h n. Vì khó kh n trong vi c phân chia n ng n h n th ng
xuyên và không th ng xuyên trên các báo cáo tài chính c a m u nghiên c u, nên
đ tài gi đnh r ng t t c các kho n n ng n h n c a công ty đ u là n ng n h n
th ng xuyên.
oăl ng t l s h u c aăbanăđi u hành
MSO: T l c phi u n m gi c a c a ban giám đ c, thành viên h i đ ng qu n tr trên t ng s c phi u đang l u hành.
EBO: T l s h u c a c đông l n bên ngoài, đ c đo l ng b ng t ng t l c phi u n m gi c a c đông l n bên ngoài không n m trong ban đi u hành trên t ng s c phi u đang l u hành. Theo kho n 6, đi u 9 c a lu t ch ng khoán Vi t
5% tr lên s c phi u có quy n bi u quy t c a t ch c phát hành”. Vì v y, bi n t
l s h u c a c đông l n bên ngoài (EBO) đ c đo l ng b ng t ng t l s h u
c a các c đông l n có t l s h u t 5% tr lên và không n m trong ban đi u
hành. Bên c nh đó t l s h u 5% c ng đ c tác gi Timothy và c ng s s d ng
đ xác đ nh bi n t l s h u c a c đông l n bên ngoài không n m trong ban đi u
hành.
2.2.2. oăl ng bi n ki m soát
Trong các nghiên c u th c nghi m tr c đây v các y u t tác đ ng đ n t l n c a doanh nghi p thì d ng nh đòn b y tài chính c a doanh nghi p còn ch u tác
đ ng c a nhi u y u t khác bên c nh y u t c u trúc s h u c ph n. Các y u t đó
là: t ng tr ng, quy mô doanh nghi p, c u trúc tài s n, l i nhu n, r i ro kinh doanh, t m ch n thu không t n , y u t ngành ngh kinh doanh, t l chi tr c t c, tình tr ng dòng ti n c a doanh nghi p.
Quy mô doanh nghi p (SIZE)
Quy mô doanh nghi p có tác đ ng l n đ n vi c vay v n c a doanh nghi p. Có m t vài nghiên c u cho r ng qui mô c a doanh nghi p có th đ i di n cho kh n ng
x y ra r i ro m c đ nh. Quy mô doanh nghi p đ c k v ng có tác đ ng tích c c lên t l n c a doanh nghi p. Theo Titman & Wessels (1998) cho r ng các doanh nghi p có quy mô l n th ng đa d ng hóa ho t đ ng kinh doanh vì v y ít có kh
n ng đi đ n phá s n do đó c n duy trì m t t l n cao. Theo Rajan & Zingales (1995) cho r ng quy mô doanh nghi p đ i di n cho kh n ng phá s n c a doanh nghi p và th ng x y ra đ i v i các doanh nghi p có quy mô nh . Bi n quy mô doanh nghi p đ c đo l ng b ng cách l y logarit t ng tài s n (Faccio et al., 2002)
C ăh iăt ngătr ng (GROWTH)
Theo Titman and Wessels (1998) cho r ng chi phí đ i di n c a n là m t đ i di n t t cho c h i t ng tr ng c a doanh nghi p. H c ng cho r ng trong các doanh nghi p thu c các ngành công nghi p phát tri n th ng có xu h ng đ u t d i m c t i u nh m m c đích “chi m đo t” c a c i c a các trái ch . M c khác,
c h i t ng tr ng cao c ng đ ng ngh a v i vi c doanh nghi p có khác n ng ki m
đ c nhi u l i nhu n h n. Trong tr ng h p này, c h i t ng tr ng cao s t o đi u ki n cho doanh nghi p s d ng ngu n v n n i b đ th c hi n k ho ch đ u t thay vì vay n bên ngoài. i u này này phù h p v i lý thuy t tr t t phân h ng c a
Myers & Majluf (1984) đ ngh r ng có m i quan h ngh ch bi n gi a c h i t ng
tr ng và t l n c a doanh nghi p. Tuy nhiên, có m t vài nghiên c u th c nghi p l i cho th y r ng có m i quan h đ ng bi n gi a c h i t ng tr ng và đòn b y tài
chính. Nh nghiên c u c a Huang & Song (2006), Gurcharan (2010). Và c ng theo
lý thuy t tr t t phân h ng (Myers & Majluf, 1984) ám ch r ng các nhà qu n lý khi có nhu c u huy đ ng ngu n v n bên ngoài, thì h thích s d ng n h n là phát hành
c ph n. Vì v y, m t doanh nghi p có c h i t ng tr ng cao khi có nhu c u ngu n
v n bên ngoài đ tài tr có các d án đ u t thì có xu h ng vay n cao.
ă à à à
C ăc u tài s n (INTA)
Lý thuy t đánh đ i c u trúc v n cho r ng các công ty có tài s n c đnh h u hình an toàn và nhi u thu nh p ch u thu đ đ c kh u tr nên có t l n m c tiêu cao. Các công ty không sinh l i có các tài s n vô hình nhi u r i ro nên d a ch y u vào v n c ph n. Vì các tài s n c đ nh vô hình th ng không đ c xem là tài s n th ch p đ đ m b o cho các kho n vay, vì v y khi cho vay các nhà cho vay s n
s n th ch p, vi c vay n s tr nên t t kém h n, khi đó các doanh nghi p s xem xét vi c phát hành thêm c ph n h n là vi c vay n .
à à đ à ô ì
L i nhu n (PROF)
Theo lý thuy t tr t t phân h ng (Myers, 1984), các doanh nghi p có l i nhu n nhi u s u tiên s d ng tài tr n i b t l i nhu n đ l i thay vì s d ng n hay phát hành c ph n.
Ng c l i v i quan đi m c a lý thuy t tr t t phân h ng, lý thuy t đánh đ i c u trúc v n cho r ng các doanh nghi p có l i nhu n cao nên có t l n m c tiêu cao, vì có chi phí ki t qu tài chính th p và có th s d ng l i th t m ch n thu t n . Lý thuy t chi phí đ i di n (Jensen, 1986) tin r ng các doanh nghi p có nhi u l i nhu n s đ i m t v i v n đ dòng ti n t do và m t trái c a th a th i tài chính. Khi tình tr ng th a th i tài chính quá nhi u s khi n cho các giám đ c có xu h ng đ u
t quá nhi u ti n m t vào các d án b b o hòa, d án không có hi u qu . Jensen cho r ng n s là cách gi i quy t cho v n đ này.
L i nhu n s đ c tính d a trên bài nghiên c u c a Titman và Wessels (1988)
ã à
à
T m ch n thu ngoài n (NDTS)
Bi n NDTS đ c dùng đ đo l ng t m ch n thu ngoài n , đ c đ xu t b i
De Angelo và Masulis (1980). Hai tác gi đư phát bi u r ng các doanh nghi p có t m ch n thu ngoài n cao đ c k v ng s nh n đ c l i ích c a t m ch n thu t n vay s th p h n và vì v y s gi m t l n vay. Do đó, bi n NDTS đ c k v ng có m i quan h ngh ch bi n v i bi n đòn b y tài chính.
à í à ă
R i ro kinh doanh (VOLTY)
R i ro kinh doanh đ c đo l ng b ng s không n đnh trong thu nh p c ng
là m t trong nh ng y u t tác đ ng k t c u trúc v n c a doanh nghi p. Các doanh nghi p có thu nh p không n đ nh th ng đ i m t v i v n đ r i cao trong vi c thanh toán n , đi u này khi n các trái ch s không yên tâm trong vi c cho doanh nghi p r i ro vay, đ bù đ p r i ro h s yêu c u m c lãi su t cao h n. Khi đó các
doanh nghi p s đ i m t v i vi c huy đ ng v n v i chi phí cao. Vì v y bu c các nhà qu n lý s gi m n vay, đ tránh lâm vào tình tr ng ki t qu tài chính. Và đi u
này c ng phù h p v i lý thuy t v đanh đ i và lý thuy t tr t t phân h ng, cho r ng
r i ro kinh doanh tác đ ng ngh ch lên t l n c a doanh nghi p.
Tuy nhiên, theo lý thuy t v chi phí đ i di n l i cho r ng có m i quan h đ ng bi n gi a s bi n đ ng trong thu nh p và đòn b y tài chính. Vì nh ng doanh nghi p có s bi n đ ng trong thu nh p cao thì v n đ đ u t d i m c t i u s gi m (Cools, 1993).
R i ro kinh doanh đ c đo l ng b ng s chênh l ch gi a ph n tr m thay đ i
thu nh p tr c thu và giá tr trung bình c a s thay đ i trong su t th i k nghiên c u bi n đ ng l i nhu n tr c thu , kh u hao hàng n m c a doanh nghi p.
T l chi tr c t c (DIV)
Vi c chi tr c t c s làm gi m ngu n v n t có đ tài tr cho các d án đ u
t , do đó các doanh nghi p c n ph i huy đ ng thêm v n đ u t t bên ngoài đ tài
tr cho các d án đ u t . Theo lý thuy t tr t t phân h ng, khi doanh nghi p có nhu
c u huy đ ng v n t bên ngoài thì n s đ c u tiên h n so v i vi c phát hành c
Theo nghiên c u c a Shyam-Sunder and Myers (1999) cho r ng các doanh nghi p có t l chi tr c t c cao h n thì có nhu c u s d ng n nhi u h n.
Chi tr c t c và n c ng là công c đ gi m chi phí đ i di n phát sinh t vi c th a th i tài chính trong doanh nghi p. Trong các nghiên c u v v n đ chi phí đ i di n phát sinh t tình tr ng th a th i tài chính Jensen and Meckling (1976), Jensen