Ph n này, tác gi phân tích sâu h n v n đ qu n tr doanh nghi p. Trong đó, tác gi
xem xét li u qu n lý doanh nghi p có nh h ng đ n đ nh d i giá hay không? Theo
Claessens và c ng s (2000) và Setia-Atmaja và c ng s (2009) cho r ng c đông l n
đ c xem là c đông chi ph i n u n m gi ít nh t 20% c phi u ph thông. Nói cách
khác, n u t l c ph n c a c đông l n nh t ít h n 20% thì công ty đó đ c xem là
công ty đ c ki m soát r ng rãi. Thông tin v c đông l n nh t đ c cung c p trong
b n cáo b ch c a các công ty IPO và t đó s cho bi t đ c các lo i hình ki m soát
đình, công ty đ c ki m soát b i t ch c n c ngoài, công ty đ c ki m soát b i t ch c tài chính, hay là công ty đ c ki m soát r ng rãi.
B ng 4.18: Lo i hình c a các công ty phát hành l n đ u ra công chúng Lo i hình Ký hi u S l ng công ty T l (%)
Công ty đ c ki m soát b i gia đình FAMILY 123 41,00
Công ty đ c ki m soát b i nhà n c GOVERNMENT 111 37,00
Công ty đ c ki m soát r ng rãi WIDELY 62 20,67
Công ty đ c ki m soát b i t ch c tài chính FINANCIAL 3 1,00
Công ty đ c ki m soát b i n c ngoài FOREIGN 1 0,03 Trong mô hình h i quy, tác gi thay th bi n t p trung quy n s h u b ng bi n qu n lý
doanh nghi p thông qua các lo i hình là công ty đ c ki m soát b i nhà n c, công ty
đ c ki m soát b i gia đình, công ty đ c ki m soát b i t ch c n c ngoài, công ty
đ c ki m soát b i t ch c tài chính và công ty đ c ki m soát r ng rãi. Tuy nhiên, do ch có ba lo i hình ph bi n trong các công ty IPO t i Vi t Nam trong m u nghiên c u
là công ty đ c ki m soát b i nhà n c, công ty đ c ki m soát b i gia đình và công ty đ c ki m soát r ng rãi. Cho nên, tác gi ch th c hi n mô hình h i quy thay th
b ng bi n t p trung quy n s h u b ng ba bi n lo i hình ph bi n trên. Mô hình 1’ bao
g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c
ki m soát b i gia đình và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty. Mô
hình 2’ bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát r ng rãi và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty. Mô hình 3’ bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i nhà n c và trong bi n ki m soát thì lo i tr
h i quy OLS và c ng đ c ki m tra hi n t ng đa c ng tuy n, ph ng sai thay đ i, t
t ng quan và tính phù h p c a mô hình.
Ki m đnh hi n t ng đa c ng tuy n
Mô hình 1’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i gia đình và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (FAMILY) + 4
(INS) + 6 (ROA) (1’)
B ng 4.19: K t qu h i quy c a mô hình 1’
T b ng 4.19, k t qu cho th y R2 = 11,99% và t s t có Ủ ngh a m c 5% và 1% v i
các bi n tính đ c l p c a h i đ ng qu n tr , công ty đ c ki m soát b i gia đình, quy n
s h u c a t ch c và kh n ng sinh l i c a tài s n. i u này, cho bi t mô hình 1’
không có hi n t ng đa c ng tuy n vì k t qu mô hình 1’ không r i vào tr ng h p
R2≥ 80% và thông s t h u nh không có Ủ ngh a v i các bi n.
Mô hình 2’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát r ng rãi và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (WIDELY) + 4
(INS) + 6 (ROA) (2’)
B ng 4.20: K t qu h i quy c a mô hình 2’
K t qu b ng 4.20, cho th y mô hình 2’ có R2 = 10,57% và t s t có Ủ ngh a m c
5% và 1% v i các bi n tính đ c l p c a h i đ ng qu n tr quy n s h u c a t ch c và
kh n ng sinh l i c a tài s n. Nh v y, mô hình 2’ không có hi n t ng đa c ng tuy n
vì k t qu mô hình 2’ c ng t ng t nh mô hình 1’ không r i vào tr ng h p
R2≥80% và t h u nh không có Ủ ngh a v i các bi n.
Mô hình 3’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i nhà n c và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (GOVERNMENT)
B ng 4.21: K t qu h i quy c a mô hình 3’
B ng 4.21, c ng cho th y mô hình 3’ có R2 = 11,44% và t s t có Ủ ngh a m c 10%
và 1% v i các bi n tính đ c l p c a h i đ ng qu n tr, công ty đ c ki m soát b i nhà
n c, quy n s h u c a t ch c và kh n ng sinh l i c a tài s n. V i k t qu này, mô
hình 3’ không có hi n t ng đa c ng tuy n vì không r i vào tr ng h p R2≥80% và t
h u nh không có Ủ ngh a v i các bi n.
Ki m đ nh ph ng sai thay đ i c a mô hình
Mô hình 1’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i gia đình và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (FAMILY) + 4
(INS) + 6 (ROA) (1’)
T b ng 4.22, cho bi t mô hình 1’ có P_value = 43,65% > v i các m c Ủ ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Nh v y, gi thuy t H0 c a mô hình đ c ch p nh n
và qua đó cho bi t mô hình 1’ không có ph ng sai thay đ i.
Mô hình 2’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát r ng rãi và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (WIDELY) + 4
(INS) + 6 (ROA) (2’)
B ng 4.23: K t qu ki m đ nh ph ng sai thay đ i c a mô hình 2’
T b ng 4.23, cho bi t mô hình 2’ có P_value = 46,38% > v i các m c Ủ ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Nh v y, gi thuy t H0 c a mô hình đ c ch p nh n
và qua đó cho bi t mô hình 2’ không có ph ng sai thay đ i.
Mô hình 3’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i nhà n c và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (GOVERNMENT)
+ 4 (INS) + 6 (ROA) (3’)
B ng 4.24, k t qu mô hình 3’ có P_value = 60,70% > v i các m c Ủ ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Nh v y, gi thuy t H0 c a mô hình đ c ch p nh n và do
đó mô hình 3’ không có ph ng sai thay đ i.
Ki m đnh t t ng quan c a mô hình
Mô hình 1’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i gia đình và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (FAMILY) + 4
(INS) + 6 (ROA) (1’)
B ng 4.25: K t qu ki m đnh t t ng quan c a mô hình 1’
K t qu trong b ng 4.25 cho th y, mô hình 1’ có P_value = 19,40% > v i các m c ý
ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Nh v y, gi thuy t H0 c a mô hình đ c ch p nh n và mô hình 1’ không có t t ng quan.
Mô hình 2’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát r ng rãi và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (WIDELY) + 4
(INS) + 6 (ROA) (2’)
K t qu trong b ng 4.26 cho th y, mô hình 2’ có P_value = 18,31% > v i các m c ý
ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Nh v y, gi thuy t H0 c a mô hình đ c ch p nh n và mô hình 2’ không có t t ng quan.
Mô hình 3’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i nhà n c và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (GOVERNMENT)
+ 4 (INS) + 6 (ROA) (3’)
B ng 4.27: K t qu ki m đnh t t ng quan c a mô hình 3’
K t qu trong b ng 4.27 cho th y, mô hình 3’ có P_value = 19,18% > v i các m c ý
ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Nh v y, gi thuy t H0 c a mô hình đ c ch p nh n và mô hình 3’ không có t t ng quan.
Ki m đnh tính thích h p c a mô hình
Mô hình 1’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i gia đình và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0+ 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (FAMILY) + 4
(INS) + 6 (ROA) (1’)
K t qu trong b ng 4.28 cho th y, mô hình 1’ có P_value (F-statistic) = 24,04% >
v i các m c Ủ ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Nh v y, gi thuy t H0 c a mô
hình đ c ch p nh n và mô hình 1’ không thi u bi n, d ng hàm đúng.
Mô hình 2’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát r ng rãi và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1 (BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (WIDELY) + 4
(INS) + 6 (ROA) (2’)
B ng 4.29: K t qu ki m đnh tính thích h p c a mô hình 2’
K t qu trong b ng 4.29 cho th y, mô hình 2’ có P_value (F-statistic) = 53,72% >
v i các m c Ủ ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Do đó, gi thuy t H0 c a mô
hình đ c ch p nh n và mô hình 2’ không thi u bi n, d ng hàm đúng.
Mô hình 3’: bao g m các bi n gi i thích tr bi n t p trung s h u đ c thay th b ng bi n công ty đ c ki m soát b i nhà n c và trong bi n ki m soát thì lo i tr bi n quy mô công ty.
UNDER = 0 + 1(BOARD_SIZE) + 2(BOARD_INDE) + 3 (GOVERNMENT)
B ng 4.30: K t qu ki m đnh tính thích h p c a mô hình 3’
T k t qu trong b ng 4.30 cho th y, mô hình 3’ có P_value (F-statistic) = 18,52% >
v i các m c Ủ ngh a t ng đ ng là 1%, 5% và 10%. Do đó, gi thuy t H0 c a mô
hình đ c ch p nh n và mô hình 3’ không thi u bi n, d ng hàm đúng.
Nh v y, thông qua các b c ki m đ nh đa c ng tuy n, ph ng sai thay đ i, t t ng quan đ u không x y ra v i mô hình 1’, mô hình 2’, mô hình 3’và tính thích h p c a ba
mô hình là không thi u bi n, d ng hàm đúng. Cho nên, mô hình h i quy c a các ba mô
hình ch y b ng ph ng pháp OLS là phù h p. T đó, k t qu h i quy 3 mô hình nh
B ng 4.31: K t qu h i quy c a đ nh d i giá v i các lo i hình công ty
K t qu trong b ng 4.31 cho bi t vi c gi l i c phi u c a m t công ty IPO trong t m
ki m soát c a c đông gia đình có m i t ng quan cùng chi u v i đ nh d i giá. i u
này cho th y các công ty này có phát tín hi u v hi u qu ho t đ ng c a mình và k t
qu này phù h p v i k t qu c a Lin và Chuang (2011), th hi n m i t ng quan cùng
chi u gi a quy n s h u gia đình và v n đ đ nh d i giá trong th tr ng IPO ài
Loan. Tuy nhiên, trong nghiên c u c a Darmadi và Gunawan (2012) thì không tìm
th y m i t ng quan gi a công ty đ c ki m soát b i gia đình v i đ nh d i giá.
gi i thích cho v n đ này Darmadi và Gunawan cho r ng vi c ki m soát c a c đông
gia đình không phát đi tín hi u v hi u qu ho t đ ng c a doanh nghi p hay v n đ
gi m thi u b t cân x ng thông tin. Còn v i k t qu đ c tìm th y đ i v i tr ng h p
t i Vi t Nam, tác gi lý gi i d a trên l p lu n thông tin thuy t tín hi u, các doanh
nghi p ch p nh n đnh giá th p nh m phát tín hi u v tri n v ng c a công ty mình t t
h n vì th h s đnh giá IPO th p. Ngoài ra, theo quan đi m c a tác gi thì các công
ty gia đình này đnh giá IPO th p đ mua l i c ph n c a h nh m phát đi tín hi u c
phi u này là c phi u ti m n ng đ i v i nhà đ u t . Bên c nh đó, các công ty gia đình
v n mu n duy trì quy n ki m soát công ty b i vì vi c ki m soát mang l i nh ng l i ích cá nhân.
Còn v i các doanh nghi p nhà n c thì có m c t ng quan ng c chi u v i đ nh d i
giá, k t qu phù h p v i nghiên c u c a Yu và Tse (2006) đ c tìm th y Trung
Qu c nh ng trái ng c v i k t qu không có m i t ng quan nào gi a đ nh d i giá
v i các công ty là doanh nghi p nhà n c c a Darmadi và Gunawan (2012) t i
Indonesia. Vi t Nam, các doanh nghi p nhà n c dù ho t đ ng trong th i gian dài
nh ng thông tin liên quan đ n doanh nghi p không đ c công b r ng rãi cho nên d
x y ra b t cân x ng thông tin trên th tr ng. Ngoài ra, có th các nhà đ u t cho r ng
v i vi c duy trì t l s h u c a nhà n c cao là s h tr t phía chính ph cho nên
đ c k v ng s gi m b t nh ng bi n đ ng v giá tr doanh nghi p, do đó vi c đ nh
d i giá s th p.
Nh v y, k t qu trong b ng 4.31 đã ch ra r ng qu n tr doanh nghi p đ c bi t là trong