Ảnh hưởng của độ biến động dòng tiền đến kỳ vọng sinh lời trên thị trường chứng khoán

MỤC LỤC

Mục tiêu nghiên cứu

Luận văn này sẽ nghiên cứu tác động của độ biến động dòng tiền lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu kỳ vọng ở cả mức độ danh mục lẫn ở mức độ công ty riêng lẻ khi chỉ xem xét một mình nó và ngay cả trong trường hợp có sự tương tác với các nhân tố định giá tài sản truyền thống như beta, quy mô, tỷ số vốn cổ phần theo giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, quán tính giá, quán tính thu nhập, tính không thanh khoản và tỷ suất thu nhập.

Câu hỏi nghiên cứu

Kết cấu của luận văn

Ở mức độ công ty, người viết xem xét mối quan hệ này thông qua hồi quy chéo theo phương pháp chuẩn của Fama và MacBeth (1973) và Fama và French (1992) cùng với một số biến kiểm soát bao gồm beta, quy mô, tỷ số vốn cổ phần theo giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, quán tính giá, quán tính thu nhập, tính không thanh khoản, và tỷ suất thu nhập. Nhằm cải thiện phương pháp của Fama và MacBeth (1973) trên thị trường chứng khoán Việt Nam nói chung hay trong nghiên cứu của luận văn này nói riêng, người viết dùng thêm mô hình hồi quy hiệu ứng cố định (Fixed Effects) 2 chiều (tác động chéo và tác động thời gian) để xem xét kết quả đạt được như thế nào so với việc sử dụng phương pháp của Fama và MacBeth (1973), và kết quả chỉ ra có một mối quan hệ ngược chiều và có ý nghĩa thống kê giữa độ biến động dòng tiền và tỷ suất sinh lợi cổ phiếu kỳ vọng. Tóm lại, các kết quả nghiên cứu đạt được phù hợp với giả thuyết nghiên cứu của người viết ở mức độ danh mục và ở mức độ công ty riêng lẻ khi xem xét một mình nó và khi tương tác với các nhân tố mang thông tin tỷ suất sinh lợi được đề cập đến trong luận văn này.

Phương pháp nghiên cứu

  • Phương pháp

    Với các công ty trong mẫu quan sát ban đầu, người viết loại đi các công ty tài chính (STB – Ngân hàng thương mại cổ phần Sài Gòn Thương Tín, SSI – Công ty cổ phần (CTCP) Chứng khoán Sài Gòn) trong nhóm ngành hoạt động tài chính, ngân hàng, bảo hiểm bởi vì việc sử dụng đòn bẩy cao là bình thường đối với các công ty tài chính nhưng đối với các công ty phi tài chính thì việc sử dụng đòn bẩy cao lại chỉ ra khả năng kiệt quệ cao hơn. Sau đó, người viết tiếp tục loại đi các công ty mà chỉ có một mình nó nằm trong nhóm ngành có trong mẫu quan sát (FPT – CTCP FPT – nhóm ngành thông tin và truyền thông; RIC – CTCP Quốc Tế Hoàng Gia – nhóm ngành nghệ thuật, vui chơi và giải trí) nhằm để tạo sự thống nhất trong luận văn này mà có sử dụng đến biến nghiên cứu được điều chỉnh theo ngành (vấn đề phân ngành các công ty niêm yết trong mẫu quan sát sẽ được đề cập đến ngay bên dưới). Bên cạnh đó, người viết cũng loại đi các quan sát có vốn cổ phần theo giá trị sổ sách âm như Fama và French (1992) vì theo Brown và cộng sự (2008), các quan sát có giá trị vốn cổ phần theo giá trị sổ sách âm thể hiện công ty rủi ro hơn và có thể xảy ra thất bại hay phải hợp nhất, sáp nhập dẫn đến tỷ suất sinh lợi bất thường làm ảnh hướng đến các kết quả nghiên cứu ước lượng được.

    Việc ước lượng độ biến động dòng tiền trong quá khứ dựa vào dòng tiền trong quá khứ, vì vậy, khoảng thời gian ước lượng độ biến động càng dài thì thước đo này càng tốt không những vì giá trị của nó càng gần với giá trị thực hơn mà luận văn này còn quan tâm đến xu hướng dài hạn hơn là những thay đổi tạm thời. Việc sử dụng khoảng thời gian ước lượng dài hơn như 4 hay 5 năm thì giai đoạn quan sát chính thức sẽ ít hơn trong khi 3 khoảng thời gian ước lượng này đều đưa ra các kết quả nghiên cứu vững chắc theo như Huang (2009), mặc dù khoảng thời gian ước lượng dài hơn có lẽ đo lường thước đo độ biến động dòng tiền ít sai lệch hơn. Trong luận văn này, người viết đưa vào một số biến kiểm soát mang thông tin tỷ suất sinh lợi khi nghiên cứu tác động của độ biến động dòng tiền lên tỷ suất sinh lợi như sau: beta, quy mô, tỷ số vốn vổ phần theo giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, quán tính giá, quán tính thu nhập, tính không thanh khoản, và tỷ suất thu nhập.

    Fama và MacBeth (1973) chỉ ra bằng chứng là beta có mối quan hệ cùng chiều với tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, nhưng Fama và French (1992) cũng như một số nghiên cứu khác liên quan lại không tìm thấy được bằng chứng nào ủng hộ cho điều này ngay cả khi nó đứng một mình trong mô hình hay tương tác với các biến khác và nhận thấy mối quan hệ giữa beta và tỷ suất sinh lợi biến mất trong giai đoạn gần đây. Trong luận văn này, người viết sử dụng thước đo của Amihud (2002) vì mức độ sẵn có của dữ liệu, mức độ phổ biến của thước đo và khả năng đại diện cho tính thanh khoản cả về khối lượng giao dịch cũng như thay đổi trong giá cổ phiếu, so với các thước đo có thể xem là tốt hơn nhưng không có sẵn hoặc thu thập một cách khó khăn cần đến dữ liệu chi tiết về các giao dịch trong khoảng thời gian quan sát. Sở dĩ như vậy là do số thời kỳ để ước tính độ lệch chuẩn là từ 8 - 20 quý (Foster, Olsen, và Shevlin, 1984) nhưng do giới hạn thời gian quan sát như trình bày trong phần dữ liệu thì chỉ dùng độ lệch chuẩn của thu nhập ngoài dự kiến qua 8 quý trước giai đoạn quan sát chính thức và việc dùng như vậy là cũng phù hợp với đa số các nghiên cứu trước đây mà người viết có tham khảo.

    Để chỉ ra các kết quả khi được sắp xếp theo độ biến động dòng tiền không bị cho là do chịu tác động bởi một biến kiểm soát nào đó, người viết tạo lập danh mục 3 x 3 được sắp xếp đầu tiên theo biến kiểm soát (ME, BEME, SUE, PMOM, ILLIQ) và sau đó theo độ biến động dòng tiền (CFSALES, CFBE) do số lượng cổ phiếu trong mẫu ít hơn so với các nghiên cứu khác mà xây dựng danh mục 4 x 4 hay 5 x 5. Để giải quyết vấn đề mối tương quan giữa các phần dư như vậy, Fama và MacBeth (1973) thực hiện hồi quy chéo 2 bước và cho đến hiện nay đó vẫn là một cách tiếp cận truyền thống mà nhiều nhà nghiên cứu về định giá tài sản vẫn sử dụng, có lẽ bởi vì đây là một phương pháp truyền thống mà rất có tầm ảnh hưởng đến các nghiên cứu về tỷ suất sinh lợi chéo. Vì vậy, trong luận văn này, người viết sử dụng thêm mô hình hiệu ứng cổ định (Fixed Effects) 2 chiều - tác động chéo và tác động thời gian nhằm nắm bắt được thay đổi theo thời gian và thay đổi chéo thường không quan sát được của các biến giải thích lên biến phụ thuộc (ngoài lý do trên, người viết còn có sử dụng tiêu chuẩn Schwarz để chọn ra hiệu ứng cố định 2 chiều hơn là chỉ chọn hiệu ứng cố định 1 chiều bất kỳ nào đó với giá trị tiêu chuẩn Schwarz càng thấp càng tốt như trong Bauer và cộng sự (2004) đã chỉ ra).

    Bảng 3.1. Tóm tắt các biến nghiên cứu
    Bảng 3.1. Tóm tắt các biến nghiên cứu

    Kết quả

    Tác động của độ biến động dòng tiền ở mức độ danh mục

    CFSALES

    CFBE

    Danh sách các công ty niêm yết trong mẫu quan sát

    RAL CTCP bóng đèn phích nước Rạng Đông SAM CTCP đầu tư và phát triển Sacom SCD CTCP nước giải khát Chương Dương TAC CTCP dầu thực vật Tường An. TCM CTCP dệt may - đầu tư - thương mại Thành Công TCR CTCP công nghiệp gốm sứ TAICERA. UIC CTCP đầu tư phát triển nhà và đô thị Idico VSH CTCP thủy điện Vĩnh Sơn Sông Hinh Xây dựng.

    GIL CTCP sản xuất kinh doanh xuất nhập khẩu Bình Thạnh HAX CTCP dịch vụ ôtô hàng xanh. SAV CTCP hợp tác kinh tế và xuất nhập khẩu Savimex SFC CTCP nhiên liệu Sài Gòn. TNA CTCP thuương mại xuất nhập khẩu Thiên Nam TSC CTCP vật tư kỹ thuật nông nghiệp Cần thơ.

    VID CTCP đầu tư và phát triển thương mại Viễn Đông VIP CTCP vận tải xăng dầu Vipco. VSC CTPCP container Việt Nam VTO CTCP vận tải xăng dầu Vitaco Hoạt động kinh doanh bất động sản. HDC CTCP phát triển nhà Bà Rịa-Vũng Tàu ITA CTCP đầu tư và công nghiệp Tân Tạo KHA CTCP xuất nhập khẩu Khánh Hội NTL CTCP phát triển đô thị Từ Liêm.

    SJS CTCP đầu tư phát triển đô thị và khu công nghiệp Sông Đà TDH CTCP phát triển nhà Thủ Đức.