Khám Phá Bộ Ba Bất Khả Thi Trong Tài Chính Quốc Tế: Những Nghiên Cứu Mở Rộng

Các nghiên cứu mở rộng lý thuyết “Bộ ba bất khả thi”

Theo Frankel (1999), xu hướng hội nhập tài chính đã đẩy sự lựa chọn của hầu hết các quốc gia xuống phần phía dưới của tam giác minh họa các mục tiêu chính sách theo lý thuyết “Bộ ba bất khả thi’’. Theo ông, ngay cả khi chu chuyển vốn là hoàn toàn, cũng không có gì ngăn cản các quốc gia lựa chọn một giải pháp trung gian giữa chế độ tỷ giá thả nổi và liên minh tiền tệ. Vấn đề đặt ra tiếp theo là nếu sự lựa chọn chính sách của các quốc gia không nằm tại một trong ba đỉnh của tam giác minh họa lý thuyết “Bộ ba bất khả thi’’ thì liệu cơ chế trung gian sẽ được xác định như thế nào và hiệu quả ra sao.

Mối quan hệ giữa ba mục tiêu chính sách đó được giải thớch rất rừ ràng trong mụ hỡnh tam giỏc bất khả thi của Mundell-Fleming nhưng hiệu quả của cơ chế trung gian vẫn chưa được đề cập. Bên cạnh các kết hợp tại đỉnh của tam giác, các quốc gia vẫn có thể lựa chọn cho mình một kết hợp nào đó bên trong tam giác miễn là nó phù hợp với những mục tiêu chính sách mà quốc gia đó đang theo đuổi. Mỗi điểm bên trong tam giác thể hiện một sự kết hợp trung gian giữa ba mục tiêu chính sách, nghĩa là kiểm soát vốn ở mức độ vừa phải, chính sách tiền tệ độc lập có giới hạn và tỷ giá hối đoái biến động trong một biên độ cho phép.

Quốc gia nào có khả năng vay mượn nước ngoài bằng nội tệ (the ability to borrow abroad) nhiều hơn có khuynh hướng nắm giữ mức dự trữ ngoại hối nhỏ hơn, và cho phép tỷ giá biến động cao hơn so với mức biến động trong dự trữ ngoại hối hoặc lãi suất. Thông qua việc đưa thêm biến khả năng vay nước ngoài bằng đồng nội tệ vào mô hình, Guobing Shen (2004) đã mở rộng tam giác bất khả thi của Mundell-Fleming thành thuyết tứ diện. Theo đó, khi một quốc gia có khả năng vay nợ bằng đồng nội tệ là cao nhất thì nó có thể theo đuổi đồng thời ba chính sách mục tiêu: hội nhập tài chính, độc lập tiền tệ và ổn định tỷ giá.

Nghiên cứu xuất phát từ thực tế vào những năm cuối 1990, đầu những năm 2000, các quốc gia đang phát triển, đặc biệt là các quốc gia mới nổi đã có xu hướng gia tăng mạnh mẽ dự trữ ngoại hối và hội tụ về mức trung bình của ba mục tiêu chính sách trong lý thuyết “Bộ ba bất khả thi’’. Nghiên cứu năm 2008 của các tác giả trên đã đưa ra những lập luận hợp lý cho việc lựa chọn mẫu hình trung gian của tam giác bất khả thi, và khẳng định không nhóm quốc gia nào đạt được tất cả các mục tiêu một cách tuyệt đối. Theo đó, có thể quan sỏt thấy một sự sụt giảm rừ rệt mức độ ổn định tỷ giá hối đoái cũng như mức độ độc lập tiền tệ, trong khi tăng cường hội nhập tài chính ở các quốc gia này.

CÁC THƯỚC ĐO MỨC ĐỘ ĐẠT ĐƯỢC CÁC MỤC TIÊU CỦA BỘ BA BẤT KHẢ THI

Giả thiết quan trọng của mô hình, là cơ quan tiền tệ phải thiết lập một rổ tiền tệ ẩn tương tự như danh mục dự trữ ngoại hối chính thức, nhưng mức độ phản ứng với sự thay đổi trong giá trị của toàn bộ rổ tiền tệ nên thay đổi theo thời gian và theo từng quốc gia. Điển hình cho phương pháp đo lường mức độ hội nhập tài chính trên thực tế là dựa vào tỷ lệ tổng dòng vốn (bao gồm nợ và tài sản nước ngoài) trong cán cân thanh toán của một quốc gia so với GDP theo đề xuất của Lane và Milesi-Ferretti (2007). Việc đưa cả dự trữ ngoại hối vào công thức tính tổng tài sản, dẫn đến có thể xem các nước như Trung Quốc hay một số nền kinh tế Châu Á khác (với lượng dự trữ ngoại hối lớn) có hội nhập tài chính hoàn toàn, trong khi trên thực tế các quốc gia đó vẫn kiểm soát chặt dòng vốn quốc tế.

Dựa vào chỉ số hội nhập tài chính được đo lường theo phương pháp thực tế nêu trên, Ito và Kawai (2012) đã tính tổng của tài sản và nợ bên ngoài, trừ đi dự trữ ngoại hối chính thức, sau đó tính tỷ lệ trên GDP hoặc tổng kim ngạch xuất nhập khẩu, lấy trung bình của hai giá trị này. Ngoài ra, một số nghiên cứu khác như Kose và cộng sự (2006), Rajan (2003) đã phân loại phương pháp đo lường hội nhập tài chính trên luật pháp (dựa vào dữ liệu AREAER) và đo lường trên thực tế dựa vào sự thay đổi giá như nghiên cứu ngang giá lãi suất thực (Cheung và cộng sự, 2003), mô hình kinh doanh chênh lệch lãi suất quốc tế (IAPM),.  Nhìn chung, nếu như việc đo lường độ mở tài khoản vốn về mặt pháp lý (de jure) – KAOPEN, dễ bị tác động bởi động cơ của những quan sát đối với các mục tiêu chính sách quốc gia, thì chỉ số đo lường độ mở thực tế (de fact) lại dễ bị ảnh hưởng bởi hiệu quả của những nhân tố kinh tế vĩ mô khác hơn là bản thân những chính sách liên quan đến kiểm soát vốn.

Ngoài ra, việc đo lường độ mở tài chính về mặt pháp lý còn có một số giới hạn khác như: khu vực tư nhân có thể né tránh những hạn chế trên tài khoản vốn – làm giảm hiệu quả mong đợi của các quy định kiểm soát vốn; hay khi các biến số được IMF đo lường có thể quá tổng quát nên không. -Để duy trì tỷ giá hối đoái cố định, các ngân hàng trung ương (trừ Mỹ) can thiệp vào thị trường ngoại hối o Đồng tiền một nước cao hơn đồng đô la => phải bán đồng tiền của mình để đổi đô la Mỹ => giá đồng tiền giảm. - Khi các quốc gia châu Mỹ Latinh đã không còn khả năng duy trì được tăng trưởng kinh tế cao và các khoản nợ nước ngoài vượt quá cao không có khả năng trả thì hầu hết các tổ chức tài chính và ngân hàng thế giới đều từ chối hoặc giảm cho vay các nước Mỹ Latinh khác.

- Với tư cách là công xưởng của thế giới, việc Trung Quốc tích lũy một lượng lớn dữ trữ ngoại hối khổng lồ cùng với chính sách tỷ giá mà họ thường tuyên bố miễn sao có lợi cho dân tộc Trung Quốc càng thúc đẩy các nước, nhất là các nước đang phát triển có những điều chỉnh tương thích trong mẫu hình của bộ ba bất khả thi. -Trước đó, nhiều nghiên cứu thực nghiệm khác cũng đã cho thấy bằng chứng rằng dự trữ ngoại hối có thể làm dịu nguy cơ sụt giảm sản lượng đột ngột, cũng như làm nhẹ bớt mức độ tổn thất sản lượng khi dòng vốn đảo chiều, hoặc xem dự trữ như một nhân tố ổn định sản lượng và tiêu dùng (như nghiên cứu của Ben-Bassat và Gottlieb (1992) , Rodrik và Valesco (1999), Aizenman và Marion (2004)). Điều này phù hợp với xu hướng hội nhập tài chính ngày càng gia tăng và trở thành một nhân tố xác định quan trọng đối với sự gia tăng dự trữ ngoại hối, cũng như giúp giải thích mối quan hệ giữa những thay đổi trong bộ ba chính sách và mức độ dự trữ.

-Các nước Châu Á thực tế đã mở cửa tài khoản vốn nhiều hơn so với độ mở về mặt lý thuyết (hay pháp lý) trong khi chính sách tỷ giá vẫn còn khá cứng nhắc, dẫn đến chính sách tiền tệ không thực hiện được đúng chức năng trong việc chống lại chu kỳ kinh tế. Chẳng hạn Úc luôn duy trì một chế độ trung gian của cả ba mục tiêu; Hàn Quốc đề cao vai trò của độc lập tiền tệ và tự do hóa tài chính, do đó cho phép đồng won biến động tự do theo các lực thị trường (tương tự kết quả nghiên cứu của Patnaik và Shah (2010)). -Ở Việt Nam, các nghiên cứu về lý thuyết bộ ba bất khả thi chưa nhiều và hầu hết theo hướng vận dụng lý thuyết trong việc thực thi chính sách, và rất ít các nghiên cứu tính toán đầy đủ các chỉ số độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá, hội nhập tài chính cũng như chưa có nghiên cứu chuyên sâu về sự phối hợp các yếu tố trong bộ ba bất khả thi ở.

Bằng phương pháp đo lường các chỉ số đại diện cho Bộ ba bất khả thi bao gồm: MI (mức độ ổn định độc lập tiền tệ); ERS và R2 (Mức độ ổn định tỷ giá); FO (Mức độ hội nhập tài chính) nhóm tác giả nhận thấy rằng trong suốt giai đoạn nghiên cứu chính phủ Việt Nam ưu tiên lựa chọn ổn định tỷ giá.