Các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính: Nghiên cứu kinh điển và ứng dụng cho Việt Nam

Nghiên cứu kinh điển về khủng hoảng tài chính

Nghiên cứu của Detragiache và Spilimbergo (2001) cho rằng một cuộc khủng hoảng nợ có thể xảy ra khi thỏa một hoặc cả hai điều kiện : đầu tiên, các nghĩa vụ nợ phải chi trả hoặc các khoản lãi vay đối với nước ngoài của các chủ nợ là NH hoặc các chủ sở hữu trái phiếu vượt quá hơn 5% số nợ còn lại; thứ hai, Các quốc gia xin giãn các khoản nợ hoặc thỏa thuận kéo dài thời gian chi trả nợ đối với các chủ nợ được niêm yết trên danh sách của trung tâm phát triển tài chính toàn cầu thuộc NH thế giới (World Bank’s Global Development Finance). Nghiên cứu của Obstfeld (1994) đã phân tích sự tác động qua lại giữa khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng nợ với sự thống nhất quan điểm: quyết định bảo vệ đến cùng chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ của Chính phủ bằng sự cân bằng chi phí thay cho chi phí về tài chính, đặc biệt là các chi phí cho việc tăng lạm pháp, phá giá nội tệ và chi phí cho vỡ nợ.

Các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính .1 Mô hình probit

Với α và β đã biết, mô hình sẽ cho chúng ta biết ứng với một mức giá trị X nào đó, xác suất xảy ra khủng hoảng sẽ là bao nhiêu cũng như một thay đổi trong X sẽ đem lại thay đổi trong Pt là bao nhiêu – thông qua hàm số F(α + β X). Mô hình Signal Approach được xây dựng dựa trên sự biến động của các biến kinh tế với mục tiêu là xem xét việc thay đổi bất thường của các biến chỉ số này tác động như thế nào đến nền kinh tế và khả năng của nó góp phần gây ra khủng hoảng tài chính. Khái niệm về cửa sổ tín hiệu có vẻ trừu tượng nhưng nó hoàn toàn thống nhất với những công trình nghiên cứu khác và đã thể hiện vai trò quan trọng trong các nghiên cứu của Kaminsky và Reinhart (1999), Kaminsky, Lizondo và Reinhart (1998) và Goldstein, Kaminsky và Reinhart (2000).

Tư tưởng chính được phát triển bởi Goldstein, Kaminsky và Reinhart (2000) là khả năng xảy ra khủng hoảng không điều kiện: P(khủng hoảng)=(A+C)/(A+B+C+D), khả năng xảy ra khủng hoảng có điều kiện quy định bởi tín hiệu là, P( khủng hoảng/S )=A/(A+B).

Ứng dụng mô hình Signal Approach vào cảnh báo khủng hoảng tài chính cho Việt Nam

Sự suy giảm trong dự trữ ngoại hối là một trong những nhân tố hàng đầu cho biết đồng tiền của quốc gia đó đang chịu một áp lực phải phá giá .Một sự sụt giảm trong dự trữ ngoại hối không nhất thiết theo sau nó là việc phá giá đồng tiền vì NHTW có thể thành công trong việc bảo vệ tỷ giá bằng cách chi tiêu các khoản dự trữ này. Qua kết quả chuỗi chỉ số khủng hoảng thực nghiệm 13 biến trong giai đoạn 1998 – 2008, ta thấy, sau giai đoạn khủng hoảng tài chính Đông Á năm 1997, tuy VN không bị “tàn phá” nặng nề như các nước trong khu vực nhưng cũng bị ảnh hưởng tới nhiều mặt trong giai đoạn này. Việc nền kinh tế bắt đầu khôi phục lấy lại đà tăng trưởng nhanh cùng với đó là việc mở rộng chính sách tền tệ, gia tăng cung tiền, mở rộng tín dụng nội địa , các dòng vốn FDI đổ vào VN gia tăng mạnh mẽ, gia tăng nhập khẩu phục vụ sản xuất … thêm vào đó chúng ta cũng biết rằng giai đoạn này thị trường tài chính VN vẫn còn nhỏ và khiêm tốn về qui mô so với hiện nay, mức độ vốn hóa thị trường của TTCK chỉ chiếm tỷ trọng nhỏ so với GDP và dòng vốn đầu tư gián tiếp cũng không đáng kể.

Thứ hai, trong các nghiên cứu trong quá khứ về mô hình này tại những nước được xem xét cũng đã xuất hiện trường hợp trong một giai đoạn nào đó thì mô hình Signal Approach đang xét không hoạt động thật tốt vì những đặc trưng kinh tế riêng hay do mức độ mở của nền kinh tế chưa đủ để các tác động ngoại vi ảnh hưởng dẫn đến khủng hoảng tài chính. Ý tưởng này dựa vào sự phân tích những giá trị đã kiểm định trong quá khứ của các chuỗi chỉ số khủng hoảng kết hợp với những cuộc khủng hoảng đã xảy ra, từ đó, đo lường khả năng xác xuất khủng hoảng có điều kiện xảy ra dựa trên giá trị khác nhau của của chuỗi chỉ số khủng hoảng 20. Khi tính toán được chỉ số St, ta sẽ so sánh với bảng dưới để xác định được khả năng xảy ra khủng hoảng do Kaminsky (1998) và Goldstein, Kaminsky và Reinhart (2000) cũng đã tính toán dựa vào một lượng mẫu khá lớn và chúng tôi đã điều chỉnh lại cho phù hợp với điều kiện hiện của VN ( cho 13 biến ).

Nhận xét kết quả dự báo của mô hình

Các NH cũng bị ảnh hưởng bởi thị trường BĐS do những khoản vay cầm cố (10% tổng các khoản vay), mặc dù tỉ lệ nợ vay trên giá trị của các NH (35-50%) có thể giúp các NH này phần nào tránh được những tác động từ sự xuống dốc của thị trường BĐS. Từ năm 2006 đến 2007, TTCK tăng trưởng mạnh mẽ và ở mức độ quá nóng nên sự thụt giảm của thị trường từ những tháng cuối năm 2007 sẽ là bình thường và khi xét tới yếu tố căn bản của thị trường thì đây là điều kiện tốt để đảm bảo sự phát triển bền vững. Có thể quy mô TTCK VN chưa lớn để ví như kết luận của Milton Friedman rút ra từ cuộc khủng hoảng 1929 – 1933 rằng “việc thắt chặt tiền tệ quá nhanh sẽ làm sụp đổ TTCK và gây ra khủng hoảng kinh tế” nhưng nó cũng cho thấy những dấu hiệu tương tự.

Sau khi có những chính sách vĩ mô tác động không tốt tới TTCK, mặc dù đã có một số can thiệp về mặt hành chính như ủy ban CK thu hẹp biên độ giao động, giảm cung CK và việc mở đường cho Tổng công ty quản lý vốn nhà nước mua cổ phiếu để kích cầu nhưng dường như đó chỉ là những giải pháp ngắn hạn mang tính tình thế và ít có giá trị về mặt dài hạn.

Khắc phục những nhược điểm của mô hình cảnh báo

Hơn nữa, sự can thiệp này sẽ làm giảm lòng tin của các nhà đầu tư nước ngoài và trong nước về tính “thị trường” của tất cả các thị trường khác. Thực tế cũng đã cho thấy, kết quả của những can thiệp hành chính cũng không cứu cho sự mất giá trầm trọng của tất cả các cổ phiếu niêm yết trên thị trường. Chúng ta thấy rằng, từ 2008 đến nay, việc EIU liên tục xếp hạng yếu cho các khu vực tài chính và những đánh giá khả năng tổn thương trong hệ thống tài chính VN của IMF.

Đây là những nhận định có mức cảnh báo tương đồng với những cảnh báo của mô hình Signal Approach về khả năng khủng hoảng của VN trong giai đoạn sắp tới.

Khuyến nghị cho Việt Nam .1 Khuyến nghị về mô hình

Nhưng chúng ta cần tránh tình trạng những người làm luật, bao gồm cả các viện tài chính quốc tế đều có khuynh hướng đánh giá thấp số lượng cần thiết để đối phó với các tổn thương từ bên ngoài và, mỗi khi mức độ dự trữ được nhận thấy là cao, sẽ có rất nhiều những sức ép lớn yêu cầu sử dụng chúng cho nhiều nhu cầu ngay lập tức, hơn là cho phép chúng tích lũy, để có thể chống lại các cuộc tấn công của giới đầu cơ sau đó. Do đó, VN cần có chính sách điều chỉnh lượng cung tiền cùng với tăng trưởng tín dụng quá nóng, điều này tuy sẽ làm giảm sự mở rộng (tạm thời) của nền kinh tế nhưng nó giúp cho cán cân tài khoản vãng lai ngày càng lành mạnh hơn, đồng thời làm chậm lại quá trình tích tụ nợ nước ngoài ngắn hạn so với tích tụ dự trữ ngoại hối. Sau đây là một vài chính sách giúp phát triển tập trung thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu bao gồm: ban hành các quy định chặt chẽ để thi hành đầy đủ việc công khai thông tin, bảo vệ quyền lợi của các cổ đông thiểu số và người nắm giữa trái phiếu, và các chính sách thuế trung lập nhằm loại bỏ những định kiến thiên về các khoản vay NH hơn là các khoản vay từ thị trường vốn.

Nếu trên cơ sở phân tích tài chính thông thường, các công ty này sẽ được đưa vào dạng rủi ro phá sản, vỡ nợ cao vì tỷ lệ nợ vay cao hơn tỷ lệ vốn chủ sở hữu đến vài chục lần, nói cách khác, tỷ lệ vốn chủ sở hữu của họ trên tổng tài sản chắc cũng chẳng kém ngành NH.