Ảnh hưởng của quyền chọn tăng trưởng đến cơ cấu vốn và đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam
MỤC LỤC
KHUNG LÝ THUYẾT
Tuy nhiên, lý thuyết của M&M cho thấy trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, doanh nghiệp sử dụng nợ vay tiết kiệm một khoản thuế thu nhập doanh nghiệp bằng với lãi vay nhân với thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp vì lãi vay là chi phí hợp lý được trừ vào thu nhập tính thuế. Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp phát biểu rằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp sử dụng đòn bẩy tài chính (VL) bằng giá trị doanh nghiệp trong trường hợp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần (VU) cộng với hiện giá của tấm chắn thuế (TC D): VL = VU + TC D. Và chi phí khi vay nợ có tác động đáng kể tới vận hành kinh doanh, thậm chí dẫn tới đóng cửa doanh nghiệp đó chính là chi phí kiệt quệ tài chính.Vì chi phí của việc gia tăng nợ vay chính là những chi phí phá sản trực tiếp và gián tiếp do rủi ro tài chính của doanh nghiệp tăng lên.
Chính vì thế mà lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn đã giải thích vì sao doanh nghiệp không thể tài trợ 100% nhu cầu vốn của mình bằng nợ, lý do là vì bên cạnh sự hiện hữu lợi ích tấm chắn thuế việc sử dụng tài trợ bằng nợ cũng phát sinh nhiều chi phí, điển hình nhất là chi phí kiệt quệ tài chính bao gồm chi phí trực tiếp lẫn chi phí gián tiếp của việc phá sản. Quan điểm của thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh (Jensen và Meckling, 1976;. DeAngelo và Masulis, 1980; Jensen, 1986) cho rằng doanh nghiệp có thể dễ dàng, nhanh chóng đạt tới tỷ lệ nợ tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp và trong cả quá trình tồn tại của doanh nghiệp, doanh nghiệp chỉ có một cấu trúc vốn tối ưu duy nhất. Theo lý thuyết đánh đổi, đòn bẩy tài chính của công ty chịu sự tác động của các nhân tố như sau: cơ hội tăng trưởng được đo lường bằng tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu (-), lợi nhuận trước thuế và lãi vay (+), tài sản cố định hữu hình (+), quy mô công ty (+), đòn bẩy ngành (+).
Trong khi đó, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn động thì lại cho rằng doanh nghiệp có cấu trúc vốn tối ưu nhưng cấu trúc tối ưu này thay đổi theo từng thời kỳ chứ không thể nhanh chóng hay ngay lập tức đạt tới mức tối ưu, mà cần một quá trình điều chỉnh lâu hơn.
TỔNG KẾT CÁC NGHIÊN CỨU
Nghiên cứu của Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng (2008) về “Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên Sở GDCK Tp.HCM”, sử dụng số liệu của 45 công ty phi tài chính đang niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh có giá trị thị trường lớn nhất tính đến thời điểm tháng 7 năm 2007 (loại trừ 2 quỹ đầu tư và Ngân hàng thương mại Sài Gòn Thương Tín). Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) đã sử dụng số liệu từ báo cáo tài chính trong 3 năm (2007 – 2009) của 428 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán, nghiên cứu đã xác định các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp thông qua cách tiếp cận phân tích đường dẫn. Tác giả đã phân tích một số nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính (cấu trúc tài chính được đo lường thông qua chỉ tiêu tỉ suất nợ bằng nợ phải trả trên tổng tài sản) như: hiệu quả kinh doanh (ROA), quy mô (logarit của doanh thu), rủi ro kinh doanh (độ lệch của lợi nhuận trước thuế và lãi vay), cấu trúc tài sản (tỷ lệ tài sản dài hạn trên tổng tài sản).
Bài nghiên cứu “Các nhân tố ảnh hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của các nhà quản trị tài chính tại Việt Nam” của Lê Đạt Chí (2013) kiểm định những nhân tố giữ vai trò quan trọng trong việc quyết định cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007 - 2010. Lemmon và cộng sự (2008) cũng kiểm định sự thay đổi cấu trúc vốn của công ty do các yếu tố truyền thống như MB, quy mô công ty, lợi nhuận, ngành….Tuy nhiên khi tiến hành phân tích tốc độ điều chỉnh của các công ty ở Anh từ năm 1965 đến 2003 thì nhận thấy rằng cấu trúc vốn của doanh nghiệp được duy trì ổn định trong thời gian khá dài hơn 20 năm. Tuy nhiên, bên cạnh những khác biệt trong kết luận cuối cùng, các tác giả cũng đã có những kết luận giống nhau về một số nhân tố làm ảnh hưởng đến đòn bẩy của doanh nghiệp chẳng hạn như: giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, lợi nhuận, tài sản cố định hữu hình, quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy ngành, thuế, lạm phát, ROA, hành vi nhà quản trị.
Với phạm vi nghiên cứu của luận văn này, tiếp theo chương 3, chương 4 sẽ đưa ra phương pháp và mô hình nghiên cứu đối với một biến mới tác động đến đòn bẩy tài chính mà chưa được nghiên cứu tại Việt Nam dựa theo nghiên cứu của Ogden và Wu (2013), đó là biến quyền chọn tăng trưởng (đại diện là MB).
PHƯƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
Biến hoạt động tài chính
Biến hoạt động tài chính không thuộc mô hình nghiên cứu mà là biến nghiên cứu thêm để xác định xem các hoạt động tài chính bên ngoài của mỗi công ty có bù đắp được sự chênh lệch của đòn bẩy thị trường thực tế và đòn bẩy thị trường tối ưu hay không. Mô hình nghiên cứu của luận văn dựa trên mô hình BSM và nghiên cứu của tác giả Ogden và Wu (2013) nhằm kiểm tra tác động của quyền chọn tăng trưởng lên đòn bẩy tài chính, với biến đại diện cho quyền chọn tăng trưởng lần lượt là MBi,t -1, lnMBi,t - 1, exp–1MBi,t -1. Từ ba biến đại diện cho quyền chọn tăng trưởng sẽ chọn ra một biến có mức ý nghĩa cao nhất làm đại diện để đánh giá tác động của GOs lên đòn bẩy tài chính.
Vì vậy, tác giả đã kết hợp giữa mô hình BSM và nghiên cứu của Ogden và Wu (2013) để xây dựng mô hình nghiên cứu cho bài nghiên cứu của mình. Thống kê mô tả được sử dụng để mô tả những đặc tính cơ bản của dữ liệu thu thập được từ nghiên cứu thực nghiệm qua các cách thức khác nhau. Bài nghiên cứu sẽ mô tả dữ liệu theo các giá trị như: giá trị trung bình, giá trị trung vị, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất.
Mục đích của phương pháp hồi quy tương quan là để ước lượng mức độ liên hệ giữa các biến độc lập đến các biến phụ thuộc trong mô hình truyền thống và mô hình nâng cao, hoặc ảnh hưởng của các biến độc lập với nhau. Giá trị tuyệt đối của r càng cao thì mức độ tương quan giữa hai biến càng lớn hoặc dữ liệu càng phù hợp với quan hệ tuyến tính giữa hai biến. Sau khi thực hiện thống kê mô tả, phân tích tương quan, luận văn tiếp tục sử dụng phương pháp bình phương bé nhất (OLS), nếu OLS vi phạm các giả thuyết thì tác giả sẽ sử dụng phương pháp hiệu ứng cố định (fixed effect – FE), phương pháp ước lượng hiệu ứng ngẫu nhiên (random effect - RE) để tìm ra phương trình tốt nhất thể hiện tác động của quyền chọn tăng trưởng lên đòn bẩy của công ty.
Cuối cùng, là thực hiên phân tích các kết quả và đưa ra các giải thích cho kết quả nghiên cứu để đánh giá tác động của quyền chọn tăng trưởng lên đòn bẩy. Mẫu nghiên cứu gồm 164 doanh nghiệp thuộc các nhóm ngành: nông – lâm – ngư nghiệp, khai khoáng, tiện ích cộng đồng, xây dựng và bất động sản, sản xuất, thương mại, vận tải và kho bãi, công nghệ - truyền thông, dịch vụ chuyên môn – khoa học – kỹ thuật với 984 quan sát. - Thứ hai, với các biến trong nghiên cứu của Ogden và Wu (2013) trên thị trường Mỹ, tác giả cũng chọn biến nghiên cứu cho luận văn tương tự để kiểm tra trên thị trường Việt Nam.
- Thứ ba, dựa trên mô hình của tác giả Ogden và Wu (2013), tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu cho luận văn nhằm kiểm tra tác động của quyền chọn tăng trưởng lên đòn bẩy. Sau khi chọn mẫu nghiên cứu và đưa ra mô hình nghiên cứu, chương 5 tiếp theo sẽ trình bày các kết quả nghiên cứu định lượng để chứng minh tác động của quyền chọn tăng trưởng lên đòn bẩy tài chính (gọi tắt là đòn bẩy).
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU