Phân tích và Đo lường Rủi ro trên Thị trường Chứng khoán Việt Nam

Khái quát quá trình hoạt động của TTCKVN

Đây là một cơ hội tốt để đầu tư nhưng nhà đầu tư lại e ngại mà nguyên nhân chính là sự thiếu thông tin, kiến thức chung về đầu tư chứng khoán - một trong những yếu điểm lớn nhất của nhà đầu tư trên TTCKVN. Giá chứng khoán trong giai đoạn này tăng lên từ sau sự kiện ngày 24/10/2003 đã nâng cao niềm tin của các nhà đầu tư vào thị trường mà nguyên nhân chủ yếu là sự đầu tư ồ ạt của nhà đầu tư nước ngoài khi giá cả trên TTCKVN là thấp nhất. Từ thực tế qua các giai đoạn của TTCKVN, chúng ta có thể thấy thị trường chỉ thể hiện khá khiêm tốn vai trò chiến lược là một kênh huy động vốn phục vụ cho nhu cầu đầu tư của nền kinh tế.

Có thể nói, cho đến nay, ngoài việc hỗ trợ cho Chính phủ phát hành một số trái phiếu, mà trên thực tế, thị trường trái phiếu vẫn chưa thu hút được các nhà đầu tư nên giao dịch thưa thớt. Đây là vấn đề mà các cấp quản lý cần phải nhìn lại, phân tích nguyên nhân hiện tượng trầm lắng của thị trường trong các năm qua, đặc biệt là kiến thức của các nhà đầu tư và các nhà quản lý TTCKVN - một trong những yếu kém lớn nhất của TTCKVN.

Thực trạng về rủi ro trên TTCKVN

Quyết định số 146/2003/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ ban hành ngay 17/07/2003 quy định về tỷ lệ tham gia của bên nước ngoài vào TTCKVN ra đời đã tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư nước ngoài mở rộng quy mô giao dịch khi tỷ lệ nắm giữ tối đa tổng số cổ phiếu niêm yết của tổ chức phát hành của nhà đầu tư nước ngoài tăng từ 20% lên 30%. Thêm vào đó, TGĐ Công ty Cổ phần Đồ hộp Hạ Long bị truy tố về tội thiếu trách nhiệm gây hậu quả nghiêm trọng trong vụ việc lừa đảo tiền hoàn thuế GTGT tại doanh nghiệp, Coâng ty Cổ phần Viễn thoâng (VTC) phủ nhận chỉ tieâu lợi nhuận mỗi cổ phiếu (EPS) khoõng cao như ủaờng treõn bản tin TTCK…Đaõy thực sự là những “cú sốc” đối với nhà đầu tư trong năm qua. Sự việc này cũng là bài học kinh nghiệm cho các cơ quản lý nhà nước trong công tác quản lý thị trường, là tiếng chuông cảnh tỉnh các Công ty Niêm yết trong việc thực hiện trách nhiệm và nghĩa vụ công bố thông tin.

Ở Việt Nam, mặc dù để được niêm yết, theo Nghị định 48/CP công ty phải hội đủ những điều kiện như mức vốn tối thiểu là 10 tỷ, hoạt động có lãi trong 2 năm liên tục gần nhất, có phương án khả thi về việc sử dụng vốn thu được từ đợt phát hành…nhưng là cũng chưa đủ để đảm bảo công ty hoạt động hiệu quả trong tương lai. Bài học về vụ kiện bán phá giá cá tra, cá ba sa và mới đây nhất là vụ kiện bán phá giá tôm mà Mỹ áp đặt đối với các nước (trong đó có Việt Nam) đã cảnh báo cho các doanh nghiệp cần phải chuẩn bị tư tưởng để đối phó với những vụ kiện tương tự trong tương lai.

Thực trạng về nhận thức của các nhà đầu tư khi tham gia đầu tư trên TTCKVN

Trên TTCKVN thì điều này thực sự quá “xa lạ” đối với nhà đầu tư, bằng chứng là khi giá cổ phiếu tăng cao thì họ tranh giành nhau sao cho mua bằng được cổ phiếu, mua càng nhiều càng tốt thậm chí nhiều người đã bán cả nhà và cửa hiệu, vay ngân hàng, vay bạn bè với lãi suất cao để mua cổ phiếu. Đầu tư vào cổ phiếu là đầu tư dài hạn, là đầu tư vào sự kỳ vọng trong tương lai chứ không phải thấy cái lợi trước mắt mà đầu tư, phải chọn thời điểm thích hợp để ra quyết định mua, bán và đặc biệt là phải có bản lĩnh thị trường vững vàng. Các nhà đầu tư nước ngoài đã thấy được xu hướng phát triển trong tương lai nên họ đã tích cực đầu tư một cách mạnh mẽ vào TTCKVN, và tỷ suất sinh lợi của các nhà đầu tư nước ngoài cho đến thời điểm hiện nay là rất cao (lên đến xấp xỉ 200% trong vòng gần 6 tháng tính đến thời điểm tháng 03/2004 nếu đầu tư vào cổ phiếu BBC).

Vấn đề này là một câu hỏi lớn đặt ra cho các cấp lãnh đạo TTCKVN trong việc xây dựng một hệ thống đánh giá chung và có hiệu quả cho thị trường như hệ thống chỉ số beta của Lý thuyết CAPM hay APT, thiết lập danh mục đầu tư hiệu quả dựa trên các đánh giá chung về rủi ro hệ thống (theo giả thiết của Mô hình định giá tài sản vốn - CAPM) nhằm hướng nhà đầu tư tìm được một tỷ suất sinh lợi phù hợp với mức độ chịu đựng rủi ro của riêng mình. Theo chúng tôi thì khi tham gia vào TTCKVN nhà đầu tư phải quan tâm đến 2 loại rủi ro như trong mô hình CAPM đã đề cập là rủi ro hệ thống và rủi ro không hệ thống cũng như cách thức làm sao để khi tham gia đầu tư sẽ tối thiểu hoá rủi ro và tối đa hoá lợi nhuận.

Ứng dụng Lý thuyết CAPM để đo lường hệ số rủi ro của các loại chứng khoán trong mối tương quan với danh mục đầu tư trên TTCKVN

Tất cả các kết hợp chứng khoán nằm phía trên điểm A là kết hợp mà tại đó ta sẽ bán khống cổ phiếu AGF (α < 0) và đầu tư toàn bộ vào cổ phiếu BBC, ngược lại các kết hợp chứng khoán nằm ở phía dưới diểm B thì bán khống BBC (α > 1) để đầu tư toàn bộ vào AGF. Dựa vào biểu đồ trên ta thấy càng bán khống nhiều BBC thì rủi ro của danh mục càng cao nhưng tỷ suất sinh lợi càng giảm do đó việc đầu tư theo phương pháp này là không tốt và nên đầu tư từ điểm B trở lên phía trên. Giả định trên thị trường chứng khoán Việt Nam ta thiết lập một danh mục chỉ bao gồm cổ phiếu của AGF và đầu tư phần vốn còn lại vào tài sản phi rủi ro đó là trái phiếu chính phủ với mức tỷ suất sinh lợi ước tính là 8.5%/năm.

Mặc dù giá trị beta được tính dựa trên một số lượng mẫu đủ ý nghĩa thống kê nhưng có thể vẫn chưa phản ánh được đúng ý nghĩa của nó do TTCKVN còn quá non trẻ và chưa phản ánh được khách quan tình hình sản xuất của doanh nghiệp. Phần này chúng tôi sẽ trình bày phương pháp tìm ra tỷ trọng đầu tư tối ưu cho một danh mục đầu tư hiệu quả bao gồm tất cả các chứng khoán đang được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam với các giá trị cho trước về tỷ suất sinh lợi (rM) cũng như rủi ro hệ thống (β) của danh mục trên. Như vậy giả sử nhà đầu tư muốn thiết lập một danh mục đầu tư trên TTCKVN với các điều kiện về phương sai σ2 là nhỏ nhất, rủi ro hệ thống beta= 1 và đòi hỏi một rỷ suất sinh lợi kỳ vọng là 7% thì tỷ trọng đầu tư như chúng tôi đã tính toán ở trên là tối ưu nhất.

Danh mục đầu tư tối ưu ở trên tính toán dựa trên những điều kiện liên quan đến độ nhạy cảm của từng chứng khoán đối với danh mục thị trường (beta) tuy nhiên có nhiều ý kiến cho rằng beta chỉ là điểm khởi đầu trong việc xác định rủi ro trên thị trường chứng khoán nên trong phần viết tiếp theo chúng tôi sẽ trình bày tiếp một phương pháp về đánh giá rủi ro khác.

Ứng dụng Lý thuyết APT để đo lường hệ số nhạy cảm của từng chứng khoán đối với các nhân tố vĩ mô

Phương pháp này rất hiệu quả bởi vì các yếu tố trên đều có thể thay đổi tuỳ theo ý thích của từng nhà đầu tư như số lượng chứng khoán, thay đổi rủi ro hệ thống của danh mục đầu tư, phửụng sai cuỷa danh muùc. Từ mô hình nhân tố, ta biết được tỷ suất sinh lợi của từng chứng khoán i là biến phụ thuộc (Yi), tỷ suất sinh lợi thị trường là biến độc lập thứ nhất (X1), lạm phát là biến độc lập thứ hai (X2). Trong ví dụ này, ta thấy do Cov(rAGF, rBBC) âm nên tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu AGF và BBC có tương quan phủ định nhau, ngược lại tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu AGF và CAN có tương quan khẳng định.

Danh mục nhân tố thuần nhất là danh mục có hệ số nhạy cảm là 1 đối với một trong các nhân tố, còn đối với các nhân tố khác còn lại, danh mục đó có các hệ số nhạy cảm bằng 0. Chúng ta thiết lập hai danh mục đầu tư thuần nhất đối với F1, F2 từ ba loại chứng khoán trên (tức là tìm tỷ trọng của từng loại chứng khoán trong từng danh mục đầu tư thuần nhất).