Ứng dụng Lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại trên thị trường chứng khoán Việt Nam: Thực trạng và thực nghiệm

Thị trường chứng khoán Việt Nam

Tỷ lệ này hiện nay là 49% theo Quyết định 238/2005/QĐ-TTg ngày 29 tháng 09 năm 2005 khi chính phủ mở rộng tỷ lệ cho phép nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường chứng khoán Việt Nam nhằm thu hút vốn đầu tư nước ngoài và bên cạnh đó làm cho thị trường chứng khoán trở nên sôi động và từng bước hoà nhập thị trường chứng khoán Việt Nam với thị trường chứng khoán khu vực và các nước trên thế giới. Theo nghị định 48/1998/NĐ-CP quy định các điều kiện cơ bản về chứng khoán niêm yết như sau: vốn điều lệ tối thiểu của công ty là 10 tỷ đồng; phải có ít nhất 20% vốn cổ phần do trên 100 cổ đông công chúng nắm giữ, tổng số cổ đông sáng lập phải nắm tối thiểu 20% cổ phần; công ty phải có ít nhất 2 năm liên tục gần nhất kinh doanh có lợi nhuận; phải là loại chứng khoán vô danh, nếu là trái phiếu thì phải là trái phiếu trung.

Thực trạng ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Hoạt động tự doanh tăng dần qua các năm, năm 2004 doanh thu từ hoạt động tự doanh chiếm vị trí cao nhất (61%) trong tổng thu nhập từ các hoạt động của các Công ty Chứng Khoán, điều này cho thấy các công ty chứng khoán chú trọng vào hoạt động tự doanh nhằm đạt được lợi nhuận từ kinh doanh chứng khoán cho chính mình và cũng như các nhà đầu tư khác họ cũng kỳ vọng vào tỷ suất sinh lợi mong đợi, tuy nhiên việc kinh doanh chứng khoán có tương tự như các nhà đầu tư khác hay không trong khi đây là hoạt động kinh doanh chính của họ. Tổng quan về thực trạng thị trường chứng khoán Việt Nam và thực trạng ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại cho chúng ta thấy đặc điểm nổi bật của thị trường chứng khoán Việt Nam là một thị trường mới hình thành đang trong giai đoạn định hình và phát triển vì vậy còn nhiều khiếm khuyết về luật pháp, quản lý nhà nước và quy luật thị trường và cho chúng ta nhận định tồn tại trong một thị trường như vậy các cá nhân và tổ chức đầu.

Thực nghiệm ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại

• Thực nghiệm Mô hình định giá tài sản vốn CAPM (Capital Asset Pricing Model)

Phần tiếp theo của chương này giúp chúng ta tìm hiểu, tính toán ứng dụng thực nghiệm lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay trong các điều kiện thực tại về thông tin số liệu, môi trường đầu tư. Và quan sát ma trận hệ số tương quan (xem phụ lục số 2_6) thì ta thấy tất cả các cổ phiếu đều có tương quan dương (biến động cùng chiều) với nhau và với danh mục thị trường VNIndex, vì vậy khi tìm danh mục kết hợp các cổ phiếu có độ lệch chuẩn thấp nhất thì danh mục cho ra kết quả các cổ phiếu có độ lệch chuẩn thấp nhất được chọn mà các cổ phiếu này có tỷ suất sinh lợi âm, kết quả là danh mục có độ lệch chuẩn thấp nhất có tỷ suất sinh lợi âm. Tỷ suất sinh lợi cho trước được xác định bằng cách lấy tỷ suất sinh lợi của danh mục có rủi ro thấp nhất (độ lệch chuẩn thấp nhất) cộng với một khoản Zx0,2%, ta thực hiện tuần tự với Z=1, 2, 3, 5.

Vấn đề chọn danh mục chuẩn

Nếu nhà đầu tư tìm kiếm danh mục hiệu quả từ tất cả các cổ phiếu niêm yết từ thị trường (mở rộng ra là tất cả các tài sản mà họ đầu tư) thì nhà đầu tư đạt được đường danh mục hiệu quả từ các kết hợp cổ phiếu toàn thị trường, điều này thật sự là một việc tìm kiếm khó khăn vì như với thị trường bao gồm từ hàng trăm đến hàng ngàn cổ phiếu niêm yết và nhạy cảm biến động thì tính toán là một vấn đề. Thị trường chứng khoán Việt Nam đang trong quá trình phát triển sơ khai, đóng góp của thị trường chứng khoán chưa đáng kể và chiếm một tỷ trọng rất nhỏ trong nền kinh tế, các công ty có cổ phiếu niêm yết trên thị trường chứng khoán chưa phải là những công ty những ngành công nghiệp, dịch vụ… có tầm quan trọng trong nền kinh tế, ngoài ra những ngành nghề, lĩnh vực cũng chưa được đa dạng trên thị trường chứng khoán Việt nam hiện nay, vì những nguyên nhân này làm cho thị trường chứng khoán Việt Nam chưa phải là đại diện tiêu biểu cho nền kinh tế, số lượng các chứng khoán niêm yết tăng lên trong thời gian gần đây, vì vậy việc tính danh mục đầu tư hiệu quả chỉ mang tính tương đối vì đề tài đã loại bỏ các cổ phiếu chưa hội đủ kỳ nghiên cứu 37 tháng từ tháng 05 năm 2002 đến tháng 06 năm 2005. Mặc dù những giả định ban đầu về các mong đợi thuần nhất, các nhà đầu tư đều là những người am hiểu về chứng khoán và thị trường chứng khoán, phạm vi thời gian trong một kỳ như nhau… của mô hình CAPM bị vi phạm và từ thực tiễn cho thấy không dễ dàng tuân thủ đúng những giả định của mô hình, bên cạnh đó việc xác định danh mục thị trường vẫn còn là khó khăn khi mà thị trường chứng khoán Việt Nam đang trong giai đoạn phát triển ban đầu.

Thực nghiệm lý thuyết chênh lệch giá APT (Arbitrage Pricing Theory) thực tiễn tại Việt Nam

Qua bảng trên ta thấy rằng nhân tố lạm phát giá hàng tiêu dùng có hệ số tương quan âm thể hiện mối quan hệ nghịch biến với tỷ suất sinh lợi của 17 cổ phiếu, tuy nhiên có một vài cổ phiếu (BBC, LAF, SGH) có hệ số tương quan dương thể hiện mối quan hệ đồng biến với tỷ suất sinh lợi; nhân tố lãi suất trái phiếu kho bạc có hệ số tương quan âm thể hiện mối quan hệ nghịch biến với cả 17 cổ phiếu, điều này cho thấy tỷ suất sinh lợi của 17 cổ phiếu quan sát trên thị trường đồng loạt phản ứng cùng chiều như nhau đối với. R2thaydoi= R2mohinh2-R2mohinh1 chứng tỏ điều đó, R2thaydoi có giá trị rất thấp và có một vài cổ phiếu có R2thaydoi =0, nghĩa là nhân tố đưa vào kế tiếp không làm mô hình phù hợp hơn như cổ phiếu LAF khi đưa nhân tố lãi suất tín phiếu kho bạc vào mô hình khi mô hình đã có sẵn nhân tố tỷ lệ thay đổi tỷ giá hối đoái thì R2thaydoi= 0 hoặc cổ phiếu SAM, SAV, TMS khi đưa nhân tố lạm phát giá hàng tiêu dùng vào mô hình khi mô hình đã có sẵn nhân tố tỷ lệ thay đổi tỷ giá hối đoái, lãi suất tín phiếu kho bạc thì R2thaydoi= 0. Đại lượng F được sử dụng để kiểm định, quan sát mức ý nghĩa cho thấy nếu mức ý nghĩa là 10% thì những cổ phiếu AGF, BBC, GIL, REE được chọn khi thêm nhân tố lãi suất tín phiếu kho bạc vào mô hình vì có mức ý nghĩa nhỏ hơn 10% (độ tin cậy là 90% để bác bỏ giả thuyết Ho: R2thaydoi=0) và khi thêm nhân tố nhân tố lạm phát giá hàng tiêu dùng vào mô hình khi mô hình đã có sẵn nhân tố tỷ lệ thay đổi tỷ giá hối đoái, lãi suất tín phiếu kho bạc thì không có cổ phiếu được chọn vì có mức ý nghĩa lớn hơn 10%.

Tổng hợp kết quả thực nghiệm ứng dụng lý thuyết mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) và lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) trên thị trường chứng

- Các nhà đầu tư không đòi hỏi phụ thuộc vào quy mô vị thế danh mục chuẩn (danh mục thị trường VNIndex), họ chỉ dựa vào quy mô vị thế của danh mục năng động khi xác định rủi ro năng động. Qua bảng trình bày tổng hợp điều kiện thực tiễn ứng dụng lý thuyết CAPM, APT giúp cho nhà đầu tư hoàn toàn có thể lựa chọn mô hình để áp dụng tùy thuộc vào khả năng kiểm soát rủi ro của nhà đầu tư (nhà đầu tư hướng đến tỷ suất sinh lợi năng động hay hướng đến đầu tư theo danh mục chuẩn- danh mục thị trường). Tuy nhiên để nhà đầu tư ứng dụng CAPM và APT từ lý thuyết vào thực tiễn thì còn một khoảng cách, đó là các vấn đề tồn tại trong thực tiễn khi ứng dụng được nờu rừ trong phần tiếp theo.

Những vấn đề tồn tại đối với việc ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính hiện đại

Qua việc tính toán ứng dụng thực nghiệm lý thuyết mô hình định giá tài sản vốn CAPM (Capital Asset Pricing Model) và lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá APT (Arbitrage Pricing Theory) chúng ta đều nhận thấy rằng cả 2 lý thuyết đều không giải thích được tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trong thực tiễn bởi vì gặp phải những hạn chế nhất định trong việc thỏa mãn các điều kiện để ứng dụng. Tồn tại giao dịch chứng khoán nội gián và đầu cơ chứng khoán từ những khiếm khuyết của thị trường như đầu cơ trên một số loại cổ phiếu, sự mất cân đối cung cầu về chứng khoán, tình trạng thất thường về giao dịch chứng khoán lúc sôi động lúc trầm lắng. Nhận dạng được những vấn đề tồn tại trong việc ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính để từ đó đưa ra các giải pháp thích hợp nhằm giúp cho việc ứng dụng các lý thuyết này giải thích hợp lý được mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi kỳ vọng và mức độ rủi ro trong thực tiễn trên thị trường chứng khoán Viêt Nam.

CÁC VẤN ĐỀ CẦN GIẢI QUYẾT ĐỂ NÂNG CAO HIỆU QUẢ ỨNG DỤNG LÝ THUYẾT ĐẦU TƯ TÀI CHÍNH HIỆN ĐẠI TRÊN

Kỳ vọng hợp lý vào tiềm năng hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, hạn chế việc kỳ vọng vào giá trị tài sản (hữu hình, vô hình: giá trị quyền sử dụng đất, vị trí địa lý trụ sở kinh doanh…) mà các doanh nghiệp đang nắm giữ trong khi hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh không đạt yêu cầu của các nhà đầu tư trong xã hội. Với những giải pháp đối với nhà đầu tư cá nhân thì vẫn là chưa đủ để có thể làm cho mô hình thích hợp hơn trong thực tiễn, những giải pháp hướng về thị trường, việc quản lý nhà nước đối với thị trường… phần nào làm cho thị trường tốt hơn và điều kiện để ứng dụng các lý thuyết đầu tư tài chính được tốt hơn. Tuy nhiên với thời gian phát triển của thị trường chưa phải là dài và mang tính chất của thị trường mới nổi thì việc bộc lộ các khiếm khuyết của thị trường như hàng hoá chứng khoán chưa nhiều, chưa đa dạng các ngành nghề, thị trường chưa chiếm tỷ trọng lớn trong tổng sản phẩm quốc nội.