Phân tích yếu tố tác động đến hoạt động mua lại cổ phần dựa trên mô hình Logistic Multinomial và lý thuyết nuông chiều cổ tức

Mô hình Logistic Multinomial

Ưu điểm lớn nhất của việc sử dụng mô hình này trong bài nghiên cứu của tôi là hạn chế được các nhược điểm lớn từ trước đến giờ khi áp dụng phương pháp OLS để hồi quy mô hình có biến phụ thuộc là định tính. Tương tự với mô hình logistic trong trường hợp biến nhị phân, mô hình logistic cho biến phụ thuộc có nhiều thuộc tính (11 thuộc tính) trong bài nghiên cứu của tôi cũng khắc phục được các hiện tượng: phương sai thay đổi, phần dư không tuân theo phân phối chuẩn, giá trị xuất suất ước lượng ở thể không nằm trong khoảng (0,1).

Mô hình Tobit

Và để ước lượng mô hình trong trường hợp này, tôi sử dụng mô hình Tobit được phát triển bởi James Tobin. Một nhóm bao (gồm n1 quan sát) trong đó cả biến phụ thuộc và biến độc lập đều quan sát được, nhóm còn lại (gồm n2 quan sát) chỉ có biến độc lập quan sát được còn biến phụ thuộc thì không. Nếu sử dụng phương pháp OLS để ước lượng cho n1 quan sát thì kết quả ước lượng sẽ bị chệch và không nhất quán (biased and inconsistent).

Các phương pháp được sử dụng để ước lượng mô hình Tobit (bao gồm n1+n2 quan sát) bao gồm maximum likelihood (ML) và phương pháp Heckman 2 bước. Bước 2, phương pháp này sẽ tiến hành ước lượng mô hình ở trên và thêm vào vế bên phải một biến độc lập thu được từ phương trình ước lượng ở bước 1.

Dữ liệ u nghiên cứu

Mặc dù có nhiều phương pháp để xác định đâu là công ty lần đầu mua lại cổ phần và đâu là công ty tiếp tục mua lại cổ phần nhưng trong bài nghiên cứu này tôi chỉ áp dụng trường hợp k=1và k=2, điều này được lý giải bởi giai đoạn nghiên cứu quá ngắn, khi sử dụng phương pháp xác định hình thức mua lại cổ phần theo k=3 thì dữ liệu công ty phải lùi về sau 3 năm, do đó làm thời gian nghiên cứu bị thu hẹp lại đáng kể. Trong bài nghiên cứu này, tôi sử dụng định nghĩa phần bù mua lại cổ phần theo bài nghiên cứu của Zhan Jiang (2012), theo đó phần bù mua lại cổ phần (ký hiệu Rep_premt) được định nghĩa là sự chêch lệch giữa chỉ số M/B bình quân theo trọng số giá trị sổ sách của nhóm mua lại cổ phần thường xuyên (frequent repurchasers) với chỉ số M/B bình quân theo trọng số giá trị sổ sách của nhóm mua lại cổ phần không thường xuyên (nonfrequent repurchasers). Trong bảng 3.2.3, cột thứ hai và thứ ba trình bày lần lượt số lượng công ty mua lại cổ phần thường xuyên và giá trị M/B bình quân theo trọng số giá trị sổ sách của nhóm này trong khi cột bốn và cột 5 trình bày số lượng công ty mua lại cổ phần không thường xuyên và giá trị M/B bình quân theo trọng số giá trị sổ sách tương ứng.

Có thể dễ dàng nhận thấy rằng số lượng công ty thực hiện quyết định mua lại cổ phần không quá nhiều trong giai đoạn 2008-2014 (tối đa là 10 công ty vào năm 2010), điều này cho thấy đây không phải là một quyết định cổ tức quá đặc trưng của các công ty niêm yết trên Sàn Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh. Điều này có thể cho chúng ta những suy đoán ban đầu về sự tác động của giá trị M/B bình quân lên quyết định cổ tức của các công ty và nếu chung ta đặt quyết định mua lại cổ tức của một nhóm nào đó làm cơ sở thì giá trị phần bù mua lại cổ phần có thể sẽ tác động đến quyết định mua lại cổ phần của các công ty. Chúng ta có thể thấy rằng, số lượng các công ty thuộc nhóm chính sách giảm cổ tức chiếm số lượng lớn nhất với 448 công ty (chiếm 35.14%), nhóm tăng cổ tức cũng chiếm tỷ lệ lớn với 401 công ty (chiếm 31.45%) trong khi không có công ty nào thuộc nhóm tiếp tục mua lại cổ phần và chia cổ tức.

Dựa vào bảng 3.2.7, nhìn chung ta có thể so sánh các biến trong nhóm mua lại cổ phần lần đầu và tiếp tục mua lại cổ phần (cả hai đều thuộc nhóm mua lại cổ phần) như sau: các công ty mua lại cổ phần lần đầu có giá trị trung bình của tiền mặt (cash), dòng tiền (cashflow), tỷ lệ M/B, tỷ lệ đòn bẩy (lever), rủi ro hệ thống (systematic) lớn hơn so với các công ty tiếp tục mua lại cổ phần trong khi giá trị trung bình của tổng tài sản (lnasst), rủi ro riêng rẽ (idiosyncratic) thì nhỏ hơn.

Các yếu tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức, mua lại cổ phầ n

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, những công ty có lượng tiền mặt trong bảng cân đối ở kỳ trước lớn thì thường có khả năng thực hiện chính sách tiếp tục chia cổ tức hoặc tiếp tục mua lại cổ phần và giảm cổ tức. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy rằng, những công ty có tỷ suất sinh lợi (đại diện bằng biến return) cao sẽ có nhiều khả năng thực hiện các quyết định tăng cổ tức trong khi những công ty có tỷ suất sinh lợi thấp sẽ có nhiều khả năng thực hiện chính sách mua lại cổ phần lần đầu và chia cổ tức. Một trong những nội dung quan trọng nhất của mô hình nghiên cứu này là kiểm định tác động của các biến phần bù mua lại cổ phần và phần bù cổ tức lần lượt đến quyết định mua lại cổ phần và quyết định cổ tức.

Điều này cho thấy rằng, khi phần bù mua lại cổ phần trên thị trường là lớn thì công ty nhiều khả năng sẽ thực hiện mua lại cổ phần lần đầu hay công ty đang nuông chiều cảm xúc của nhà đầu tư trên thị trường. Hệ số ước lượng của biến này trong các phương trình chia cổ tức lần đầu (cột 2) cũng như các phương trình tiếp tục tăng, giảm, chia cổ tức (cột 4, cột 5, cột 6) là không có ý nghĩa thống kê.

Tác động thay thế của chính sách chi trả cổ tức và mua lại cổ phầ n Trong bài này, tôi sử dụng lý thuyết nuông chiều nhà đầu tư (catering theory) làm

Ngoài ra, khi phần bù mua lại cổ phần trên thị trường giảm thì các chính sách tổng hợp (bao gồm cả chính sách mua lại cổ phần và chi trả cổ tức) mới là các lựa chọn quen thuộc mà các nhà quản trị doanh nghiệp tìm đến. Cụ thể, khi phần bù mua lại cổ phần của thị trường giảm thì các công ty nhiều khả năng sẽ thực hiện các chính sách mua lại cổ phần và giảm cổ tức hoặc mua lại cổ phần và tăng cổ tức. Khi phần bù mua lại cổ phần tăng lên 1 đơn vị độ lệch chuẩn (one-standard deviation) thì khả năng công ty thực hiện chính sách tiếp tục mua lại cổ phần và giảm cổ tức giảm đi 14.965%, đồng thời khi tăng 1 đơn vị độ lệch chuẩn của biến phần bù mua lại cổ phần cũng sẽ làm giảm khả năng công ty thực hiện chính sách mua lại cổ phần và tăng cổ tức đi 10.078%.

Hệ số ước lượng của biến phần bù cổ tức trong các phương trình chính sách mua lại cổ phần (bao gồm cả mua lại cổ phần lần đầu và mua lại cổ phần tiếp tục) thường không có ý nghĩa thống kê hoặc có ý nghĩa thống kê nhưng lại mang dấu dương. Như vậy trái ngược với bài nghiên cứu gốc của Zhan Jiang (2012), bài nghiên cứu của tôi dựa vào dữ liệu nghiên cứu trong nước không cho thấy được tác động thay thế của chính sách cổ tức và chính sách mua lại cổ phần.

Các yếu tố tác động đến mức độ mua lại cổ phầ n

Khi phần bù mua lại cổ phần tăng một đơn vị độ lệch chuẩn thì khả năng công ty thực hiện chính sách tiếp tục mua lại cổ phần và tăng cổ tức tăng lên 15.07%. Nhà quản trị dường như không xem xét một cách hoàn toàn và kĩ càng các phương án thay thế giữa hai chính sách này mà chỉ tập trung vào một số chính sách thay thế nhất định. Kết quả ước lượng cho thấy dấu của 2 biến này trong mô hình là trái ngược nhau, hệ số ước lượng của biến phần bù mua lại cổ phần (Reppre) là -0.012 trong khi hệ số ước lượng của biến phần bù mua lại cổ phần (Divpre) là 0.02.

Biến phần bù mua lại cổ phần có tác động ngược chiều với mức độ mua lại cổ phần trong khi biến phần bù cổ tức lại có tác động cùng chiều với mức độ mua lại cổ phần. Một thuộc tính cơ bản của biến phần bù mua lại cổ phần cũng như phần bù cổ tức được nêu ở các nghiên cứu trước của Baker và Wurgler (2004) và Zhan Jiang (2012) là sự thay đổi theo thời gian.