Ảnh hưởng của dòng tiền đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam

GIỚI THIỆU

Nhiều bằng chứng thực nghiệm trên thế giới đã cho thấy tầm quan trọng của việc nắm giữ tiền mặt, lý do tại sao các doanh nghiệp lại muốn nắm giữ tiền mặt, các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền của các doanh nghiệp…Theo Bates và cộng sự (2009), có 4 nguyên nhân chủ yếu bao gồm động cơ phát sinh chi phí giao dịch dùng để chi trả, động cơ phòng ngừa để tránh các rủi ro khi tiếp cận thị trường vốn đắt đỏ, động cơ về thuế thu nhập giữa các công ty đa quốc gia và vấn đề chi phí đại diện giữa nhà quản lý và cổ đông. Như vậy, có thể thấy rằng,dòng tiền là một trong những nhân tố quan trọng có ảnh tới khả năng nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.Rất nhiều nghiên cứu ủng hộ quan điểm này nhưng lại có kết quả thực nghiệm trái ngược nhau.Almeida và cộng sự (2004) kiểm định tác động của dòng tiền với sự thay đổi của tiền mặt nắm giữ (gọi là độ nhạy. cảm dòng tiền của việc nắm giữ tiền mặt) bằng cách sử dụng hồi quy OLS với mẫu bao gồm các công ty sản xuất tại Mỹ và kết quả thể hiện mối quan hệ cùng chiều giữa sự thay đổi trong nắm giữ tiền mặt và dòng tiền nghĩa là các công ty giảm (tăng) tiền mặt nắm giữ khi dòng tiền âm (dương).

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

• Mô tả biến nghiên cứu 1. Biến phụ thuộc
• Mô hình nghiên cứu

Còn khi đối mặt với dòng tiền âm, công ty sẽ không thực hiện tiết kiệm với cùng độ lớn của nắm giữ tiền bằng cách loại bỏ tất cả các dự án xấu hay hạ thấp sự nắm giữ tiền xuống để tiếp tục hỗ trợ cho các dự án xấu là do các hợp đồng dự án ràng buộc, động cơ che đậy thông tin xấuhoặc các vấn đề đại diện. Điều này được lý giải phù hợp với quan điểm của lý thuyết trật tự phân hạng (1984).Tuy nhiên, Riddick và White (2009) đã xem xét lại độ nhạy cảm của tiền mặt với dòng tiền của công ty với một mô hình lý thuyết và thực nghiệm khác lại tìm thấy mối tương quan âm giữa những thay đổi trong việc nắm giữ tiền mặt và dòng tiền. Trong báo cáo tài chính quy định bởi hệ thống Luật kế toán Việt Nam thật khó để xác định các khoản mục khoản mục bất thường liên quan đến các sự kiện không lường trước như tai nạn, thảm họa tự nhiên, chính trị, thay đổi phương pháp kế toán, hoạt động bị trì trệ… nên khi tiến hành đo lường dòng tiền trong nghiên cứu của mình, tác giả sẽ sử dụng lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp thay cho lợi nhuận trước các kho ản mục bất thường so với nước ngoài.

Tác giả đưa biến giả dòng tiền âm (Neg) vào trong các mô hình nghiên cứu để xem xét sự khác biệt trong tác động của dòng tiền lên thay đổi lượng tiền mặt nắm giữ giữa doanh nghiệp có dòng tiền dương và doanh nghiệp có dòng tiền âm.Biến giả dòng tiền âm (Neg) có giá trị là 1 nếu trong năm tài chính doanh nghiệp có dòng tiền âm và ngược lại có giá trị là 0.Theo kết quả nghiên cứu của Bao và cộng sự (2012) thì biến giả dòng tiền âm (Neg) có hệ số ước lượng mang dấu âm. Biến giả mua lại cổ phần (Acquisition) có giá trị bằng 1 nếu trong năm tài chính doanh nghiệp có hoạt động mua lại cổ phần và có giá trị bằng 0 nếu ngược lại.Tác giả kỳ vọ ng dấu của hệ số ước lượng này là dấu âm vì trong năm tài chính nếu doanh nghiệp có hoạt động mua lại cổ phần sẽ làm giảm lượng tiền mặt nắm giữ. Tác giả kì vọ ng dấu với hệ số biến chính α1trong mô hình (1) mang dấu âm.Theo Riddick và Whited(2009), Bao và cộng sự (2012), hệ số α1 diễn tả độ nhạy cảm dòng tiền của tiền mặt là âm nghĩa là khi dòng tiền càng cao thì công ty càng giảm tiền mặt dự trữ của mình và ngược lại.Điều này sẽ giải đáp cho mục tiêu nghiên cứu thứ nhất đặt ra.

Bước 2: Tác giả đưa thêm biến giả dòng tiền âm Neg (bằng 1 nếu công ty có dòng tiền âm và bằng 0 nếu ngược lại) để xem xét sự bất cân xứng về dấu và độ lớn của độ nhạy cảm dòng tiền của tiền mặt theo mô hình đề nghị bời Bao và cộng sự (2012) vẫn tiếp tục sử dụng phương pháp OLS và GMM4.

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Kết quả phân tích hồi quy 1. Kết quả kiểm định giả thiết 1

Độ phù hợp mô hình theo phương pháp GMM4 thêm một lần nữa cao hơn so với OLS (0.189 so với 0.127) để chứng tỏ việc áp dụng hiệu quả của GMM4 khi kiểm soỏt tỏc động của To bin’s q.Tỏc giả sẽ tiếp tục theo dừi kết quả cú cũn bền vững trong điều kiện dòng tiền âm trong phần tiếp theo hay không khi đề cập tới sự bất cân xứng trong độ nhạy cảm dòng tiền của nắm giữ tiền mặt. Để xem xét sự bất cân xứng hay về sự khác nhau trong độ nhạy cảm này, tác giả đưa thêm biến giả dòng tiền âm Neg (Neg bằng 1 nếu công ty có dòng tiền âm và bằng 0 nếu ngược lại) gắn vói biến dòng tiền CashFlow là một điểm mới so với các nghiên cứu trước đây của Almeida và cộng sự (2004),Riddick và White (2009).Phương pháp OLS chỉ đánh giá được độ nhạy cảm dòng tiền của tiền mặt về độ lớn và ý nghĩa nhưng khi xét tới sự bất cân xứng trong điều kiện dòng tiền âm thì lại không cho thấy ý nghĩa như phương pháp GMM4. Giống như kết quả trong nghiên cứu trong phần trước, cả 3 phương pháp phân loại theo WW index, chi trả cổ tức tiền mặt và quy mô đều có hệ số CashFlow mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, trong khi đó biến tương tác CashFlow* Neg mang dấu âm và tổng hệ số (CashFlow + CashFlow* Neg) mang dấu dương có ý nghĩa thống kê và tổng hệ số chứng tỏ sự bấtcân xứng trong độ nhạy cảm dòng tiền của tiền mặt vẫn còn tồn tại theo baphương phápphân loại rang buộc tài chính này.

Trong kết quả hồi quy thông qua bảng 4.8, tác giả không tìm thấy các hệ số hai biến trên có ý nghĩa thống kê để chấp nhận giả thiết H2.So sánh với kết quả của Riddick và Whited (2009), các công ty vừa và lớn sự bất cân xứng trong độ nhạy cảm âm có sự khác biệt về độ lớn so với các công ty nhỏ, còn với kết quả của Bao và cộng sự (2012), sự khác biệt về bất cân xứng tồn tại trong cả 4 tiêu chí phân loại ràng buộc tài chính. Có thể nói hành vi của các công ty Việt Nam giai đoạn nghiên cứu như đã đề cập ở phần trên không phân biệt ràng buộc hay không ràng buộc đều giống nhau kể cả về độ lớn của tiền mặt nắm giữ hay nói cách khác sự bất cân xứng trong độ nhạy cảm dòng tiền của tiền mặtkhông có sự khác nhau giữa các công ty ràng buộc và không bị ràng buộc tài chính.

Thảo luận kết quả

Cuối cùng, GMM4 khi xem xét đến sai số đo lường do biến To bin’s Q gây ra đã khắc phục nhược điểm của OLS và đem đến các kết quả tin cậy hơn.Kết quả này ủng hộ cho các nghiên cứu trước đâycủa Bao và cộng sự (2012), Riddick và Whited (2009) với điều kiện dòng tiền dương, Almeida và cộng sự (2004) trong điều kiện dòng tiền âm và bị ràng buộc tài chính. Theo Bao và cộng sự (2012) cho rằng một công ty khó có thể loại bỏ ngay lập tức tất cả các dự án có NPV âm khi công ty đó có dòng tiền âm vì hợp đồng ràng buộc, động cơ nhà quản trị muốn che giấu thông tin giữ lại các dự án xấu để giảm rủi ro và gia tăng chi phí đại diện để tối đa hóa lợi ích cá nhân cho nhà quản trị. Dấu của hệ số biến CashFlow mang dấu âm và có ý nghĩa ở mức 1% chứng tỏ độ nhạy cảm âm theo cả ba phương pháp, tổng hệ số (CashFlow + CashFlow*. Neg) cũng mang dấu dương và có ý nghĩa ở mức 1% chứng tỏ sự bất xứng trong độ nhảy cả dòng tiền của tiền mặt nắm giữ vẫn còn tồn tại khi đưa thêm biến giả ràng buộc tài chính Constraint vào mô hình.Tuy nhiên hệ số biến tương tác CashFlow* Constraint và CashFlow*Constraint*Neg lại không có ý nghĩa thống kê nên tác giả không đủ bằng chứng để hỗ trợ cho giả thiết H2.

Nhưng ngược lại, hệ số của biến CashFlow mang dấu dương (0.321) có ý nghĩa thống kê đối với các công ty có dòng tiền âm, có thể hiểu rằng công ty mà chi phí đại diện càng cao thì có khả năng tiếp tục tài trợ cho những dự án không tốt bằng cách sử dụng tiền dự trữ. Kết quả cho thấy, có sự bất cân xứng trong độ nhạy cảm dòng tiền của tiền mặt, không có sự khác biệt về độ nhạy cảm giữa hai nhóm công ty ràng buộc và không ràng buộc, và độ nhạy cảm càng lớn khi giám sát tổ chức càng cao.