Ảnh hưởng của cơ chế quản trị công ty tới rủi ro vỡ nợ của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán

CƠ SỞ LÝ THUYẾT

VỀ QUẢN TRỊ CÔNG TY VÀ RỦI RO VỠ NỢ

QTCT và tỷ suất sinh lợi, chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp

Tuy nhiên, theo ông Philip Armstrong, Giám đốc Diễn đàn Quản trị Công ty toàn cầu của IFC: “Tại Việt Nam có hướng dẫn và quy tắc hoạt động của HĐQT, nhưng đó thường là quy trình tĩnh, mang nặng tính hình thức hơn là thực chất, đồng thời, chưa có một hệ thống quy tắc đạo đức hoặc quy trình tương tự trong quản trị công ty để củng cố hệ thống giá trị của HĐQT. Đánh giá của “Asean Corporate Governance Score 2013” cũng cho thấy tại nhiều doanh nghiệp Việt, thành viên của HĐQT thiêng về điều hành – công việc chính của BGĐ hơn là giữ vai trò độc lập, đảm bảo việc định hướng chiến lược, thiết lập quy chế, quy định để điều hành và kiểm soát công ty. Mô hình dự báo xác suất vỡ nợ kỳ vọng của doanh nghiệp (Expected Default Frequency - EDF) của KMV, gọi tắt là mô hình KMV được phát triển bởi Tập đoàn KMV Hòa Kỳ (United States KMV Corporation), một trong những tập đoàn chuyên cung cấp các dịch vụ phân tích tín dụng, đánh giá hệ số tín nhiệm, phân tích rủi ro doanh nghiệp hàng đầu thế giới.

Theo Lê Long Hậu (2010) trong “Vận dụng lý thuyết định giá quyền chọn vào dự báo rủi ro phá sản của doanh nghiệp - Mô hình KMV”: “Mô hình KMV chuyển vấn đề quản lý rủi ro tín dụng của Ngân hàng sang công việc đánh giá động cơ trả nợ của công ty đi vay đứng trên quan điểm các cổ đông công ty”. Ngược lại, tại thời điểm đáo hạn của khoản nợ, nếu giá trị tài sản của công ty không tăng, mà giảm về mức thấp hơn giá trị của khoản nợ (OB), ví dụ là vị trí của OA1, thì lúc này, tài sản của công ty không còn đủ để thực hiện nghĩa vụ đối với khoản vay và cổ đông sẽ mất khả năng thanh toán nợ. Tóm lại, ý tưởng chính của KMV là sử dụng bản chất quyền chọn đối với giá trị cổ phần (vốn cổ phần của công ty được xem như là một quyền chọn mua dựa trên tài sản cơ sở là tài sản của công ty có giá thực hiện bằng với giá trị danh nghĩa của nợ và thời gian đáo hạn là T) để ước tính khả năng vỡ nợ của công ty thông qua xác suất vỡ nợ kỳ vọng (EDF).

Theo Hoàng Ngọc Tuấn Anh và các cộng sự (2011), rủi ro vỡ nợ của công ty (được xác định theo mô hình KMV) sẽ chịu tác động bởi 2 nhóm nhân tố chính, đó là nhóm các yếu tố thuộc về Quản trị công ty (gồm 8 biến) và nhóm các nhân tố khác (gồm 6 biến liên quan đến tình hình tài chính cũng như yếu tố giá trị thị trường của công ty theo mô hình tính toán xác suất vỡ nợ của KMV).

ẢNH HƯỞNG CỦA QUẢN TRỊ CÔNG TY

ĐẾN RỦI RO VỠ NỢ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

 Tỷ lệ sở hữu của HĐQT (DIR): Liên quan đến vai trò của HĐQT trong công ty như cũng đã trình bày nhiều ở trên, theo Minow & Bingham (1995), ở khía cạnh cổ đông, HĐQT là những cổ đông lớn, hơn ai hết, họ lại càng có động lực để tối đa hoá giá trị tài sản của mình đồng thời kiểm soát để rủi ro ở mức thấp nhất. Giá trị của 9 biến trong mô hình nghiên cứu ứng với mỗi công ty được thu thập và tính toán từ nguồn thứ cấp thông qua báo cáo tài chính, báo cáo thường niên và dữ liệu lịch sử về giá cổ phiếu giao dịch hàng ngày của các công ty này. Đáng chú ý, các số liệu về tỷ lệ sở hữu của HĐQT (bao gồm mức sở hữu bình quân, cao nhất và thấp nhất) ở các công ty đều lớn hơn các giá trị tương ứng của tỷ lệ sở hữu Nhà nước, đặc biệt là các công ty có tỷ lệ sở hữu của HĐQT trên 50%.

Tuy nhiên, đứng ở một góc độ khác, đối với các công ty có tỷ lệ sở hữu của HĐQT trên 50% thì dường như sẽ tiềm ẩn nguy cơ khó đảm bảo được quyền bình đẳng của các cổ đông, đặc biệt là cổ đông nhỏ lẻ trong việc biểu quyết, khi mà tỷ lệ thông qua các vấn đề thường là trên 50% hoặc 2/3 hoặc 75%, tuỳ vào vấn đề biểu quyết theo quy định của Luật doanh nghiệp và điều lệ của công ty. Tóm lại, có thể kết luận rằng: nếu giám đốc đồng thời cũng là chủ tịch hội đồng quản trị của công ty; sở hữu của BGĐ càng nhiều; tỷ lệ nợ (ở những vùng giới hạn an toàn) và hệ số thanh toàn hiện hành càng thấp; cùng với biến động giá cổ phiếu trên thị trường càng cao thì sẽ có rủi ro vỡ nợ (EDF) của công ty sẽ càng cao. Kết quả nghiên cứu cũng phù hợp với các mô hình khác của các tác giả trên thế giới như nghiên cứu của Shu-Mei Chiang, Chin-Piao Yeh, Hsin-Fu Chen (2009) chạy cho 391 công ty trong 4 năm tại thị trường chứng khoán Đài Loan; cũng như Christina James-Overheu, Julie Cotter (2009) chạy cho thị trường Australia.

Nếu như thông thường, việc vay nợ càng nhiều sẽ càng tạo ra gánh nặng tài chính cũng như gia tăng rủi ro vỡ nợ cho công ty, thì trong trường hợp top 70 các công ty niêm yết này, do tỷ lệ nợ bình quân (DEBT) khá thấp và khả năng thanh toán CR lại khá tốt nên mức độ ảnh hưởng tích cực của biến này đến rủi ro vỡ nợ của công ty chưa thật sự rừ ràng.

HÀM Ý GIẢI PHÁP

CHO DOANH NGHIỆP VÀ NHÀ ĐẦU TƯ

Thị trường Việt Nam thường không nhiều các công ty có được những thành viên HĐQT độc lập có trình độ và năng lực như thế, mà chủ yếu là các cổ đông lớn, hoặc những người đại diện cho cổ đông lớn, nắm quyền kiểm soát tham gia vào HĐQT và đồng thời điều hành hoạt động của công ty, đặc biệt là tại các doanh nghiệp có vốn nước ngoài chi phối (trên 49%). Tuy nhiên, do mới hình thành và phát triển chưa lâu, hoạt động của bộ phận này tại các ngân hàng cũng còn nhiều khó khăn về các mặt như: kinh nghiệm, quy trình làm việc cũng như các thông tin hỗ trợ khác, và đặc biệt là lực lượng nhân sự phụ trách mảng công việc này. Hiện nay, ngoài các hợp tác khảo sát để cung cấp các báo cáo đánh giá về tình hình QTCT đối với các công ty Việt Nam, các tổ chức kinh tế tài chính thế giới và khu vực như OECD và ICF còn kết hợp với Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước (SSC) tổ chức các chương trình Hội thảo về vấn đề QTCT.

Vớ dụ, đỏnh giỏ tỷ lệ nợ của cụng ty, rừ ràng việc sử dụng nợ mang đến cho công ty rất nhiều lợi ích: lợi ích từ tấm chắn thuế, giảm chi phí đại diện của dòng tiền tự do, tạo động lực để tăng hiệu quả hoạt động của ban lãnh đạo và công ty,… Nhưng không có nghĩa là càng sử dụng nhiều nợ thì những lợi ích này càng gia tăng, vì rủi ro công ty đang tăng lên. Rừ ràng, một khi cụng ty mất khả năng chi trả và phá sản thì cổ đông thông thường sẽ là người chịu thiệt, vì là đối tượng được thanh toán sau cùng, sau người lao động, chủ nợ và các nghĩa vụ đối với nhà nước,… Rất hiếm có trường hợp khi một công ty phá sản mà số tiền thu được từ việc thanh lý tài sản sau khi thực hiện các nghĩa vụ nợ còn lại đủ lớn đề bù đắp cho các cổ đông. Dù chưa tìm thấy tác động trực tiếp giữa yếu tố này với rủi ro vỡ nợ của công ty (khả năng có thể do việc lựa chọn dữ liệu “ý kiến đánh giá của kiểm toán với đối với BCTC kiểm toán của doanh nghiệp”. chưa phải là giá trị đại diện hoàn toàn để đánh giá mức độ công bố và minh bạch thông tin của công ty) nhưng đây vẫn là thành phần rất quan trọng trong việc đánh giá mức độ thực hành QTCT theo bộ nguyên tắc của OECD.

Đặc biệt các thông tin liên quan đến tình hình hoạt động kinh doanh của công ty, kế hoạch trong tương lai, thù lao của ban điều hành, lý lịch của từng thành viên ban điều hành,… phải thật chi tiết và cụ thể; (ii)có cả công bố thông tin bằng tiếng anh, thị trường chứng khoán Việt Nam trong những năm gần đây.