MỤC LỤC
Các phát hiện của Chen, Roll và Ross (1986) dựa trên một danh mục các chứng khoán Mỹ đã chỉ ra rằng tăng trưởng sản lượng công nghiệp trong tương lai là một nhân tố quan trọng giúp giải thích tỷ suất sinh lợi của chứng khoán, và các ông chứng minh rằng có một mối quan hệ đồng biến giữa các biến kinh tế thực và giá cả chứng khoán. Nếu tài khoản vãng lai thường trong trạng thái thâm hụt, và thâm hụt cán cân thương mại có xu hướng giảm đi, điều này ngầm định rằng đang có sự tăng nóng trong xuất khẩu ròng, giá cả chứng khoán có thể sụt giả nếu các nhà đầu tư cảm nhận rằng có khả năng xảy ra lạm phát cao do chính phủ muốn tăng sản lượng đầu ra của nền kinh tế. Mặc dù lợi nhuận các doanh nghiệp có thể được hỗ trợ trong suốt thời kì tăng trưởng xuất khẩu ròng cao đó, thị trường sẽ vẫn đánh giá rằng đó chỉ là một chu kỳ ngắn hạn, và kỳ vọng rằng xu hướng sắp tới lãi suất sẽ tăng lên nhằm kiềm hãm đà tăng trưởng quá nóng của nền kinh tế.
Lý do: thứ nhất, nó làm giảm giá của chứng khoán do làm tăng lãi suất chiết khấu trong các mô hình định giá; thứ hai, nó làm cho các chứng khoán thu nhập cố định trở thành một lựa chọn hấp dẫn hơn làm giảm thanh khoản vào cổ phiếu; thứ ba, làm giảm xu hướng vay mượn để đầu tư vào chứng khoán; và cuối cùng, nó làm tăng chi phí vận hành doanh nghiệp do đó ảnh hưởng đến lợi nhuận công ty. Tuy nhiên mối quan hệ nghịch biến này không phải lúc nào cũng có, nghiên cứu của Maysami và Koh (2000) đã chứng minh rằng có mối quan hệ cùng chiều khi chính phủ thắt chặt tiền tệ và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu ở TTCK Singapore do nhà đầu tư tin tưởng các chính sách hiện tại của chính phủ sẽ đem lại hiệu quả tốt cho nền kinh tế. Khi lãi suất thấp, nhiều NĐT trước đây đã mua trái phiếu nhằm tìm kiếm sự an toàn thường có xu hướng bán trái phiếu để tìm kiếm thu nhập cao hơn từ TTCK, ngược lại khi NĐT cảm nhận được là họ có thể nhận được mức thu nhập cao hơn từ trái phiếu thì dòng tiền sẽ chảy ra khỏi TTCK.
Trong nghiên cứu gần đây của John Leyers (2007), ông phát hiện rằng vàng có mối quan hệ thay đổi với từng trường hợp các nước, khi ông dùng quan sát 15 năm thì nó là nghịch biến còn trong ngắn hạn thì là đồng biến; trong hầu hết các phương trình kiểm tra ông thấy rằng hầu hết các chỉ số đều là tương quan dương, có lẽ các nhà đầu tư giờ đây đã không còn coi vàng là một công cụ bảo hiểm rủi ro nữa. Tuy nhiên, trong khoảng ba năm trở lại đây, đặc biệt là sau cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ 2008, cộng thêm tình hình căng thẳng của nợ công Châu Âu, và tình hình bán đảo Triều Tiên cũng như lo ngại về một cuộc chiến tranh tiền tệ mới, vàng lại nổi lên với vai trò như một chiếc phao cứu sinh của thị trường, một công cụ đầu tư, một tài sản có tỷ suất sinh lợi cao, một phương tiện thanh toán được ưa chuộng, với giá vàng luôn lập những đỉnh mới. Những nghiên cứu gần đây lại tập trung về sự tương tác giữa giá chứng khoán ở thị trường Châu Á bao gồm công trình của Yang và Min 03 xem xét mối liên hệ dài hạn và mối quan hệ nhân quả ngắn hạn giữa các TTCK ở Mỹ và Nhật cùng 5 thị trường mới nổi của Châu Á, các thị trường gây sự chú ý trong cuộc khủng hoảng tài chính 97.
Ma trận hệ số tương quan cùng hệ số p-value cho thấy mối quan hệ giữa các biến với nhau, giúp tiền kiểm định các trường hợp đa cộng tuyến xảy ra khi hồi quy nhiều biến với nhau. Dựa vào ma trận trên, tao thấy rằng VN-Index có mối tương quan ý nghĩa với thay đổi trong cán cân XNK, cung tiền và chỉ số DowJones; dự đoán có thể hồi quy biến phụ thuộc TTCK với các biến độc lập trên.
Kết quả hồi quy cho thấy các biến đều có ý nghĩa thống kê, dấu của các hệ số không thay đổi so với khi kiểm định đơn biến. Kiểm định BG LM với độ trễ 1 cho thấy mô hình hiện đang tồn tại tự tương quan trong chuỗi TSSL thị trường, trong khi các kiểm định White ( xem xét phương sai thay đổi ) và ARCH ( xem xét tính tự hồi quy của phương sai thay đổi có điều kiện) đều cho thấy mô hình không có hiện tượng phương sai thay đổi. Đề khắc phục tình trạng tự tương quan, ta thêm vào mô hình một biến trễ của TSSL VN-Index, độ trễ ở đây được chọn là 1, đây là lựa chọn khá hợp lý vì VN-Index của ngày hôm nay thường có xu hướng tương tác với chỉ số VN-Index ngày hôm trước.
Kiểm định White cho thấy mô hình mới cũng không có hiện tương phương sai thay đổi; tương tự kiểm định ARCH cũng không cho thấy xuất hiện hiện tương phương sai thay đổi có điều kiện-tự hồi quy.
Trường phái thứ nhất là các nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ ở gốc nhìn thứ nhất, trường phái này lại phân làm hai phân khúc, phân khúc đầu tiên phân tích đơn thuần về lý thuyết về những tác động với các học giả như Fama 1981, Bothurda 1989, Sadorsky 1999, Gunasekarage 2004, Vuyyuri 2005. Trường phái thứ hai thì mở rộng hơn các phân tích nghiên cứu trước đây bằng góc nhìn thứ hai, họ tập trung giải thích xem rủi ro/độ lệch chuẩn của các yếu tố vĩ mô sẽ tác động như thế nào đến độ lệch chuẩn của thị trường vốn mà sử dụng nhiều nhất là các mô hình VAR và GARCH. Valadkhani & Havie Charles (2007) đã kiểm định ảnh hưởng của giá các thị trường khác và các biến số vĩ mô lên TTCK Thái Lan bằng mô hình GARCH-M và hai ông nhận ra rằng TSSL của TTCK thay đổi theo TSSL của thị trường Singapore, Malaysia và giá dầu.
Wei Chong Choo, See Nie Lee và Sze Nie Ung (2011) đã sử dụng các mô hình GARCH đối xứng và GARCH bất đối xứng ( GJRGARCH, EGARCH và PGARCH ) để tìm hiểu sự biến động trong độ lệch chuẩn của chi số Nikkei 225 với giá vàng, giá dầu và tỷ giá Yen/US$ nhưng họ thấy rằng các mối tương quan là khá yếu. → Mặc dù sử dụng các kỹ thuật kinh tế khác nhau, phần chung các nghiên cứu này đều cho rằng các biến vĩ mô có ảnh hưởng nhất định đến TTCK và đều ủng hộ cho các đặc tính thực nghiệm của TSSL cũng như sự hữu ích của các mô hình GARCH trong việc giải thích các mối quan hệ này. Độ lệch chuẩn trung bình của thị trường là 12.3%/tháng, nhìn vào bảng so sánh TSSL trung bình và độ lệch chuẩn của VN-Index và các chỉ số chứng khoán trên thế giới, ta thấy rằng TSSL của thị trường Việt Nam là khá cao, hơn nữa độ lệch chuẩn lại chỉ ở mức trung bình ( có khả năng là do quy định giao dịch trong biên độ ± 5%/ngày ) do đó có thể nói TTCK Việt Nam là nơi đến đầu tư khá hấp dẫn tuy nhiên thực tế thì dường như không được khả quan do đồng tiền của Việt Nam liên tục mất giá trong các năm.
Thống kê Kurtosis và Skewness cùng với Jarque-Bera cho thấy TSSL của VN-Index không phân phối chuẩn, phân phối có định cao hơn so với phân phối chuẩn, phân phối có xu hướng lệch dương khi các giá trị của TSSL dương cao hơn giá trị của các TSSL âm. Tuy nhiên, mô hình lại không có yếu tố phương sai thay đổi có điều kiện ( ARCH test cho kết quả p-value khá cao – 0.45 ), hơn nữa để phân tích ảnh hưởng của các biến vĩ mô tác giả quyết định không sử dụng biến trễ (-1) và loại nó ra. Hệ số phương sai trễ ( α ) thực sự có ý nghĩa về mặt thống kê cho thấy những bất ổn trong tỷ suất sinh lợi kì ( t-1 ) sẽ có ảnh hưởng đến thời kỳ t hiện tại , dấu của α là dương tức là những thời kỳ có độ lệch chuẩn cao thì theo sau nó cũng có độ lệch chuẩn cao và ngược lại.
Với việc sử dụng mô hình EGACH, hệ số R2 đã có cải thiện khi tăng lên mức gần 16%, tác giả tiếp tục thử nghiệm với GARCH-M để đưa biến phương sai/độ lệch chuẩn vào trong mô hình EGARCH nhưng các hệ số độc lập của mô hình trở nên không có ý nghĩa, hệ số trong mô hình EGARCH cũng cho thấy là việc sử dụng ARCH-M là không khả thi. Để tìm ra mô hình giải thích VN-Index tốt hơn, tác giả quyết định thêm vào một biến trễ một thời kỳ của VN-Index vào mô hình EGARCH, đây là biến giúp cải thiện khá tốt mô hình đa biến ở trên cũng như đã được chứng mình trong biểu đồ correlogram. Hệ số của biến trễ R_VNI(-1) là có ý nghĩa, cho thấy việc đưa biến vào trong mô hình EGARCH là hợp lý, tuy nhiên, một lần nữa ta lại không tìm thấy bằng chứng cho thấy có hiện tượng hiệu ứng đòn bẩy trên thị trường chứng khoán Việt Nam.