Tác động của nợ chính phủ đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

ĐỐI TƯỢNG VÀ MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU .1 Đối tượng nghiên cứu

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Lý do chọn giai đoạn này là vì nhóm tác giả muốn đánh giá tác động của nợ Chính phủ đến cơ cấu vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCKVN trong thời kỳ dài nhất có thể. Sai số chuẩn (standard errors) được nhóm theo cấp độ công ty (firm level) để kiểm soát hiện tượng tự tương quan (autocorrelation) và phương sai thay đổi (heteroscedasticity).

ĐểNG GểP CỦA ĐỀ TÀI

 Tốc độ tăng trưởng được đo lường như tỷ lệ giữa giá trị thị trưởng của tổng tài sản của một doanh nghiệp chia cho giá trị sổ sách của tổng tài sản của doanh nghiệp đó. Đồng thời, các tác động tiềm năng của năm cố định (year-fixed effects) cũng được sử dụng để kiểm soát ảnh hưởng có thể có của các sự kiện xảy ra trong các năm.

BỐ CỤC NGHIÊN CỨU

Từ đó, họ có thể đưa ra chính sách kinh tế đúng đắn và hài hòa để thực hiện tốt mục tiêu kiểm soát nền kinh tế.

CƠ SỞ LÝ LUẬN

• CÁC LÝ THUYẾT NỀN TẢNG
• CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN

Ra đời sau so với lý thuyết Đánh đổi và lý thuyết Trật tự phân hạng, lý thuyết Định thời điểm thị trường là một lý thuyết giải thích cách các công ty và tập đoàn trong nền kinh tế quyết định tài trợ cho các khoản đầu tư của họ với vốn tự có hay phát hành các chứng khoán nợ. Thời điểm thị trường đôi khi được phân loại như một phần của tài liệu tài chính hành vi, bởi vì nó không giải thích tại sao lại có bất kỳ sự định giá sai tài sản nào hoặc tại sao các công ty có thể biết được khi nào có sự định giá sai so với thị trường tài chính. Harris và Raviv (1991) chỉ ra một sự đồng thuận trong nhiều nghiên cứu rằng cơ cấu vốn của một doanh nghiệp có mối quan hệ cùng chiều với quy mô của doanh nghiệp, tài sản cố định, tốc độ tăng trưởng và lá chắn thuế đã loại bỏ nợ: Ngược lại, cấu trúc vốn có mối quan hệ ngược chiều với lợi nhuận, sự biến động giá chứng khoán, chi tiêu cho quảng cáo, xác suất phá sản và tính độc đáo của sản phẩm.

Trong số các yếu tố được liệt kê, Rajan và Zingales (1995) chọn bốn nhân tố quan trọng, bao gồm tài sản cố định của doanh nghiệp, quy mô của doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp và lợi nhuận sau thuế, để đưa vào mô hình nghiên cứu vì chiều tác động của các nhân tố này lên cấu trúc vốn của một doanh nghiệp là nhất quán trong nhiều nghiên cứu trước đó. Kết quả này phù hợp với kết quả của Korajczyk, Lucas, và McDonald (1990), Bayless và Chaplinsky (1991), cụ thể các công ty sẽ phát hành thêm cổ phiếu khi cổ phiếu đang trong xu hướng tăng giá và sẽ phát hành trái phiếu khi lãi suất trên thị trường có xu hướng giảm. Với bộ dữ liệu 10 năm (2007 – 2016) của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HoSE), nghiên cứu cho thấy rằng việc vay và trả nợ của Chính phủ có tác động tiêu cực đối với cấu trúc vốn của các công ty niêm yết.

Vì vậy, để khắc phục hai hạn chế này, bài nghiên cứu của chúng tôi đã sử dụng một mẫu nghiên cứu rộng lớn hơn, cả về khía cạnh thời gian cũng như số lượng công ty, có sự phân biệt giữa doanh nghiệp tài chính và phi tài chính và giải quyết vấn đề nội sinh.

MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ NGUỒN DỮ LIỆU

THỐNG KÊ MÔ TẢ

Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu bằng số lượng cổ phiếu đang lưu hành nhân với thị giá của cổ phiếu. Đòn bẩy tài chính được định nghĩa bằng tỷ lệ của tổng nợ của một doanh nghiệp trên tổng tài sản của doanh nghiệp đó. Nợ CP-trên-GDP chính là tỷ lệ giữa tổng nợ của Chính phủ Việt Nam trên tổng sản phẩm quốc nội của Việt Nam.

Vnindex được đo lường bằng sự tăng trưởng của chỉ số Vnindex, cụ thể nó bằng chỉ số Vnindex ở thời kỳ t trừ cho chỉ số Vnindex ở thời kỳ t – 1, sau đó chia cho chỉ số này ở thời kỳ t – 1. Lợi nhuận được định nghĩa như là tỷ lệ giữa lợi nhuận sau thuế của một doanh nghiệp trên tổng tài sản của doanh nghiệp đó.  Cuối cùng, việc so sánh giá trị trung bình của biến số Vnindex và Lạm phát chỉ ra rằng TTCKVN đã cung cấp một mức sinh lời lớn hơn mức lạm phát, cụ thể 16,7% so với 5,8%.

Kết quả này thể hiện rằng TTCKVN có thể là một kênh đầu tư hiệu quả trong việc bảo toàn sức mua của dòng vốn trước lạm phát.

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

• KIỂM TRA TÍNH VỮNG CỦA CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .1 Kiểm soát tác động của năm cố định (year-fixed effects)

Lý do là vì tài sản cố định có thể được sử dụng làm tài sản đảm bảo cho các khoản vay và chi phí của các khoản vay có tài sản đảm bảo thường sẽ thấp hơn so với chi phí của các khoản vay không có tài sản đảm bảo (Berg & Gider, 2017). Cuối cùng, hệ số hồi quy của Lợi nhuận là âm có ý nghĩa thể hiện rằng khi một doanh nghiệp có lợi nhuận cao, doanh nghiệp đó có thể sử dụng vốn tự có nhiều hơn, thay cho vốn vay để tài trợ cho các hoạt động sản xuất và đầu tư vì khoản lợi nhuận giữ lại cao hơn. Tuy nhiên, nếu các chứng khoán nợ Chính phủ được hấp thụ bởi các nhà đầu tư nước ngoài hoặc các định chế tài chính quốc tế thì nguồn vốn sẵn sàng ở trong nước vẫn còn đó và có thể hấp thụ các chứng khoán nợ của các doanh nghiệp trong nước.

Để kiểm định giả thuyết này, biến số Nợ CP-trên-GDP ở phương trình (1) được thay thế bởi hai biến độc lập khác, đó là biến số Vay trong nước của CP để nắm bắt việc vay vốn trong nước và biến số Vay nước ngoài của CP để nắm bắt việc vay vốn từ nước ngoài của Chính phủ. Sau khi loại bỏ phần vay nước ngoài của Chính phủ trong tổng nợ của Chính phủ, tác động lấn át của nợ Chính phủ, bắt nguồn từ phần vay trong nước, lên tình hình vay nợ của các doanh nghiệp trở nên mạnh mẽ hơn. Xét về tác động của các biến độc lập còn lại, phân tích chỉ ra rằng ảnh hưởng của các nhân tố này đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp là tương tự với kết quả được trình bày ở Bảng 4.1, xét về chiều hướng tác động và ý nghĩa thống kê.

Các doanh nghiệp thuộc ngành tài chính như ngân hàng, công ty bảo hiểm, công ty tài chính … (sau đây gọi là các doanh nghiệp tài chính) có cấu trúc vốn khác biệt so với các doanh nghiệp phi tài chính (Berg & Gider, 2017). Tương tự như kết quả thu được ở Bảng 4.2, kết quả thu được ở phần này cũng thể hiện rằng hiệu ứng lấn át trên nợ doanh nghiệp chỉ tồn tại ở các khoản vay trong nước của Chính phủ, còn các khoản vay từ thị trường quốc tế của Chính phủ lại không thể hiện hiệu ứng lấn át này. Kết quả từ Bảng 4.3 và 4.4 còn chỉ ra rằng, tác động lấn át của nợ Chính phủ lên cấu trúc vốn là mạnh hơn ở mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm các doanh nghiệp phi tài chính so với mẫu nghiên cứu ban đầu.