InvEff
FRQ +
Stdebt +
FRQ*Stdebt +/-
Do cách thức đo lƣờng các biến trong mơ hình khá phức tạp nên cách thức đo lƣờng các biến đƣợc chi tiết hóa nhƣ sau:
3.1.1. Đầu tƣ hiệu quả (InvEff)
Đầu tƣ hiệu quả đƣợc định nghĩa là việc thực hiện tất cả các dự án có NPV dƣơng. Biddle et al. (2009) đã sử dụng mơ hình để ƣớc tính hiệu quả đầu tƣ thơng qua tốc độ tăng trƣởng của doanh nghiệp. Theo mơ hình đó, đầu tƣ hiệu quả sẽ tồn tại nếu có sự sai lệch với kỳ vọng mức đầu tƣ. Tuy nhiên, sẽ có nhiều cơng ty đầu tƣ trên mức kỳ vọng này đƣợc gọi là đầu tƣ quá mức (sai lệch dƣơng từ mức đầu tƣ kỳ vọng), trong khi đó những cơng ty khác khơng thực hiện những dự án có lợi đƣợc gọi là đầu tƣ dƣới mức (sai lệch âm từ mức kỳ vọng đầu tƣ).
Theo Biddle et al.(2009), để có thể kỳ vọng mức đầu tƣ của cơng ty i trong năm j, mơ hình đƣợc xây dựng
Investmenti,t= β0 + β1SalesGrowthi,t-1 + εi,t (3)
Trong đó:
Investment : Tổng đầu tƣ của công ty i trong năm t, đƣợc đo bằng mức tăng rịng của tài sản hữu hình và tài sản vơ hình và đƣợc tính theo tổng tài sản năm trƣớc đó.
SalesGrowth : Mức tăng trƣởng trong doanh số của công ty i từ t-2 đến t-1. Mơ hình hồi quy này đƣợc ƣớc lƣợng theo hồi quy chéo cho mỗi năm và ngành. Phần dƣ từ mơ hình hồi quy phản ánh mức sai lệch từ mức độ đầu tƣ kỳ vọng và các
tác giả sử dụng phần dƣ mơ hình này nhƣ là biến đại diện cho mức đầu tƣ không hiệu quả. Phần dƣ từ mơ hình dƣơng nghĩa là cơng ty thực hiện nhiều đầu tƣ ở mức cao hơn mức kỳ vọng ứng với tốc độ tăng doanh số- đầu tƣ quá mức. Ngƣợc lại, phần dƣ âm điều đó có nghĩa là cơng ty đã thực hiện những đầu tƣ mà thấp hơn mức kỳ vọng- đầu tƣ dƣới mức. Biến phụ thuộc của chúng ta sẽ là giá trị tuyệt đối của phần dƣ nhân với -1, vì thế một giá trị phần dƣ càng lớn đồng nghĩa với việc đầu tƣ càng hiệu quả (InvEff).
3.1.2 Chất lƣợng báo cáo tài chính (FRQ).
Khơng có một cách thức chung để xác định chất lƣợng báo cáo tài chính. Tuy nhiên, các nhà nghiên cứu trên thế giới xem xét một cơng ty mà có mức độ doanh thu tùy ý hoặc chi phí trích trƣớc tùy ý càng thấp thì chất lƣợng báo cáo tài chính càng nâng cao. Đại lƣợng đo lƣờng đầu tiên đƣợc sử dụng trong mơ hình đƣợc áp dụng theo mơ hình của McNichols and Stubben (2008), các tác giả đã sử dụng đến doanh thu tùy ý nhƣ là một biến đại diện quản trị thu nhập. Doanh thu tùy ý đƣợc định nghĩa là sự khác biệt giữa thực tế thay đổi các khoản phải thu và ƣớc lƣợng thay đổi trong các khoản phải thu dựa trên mơ hình. Nghiên cứu vấn đề này Stpehen R.Subben “Discretionary revenue as a measure of earning managemnt” (2009) xây dựng mơ hình ghi nhận rằng doanh thu tùy ý xuất hiện việc thổi phồng doanh thu, nhƣ việc ghi nhận sớm doanh thu và tác động của việc này lên mối quan hệ giữa doanh thu và các khoản phải thu. Tác giả xác định ghi nhận sớm doanh thu bán hàng đƣợc ghi nhận trƣớc khi nhận đƣợc. Việc ghi nhận nhƣ vậy là không đúng theo ngun tắc kế tốn chung là vì mục đích cá nhân của nhà quản lý không xuất phát từ bản chất kinh doanh. Một báo cáo tài chính có chất lƣợng càng cao khi doanh thu tùy ý này càng thấp.
Mơ hình doanh thu tùy ý xây dựng đƣợc McNichols and Stubben (2008) xây dựng nhƣ sau
Trong đó:
AR :Mức thay đổi hàng năm của khoản phải thu của công ty i trong năm t. Sales :Mức thay đổi trong hàng năm trong doanh thu bán hàng của công ty i trong năm t. Tất cả những biến này đều đƣợc tính theo tài sản năm trƣớc đó trên tổng tài sản.
Mơ hình đƣợc ƣớc lƣợng một cách độc lập cho mỗi ngành – năm. Doanh thu tùy ý là phần dƣ của mơ hình hồi quy. Phần sai số này cho thấy sự thay đổi khoản phải thu khơng đƣợc giải thích bởi sự tăng trƣởng doanh thu. Biến đại diện đầu tiên của FRQ đƣợc xác định bằng giá trị tuyệt đối của phần dƣ của mơ hình nhân với -1. Giá trị phần dƣ càng cao hàm ý chất lƣợng báo cáo tài chính càng đáng tin cậy (FRQ_1).
Đại lƣợng đo lƣờng thứ hai đƣợc thƣc hiện dựa trên mơ hình chi phí trích trƣớc tùy ý đƣợc xây dựng bởi Kasznik (1999), dựa trên Jones (1991). Việc sử dụng chi phí trích trƣớc là một cách thức đơn giản để đánh giá chất lƣợng nguồn thu nhập vì những cơng ty có thể có chi phí trích trƣớc cao do bản chất kinh doanh cần nguồn chi phí trích trƣớc để phục vụ cho mục đích tăng trƣởng của công ty. Tuy nhiên trong tổng chi phí trích trƣớc gồm hai loại là chi phí trƣớc khơng tùy ý và chi phí trích trƣớc tùy ý. Phần chi phí trích trƣớc khơng tùy ý phản ánh những điều kiện kinh doanh (nhƣ tăng trƣởng và độ dài của chu kỳ kinh doanh), đƣợc phát sinh nhằm phục vụ hoạt động kinh doanh, trong khi phần chi phí trích trƣớc tùy ý đƣợc ghi nhận là do sự lựa chọn quản lý. Nói một cách khác sự phát sinh chi phí trích trƣớc khơng tùy ý là do chủ ý của nhà quản lý, không xuất phát từ bản chất kinh doanh. Vì vậy, chi phí trích trƣớc không tùy ý là biến đại diện khá tốt cho chất lƣợng thu nhập. Có rất nhiều phƣơng pháp tiếp cận trong việc nổ lực để ƣớc lƣợng chi phí trích trƣớc khơng tùy ý. Việc xác định chi phí này bằng hồi quy rất khó khăn trong việc thực hiện và phƣơng pháp tiếp cận khác nhau thay đổi trong mỗi phƣơng diện trong thực tiễn. Một báo cáo tài chính có chất lƣợng càng cao khi phần chi phí trích trƣớc này càng thấp.
Mơ hình chi phí trích trƣớc tùy ý đƣợc Kasznik (1999) xây dựng
TAi,t = β0 + Salesi,t + PPEi,t + CFOi,t + εi,t (5)
Trong đó
TAi,t : Tổng chi phí trích trƣớc, đƣợc đo lƣờng bởi sự thay đổi của tài sản ngắn không bằng tiền trừ mức thay đổi của nợ ngắn hạn, cộng với sự thay đổi của những khoản nợ ngắn hạn trừ khấu hao.
ΔSalesi,t : Sự thay đổi của doanh số bán hàng. PPEi,t : Tài sản cố định hữu hình.
ΔCFOi,t : Sự thay đổi của dịng tiền từ hoạt động kinh doanh.
Mơ hình đƣợc ƣớc lƣợng theo phần chéo là mỗi năm và theo ngành. Biến đại diện thứ hai cho chất lƣợng báo cáo tài chình đƣợc tính theo giá trị tuyệt đối của phần dƣ trong mơ hình nhân với -1, giá trị này càng lớn đồng nghĩa chất lƣợng báo cáo tài chính càng cao. (FRQ_2).
Biến đại diện thứ ba cho FRQ dựa trên mơ hình chất lƣợng trích trƣớc đƣợc phát triển bởi Dechow and Dichev (2002). Trong mơ hình, vốn ln chuyển trích trƣớc đƣợc hồi quy trên dòng tiền từ hoạt động kinh doanh của năm trƣớc, năm hiện tại và năm sau đó
WCAi,t = β0 + CFOi,t-1 + CFOi,t + CFOi,t+1+ εi,t.(6)
Trong đó
WCAi,t : vốn luân chuyển trích trƣớc, đƣợc tính bằng đƣợc đo lƣờng bởi sự thay đổi của tài sản ngắn không bằng tiền trừ mức thay đổi của nợ ngắn hạn cộng sự thay đổi của những khoản nợ ngân hạn ngắn hạn.
CFOi,t-1,CFOi,t,CFOi,t+1 : dòng tiền từ hoạt động kinh doanh mà đƣợc thể hiện bởi sự khác nhau giữa thu nhập ròng trƣớc những khoản đặc biệt và tổng chi phí trích trƣớc.
Cũng nhƣ những mơ hình trƣớc, sự ƣớc tính đƣơc thực hiện với phần chéo trong mơ hình theo năm và ngành. Phần dƣ trong mơ hình này phản ánh sự thay đổi trong vốn luân chuyển trích trƣớc khơng đƣợc giải thích bởi dịng tiền từ hoạt động kinh doanh hiện hành và những năm liền kề. Do đó, biến đo lƣờng thứ ba sẽ đƣợc tính bằng giá trị tuyệt đối của phần dƣ nhân với -1. Giá trị này càng lớn chứng tỏ chất lƣợng báo cáo tài chính càng cao (FRQ_3). Cuối cùng, biến đại diện thứ ba cho chất lƣợng báo cáo tài chính đƣợc tính bằng bình quân ba biến đại diện trên. Giá trị FRQ_4 càng cao chứng tỏ chất lƣợng báo cáo tình chính chất lƣợng càng tốt.
3.1.3. Kỳ hạn nợ (Stdebt)
Để làm rõ vai trò của việc sử dụng kỳ hạn nợ trong hiệu quả đầu tƣ, biến Stdebt đƣợc đƣa vào mơ hình và biến này đƣợc đo lƣờng bằng tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng nợ của công ty.
3.1.4. Các biến kiểm soát
Thừa kế những nghiên cứu trƣớc đây (Bidde et al.,2009; Chen et al.,2011, Ma Fuensanta Cutillas Gomariz và Judan Pedro Sanchez Ballesta 2013), một vài biến kiểm soát đƣợc áp dụng trong mơ hình thực tiễn cho Việt Nam đƣợc đo lƣờng nhƣ sau
Lnsales : Quy mơ cơng ty, đƣợc tính bằng log của doanh thu bán hàng. LnAge : Số năm hoạt động của cơng ty, đƣợc tính bằng ln số tuổi của công ty.
Tang : Tỷ lệ giá trị tài sản cố định hữu hình hạn trên tồng tài sản. StdOCF : Mức thay đổi của dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, đƣợc đo bằng độ lệch chuẩn của dòng tiền từ hoạt động kinh doanh từ năm t-2 đến năm t.
StdSales : Mức tăng trƣởng doanh thu, đƣợc đo bằng sự thay đổi doanh thu bán hàng từ năm t-1 đến năm t.
TobinQ : Cơ hội tăng trƣởng của công ty, đƣợc xác định bằng tổng giá trị thị trƣờng của cổ phiếu và giá trị nợ chia cho tổng tài sản của công ty. Z : chỉ số Z-score. Chỉ số này công cụ đƣợc cả hai giới học thuật và thực hành, công nhận và sử dụng rộng rãi nhất trên thế giới. Chỉ số này đƣợc phát minh bởi Giáo Sƣ Edward I. Altman, trƣờng kinh doanh Leonard N. Stern, thuộc trƣờng Đại Học New York, dựa vào việc nghiên cứu khá công phu trên số luợng nhiều công ty khác nhau tại Mỹ. Mặc dù chỉ số Z này đƣợc phát minh tại Mỹ, nhƣng hầu hết các nuớc, vẫn có thể sử dụng với độ tin cậy khá cao. Chỉ số này đƣợc xác dịnh dựa trên mơ hình Z-score (1968) nhƣ sau:
Z = 0.012*X1 + 0.014*X2 + 0.033*X3 + 0.006*X4 + 0.999*X5
Trong đó:
X1 : Vốn luân chuyển/ tổng tài sản. X2 : Lợi nhuận giữ lại/ tổng tài sản. X3 : EBIT/tổng tài sản.
X4 : Giá trị thị trƣờng cổ phiếu/giá trị sổ sách nợ. X5 : Doanh thu bán hàng/ tổng tài sản.
Loss : Biến giả về lợi nhuận, biến này sẽ nhận giá trị bằng 1 nếu lợi nhuận ròng âm và bằng 0 nếu lợi nhuận rịng dƣơng.
OCF_ATA : đƣợc tính bằng tỷ số dòng tiền từ hoạt động kinh doanh trên tồng tài sản bình quân.
Opercycle : Chu kỳ kinh doanh, đƣơc xác định bằng khoản phải thu bình quân/doanh thu thuần*360 + Hàng tồn kho bình quân/giá vốn hàng bán*360.
3.2. Mẫu quan sát, dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu 3.2.1. Mẫu quan sát: 3.2.1. Mẫu quan sát:
Mục tiêu của bài nghiên cứu là kiểm định tác động của FRQ, sử dụng nợ đến chất lƣợng báo cáo tài chính thơng qua hồi quy những dữ liệu trong quá khứ. Tất cả những dữ liệu đƣợc nghiên cứu thu thập từ báo cáo tài chính của 342 cơng ty đƣợc niêm yết trong giai đoạn từ năm 2009-2013 tại các trang web của những cơng ty chứng khốn uy tín tại thị trƣờng Việt Nam www.cophieu68.vn, www.vietstock.vn,
http://cafef.vn . Quá trình thu thập dữ liệu đƣợc thực hiện cho các công ty trên sàn
từ năm 2006. Tuy nhiên do thực trạng thị trƣờng chứng khoán Việt Nam vào năm 2006 vẫn chƣa lớn mạnh, chỉ mới hình thành và chỉ ổn định từ năm 2009 nên mặc dù việc thống kê dữ liệu các công ty năm 2006 nhƣng mẫu quan sát đƣợc chọn để thực hiện hồi quy bắt đầu từ năm 2009 để tránh những biến động bất thƣờng. Các công ty trong mẫu đƣợc chia thành ba nhóm ngành chính trong đó ngành sản xuất gồm 153 cơng ty, ngành thƣơng mại có 32 cơng ty và cịn lại ngành dịch vụ có 157 cơng ty. Việc phân chia theo các công ty theo từng ngành giúp kết quả hồi quy chính xác hơn do ứng với mỗi ngành sẽ có mức đầu tƣ và tính chất đầu tƣ khác nhau. Tuy nhiên khi chạy mơ hình để ƣớc lƣợng FRQ_3 theo mơ hình của Kasznik (1999) do bị thiếu biến dòng tiền từ hoạt động kinh doanh năm 2014, nên mẫu quan sát khi ƣớc lƣợng theo phƣơng pháp hồi quy này bị sụt giảm chỉ cịn 1626 mẫu cơng ty-năm. Tuy nhiên, khi ƣớc lƣợng phần dƣ của mơ hình thì số lƣợng quan sát trên vẫn đủ để chạy mơ hình có ý nghĩa.
Mẫu quan sát trong đề tài là các công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khốn Việt Nam vì hai lý do sau:
Thứ nhất, tồn tại vấn đề bất cân xứng thơng tin tại thì trƣờng vốn Việt Nam.
Thứ hai, nguồn tài trợ thực hiện các khoản vay chủ yếu từ hệ thống ngân hàng và chủ yếu là vay nợ ngắn hạn. Cụ thể nhƣ trung bình các cơng ty sử dụng nợ vay ngắn hạn trong mẫu là 82%, trung vị vay ngắn hạn trong mẫu quan sát là 91%.
Vì vậy, đây là mẫu quan sát khá tốt để kiểm định tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn đến đầu tƣ hiệu quả.
3.2.2. Phƣơng pháp nghiên cứu
Phƣơng pháp đƣợc sử dụng trong bài nghiên cứu là phƣơng pháp thống kê mô tả và hồi quy theo Pooled OLS trong việc phân tích kết quả. Do quan ngại vấn đề biến nội sinh của mơ hình nghiên cứu vì những nghiên cứu gần đây cho thấy biến giải thích trong mơ hình có mối quan hệ với nhau nên phƣơng pháp 2SLS và GMM đƣợc dùng để kiểm định tính vững cho mơ hình. Ƣu điểm chính của phƣơng pháp 2SLS:
Dễ áp dụng.
Có thể áp dụng cho từng phƣơng trình riêng rẽ.
Cho biết các độ lệch chuẩn của các ƣớc lƣợng.
Cho ngay các ƣớc lƣợng cho các hệ số.
Tuy nhiên chỉ nên dùng trong trƣờng hợp mẫu lớn.
Đối với phƣơng pháp GMM: GMM là phƣơng pháp tổng quát của rất nhiều phƣơng pháp ƣớc lƣợng phổ biến nhƣ OLS, GLS, MLE,…Ngay cả trong điều kiện giả thiết nội sinh bị vi phạm, phƣơng pháp GMM cho ra các hệ số ƣớc lƣợng vững, không chệch, phân phối chuẩn và hiệu quả. Trong phƣơng trình đồng thời tồn tại các biến nội sinh và ngoại sinh, nếu sử dụng phƣơng pháp này sẽ có kết quả hồi quy tốt nhất Khi so sánh việc sử dụng phƣơng pháp hồi quy OLS, 2SLS và GMM thì OLS để ƣớc lƣợng phƣơng trình tồn tại biến nội sinh thì hệ số này sẽ bị lệch và khơng nhất quán. Do đó, phƣơng pháp 2SLS và GMM là một sự lựa chọn tốt hơn đối với những phƣơng trình có biến nội sinh.
CHƢƠNG IV
NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Để nắm rõ ý tƣởng các cách thức chạy mơ hình, một vài bƣớc chạy mơ hình sẽ đƣợc sẽ trình bày sơ lƣợc dƣới đây :
Để thực hiện hồi quy cho mơ hình 1 của bài nghiên cứu. Đầu tiên, mẫu quan sát các công ty trong bài nghiên cứu đƣợc phân loại theo ba nhóm ngành là nhóm ngành sản xuất, nhóm ngành thƣơng mại và nhóm ngành dich vụ. Ứng với từng nhóm ngành, đại lƣợng đo lƣờng chất lƣợng báo cáo tài chính theo mơ hình Biddle et al.(2009) (mơ hình 3) đƣợc ƣớc lƣợng, lấy giá trị tuyệt đối của phần dƣ có đƣợc từ việc chạy mơ hình này nhân với -1. Giá trị này càng lớn thì đồng nghĩa với việc đầu tƣ càng hiệu quả.
Kế tiếp, ba mơ hình hồi quy 4, 5, 6 đƣợc ƣớc lƣợng để xác định đại lƣợng đại diện cho FRQ. Việc ƣớc lƣợng này dựa trên mơ hình của McNichols and Stubben (2008), Kasznik (1999), Dechow và Dechev (2002). Giá trị tuyệt đối của phân dƣ của hai mơ hình đƣợc nhân với -1. Giá trị càng lớn thì chất lƣợng báo cáo tài chính càng cao. Lƣu ý rằng các mơ hình này đƣợc hồi quy chéo cho từng ngành và năm để xác định các đại lƣợng tƣợng trƣng cho các biến trong mơ hình. Điều này đồng nghĩa với việc mẫu quan sát phải đƣợc