Trong bài nghiên cứu này tác giả xem xét biến động của địn bẩy tài chính được tính theo giá trị ghi sổ và giá trị thị trường. Để kiểm định giả thuyết thì mơ hình của Frank và Goyal (2003) đã được sử dụng:
Y i,t = β0 + βjX i,t + €i,t (với j=1,2,3…10) Trong đó:
Y i,t là biến phụ thuộc của công ty i tại thời điểm t β0: là hằng số của phương trình hồi quy
βj: là tham số của các biến độc lập thứ j
X i,t là biến độc lập của công ty i tại thời điểm t €i,t: phần dư của công ty i tại thời điểm t
3.2 Mô tả biến 3.2.1 Thu thập dữ liệu
Để kiểm định mơ hình trên, tác giả đã sử dụng dữ liệu bảng cho mẫu các doanh nghiệp, các dữ liệu liên quan đến các biến quy mô công ty, khả năng sinh lời, tỷ lệ giá trị thị trường/ tỷ lệ giá trị ghi sổ, tính rủi ro của tài sản, tuổi cơng ty, tiết kiệm thuế ngồi nợ, rủi ro tài chính, tỷ lệ nợ được thu thập từ báo cáo tài chính và các biến cổ tức, rủi ro công ty, tỷ lệ địn bẩy trung bình, được thu thập từ thống kê từ Công ty Cổ phần Tài Việt (Vietstock) của 144 cơng ty phi tài chính được niêm yết trên HOSE và HNX có lợi nhuận trong suốt thời gian nghiên cứu 5 năm từ 2008 – 2012.
3.2.2 Xử lý dữ liệu
Các biến trong mơ hình được xác định như sau:
Y là sự biến động của tỷ lệ nợ của năm t so với năm t -1. Tỷ lệ địn bẩy được tính theo
giá trị sổ sách và giá trị thị trường. Tỷ lệ nợ theo giá trị ghi sổ phản ánh được các vấn đề đã xảy ra, tỷ lệ nợ theo giá trị thị trường thì hướng tới tương lai.
Tỷ lệ nợ được theo giá trị ghi sổ được tính như sau
�ổ��� �á� �ℎ�ả� �ợ
��á ��ị ℎℎℎℎℎℎℎℎ �ổ �ủ� �ổ�ℎℎℎℎℎℎℎ �������������� �à� �ả� Tỷ lệ nợ được theo giá trị thị trường được tính
�ổ��������������� �ợ
��á ��ị �h�ầ� �ủ� �à� �ả� + �ổ��������������� �ợ
X1 là biến động của quy mô được đo bằng cách sử dụng logarit tự nhiên của giá trị sổ sách của tổng tài sản giữa năm t so với năm t -1.
X2 là biến động lợi nhuận, các tiêu chuẩn đo lường được thiết lập là tỷ suất lợi nhuận trước thuế và lãi vay với giá trị sổ sách của tổng tài sản giữa năm t so với năm t -1.
X3 là biến động trong tỷ giá giữa giá trị trường với giá trị ghi sổ của tài sản đã được thiết lập như là tiêu chuẩn đo lường cơ hội phát triển công ty giữa năm t so với năm t - 1.
X4 là biến động của đo lường tỷ lệ tài sản vơ hình/tổng tài sản cho tính rủi ro cơng ty giữa năm t so với năm t -1.
X5 là tuổi của cơng ty được tính tốn bằng tuổi cơng ty từ ngày thành lập đến năm t.
X6 là biến động của tiết kiệm thuế ngoài nợ của giữa năm t so với năm t -1
Trong đó: Tiết kiệm thuế ngoài nợ = [Tổng tài sản /( �ℎ�ế �ℎả� ��ả – Thu nhập trước thuế)]
�ℎ�ế ��ấ�
X7 là biến động rủi ro tài chính của cơng ty giữa năm t so với năm t -1được đề cập
bằng việc sử dụng tỷ số sau trong đó rủi ro tài chính là: ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ ℎ �ℎí �ã� ���������������� �ℎ� �ℎậ� ��ướ� �ℎ�ế �à �ã� ���������������
X8 là biến động trong cổ tức giữa năm t so với năm t -1, được thiết lập là tỷ lệ cổ tức với lợi nhuận thuần được phân phối.
X9 là biến động rủi ro của cơng ty thì thu nhập của cổ phiếu hàng tháng của năm t so với năm t -1.
X10 là điều kiện ngành nghề trong đó được tính bằng các địn bẩy trung bình năm t.
Bảng 3.1 Bảng tổng hợp thu thập và xử lý dữ liệu
Ký hiệu biến
Diễn giải Cách tính Nguồn
YBV Biến động của tỷ lệ nợ theo giá trị sổ sách
= Δ (Tổng Nợ / Giá trị ghi sổ của tổng tài sản)
Bảng cân đối kế toán
YMV Biến động của tỷ lệ nợ theo giá trị thị trường
=Δ (Tổng Nợ / Giá trị thị trường của tổng tài sản)
Bảng cân đối kế toán
Bảng thống kê của Vietstock X1 Biến động của tổng tài
sản
=Δ Ln(Tổng tài sản) Bảng cân đối kế toán
X2 Biến động của lợi nhuận =Δ EBIT / Giá trị ghi sổ của tổng tài sản
Bảng cân đối kế toán
Bảng kết quả hoạt động kinh doanh X3 Biến động cơ hội phát
triển (khả năng tăng trưởng) của công ty
=Δ Giá trị thị trường của tổng tài sản / giá trị ghi sổ của tổng tài sản
Bảng cân đối kế toán
Bảng thống kê dữ liệu của Vietstock X4 Biến động tính rủi ro của
tài sản
=Δ Tài sản cố định vơ hình / Tổng tài sản
Bảng cân đối kế tốn
X5 Tuổi của cơng ty = Thời điểm nghiên cứu – thời điểm thành lập công ty
Bảng thống kê dữ liệu của Vietstock
X6 Biến động của tiết kiệm thuế ngoài nợ = Δ [Tổng tài sản /( �ℎ�ế �ℎả� ��ả – Thu nhập �ℎ�ế ��ấ� trước thuế)] Bảng cân đối kế toán Bảng kết quả hoạt động kinh doanh X7 Biến động rủi ro của tài
chính
= Δ (Chi phí lãi vay / EBIT)
Bảng kết quả hoạt động kinh doanh X8 Biến động của cổ tức Cổ tức được chia / Lợi
nhuận ròng sau thuế
Bảng kết quả hoạt động kinh doanh Bảng thống kê dữ liệu của Vietstock X9 Biến động rủi ro công ty =[(P1-Po)/Po – 1] Bảng thống kê dữ
liệu của Vietstock X10 Điều kiện ngành = tỷ lệ đòn bẩy trung
bình của ngành
Bảng thống kê dữ liệu của Vietstock
3.3 Phương pháp định lượng
Tác giả sử dụng dữ liệu bảng trong kiểm định, Green (1977) cho rằng sử dụng dữ liệu bảng sẽ giúp cho nhà nghiên cứu thu thập được các tác động lẫn nhau giữa các biến theo thời gian và không gian. Tác giả sử dụng phần mềm Eview 6 để thực hiện phương pháp hồi quy OLS.
Trình tự định lượng được tác giả thực hiện như sau: Bước 1: Thống kê mô tả biến
Bước 3: Hồi quy theo OLS với các dạng Pooled, FEM, REM. Sau đó, dùng kiểm định Hausman Test và Likelihood Ratio Test để lựa chọn mơ hình tốt nhất.
Bước 4 : Sau lựa chọn mơ hình tốt nhất, tác giả kiểm tra các khuyết tật của mơ hình bằng việc tiến hành các kiểm định như: kiểm định đa cộng tuyến, kiểm định phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan.
Bước 5: Dựa vào khuyết tật được phát hiện, tác giả khắc phục khuyết tật này và thu được mơ hình tối ưu. Sau đó dựa vào kết quả của mơ hình đưa ra kết luận cho bài nghiên cứu.
CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 4.1 Thống kê mô tả biến
Theo bảng 4.1: Thống kê các biến thu thập được, một số nhận xét về dữ liệu được thu thập như sau:
Đối với biến động của tỷ lệ nợ theo giá trị ghi sổ: Khoảng cách sự biến động từ -0.33
đến 0.39 là khơng lớn. Bên cạnh đó, có hơn 50% quan sát thu được có sự biến động tỷ lệ nợ là âm (giá trị trung vị = - 0.00051), cho thấy phần lớn tỷ lệ nợ theo giá trị ghi sổ là giảm, có thể được giải thích do trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế (2008 – 2012) các công ty hạn chế việc vay nợ, tránh rủi ro về khả năng thanh toán, tuy nhiên việc trả nợ này là không nhiều (do khoảng cách biến động là không lớn). Thêm nữa, giá trị trung bình, trung vị, độ lệch chuẩn, Kurtosis cho thấy các giá trị của sự biến động của tỷ lệ nợ này có sự tập trung cao (sự phân tán dữ liệu không nhiều).
Đối với biến động của tỷ lệ nợ theo giá trị thị trường: Biến động của tỷ lệ nợ theo
giá trị thị trường có sự biến động từ -0.6 đến 0.6 là cao hơn so với biến động của tỷ lệ nợ theo giá ghi sổ. Bên cạnh đó, ta thấy có 50% giá trị của quan sát có giá trị trên 0.03 và Skewness > 0 chứng tỏ tỷ lệ này chủ yếu là biến động tăng trong giai đoạn nghiên cứu. Sự giảm mạnh về giá trị thị trường của công ty các công ty niêm yết trong giai đoạn khủng hoảng tài chính (2008 – 2012) đã làm giá trị nợ theo giá thị trường giảm mạnh. Tương tự như tỷ lệ nợ theo giá trị ghi sổ, chúng ta xét giá trị trung bình, trung vị, độ lệch chuẩn, Kurtosis để thấy sự phân tán của dữ liệu; kết quả cho thấy không dữ liệu thu thập được khơng có sự phân tán nhiều đối với sự biến động của tỷ lệ nợ theo giá trị thị trường.
Đối với biến động của quy mô công ty: Với mẫu thu thập là các cơng ty có lợi nhuận
động tăng (giá trị trung bình, trung vị gần nhau và lớn hơn 0). Bên cạnh đó, độ lệch chuẩn là không nhiều cho thấy, các giá trị của quan sát có mức độ tập trung cao.
Đối với biến động của lợi nhuận: Kết quả thống kê cho thấy sự sụt giảm về lợi nhuận
(giá trị trung bình và trung vị là âm), và sự khơng có sự phân tán cao về giá trị của biến thu thập được (dựa trên kết quả về độ lệch chuẩn; độ nhọn cao với hệ số Kurtosis; giá trị trung bình và trung bị khá gần nhau). Biến động giảm của giá trị này cũng do thời gian nghiên cứu nằm trong thời gian xảy ra khủng hoảng kinh tế, nên dù doanh nghiệp có lợi nhuận nhưng vẫn có sự sụt giảm so với trước đó.
Đối với biến động của khả năng tăng trưởng: Giá trị trung bình và trung vị là âm nên phần lớn các cơng ty có khả năng tăng trưởng giảm. Tuy nhiên, hệ số Skewness âm và giá trị trung vị gần mức 0 nên nó cũng có nhiều quan sát có giá trị dương, điều này cho thấy cũng có một số cơng ty có khả năng tăng trưởng tăng. Kết quả này phản ánh thực trạng là nhiều công ty bị ảnh hưởng từ sự khủng hoảng kinh tế, và một số các công ty trong mẫu nghiên cứu có tăng trưởng tăng do chúng là những cơng ty có khả năng tăng trưởng tốt (có lợi nhuận trong thời gian này).
Đối với biến động của rủi ro của tài sản công ty: Sự biến động rủi ro nằm trong
khoảng từ -0.33 đến 0.49 và giá trị trung bình, trung vị gần 0 chứng tỏ rủi ro của tài sản ít biến động. Điều này cũng cho thấy thực tế các công ty lấy mẫu chủ yếu là công ty sản xuất, các cơng ty này có tài sản cố định hữu hình là chủ yếu, tài sản vơ hình chỉ chiếm tỷ lệ nhỏ trong tổng tài sản.
Đối với tuổi công ty: Dựa vào độ lệch chuẩn thì khoảng cách thời gian thành lập giữa
các cơng ty có sự chênh lệch lớn. Bên cạnh đó, có hơn 50% cơng ty được thành lập từ 19 năm trở lại đây (so với thời gian nghiên cứu), chứng tỏ có hai nhóm cơng ty trong mẫu nghiên cứu là: các công ty tiền thân là Công ty Nhà nước được thành lập từ lâu và một phần là các công ty tư nhân được thành lập trong giai đoạn Đổi mới (năm 1986). Và trong bài nghiên cứu, thì các cơng ty tư nhân chiếm số lượng nhiều hơn.
Đối với biến động của tiết kiệm thuế ngoài nợ: Hơn 50% quan sát thu được có kết
quả là âm (trung vị = - 1.9) và hệ số Skewness dương; thêm vào đó, độ lệch chuẩn, giá trị lớn nhất và nhỏ nhất cho thấy tiết kiệm thuế ngoài nợ giảm mạnh trong thời gian nghiên cứu.
Đối với biến động của rủi ro tài chính: Với giá trị trung bình, trung vị dương và hệ số
Skewness là âm, ta thấy phần lớn các biến động thu được là dương, tức là có sự gia tăng trong rủi ro tài chính của các công ty. Tuy nhiên, độ lệch chuẩn và giá trị lớn nhất – nhỏ nhất của biến động này là khá thấp nên rủi ro tài chính của các cơng ty thu thập
dữ liệu tăng nhưng không nhiều.
Đối với biến động của cổ tức: có khoảng cách khá lớn trong biến động chi trả cổ tức
của các biến quan sát từ -46,77 đến 46,18; tuy nhiên mức độ biến động trung bình và trung vị của cổ tức xấp xỉ mức 0 và độ lệch chuẩn tương đối thấp. Có thể thấy tình hình chi trả cổ tức khơng biến động, cơng ty vẫn duy trì cổ tức ở mức ổn định, tuy nhiên trong giai đoạn khó khăn này chi trả cổ tức không bằng tiền mặt được sử dụng nhiều hơn.
Biến động rủi ro cơng ty: với giá trị trung bình và trung vị âm, ta có thể thấy phần lớn
giá trị công ty bị sụt giảm do ảnh hưởng chung từ thị trường chứng khoán. Tuy nhiên sự sụt giảm này khơng nhiều (độ lệch chuẩn thấp) thậm chí nhiều quan sát có sự tăng nhẹ (hệ số Skewness là âm). Nguyên nhân là do các cơng ty có lợi nhuận trong suốt thời gian nghiên cứu nên giá trị cơng ty khơng có biến động nhiều.
Điều kiện ngành được thể hiện thơng qua tỷ lệ địn bẩy trung bình của ngành. Ta thấy
địn bẩy trung bình của các quan sát là 0.5. Giá trị của trung vị của địn bẩy là 0.497 thì khá gần với địn bẩy của ngành sản xuất, điều này cho thấy các công ty sản xuất chiếm phần lớn trong mẫu thu thập được.
Ngoài ra, các Prob của hệ số Jarque-Bera đều bằng 0, từ đó cho thấy các biến trong mơ hình đều có phân phối chuẩn.
28
Bảng 4.1: Bảng thống kê các biến thuthập thập YBV YMV X1 X2 X3 X4 X5 X6 X7 X8 X9 X10 Mean -0.00283 0.061860 0.13692 -0.00142 -0.347668 0.00087 23.1042 27702.4 0.02642 0.01615 -0.00711 0.50447 Median -0.00051 0.037365 0.12103 -0.00175 -0.118065 0.00000 19.0000 -1.89963 3.50E 0.00000 -0.01212 0.49683 Maximum 0.33849 0.613640 0.93615 0.36275 1.891320 0.49104 85.0000 2374154 1.95676 46.1757 0.34389 0.62237 Minimum -0.39296 -0.632100 -0.53065 -0.30897 -16.53646 -0.33829 1.00000 -1166676 -2.08286 -46.7728 -0.51236 0.12103 Std. Dev. 0.08900 0.158169 0.19563 0.05779 1.033811 0.03295 14.9996 1099895 0.18779 2.58033 0.12052 0.08449 Skewness -0.46673 0.336550 0.63066 0.50558 -6.994119 3.94196 0.97689 13.6289 -0.06319 -0.25655 -0.31155 -1.17361 Kurtosis 5.91225 4.006712 4.54204 10.7653 92.64990 96.6749 3.70729 333.116 41.1409 294.099 3.73582 6.32444 Jarque-Bera 280.576 43.99601 119.064 1839.67 246983.3 265114 129.525 329158 43642.4 254218. 27.8908 496.839 Probability 0.000000 0.000000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 Sum -2.03976 43.99601 98.5842 -1.02291 -250.3208 0.63053 16635.0 199457 19.0207 11.6242 -5.12071 363.218 Sum Sq. Dev. 5.69575 17.98750 27.5173 2.40178 768.4428 0.78082 161767 8.70E+1 25.3558 4787.18 10.4438 5.13363
Observations 720 720 720 720 720 720 720 720 720 720 720 720
29
4.2 Ma trận hệ số tương quan
Theo kết quả thu được ở bảng 4.2, ta thấy các biến độc lập có mối tương quan và có ý nghĩa thống kê với nhau ít hơn so với các biến độc lập có mối tương quan nhưng khơng có ý nghĩa thống kê. Bên cạnh đó, các hệ số tương quan giữa các biến sử dụng trong mơ hình tương đối thấp (đều nhỏ hơn 0.7), điều này cho thấy mức độ tương quan thấp và vừa phải. Theo đó, dự đốn khơng có tồn tại của đa cộng tuyến trong nghiên cứu này.
Ngoài ra, trong nội dung kiểm định các khuyết tật của mơ hình, bài viết có kiểm định có sự đa cộng tuyến thơng qua thơng số thống kê VIF.
30 Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan YBV YMV X1 X2 X3 X4 X5 X6 X7 X8 X9 X10 X1 0.49*** 0.21*** 1.00 0.00 0.00 ----- X2 -0.27*** -0.18*** -0.07* 1.00 0.00 0.0092 0.06 ----- X3 0.09** -0.05 -0.05 0.12*** 1.00 0.01 0.25 0.17 0.001 ----- X4 -0.04 0.20* -0.10** 0.05 -0.07* 1.00 0.26 0.09 0.01 0.16 0.05 ----- X5 0.03 -0.00006 -0.05 -0.03 0.037 -0.01 1.00 0.40 0.98 0.18 0.49 0.31 0.77 -----