Rào cản Thị phần Chính sách Thế mạnh Nhân sự Năng lượng Dầu khí Rào cản cao do tính bảo hộ cao Giới hạn bởi nguồn dự trữ năng lượng, tuy nhiên tỷ lệ dự trữ/khai thác hiện đang ở mức cao, mở rộng khai thác sang các nước khác Chịu sự kiểm soát chặt ở khâu khai thác, khâu phân phối tương đối cạnh tranh Phát triển cơng nghệ lọc hóa dầu thay thế dần công nghiệp khai thác để thu lợi nhuận cao hơn
Phần lớn chuyên gia là người nước ngoài
ĐiệnRào thấp khâu xuất
trong cản trong sản vàkhâuGiới hạn bởi Giá được ấnTập trung phát triển nhiệt điện hoặc phong điện dần thay thế cho thủyđiện Công nghệ tươngđối đơn giản
tính quyền
EVN độccủa định bởi EVN
phân phối Tài chính
Ngân hàng
Rào ngày tăng những
định cản càng với quyDưới sự quản lý và giám sát chặt chẽ của NHNN và Chính Phủ,chính sách thắtCạnhvề tranh Các ngân hàngcố gắng giữ thếTrình độ ngày càng đượcnâng cao khá gay gắt
mạnh
từng mảngtheo kinh doanh hay vốn,công
nghệ,… chặthaylỏng tùy thời điểmthảtừng từngkhách nhómhàng chun biệt Chứng
khốn Ràothấp cản Cạnh Dưới sự quản lý và giám sát chặtchẽ, chính sáchtranh Các gắng mạnhtừng ctycốgiữthế theo mảng
Trình độ ngày càng được nâng cao
khá gay gắt
ngày càng
chuẩn hóa cùng kinh doanh hay vớisự phát
thị từngkhách nhómhàng triển
trườngcủa
chuyên biệt
Đối với nhóm ngành năng lượng, với tính chất bảo hộ của ngành cao nên trước đây việc xây dựng rào cản không được chú trọng nhiều. Tuy nhiên, cùng với q trình hội nhập thì các chính sách bảo hộ sẽ dần được nới lỏng đồng nghĩa với việc giảm dần các rào cản thâm nhập ngành, nhất là đối với các doanh nghiệp nước ngoài. Một số thương vụ thâu tóm của các cơng ty nước ngồi vào lĩnh vực này như đã nêu ở phần 2.2.1.2 đã cho thấy sự bắt đầu của xu hướng trên. Vì vậy mà các doanh nghiệp trong ngành cần phải thường xuyên theo dõi các thay đổi trong chính sách và đồng
thời lên kế hoạch phát triển dài hạn có tính đến tác động của những thay đổi này. Trong chiến lược phát triển dài hạn doanh nghiệp cần tập trung vào các vấn đề sau:
- Mở rộng về thị phần, trị trường: với nguồn năng lượng trong nước hiện được đánh giá là khơng cịn dồi dào, các doanh nghiệp khai thác nếu muốn phát triển có thể nhắm đến nguồn năng lượng của các nước khác trong khu vực và trên thế giới thơng qua thâu tóm hoặc mua lại. Bởi sau một quá trình bảo hộ các doanh nghiệp trong ngành năng lượng có nguồn tiềm lực tài chính tương đối dồi dào để có thể tiến hành tâu tóm trong giai đoạn thị trường đang được định giá thấp do suy thoái kinh tế.
- Nâng cao trình độ cơng nghệ và nhân lực: các doanh nghiệp năng lượng Việt
Nam trước đây chỉ chuyên về khai thác nguồn lực tự nhiên là chính, để tiếp tục phát triển cần chuyển sang các khâu có tính kỹ thuật cao hơn. Đối với dầu khí thì cần chuyển từ khai thác dầu thơ sang cơng nghiệp lọc hóa dầu vừa thu được lợi nhuận cao hơn vừa tạo tính cạnh tranh. Đối với điện năng, các doanh nghiệp cần nghiên cứu và ứng dụng công nghệ ở các nước tiên tiến để chuyển từ thủy điện với các hạn chế tự nhiên sang phong điện hoặc nhiệt điện. Đồng thời với phát triển công nghệ là phát triển năng lực đội ngũ lãnh đạo và kỹ thuật để có thể chủ động trong vận hành và điều hành và giảm sự lệ thuộc vào đội ngũ chuyên gia nước ngoài.
Đối với nhóm ngành tài chính, do phát triển sau nên khác với nhóm ngành năng lượng, rào cản thâm nhập ngành thấp và cạnh tranh khá gay gắt từ cả trong lẫn ngồi nước. Chính sách quản lý thường xuyên thay đổi do đang trong q trình chuẩn hóa khung pháp lý vì vậy mà để phát triển các doanh nghiệp trong nhóm ngành này cần chú ý:
- Theo dõi và cập nhật một cách thường xuyên những thay đổi trong chính sách
quản lý. Điều này khơng chỉ đơn giản là sự tìm hiểu ở cấp độ quản lý mà thực tế, các doanh nghiệp cần phải thành lập một bộ phận pháp lý riêng biệt với đội
ngũ là những người am hiểu về luật hay thậm chí là suật sư để thường xuyên cập nhật quy định mới đồng thời phân tích, đề ra quy trình để đảm bảo tuân thủ các quy định này và phổ biến, hướng dẫn mọi thành viên trong doanh nghiệp thực hiện theo đúng quy định. Bên cạnh đó bộ phận này sẽ đồng thời nhận xét và phán đốn những thay đổi có thể có để giúp doanh nghiệp kịp thời đưa ra chính sách ứng phó phù hợp.
- Tăng cường rào cản. Đối với ngành tài chính, Việt Nam đi sau các nước khá xa
nhưng lại không quá hạn chế trong việc thu hút nguồn lực từ bên ngồi, do đó việc tăng cường rào cản kỹ thuật để cạnh tranh với các doanh nghiệp nước ngồi là tương đối khó vì bản thân ngành này cịn đang trong tình trạng thiếu nguồn nhân lực chất lượng cao. Vì vậy để giữ được thị phần, các doanh nghiệp cần phát triển rào cản theo hướng tập trung đáp ứng nhu cầu khách hàng một cách tối đa với phí dịch vụ cạnh tranh, chú trọng phát triển những mặt có thế mạnh để duy trì phát triển thị phần thay vì đầu tư phát triển quá rộng dẫn đến kém hiệu quả và trở thành đối tượng bị thâu tóm.
- Nâng cao kiến thức và kinh nghiệm. Như đã nêu trên do trình độ chun mơn
ngành cịn thấp so với các nước phát triển trong khu vực và trên thế giới, việc nâng cao kiến thức và kinh nghiệm của đội ngũ quản lý là hết sức quan trọng vì đây là mấu chốt cho sự phát triển của doanh nghiệp trong ngành. Bước đầu có thể thuê chuyên gia nước ngoài để học hỏi kinh nghiệm từ họ đồng thời tăng cường đào tạo chuyên sâu ở nước ngồi để có thể cập nhật và ứng dụng nhanh chóng các kỹ thuật và kinh nghiệm trên thế giới.
3.2 Đề xuất chiến lược thâu tóm & sáp nhập đem lại giá trị sinh lợi cao
Phần trên đề cập những vấn đề mang tính chiến lược chung khi thực hiện M&A, những cở sở để lựa chọn có nên hay khơng thực hiện M&A và những tiền đề để thực hiện. Khi đã quyết định tiến hành thì câu hỏi được quan tâm nhất là tiến hành như thế nào để thu được kết quả tốt, hay thực hiện thương vụ với giá trị sinh lợi cao.
CAR trung bình
Bên bán 1,9%
Bên mua Kết hợp
-2,5% -9,9%
(Nguồn: số liệu trong bảng 2.3)
3.2.1 Kết hợp cả hai bên mua và bên bán sẽ tạo ra giá trị sinh lợi thực sự cho cổ đông
Muốn xác định được kết quả của thương vụ có tốt hay khơng thông thường dựa vào sự gia tăng giá trị đem lại cho cổ đông hay mức độ sinh lời. Một sai lầm hay mắc phải là thường chỉ nhìn vào giá trị của bên mua để tính mức độ sinh lời.
Theo như đề cập trong nghiên cứu nêu trên của BCG, chính bên bán mới tạo ra giá trị cho cổ đông, và giá trị này sẽ được gộp vào bên mua. Do đó khi tính mức độ gia tăng giá trị cần phải tính gộp cho cả bên bán lẫn bên mua. Dựa theo số liệu trong bảng 2.3, tính trung bình bên bán tạo ra lợi nhuận 1,9% trong khi bên mua có mức độ gia tăng giá trị âm 9,9%. Do đó kết hợp cả hai bên sẽ tạo ra giá trị sinh lợi thực sự cho cổ đơng.
3.2.2 Tiến hành thâu tóm với mức giá trị hợp lý thấp và mức thặng dư cao sẽ đem lại lợi nhuận cao
Việc xác định giá trị thâu tóm khơng hồn tồn nằm trong khả năng của bên mua hay bên bán bởi tính phức tạp về mặt kỹ thuật trong định giá. Việc định giá thường được thực hiện bởi các tổ chức tư vấn độc lập dựa trên thông tin của cả hai bên. Tuy nhiên kết quả của q trình định giá khơng hẳn đã là giá trị thực hiện thương vụ. Công việc của các nhà quản trị lúc này là quyết định xem nên mua hay nên bán với mức giá nào dựa trên kết quả định giá của tổ chức tư vấn và các thông tin khác như mức độ cạnh tranh giữa các bên mua/bán, mức độ sẵn sàng mua/bán,…
30% 50.0 CAR 20% 40.0 PE 10% 30.0 0% 20.0 -10% 10.0 -20%
(Nguồn: số liệu trong bảng 2.3)
0.0
thương vụ được thực hiện với mức giá trị hợp lý thấp và mức thặng dư cao sẽ đem lại lợi nhuận cao hơn. Ví dụ như số liệu trong bảng ở phần hai cho thấy có những thương vụ được thực hiện với hệ số P/E rất cao nhưng hệ số CAR
lại thấp như trong giai đoạn thị trường tăng trưởng mạnh năm 2007 và đầu năm 2008 và ngược lại đối với một số thương vụ trong giai đoạn khủng hoảng đầu năn 2009.
Có nhiều phương pháp để xác định giá trị doanh nghiệp bao gồm phương pháp đánh giá theo thu nhập sử dụng chiết khấu dòng tiền để xác định giá trị doanh nghiệp, phương pháp định giá theo thị trường thông qua các hệ số P/E hay P/S của ngành hay của các giao dịch tương đương, và phương pháp đánh giá tài sản dựa trên giá trị sổ sách. Tuy nhiên với đặc điểm của thị trường trong nước là tính minh bạch khơng cao, khả năng dự báo của ngành và cả thị trường nói chung chưa có độ tin cậy cao mà phương pháp định giá theo thu nhập, dù được áp dụng khá phổ biến trên thế giới và đem lại giá trị gần với giá trị thực, nếu áp dụng ở Việt Nam sẽ khó có độ chính xác cao. Tương tự do tính minh bạch kém và mà giá trị sổ sách nhiều khi cũng khó xác định do khó xác định được giá trị tài sản. Mặc dù không phải là phương pháp tối ưu nhưng xác định giá trị theo thị trường tương đối dễ thực hiện và tạo ra được sự tin tưởng cho nhà đầu tư đặc biệt là khi so sánh với chỉ số của các thị trường khác trong khu vực và trên thế giới. Vì vậy mà dù thực tế khi xác định giá trị doanh nghiệp các bên vẫn cùng lúc sử dụng nhiều phương pháp nhưng khi xác định giá trị để thực hiện thương vụ thì phương pháp định giá theo thị trường luôn được cân nhắc, cụ thể là giá trị thương vụ sẽ được xác định ở mức P/E hoặc P/S (hệ số giá trên doanh thu) là bao nhiêu cho hợp lý. Do đó các nhà quản lý nên cẩn thận đối với những thương vụ được mua với hệ số P/E cao vì rất có thể sẽ phải gánh chịu một khoản tổn thất lớn sau đó.
Như vậy, khi xác định giá trị để thâu tóm, doanh nghiệp nên:
- Thu nhập các hệ số P/E, P/S, EV/EBITDA (hệ số giá trị doanh nghiệp1/thu nhập
trước thuế, lãi vay và khấu hao) trung bình của ngành ở Việt Nam và các nước hoặc các hệ số khác tùy theo sự lựa chọn của bên mua, riêng với ngành ngân hàng thì hệ số được dùng phổ biến là hệ số P/B (hệ số giá/giá trị sổ sách), để làm số nhân xác định giá trị doanh nghiệp của cả bên mua (VA), bên bán (VB) và giá trị có được khi hợp nhất (VAB).
- Xác định tỷ lệ lợi ích do bên bán đem lại để xác định mức thặng dư cho bên
bán. Để xác định giá trị thặng dư của mỗi bên trước hết cần xác định giá trị cộng hưởng đem lại của thương vụ (VS). Đây chính là giá trị tạo ra khi hợp nhất VS = VAB – (VA + VB). Khi đó mức thặng dư của bên bán sẽ là (RS x VS) với RS là tỷ lệ lợi ích của bên bán trong giao dịch.
- Giá trị đầu tư hay giá trị của giao dịch sẽ được xác định bởi VI = VB + (RS x
VS). Nhìn vào cơng thức xác định giá trị cộng hưởng ta có thể thấy nếu VB tức giá trị của bên bán càng cao cũng có nghĩa là việc chi trả ở hệ số P/E càng cao, trong khi các giá trị khác khơng đổi, thì phần thặng dư chi trả cho bên bán (RS x VS) sẽ giảm xuống và ngược lại. Như vậy là có sự đánh đổi giữa phần chi trả cho giá trị bên bán và phần chi trả thặng dư. Bài học rút ra từ những số liệu nghiên cứu cho thấy những thương vụ nên được thực hiện ở mức P/E thấp (hay giá trị VB thấp) và mức thặng dư cao (hay giá trị RS x VS cao) sẽ đem lại giá trị cao hơn so với những thương vụ theo hướng ngược lại và doanh nghiệp nên áp dụng chiến lược này khi thực hiện M&A.
1
Giá trị doanh nghiệp (EV) là tổng của giá trị vốn hóa và dư nợ có tính lãi thuần. Dư nợ có tình lãi thuần là dư nợ có tính lãi phải trả các tổ chức tín dụng và các đối tượng khác trừ cho số dư tiền mặt.
PE thâu tóm
Cơng ty Private Equity
Chứng khốn 2007Ngân hàng 2008Công nghiệp 2009 (Nguồn: số liệu trong bảng 2.2 và bảng 2.3)
3.2.3 Tận dụng lợi thế của bên mua
Sự xuất hiện của các Quỹ Đầu tư (Private Equity) đã góp phần tạo nên làn sóng sáp nhập ở Việt Nam trong những năm gần đây. Với các quan điểm và kỹ thuật tài chính tiến bộ, các tổ chức này khơng chỉ góp vốn mà cịn tạo ra một cái nhìn mới cho các nhà lãnh đạo các doanh nghiệp. Và cũng chính vì vậy mà các tổ chức này thường có lợi thế trong q trình thương lượng giá trị thương vụ. Bởi mục tiêu trên hết của các tổ chức này là giá trị mang lại cho cổ đông hay nhà đầu tư. Theo số liệu trong bảng 2.3 , nếu so sánh các thương vụ M&A được thực hiện bởi quỹ đầu tư và doanh nghiệp trong cùng một thời điểm thì hệ số P/E thâu tóm của các quỹ đầu tư thấp hơn trong hầu hết các ngành và qua các năm.
Tuy nhiên điều này khơng có nghĩa doanh nghiệp do thiếu trình độ nên mua với giá cao hơn. Một trong những lý do đã được trình bày trong chương 1 là do những hạn chế khi thực hiện M&A của các doanh nghiệp trong ngành dẫn
đến tính cạnh tranh cao. Một lý do khác là sự hợp tác của các doanh nhiệp trong ngành thường được kỳ vọng sẽ mang lại giá trị sinh lợi cao hơn do sẽ tận dụng được những lợi thế của nhau trong ngành. Do đó, nếu cả doanh nghiệp và quỹ đầu tư cùng tham gia vào một thương vụ thì doanh nghiệp thường sẽ có lợi thế hơn và quỹ đầu tư sẽ trả giá cao hơn. Khi đó việc chọn người mua sẽ do người bán quyết định.
3.2.4 Cân nhắc chọn thực hiện giao dịch M&A bằng tiền hay cổ phiếu
Những giao dịch M&A bằng cổ phiếu ở Việt Nam mới xuất hiện gần đây và ngày càng tăng khi một trong những điều kiện quan trọng đã được hình thành là thị trường chứng khốn đã phát triển tương đối. Giá trị vốn hóa thị trường chứng khốn trên tổng GDP đã xấp xỉ mức 50% tạo tính thanh khoản cho cổ phiếu phát hành.
Tuy nhiên trên bình diện chung thì giao dịch bằng tiền đem lại lợi nhuận cao hơn giao dịch bằng cổ phiếu. So sánh bình quân các thương vụ trong bảng 2.3 cho thấy hệ số CAR trong thương vụ giao dịch bằng tiền ở mức 1.9%
khả quan hơn so với thương vụ bằng cổ phiếu với hệ số CAR âm 9.9%.
Việc thực hiện giao dịch bằng cổ phiếu xuất hiện nhiều trong thời gian gần đây còn do nhiều nguyên nhân đặc biệt là sự thiếu hụt vốn từ thị trường tín dụng cũng như ảnh hưởng của suy thoái kinh tế dẫn đến nguồn thặng dư từ kinh doanh để thực hiện M&A suy giảm. Điều này sẽ làm tăng rủi ro trong việc gia tăng lợi nhuận nếu như thương vụ M&A không tạo ra được những kết quả như mong đợi. Do đó các nhà