6. Nội dung và cấu trúc của bài nghiên cứu
2.3. Các biến sử dụng
2.3.1. Biến phụ thuộc
Có hai phương pháp đo lường địn bẩy tài chính của một cơng ty, bao gồm địn bẩy tài chính sổ sách và địn bẩy tài chính thị trường.
Địn bẩy tài chính sổ sách: được tính bằng Tổng nợ chia cho Tổng
tài sản, trong đó Tổng nợ bằng Tổng các khoản phải trả cộng cổ phần ưu đãi, trừ thuế thu nhập doanh nghiệp hoãn lại và trừ nợ chuyển đổi (Baker và Wurgler, 2002).
Địn bẩy tài chính thị trường: được tính bằng Tổng nợ chia cho
Tổng tài sản thị trường, trong đó, Tổng tài sản thị trường bằng Tổng nợ cộng với Tổng giá trị thị trường của vốn cổ phần (được xác định bằng Số lượng cổ phiếu đang lưu hành nhân với Giá cổ phiếu tại thời điểm cuối năm).
Thay đổi trong phát hành nợ (d/A): được tính bằng Thay đổi của nợ
của năm nay so với năm trước chia cho Tổng tài sản.
Thay đổi trong phát hành vốn (e/A): được tính bằng Thay đổi trong
phát hành vốn cổ phần trừ đi Thay đổi trong lợi nhuận giữ lại, chia cho Tổng tài sản.
Thay đổi trong lợi nhuận giữ lại (ΔRE/A): được tính bằng Thay đổi
trong lợi nhuận giữ lại hàng năm chia cho Tổng tài sản.
2.3.2. Biến độc lập
Theo Baker và Wurgler (2002), khi nghiên cứu tác động của thời điểm thị trường lên cấu trúc vốn, biến đại diện cho thời điểm thị trường là tỷ lệ
giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (M/B). M/B thể hiện các cơ hội tăng trưởng, tuy nhiên, các lý thuyết trước đây về cấu trúc vốn vẫn chưa đạt được sự đồng thuận về mối quan hệ giữa cơ hội tăng trưởng và địn bẩy tài chính. Lý thuyết hốn đổi thì cho rằng các cơng ty với cơ hơi tăng trưởng nhiều hơn, sẽ có nhu cầu về nguồn tài trợ vượt quá mức lợi nhuận giữ lại của mình, do đó sẽ dùng nhiều nợ hơn. Ngược lại, theo lý thuyết trật tự phân hạng, mối quan hệ giữa cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy tài chính là ngược chiều. Các nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề này ở các nước đang phát triển đã đưa ra nhiều kết luận khác nhau. Booth và cộng sự (2001), Delcoure (2007) cho rằng các công ty tài trợ các cơ hội đầu tư của mình bằng nợ, ngược lại, Deesomsak và cộng sự (2004) lại chỉ ra được mối quan hệ ngược chiều giữa cơ hội tăng trưởng và địn bẩy tài chính.
Trong bài nghiên cứu của Baker và Wurgler (2002), để đo lường tác động của thời điểm thị trường trong ngắn hạn và dài hạn, hai ông đã sử dụng hai biến khác nhau là M/B và M/Befwa.
Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (M/B): được tính bằng Tổng
tài sản trừ đi Vốn cổ phần sổ sách cộng với Vốn cổ phần thị trường, chia cho Tổng tài sản. Những quan sát có M/B > 10 sẽ bị loại khỏi mẫu nghiên cứu (Baker và Wurgler, 2002).
Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách bình qn có trọng số (M/Befwa): được tính bằng cơng thức sau:
( ) ∑ ∑ ( )
Trong đó, s và r là năm đầu tiên của kỳ chọn mẫu. Trọng số âm sẽ được đặt bằng 0 và những quan sát có kết quả M/Befwa > 10 sẽ bị loại khỏi mẫu nghiên cứu để đảm bảo việc tính tốn được chính xác. Biến này có giá
trị cao đối với những công ty gia tăng tài trợ bên ngoài khi M/B cao và ngược lại.
2.3.3. Biến kiểm soát
- Khả năng sinh lợi (EBITDA/A): được tính bằng Lợi nhuận trước
thuế, chi phí lãi vay và khấu hao, chia cho Tổng tài sản. Các lý thuyết về cấu trúc vốn trước đây vẫn chưa thống nhất với nhau về mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và cấu trúc vốn. Lý thuyết hốn đổi thì cho rằng các cơng ty có khả năng sinh lợi cao thường muốn tận dụng lợi thế từ tấm chắn thuế, do đó vay nợ nhiều hơn các công ty khác. Trong khi đó, lý thuyết trật tự phân hạng thì cho rằng các cơng ty có khả năng sinh lợi cao hơn thì sử dụng ít nợ hơn bởi khi lợi nhuận tăng lên, mức lợi nhuận giữ lại cũng sẽ tăng lên để tài trợ cho các dự án đàu tư. Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao thường ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ hơn vay vốn ở bên ngoài do tác động của thơng tin bất cân xứng và chi phí giao dịch. Chính vì điều này, các cơng ty ưu tiên sử dụng phần lợi nhuận giữ lại trước và chỉ sử dụng tài trợ bên ngoài khi lợi nhuận giữ lại không đủ để tài trợ cho các dự án đầu tư. Hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm đều cho thấy mối tương quan âm giữa khả năng sinh lợi và tỷ lệ địn bẩy tài chính của doanh nghiệp như Rajan và Zingales (1995), Frank và Goyal (2009).
- Quy mô doanh nghiệp (Log(S): được đo lường bằng logarit tự nhiên
của doanh thu thuần. Lý thuyết hoán đổi cho rằng địn bẩy tài chính tương quan cùng chiều với quy mô doanh nghiệp. Các doanh nghiệp lớn thường đa dạng hóa đầu tư và có dịng tiền ổn định hơn, do đó khả năng vợ nợ của những công ty này thấp hơn những công ty nhỏ. Hơn nữa, các công ty lớn thường dễ dàng đi vay hơn các công ty nhỏ bởi các chủ nợ thường cảm thấy ít rủi ro hơn khi cho vay. Có nhiều nghiên cứu thực nghiệm cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa quy mô và địn bẩy tài chính như ooth và cộng sự (2001).
Trong khi đó, lý thuyết trật tự phân hạng về cấu trúc vốn lại cho rằng có mối tương quan ngược chiều giữa tỷ lệ địn bẩy tài chính và quy mơ cơng ty bởi các cơng ty có quy mơ lớn thường được các nhà phân tích theo dõi kỹ và do đó có nhiều khả năng phát hành vốn cổ phần hơn, đồng thời tỷ lệ nợ thấp hơn. Tuy nhiên, ít có các nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề này.
- Tài sản cố định (PPE/A): được tính bằng Tổng giá trị còn lại của
tài sản cố định hữu hình chia cho Tổng tài sản. Hầu hết các lý thuyết đều cho rằng giá trị tài sản cố định có tương quan dương với địn bẩy tài chính. Tài sản cố định có thể được dùng để thế chấp khi công ty vay mượn bên ngồi, do đó, các cơng ty có nhiều tài sản cố định hữu hình với giá trị cao có thể dễ dàng đi vay nợ hơn. Có nhiều các nghiên cứu thực nghiệm chỉ ra mối quan hệ cùng chiều này, ví dụ như Hovakimian và cộng sự (2001), Frank và Goyal (2003).