Variable TLTA WCTA NITA ICR PRICE MB MCTD SIZE VOL CPI TBILL
Correlation Matrix / Probability
TLTA 1 ----- WCTA -0.5687 1 0.0000 ----- NITA -0.3982 0.3655 1 0.0000 0.0000 ----- ICR -0.0686 0.1683 0.5804 1 0.0003 0.0000 0.0000 ----- PRICE -0.1827 0.2273 0.6066 0.3927 1 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 ----- MB -0.0690 0.0419 0.4502 0.1254 0.6130 1 0.0002 0.0262 0.0000 0.0000 0.0000 ----- MCTL -0.8244 0.5065 0.5333 0.1742 0.5544 0.3384 1 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 ----- SIZE -0.1018 0.0898 0.3392 0.2121 0.6081 0.4595 0.3371 1 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 ----- VOL 0.0691 -0.0469 0.0094 -0.0138 0.1131 0.1190 0.0629 0.0152 1 0.0002 0.0128 0.6178 0.4637 0.0000 0.0000 0.0008 0.4185 ----- CPI -0.0281 0.0214 0.0489 0.0510 -0.1049 -0.1295 -0.0699 0.1201 0.0767 1 0.1359 0.2551 0.0094 0.0067 0.0000 0.0000 0.0002 0.0000 0.0000 ----- TBILL -0.0248 0.0373 0.1146 0.1196 0.0132 -0.0602 -0.0013 0.1335 0.1085 0.8169 1 0.1872 0.0474 0.0000 0.0000 0.4840 0.0014 0.9432 0.0000 0.0000 0.0000 -----
Variance Inflation Factor
VIF 2.22 3.20 3.02 3.13 2.66 3.14 2.18 3.15 3.26 2.84 2.87
R2
0.8283 0.3624 0.6383 0.4241 0.7420 0.4757 0.8587 0.4392 0.0868 0.7004 0.6829
Adj R2
0.8276 0.3601 0.6370 0.4220 0.7410 0.4739 0.8582 0.4372 0.0836 0.6994 0.6817
Trước khi chạy mơ hình hồi quy, luận văn tiến hành phân tích tương quan giữ các biến giải thích để xem xét khả năng liệu có xảy ra hiện tượng đa công tuyến hay không bởi hiện tượng này làm cho mơ hình có mức phù hợp R2 cao nhưng mức ý
nghĩa t thấp. Dựa vào ma trận hệ số tương quan tác giả nhận thấy xuất hiện các dấu hiệu tương quan lớn giữa các biến số (>0.6). Kết quả trong bảng 3.3 cho thấy, hầu hết các biết giải thích đều cho thấy khả năng tương quan thấp (<0.6), ngoại trừ các cặp biến có hệ số tương quan cao sau: TLTA và MCTD (0.8244); NITA và PRICE (0.6066); PRICE và MB (0.6130); PRICE và SIZE (0.6081); cuối cùng là cặp biến CPI và TBILL (0.8169). Tác giả tiến hành kiểm định đa cộng tuyến với hệ số nhân tử phóng đại phương sai (VIF), Thơng thường VIF nhỏ hơn 5 là tốt, VIF từ 5 đến 10 là có thể chấp nhận được, và VIF >10 thì cần xem xét lại tập biến. Kết quả kiểm định VIF trong bảng 3.3 cho thấy tất cả các biến giải thích đều có VIF < 5. Vì vậy ta có thể kết luận khơng xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến trong mơ hình.
4.6 Kết quả hồi quy các mơ hình chưa hiệu chỉnh:
Luận văn thực hiện kiểm định những đóng góp của các biến sổ sách, biến thị trường và biến kinh tế vĩ mơ tính chính xác trong dự báo của mơ hình hồi quy bằng cách hồi quy lần lượt các mơ hình sau:
Mơ hình 1 – Mơ hình biến sổ sách: bao gồm các biến TLTA, biến WCTA, biến
NITA và biến ICR.
Mơ hình 2 – Mơ hình kết hợp biến sổ sách và biến thị trường: bao gồm các biến
trong mơ hình 1 kết hợp thêm các biến thị trường sau: biến PRICE, biến MB, biến MCTD, biến SIZE và biến VOL.
Mơ hình 3 – Mơ hình kết hợp biến sổ sách , biến thị trường và biến kinh tế vĩ
mô: bao gồm các biến trong mơ hình 2 kết hợp vớ các biến kinh tế vĩ mô sau: biến CPI, biến TBILL.
Mơ hình 4 – Mơ hình kết hợp biến sổ sách và biến kinh tế vĩ mơ.
Mơ hình 5 – Mơ hình chỉ sử dụng biến thị trường.
Mơ hình 6 – Mơ hình sử dụng kết hợp biến thị trường và biến kinh tế vĩ mô.
Trong bài nghiên cứu của mình, Tinoco và Wilson (2013) đã hồi quy các mơ hình trên theo các độ trễ (t-1) và (t-2) với lập luận rằng sau khi nắm bắt thông tin được công bố của công ty, thị trường và các bên liên quan sẽ có những tác động ngược
trở lại kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty hoặc phản ánh vào giá cổ phiếu đang giao dịch trên thị trường và q trình tác động ngược trở lại sẽ có một độ trễ. Do vậy, trong luận văn này, tác giả sẽ hồi quy với biến trễ 1 và 2 giai đoạn để ước tính xác suất kiệt quệ hay phá sản trong năm trước (năm t-1) với các năm quan sát kiệt quệ tài chính của cơng ty, cũng như hai năm trước (năm t-2) khi kiệt quệ tài chính tương tự như cách của Tinoco và Wilson (2013).
Bảng 4.5: Các mô hình hồi quy chưa hiệu chỉnh với độ trễ t-1 và t-2
Variable Mơ hình 1 Mơ hình 2 Mơ hình 3 Mơ hình 4 Mơ hình 5 Mơ hình 6
t-1 t-2 t-1 t-2 t-1 t-2 t-1 t-2 t-1 t-2 t-1 t-2 TLTA 2.2956** -1.5636** -0.5764 -0.3617 -0.7399 -0.5308 2.2799** -1.4860** 2.17 (2.18) (0.12) (0.23) (0.15) (0.33) 2.15 (2.06) WCTA -1.3700* -1.0591 -1.3048 -0.9227 -1.2492 -0.9364 -1.3710* -1.1373* (1.73) (1.64) (1.49) (1.41) (1.42) (1.43) (1.73) (1.77) NITA -16.6170*** -20.1924*** -13.3879** -15.4854*** -14.4103** -16.4143*** -17.1098*** -19.9689*** (4.24) (6.27) (2.80) (4.61) (2.96) (4.82) (4.31) (6.12) ICR -1.8086*** 0.2896 -2.3034*** 0.1551 -2.2814** -0.0234 -1.8081*** 0.0730 (6.14) 0.96 (6.62) 0.50 (6.56) (0.07) (6.18) 0.24 PRICE -1.2558** -0.6669** -1.2813*** -0.6408** -2.6221*** -1.2123*** -2.6563*** -1.3950*** (3.04) (2.56) (3.09) (2.31) (10.91) (6.55) (10.79) (6.49) MB 0.0555 0.4628 -0.0442 0.3174 1.0063*** 0.4556*** 0.9462*** 0.5113* 0.03 1.62 (0.02) 1.06 3.85 1.92 3.48 1.92 MCTD -2.0330 0.5785 -2.1433 0.4419 0.1939 -0.0318 0.1904 -0.0320 (0.90) 0.65 (0.92) 0.48 0.48 (0.09) 0.47 (0.09) SIZE 0.0426 -0.1243 0.0626 -0.0318 -0.0179 -0.0604 0.0216 0.0207 0.37 (1.49) 0.52 (0.37) (0.20) (0.75) 0.23 0.25 VOL -13.2594*** -0.4697 -12.9741*** 0.1178 -3.4103** 0.1541 -3.7320** 0.5410 (5.21) (0.64) (5.04) 0.16 (2.45) 0.23 (2.51) 0.81 CPI -8.9538 -23.3758*** -3.1079 -23.3290*** -0.9450 -21.4738*** (1.12) (5.66) (0.68) (5.44) (0.15) (5.83) TBILL 24.4067 125.1911*** 11.1568 146.2358*** -12.8112 100.1756*** 1.03 4.28 0.75 4.50 (0.69) 4.16 Constant -2.6744*** -1.0423** 4.3971* -1.7776 3.3995 -11.8145*** -3.4267** -14.4553*** 1.8680* -0.4985 3.8551** -7.9641*** (4.60) (2.52) 1.92 (1.41) 1.26 (3.42) (2.78) (4.38) 1.73 (0.54) 2.41 (2.89) Pseudo R2 0.49 0.15 0.61 0.17 0.61 0.23 0.50 0.22 0.32 0.10 0.33 1.15
(*) : Đại diện cho mức ý nghĩa 10%. (**) : Đại diện cho mức ý nghĩa 5%. (***) : Đại diện cho mức ý nghĩa 1%.
4.6.1 Thảo luận kết quả hồi quy mơ hình 1 – mơ hình sử dụng biến sổ sách: sách:
Mơ hình 1 – hồi quy ở độ trễ 1 năm (t-1), tất cả các biến sổ sách sử dụng trong mơ hình đều có ý nghĩa thống kê và dấu của các hệ số hồi quy trong mơ hình đều phù hợp với giả thuyết ban đầu. Điều này cho thấy các biến giải thích sử dụng trong mơ hình 1 có thể dùng dự báo tốt trước 1 năm khả năng kiệt quệ tài chính của cơng ty. Mơ hình 2 – Hồi quy ở độ trễ 2 năm (t-2), biến NITA tiếp tục giữ vững kỳ vọng dấu và có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1%. Biến TLTA có ý nghĩa thống kê nhưng kỳ vọng dấu thay đổi so với giả thuyết ban đầu. Điều này thể hiện sự thiếu ổn định của biến TLTA trong dự báo kiệt quệ với độ trễ 2 năm.
Kết luận mơ hình 1, các biến TLTA, biến WCTA, biến NITA và biết ICR có khả năng dự báo tốt xác xuất kiệt quệ của công ty với độ trễ 1 năm. Biến NITA cho thấy sự ổn định trong dự báo kiệt quệ ở độ trễ 1 năm, 2 năm và được đánh giá là khá quan trọng trong dự báo kiệt quệ tài chính.
4.6.2 Thảo luận kết quả hồi quy mơ hình 2 – mơ hình kết hợp biến sổ sách và biến thị trường: sách và biến thị trường:
Mơ hình 2 – hồi quy ở độ trễ 1 năm (t-1), các biến sổ sách có ý nghĩa thống kê chỉ còn biến NITA và biến ICR, kỳ vọng dấu của 2 biến này không đổi so với giả thuyết. Các biến thị trường có ý nghĩa thống kê bao gồm: biến PRICE và biến VOL với mức ý nghĩa lần lượt là 5% và 1%.
Mơ hình 2 - hồi quy ở độ trễ 2 năm (t-2), lúc này chỉ cịn biến NITA và biến PRICE là có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa lần lượt lợt là 1% và 5%. Kỳ vọng dấu của 2 biến trên không đổi so với giả thuyết ban đầu.
Kết luận mơ hình 2, sự kết hợp các biến sổ sách và biến thị trường trong dự báo kiệt quệ mang đến sự thiếu ổn định cho mơ hình hồi quy. Ngoại trừ biến NITA và PRICE cho thấy sự ổn định trong dự báo với độ trễ 1 năm và 2 năm. Biến ICR chỉ
cho thấy ý nghĩa thống kê với độ trễ 1 năm, các biến cịn lại tồn bộ đều khơng có ý nghĩa thống kê.
4.6.3 Thảo luận kết quả hồi quy mơ hình 3 – mơ hình sử dụng kết hợp biến sổ sách, biến thị trường và biến kinh tế vĩ mô: biến sổ sách, biến thị trường và biến kinh tế vĩ mô:
Mơ hình 3 – hồi quy ở độ trễ 1 năm (t-1), các biến có ý nghĩa thống kê bao gồm: biến NITA, biến ICR, biến PRICE và biến VOL. Hai biến kinh tế vĩ mô là biến CPI và biến TBILL khơng có ý nghĩa thống kê.
Mơ hình 3 – hồi quy ở độ trễ 2 năm (t-2), lúc này biến sổ sách chỉ còn biến NITA là có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 1%. Biến thị trường chỉ cịn biến PRICE là có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 5%. Hai biến kinh tế vĩ mô là biến CPI và biến TBILL đều cho thấy ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 1%.
Kết luận mơ hình 3, với độ trễ t-1, các biến kinh tế vĩ mơ khơng có ý nghĩa thống kê nhưng lại có ý nghĩa thống kê với độ trễ t-2. Biến ICR và biến VOL chỉ có ý nghĩa thống kê với độ trễ t-1. Biến NITA và biến PRICE tiếp tục cho thấy sự chắc chắn trong dự báo kiệt quệ tài chính trong mơ hình 3.
4.6.4 Thảo luận kết quả hồi quy mơ hình 4 – mơ hình sử dụng kết hợp biến sổ sách và biến kinh tế vĩ mô: biến sổ sách và biến kinh tế vĩ mô:
Mơ hình 4 – hồi quy ở độ trễ 1 năm (t-1), các biến sổ sách có ý nghĩa thống kê là biến TLTA, biến WCTA, biến NITA và biến ICR. Kỳ vọng dấu không đổi so với giả thuyết ban đầu. Các biến kinh tế vĩ mô không cho thấy ý nghĩa thống kê.
Mơ hình 4 – hồi quy ở độ trễ 2 năm (t-2), biến WCTA và biến NITA, cả hai đều có ý nghĩa thống kê và kỳ vọng dấu khơng đổi. Biến TLTA có ý nghĩa thống kê nhưng dấu của hệ số hồi quy thay đổi thể hiện sự thiếu chắc chắn trong dự báo. Các biến CPI và TBILL có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa là 1%.
Kết luận mơ hình 4, với độ trễ t-1 các biến vĩ mô không cho thấy ý nghĩa thống lê trong dự báo. Với độ trễ t-2, các biến WCTA, biến NITA, biến CPI, biến TBILL
cho thấy hiệu quả của sự kết hợp biến sổ sách và biến kinh tế vĩ mô trong dự báo kiệt quệ.
4.6.5 Thảo luận kết quả hồi quy mơ hình 5 và mơ hình 6 – mơ hình sử dụng biến thị trường và mơ hình sử dụng kết hợp biến thị trường, dụng biến thị trường và mơ hình sử dụng kết hợp biến thị trường, biến kinh tế vĩ mơ:
Mơ hình 5 là mơ hình chỉ bao gồm các biến thị trường, với độ trễ t-1, các biến thị trường có ý nghĩa lần lượt là PRICE, biến MB và biến VOL. Với độ trễ t-2, chỉ cịn biến có ý nghĩa thống kê là biến PRICE và biền MB.
Mơ hình 6 là mơ hình kết hợp biến thị trường và biến kinh tế vĩ mơ, với độ trễ t-1, các biến có ý nghĩa thống kê lần lượt là biến PRICE, biến MB và biến VOL. Với độ trễ t-2, các biến có ý nghĩa thống kê là biến PRICE, biến MB, biến CPI và biến TBILL.
4.6.6 Tổng kết kết quả các biến trong các mơ hình hồi quy:
Biến TLTA, sử dụng biến TLTA kết hợp với các biến thị trường là nguyên nhân
dẫn đến sự thiếu nhất quán trong kỳ vọng dấu của biến số này. Biến TLTA chỉ có ý nghĩa thống kê và kỳ vọng dấu phù hợp với giả thuyết ban đầu ở mơ hình 1 và mơ hình 4 với độ trễ t-1. Tác giả quyết định loại biến TLTA ra khỏi mơ hình.
Biến WCTA, tương tự như biến TLTA, biến WCTA khơng có ý nghĩa thống kê khi
sử dụng kết hợp với các biến thị trường. Biến WCTA chỉ cho thấy ý nghĩa thống kê và kỳ vọng dấu phù hợp với giả thuyết ban đầu ở mơ hình 1 và mơ hình 4. Tác giả quyết định loại bỏ biến WCTA ra khỏi mơ hình.
Biến NITA, ln có ý nghĩa thống kê trong mức ý nghĩa 1% - 5% trong các mơ hình và kỳ vọng dấu của biến NITA ln phù hợp với giả thuyết ban đầu. Điều này cho thấy đây là nhân tố chính đánh giá tình trạng hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty là lành mạnh hay không. Biến NITA được chọn là biến đầu tiên có mặt trong các mơ hình hiệu chỉnh với độ trễ t-1 và t-2.
Biến ICR, khả năng thanh tốn lãi vay ln là thước đo đánh giá tình hình tài chính
của cơng ty hiệu quả nhất. Biến ICR ln có ý nghĩa thống kê và kỳ dấu phù hợp với giả thuyết trong các mơ hình với độ trễ t-1. Biến ICR là biến thứ hai có mặt trong các mơ hình hiệu chỉnh t-1.
Biến PRICE, giá cồ phiếu là thước đo phản ảnh của thị trường và các bên liên quan
lên tình hình tài chính cũng nhưng hoạt động sản xuất kinh doanh của cơng ty. Biến PRICE có ý nghĩa thống kê cũng như kỳ vọng dấu phù hợp với giả thuyết ban đầu trong các mơ hình sử dụng nó. Vì vậy, biến PRICE được chọn là biến thứ ba có mặt trong trong các mơ hình hiệu chỉnh với độ trễ t-1 và t-2.
Biến MB, chỉ cho thấy ý nghĩa thống kê trong các mơ hình khơng sử dụng biến sổ
sách. Điều này thể hiện sự thiếu ổn định của biến này trong các mơ hình hồi quy. Tác giả quyết định loại bỏ biến MB ra khỏi các mơ hình hiệu chỉnh.
Biến MCTD và biến SIZE, cả hai biến này đều không cho thấy ý nghĩa thống kê
trong các mô hinh hồi quy. Tác giả loại 2 biến này ra khỏi các mơ hình hiệu chỉnh.
Biến VOL, cho thấy mối quan hệ nghịch biến với khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính của công ty. Kết quả này là tương tự với dự báo có được từ thống kê mơ tả, tuy nhiên lại đi ngược với dự báo từ lý thuyết. Điều này có thể giải thích được từ thực tế tại Việt Nam rằng, phần lớn các công ty hoạt động tốt được các nhà đầu tư thường xuyên giao dịch trên thị trường nên mức độ biến động trong giá diễn ra thường xuyên, từ đó làm gia tăng mức độ biến động trong tỷ suất sinh lợi. Ngược lại, các nhà đầu tư thường né tránh việc giao dịch cổ phiếu của các cơng ty có các thơng tin khơng tốt trên thị trường dẫn đến giá cổ phiếu của các công ty này gần như khơng đổi theo thời gian, có nghĩa là mức độ biến động trong tỷ suất sinh lợi là rất thấp. Do đó, có thể kết luận rằng tại Việt Nam, cơng ty có mức độ biến động trong tỷ suất sinh lợi từ giá cổ phiếu càng thấp thì càng có nhiều khả năng rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Biến VOL được chon là biến thứ tư trong các mơ hình hiệu chỉnh với độ trễ t-1.
Biến CPI, kết quả hồi quy với biến số CPI trong các mơ hình được tác giả lý giải
như sau. Do khoảng thời gian mà bài nghiên cứu của tác giả xem xét là 2008 – 2013, phần lớn thời gian trong gian đoạn này, CPI gia tăng là do nền kinh tế tăng trưởng nóng. Sau khoảng thời gian tăng trưởng nóng là khoảng thời gian Ngân hàng Nhà nước Việt Nam thắt chặt tín dụng nhằm kiềm chế lạm phát (từ cuối năm 2011),